文章核心观点 公司2024年全年净利与Q4单季度营收增速均回正，净息差降幅收窄、其他非息收入高增拉动营收向好；存款成本优化、个人消费贷高增；代销理财收入增速亮眼、其他非息收入高增；资产质量较优但零售不良略有上升；围绕价值银行战略目标发展良好，维持“推荐”评级 [1][3][4] 业绩表现 - 2024年营收同比-0.48%，归母净利润同比+1.22%，年化加权平均ROE14.49%同比-1.73pct；2024Q4营收同比+7.53%，归母净利润同比+7.63% [1] - 2024年利息净收入同比下降1.58%，2024Q4单季度同比+3.05% [2] - 2024年非息收入同比+1.41%，中收同比-14.16% [3] 业务情况 存贷业务 - 2024年净息差1.98%，较2023年-17BP，生息资产收益率、付息负债成本率分别为3.5%、1.64%，较2023年-26BP、-9BP；贷款收益率、存款付息率分别较2023年-35BP、6BP，存款成本较2024年前三季度-4BP [2] - 截至2024年末，各项贷款同比+5.83%，对公贷款同比+10.15%，零售贷款同比+6.01%，个人消费、小微、按揭贷款分别增长31.38%、9.87%、2.31% [2] - 各项存款同比+11.54%，受益于个人存款同比+15.4%，2024年末定期存款占比47.24%，较2023年末+2.57pct，较2024H1-0.23pct [2] 非息业务 - 代销理财收入同比+44.84%，财富管理规模稳步增长，零售AUM同比+12.05%，金葵花客户AUM同比+12.98% [3] - 其他非息收入同比+34.13%，主要来源于投资收益+34.74%、公允价值变动收益+229.63% [3] 资产质量 - 2024年末不良贷款率0.95%，关注类贷款占比1.29%，较2023年末持平、+19BP；不良贷款生成率1.05%，较2023年末+2BP [3] - 对公贷款不良率1.06%，较2023年末-13BP，房地产风险敞口规模-6.23%，贷款不良率下降至4.94% [3] - 零售贷款不良率0.96%，较2023年末+7BP，按揭、小微贷款不良率上升较多 [3] - 2024年末拨备覆盖率411.98%，较2023年下降25.72pct，核心一级资本充足率14.86%，较2023年末上升1.13pct [3] 投资建议 - 维持“推荐”评级，2025 - 2027年BVPS分别为45.43元/49.63元/53.96元，对应当前股价PB分别为0.94X/0.86X/0.79X [4]

文章核心观点 - 面对银行业低利率、低利差、低费率经营环境，招商银行行长王良表示将加快业务国际化发展、综合化经营、特色化定位和数字化转型应对挑战实现高质量发展 [1][2] 行业现状 - 国内经济回升基础不稳固，有效需求不足，部分企业经营困难，风险隐患较多 [2] - 银行业面临利差缩窄、盈利能力下降、有效信贷需求不足等挑战 [2] 公司应对策略 - 业务国际化发展：随着中资企业出海，在境外机构布局、跨境金融服务等方面发力，提升全球化服务能力 [2] - 综合化经营：利用多牌照下属公司，实现财富管理、资产管理、投行、金融市场等业务协同发展，提供一站式金融服务 [2] - 特色化定位：坚持零售银行业务优势，形成体系化、差异化竞争优势，通过特色产品和服务满足客户多元化需求 [3] - 数字化转型：加大科技投入，应用人工智能、大数据等技术，提升服务效率和质量，降低运营成本，带来新业务增长点 [3] 公司目标 - 净息差：通过优化资产负债结构、提升存款成本管控等措施，保持净息差水平在同业领先 [3] - 贷款增长：目标为7%-8%，是根据外部宏观环境和银行自身发展情况制定的合理目标，将努力实现 [3]

文章核心观点 招商银行官宣超500亿元分红，泰康香港银行指数分红更高、波动率更低，可把握银行板块估值修复投资机遇 [1][2] 招商银行财报情况 - 2024年净利润为1483.91亿元，同比增长1.22%；营业收入3374.88亿元，同比下降0.48%；总资产达12.15万亿元，较上年末增长10.19% [1] - 拟向全体股东每股派发现金红利2元（含税），合计拟派发现金红利约504.40亿元（含税），2024年度现金分红比例为35.32% [1] 银行板块优势分析 - 财富管理市场生态分化加速，商业银行在现金管理类产品、保险代销及公募基金首发领域占核心地位 [2] - 政策推动私募基金代销回归券商渠道，但银行在公募基金、保险等传统优势品类保有规模领先，且拓展增量空间 [2] - ETF市场扩容，银行有望参与指数基金生态，叠加信贷资产质量改善，银行板块估值修复动力增强 [2] 泰康香港银行指数情况 - 截至2025年3月26日，近3个月累计涨幅均超11% [2] - 紧密跟踪HK银行指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化 [2][3] HK银行指数情况 - 截至2025年3月27日午间收盘，上涨0.24%，成分股中银香港等多只股票上涨 [3] - 成分股仅20只，涵盖大型银行及特色中小银行，在股息率、估值等方面有显著优势 [3]

文章核心观点 3月26日A股缩量震荡，中证A500指数收跌，招商银行绩后重挫；国际投行年内二次上调中国资产预期，外资看多中国股市，A股有望震荡上行，中证A500指数ETF是把握市场Beta的高效投资工具 [1][2][5] 市场表现 - 3月26日，中证A500指数ETF（563880）冲高回落，收跌0.3%，成交额超8亿元，融资余额连续4日攀升 [1] - 3月26日，A股再度缩量震荡，两市成交1.18万亿，中证A500指数收跌0.31%，成分股涨跌不一，招商银行绩后重挫超5% [1][2] 公司情况 - 3月25日，招商银行公布2024年年报，营业收入3374.88亿元，同比降0.48%，净利润1483.91亿元，同比增1.22%，拟派发现金红利约504.40亿元，现金分红比例为35.32% [2] - 中信建投称招行股息率高且扎实，无再融资摊薄风险，是攻守兼备品种，配置价值突出 [2] 国际机构观点 - 贝莱德、富达等机构计划扩大在华业务，增持消费与高股息资产，德意志银行预测A股和港股将持续走强 [3] - 高盛称海外投资者对中国股票市场兴趣回升至近四年新高，预计中国股票还有基本面驱动的上涨 [3] - 瑞银表示海外投资者对中国股市关注度升温，市场情绪达过去两年最积极水平，中国是其在新兴市场唯一给予增持评级的市场 [4] - 摩根士丹利今年第二次上调中国股市目标价，将MSCI中国指数和沪深300指数2025年底目标价分别上调至83点和4220点，分别有9%和8%上行空间 [4] 资金流向 - EPFR口径下，配置型外资上周继续净流入，被动配置型外资是主力，主动配置型暂未回流 [4] - 上周非美国本土全球基金大幅流出美股，专注新兴市场资金节后首次净流入，关注中国、越南、印度等市场 [4] - 部分专注中国市场的主动配置型区域型资金近两周净流出强度缩减，反映部分主动外资对中国资产信心开始修复 [4] 市场趋势原因 - 摩根士丹利上调目标价理由是企业盈利增长预期改善，中国经济和货币前景更乐观 [5] - 瑞银称政策宽松、AI等创新领域突破及宏观预期改善推动全球资本重新评估中国资产配置价值 [5] - 银河证券表示国内经济转型，新质生产力发展和政策提振下，A股估值重构机会大，经济基本面有望改善，市场有望震荡上行 [5] 中证A500指数ETF优势 - 综合费率为全市场最低档，管理费仅0.15%，托管费仅0.05% [5] - 设置“可月月评估分红”盈利分配机制，提供相对可预期的稳定收益 [5] - 已纳入融资融券标的，玩法升级，规模与流动性有望提升 [5] - 是全市场唯一含“88”代码的A500类ETF，无证券账户者可关注场外联接基金（A：022469，C：022470） [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][12] 报告的核心观点 - 年末盈利增速转正，零售业务持续发挥业绩贡献“压舱石”作用；零售、对公贷款增速较3Q末均有提升，票据贴现规模压降；付息负债规模增速较3Q末提升，存款定期化趋势边际改善；2024年NIM较1 - 3Q收窄，4Q单季净息差下降；非利息净收入同比小幅增长，净其他非息收入增速提升；不良率较3Q末略升，不良生成压力主要来自零售端；各级资本充足率稳中有升，2024年分红率提升幅度低于市场预期，2025年新增中期分红安排；维持盈利预测，基于公司表现维持“买入”评级 [4][5][12] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 3月25日，招商银行发布2024年年报，全年营收3375亿，同比 - 0.5%；归母净利润1484亿，同比 + 1.2%；归属普通股股东加权平均净资产收益率14.49%，同比降1.73pct [3] 点评 - 盈利方面，2024年营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为 - 0.5%、0.6%、1.2%，营收降幅收窄，盈利增速提升；净利息收入同比降1.6%，降幅收窄，非息收入同比增1.4%，增速提升；零售业务营收及税前利润贡献占比超50%；规模扩张、成本管控拉动业绩增速，规模扩张正贡献稳中上升，非息收入转正贡献，息差负向拖累收窄，拨备正贡献收窄 [4] - 资产方面，2024年末生息资产同比增9.6%，贷款同比增5.8%，增速提升；对公、零售贷款增速分别为10.1%、6%，增速提升；年末贷款占生息资产比重降0.8pct；4Q新增生息资产3665亿，贷款、金融投资、同业资产增量分别为1302亿、2092亿、271亿；新增贷款中对公、零售贷款单季分别增897亿、708亿，票据单季减303亿；零售贷款增量由消费、小微、个人住房贷款构成；2025年贷款计划新增7 - 8% [5] - 负债方面，2024年末付息负债、存款同比增速分别为9.6%、11.5%，增速提升，存款占付息负债比重稳于86.3%；4Q新增存款中个人、对公存款分别为1865亿、1774亿；2024年末零售存款占比提升；活期存款日均余额占比下降但较前三季度有边际改善 [6] - 净息差方面，2024年NIM较1 - 3Q收窄1bp至1.98%，4Q单季净息差1.94%，较3Q降3bp；生息资产收益率较1 - 3Q下行6bp，受贷款定价和广谱利率下行影响；付息负债成本率较1 - 3Q改善5bp，公司加强存款成本管控并灵活安排市场化资金吸收 [7][8] - 非利息净收入方面，2024年非利息净收入同比增1.4%，净其他非息收入增速提升；手续费及佣金净收入同比降14.3%，财富管理手续费收入同比降22.7%，各分项有不同表现；净其他非息收入同比增34.1%，投资收益为主要贡献分项，24Q4单季投资收益及公允价值变动收益合计环比、同比均增长 [9] - 资产质量方面，2024年末不良贷款率微升1bp至0.95%，关注贷款占比略降，逾期60天以上贷款占比不良贷款下降；2024年新生成不良667亿，同比增57亿，不良生成率上升，信用卡及不含信用卡的零售贷款不良生成额增加，对公贷款不良生成额减少；2024年计提信用减值损失近400亿，同比降3.2%；拨备覆盖率和拨贷比下降，风险抵补能力仍处行业较高水平，2024年信用成本下降 [10] - 资本与分红方面，2024年末核心一级/一级/资本充足率分别为14.86%、17.48%、19.05%，较3Q末提升；2024年分红率提升0.3pct至35.3%，提升幅度低于市场预期；2025年拟进行中期分红，比例为半年度归属于普通股股东净利润的35%，现金分红时间为2026年1 - 2月 [11] 盈利预测、估值与评级 - 维持公司2025 - 26年EPS预测，新增2027年EPS预测；当前股价对应PB估值分别为0.94/0.86/0.79倍；公司4Q信贷增速稳中有升，零售AUM增长，维持“买入”评级 [12] 财务报表与盈利预测 - 给出2023A - 2027E利润表、资产负债表、盈利能力、业绩规模与增长、资产质量、资本、每股盈利及估值指标等数据 [25][26]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [2] 报告的核心观点 - 招行2024全年业绩回正，Q4息差和非息表现出较高韧性，存贷两旺；ROAA和ROAE保持较高水平 [10] - 长期看，招商银行基本面扎实稳健，战略执行清晰、长期递进且坚定有力；通过在零售领域的长期深耕，积累了一批优质、稳定的零售客户群体，通过体系化经营和金融科技赋能，不断加深其在零售业务领域的护城河 [10] - 招行在银行中具备较高稀缺性，继续看好其长期价值 [10] 报告公司基本数据 - 总股本2,521,984.56万股，已上市流通股2,062,894.44万股，总市值11,371.63亿元，流通市值9,301.59亿元，资产负债率90.05%，每股净资产39.73元，12个月内最高/最低价46.02/30.08元 [3] 报告公司业绩情况 - 2024全年实现营收3374.88亿元，同比-0.48%（Q1 - 3同比-2.9%），归母净利润1483.91亿元，同比+1.22%（Q1 - 3同比-0.62%）；24Q4单季营收同比+7.5%，单季归母净利润同比+7.6% [2] - 核心营收增速降幅收窄，经营压力最大的时间点已经过去；净利息收入/净手续费收入/其他非息收入分别同比-1.58%/-14.28%/+34.13%，Q4单季净利息收入同比+3.0%，扭转连续5个季度净利息收入同比负增的趋势 [6] - 财富管理手续费收入增速边际改善，投资收益支撑其他非息收入；全年净手续费及佣金收入720.94亿元，同比下降14.28%，财富管理手续费收入同比增速-22.7%（1H24同比-32.5%），代理基金/理财/信托/保险业务收入分别同比-19.6%/+44.8%/-33.7%/-52.7%；其他非息收入541.17亿元，同比增长34.13%，投资收益298.80亿元，同比增长34.74%，其他业务收入141.26亿元，同比增长15.9% [6] - 全年净利润恢复正增，在营收压力边际减弱的情况下，招行同步控制信贷拨备计提和成本节约，资产减值损失全年-1.6%，业务管理费同比-3.7%，成本收入比31.89%，同比下降1.07%；全年归母净利润YoY 1.22%，累积增速自前三季度负增转正，单季净利润同比高增7.6% [6] 报告公司息差情况 - Q4单季日均息差环比下行3bp至1.94%，同比降幅收窄至10bp（Q1 - 3单季息差分别同比下降27/17/14bp），资产端收益率由于贷款利率下行仍环比-16bps至3.33%（贷款日均收益率Q4环比-21bps至3.70%），负债端存款付息成本及同业负债成本的优化起到一定对冲，稳定息差；存款日均付息率Q4环比-14bps至1.40% [6] - 2024全年日均息差1.98%，同比下降17bps，其中资产端收益率同比下降26bps，负债端付息率同比下降9bps [6] 报告公司存贷情况 - 资产端投贷共同发力，4季度零售信贷需求回暖，单季零售信贷投放提速，Q4零售新增信贷708亿，个人按揭贷款增量贡献48%、信用卡增量贡献31%，全年按揭贷款实现净投放；Q4对公贷款也实现较好增长，一般对公/票据Q4分别新增897/-310亿，一般贷款单季新增量同比多增；从母行对公信贷口径看，对公领域主要集中在制造业（+301亿）、电力燃气（+271亿）、交运仓储（+183亿）、对房地产领域贷款继续保持环比压降（-78亿、同比-1.5%）；Q4加大金融资产投资力度，共同支撑招行Q4生息资产环比+4.3%（其中贷款/投资类分别环比+1.9%/ +9.7%） [6] - 负债端存款总量基础好，活期化程度提升，Q4招行单季存款增长3639亿，余额同比增速边际提升2pct至11.5%，增量主要贡献自活期存款特别是企业活期（Q4+3006亿），个人活期单季增1992亿，整体存款活期化比例环比提升3.5pct至52.3%，但同比仍有2.6pct的小幅下降 [6] 报告公司优势情况 - 零售财富管理护城河深，截至2024年末，招行管理零售客户总资产(AUM)余额近15万亿元，较上年末增长12.05%，其中管理金葵花及以上客户总资产余额12.2万亿元，较上年末增长12.98%；零售客户存款余额3.8万亿元，较上年末增长15.43%，零售客户存款日均余额中活期占比49.59% [6] - 对公深化优势、增强竞争力，2024年公司客户融资总量(FPA)余额6.2万亿元，其中传统融资3.6万亿元，非传统融资2.6万亿元，非传统融资余额占FPA余额的比例为42.30% [6][7] 报告公司资产质量情况 - 2024年招行不良率/拨覆率0.95%/412%，环比+1bp/-20pct，不良率较年初同比持平，关注类贷款占比环比-1bp至1.29%，逾期90天以上贷款占比不良环比-3.7pct至75.7%，不良率边际变动预计主要是加大认定力度 [10] - 全年招行母行累计不良净生成1.05%，同比上行2bps，测算的单季年化不良生成率1.15%，公司类贷款不良净生成单季仍在0.48%，零售类贷款不良净生成率Q4单季则进一步环比上行10bps至1.71%，其中信用卡不良净生成环比下降至4.16%，其余零售贷款不良净生成则上升至0.84%；测算集团口径下的单季不良净生成0.81%，仍保持在低位 [10] - 分行业看，对公不良率1.06%，较上半年进一步下行7bps，零售不良率则较半年度继续上行6bp至0.96%；房地产行业不良率继续下行至4.74%（母行口径），地产相关需承担信用风险总业务余额已下降至3741亿元 [10] 报告公司投资建议 - 结合公司披露最新财报，调整2025E/2026E/2027E净利润增速为2.1%/5.2%/5.9%，当前股价对应25E PB 0.97X，结合公司基本面和历史估值中枢，给予2025年目标PB 1.2X，对应目标价52.9元，维持“推荐”评级 [10] 报告公司主要财务指标预测 |指标|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|337,488|342,713|368,012|389,899| |同比增速(%)|-0.48%|1.55%|7.38%|5.95%| |归母净利润(百万)|148,391|151,445|159,339|168,765| |同比增速(%)|1.22%|2.06%|5.21%|5.92%| |每股盈利(元)|5.82|5.94|6.25|6.63| |市盈率(倍)|7.33|7.18|6.82|6.44| |市净率(倍)|1.03|0.97|0.88|0.80| [8]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 利差韧性支撑净利息收入回暖，盈利增长保持稳健，成本红利支撑息差企稳，扩表速度稳健，不良率环比上行，拨备水平略有下降，短期承压不改业务韧性，关注股息配置价值 [7][8] 根据相关目录分别进行总结 主要数据 - 行业为银行，公司网址为www.cmbchina.com，大股东为香港中央结算(代理人)有限公司，持股18.06%，总股本252.2亿股，流通A股206.29亿股，流通B/H股45.91亿股，总市值11351亿元，流通A股市值9302亿元，每股净资产41.46元，资产负债率89.8% [1] 事项 - 3月25日，招商银行发布2024年年报，全年营收3375亿元，同比降0.48%，归母净利润1484亿元，同比增1.22%，年化加权平均ROE为14.49%，较去年同期降1.73个百分点，2024年末总资产12.15万亿元，较上年末增10.19%，贷款较上年末增5.83%，存款较上年末增11.54%，2024年公司利润分配预案为每股派息2.000元（含税），分红率约35.32% [4] 平安观点 盈利情况 - 2024年全年归母净利润同比增1.2%（-0.6%，24Q1 - 3），净利息收入负增缺口较前3季度收窄1.5个百分点至-1.6%，非息收入全年同比增1.4%（-2.6%，24Q1 - 3），中收业务全年同比负增14.3%，负增缺口较前3季度收敛2.61个百分点，财富管理手续费及佣金全年同比负增22.7%，增速较上半年回暖9.81个百分点，代销理财同比增44.84% [7] 息差与规模 - 2024年全年净息差水平为1.98%，24Q4单季度净息差水平1.94%，环比降3BP，4季度单季度贷款收益率环比下行21BP至3.70%，单季度环比下行幅度较3季度扩大16BP，4季度存款成本率环比下行14BP至1.40%，24年全年对公和零售定期存款成本率分别较半年度下降10BP/13BP至2.45%/2.58%，24Q4同业存款成本率环比3季度下行17BP，4季度计息负债成本率环比3季度下行14BP至1.50%；2024年资产规模同比增10.2%（+9.2%，24Q3），贷款规模同比增5.8%（+4.7%，24Q3），4季度对公/零售贷款分别环比增3.2%/2.0%，全年存款同比增11.5%（+9.4%，24Q3），活期存款日均余额占客户存款的比例为50.34%，较3季度末下行0.26pct [7][8] 资产质量 - 2024年末不良率环比3季度末升1BP至0.95%，不良贷款生成率1.05%（1.02%，24Q3），零售贷款不良率环比三季度末上行2BP至0.96%，小微贷款和个人住房贷款不良率分别环比半年末上行14BP/2BP至0.79%/0.48%，对公贷款不良率环比3季度末升1BP至1.06%，房地产不良贷款环比3季度末降6BP至4.74%，24年末关注率环比3季度末下行1BP至1.29%，逾期率环比3季度末下行3BP至1.36%，2024年末拨备覆盖率和拨贷比环比3季度末下降20.2pct/14BP至412%/3.92% [8] 投资建议 - 考虑到当前信贷有效需求不足，小幅下调公司25 - 26年盈利预测，新增27年盈利预测，预计公司25 - 27年EPS分别为6.01/6.25/6.54元（原25 - 26年EPS预测分别为6.39/6.83元），对应盈利增速分别为2.2%/3.9%/4.7%（原26 - 27年盈利增速分别为5.2%/6.9%），当前公司股价对应25 - 27年PB分别为1.03x/0.95x/0.87x，维持“强烈推荐”评级 [8] 财务预测 利润表预测 - 预计2025 - 2027年营业净收入分别为3304.38亿元、3386.82亿元、3573.23亿元，归母净利润分别为1516.98亿元、1576.57亿元、1650.22亿元 [6] 资产负债表预测 - 预计2025 - 2027年贷款总额分别为7317.019亿元、7756.04亿元、8221.403亿元，资产合计分别为13322.497亿元、14631.08亿元、16089.081亿元 [10] 主要财务比率预测 - 预计2025 - 2027年贷款增长率均为6.0%，生息资产增长率分别为9.6%、9.8%、10.0%，总资产增长率分别为9.6%、9.8%、10.0%，存款增长率均为12.0% [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [9] 报告的核心观点 - 2024年全年营收增速-0.5%，归母净利润增速+1.2%，利息净收入增速-1.6%，四季度息差降幅优于预期，存款成本加速改善，年末不良率0.95%较期初持平，拨备覆盖率适度降低释放盈利 [2][6] - 高ROE、长期内生增长优势突出，大行注资摊薄后逻辑更清晰，A/H股2025年PB为0.97x/0.95x，预期股息率4.8%/4.8%，看好A/H股估值继续向上修复 [2][12] 根据相关目录分别进行总结 业绩 - 业绩增速逐季上行，全年利润增速转正，营收增速回升源于四季度投资收益增长及基数走低，归母净利润增速+1.2%，拨备覆盖率适度回落释放盈利 [12] 规模 - Q4零售贷款加速增长，活期存款占比回升，全年贷款增长5.8%，Q4单季环比增长1.9%，各类零售产品中按揭、信用卡、小微、消费贷分别增长2.3%、1.3%、9.9%、31.4%，母行口径显示Q4按揭、信用卡、小微环比加速增长 [12] - 存款全年增长11.5%，Q4环比增长4.2%，年末活期存款占比52.2%，环比回升3.5pct，个人活期存款占比回升预计源于资本市场回暖 [12] 息差 - 表现优于预期，存款成本改善，全年净息差1.98%，同比下降17BP，Q4单季净息差1.94%，环比下降3BP，Q4息差下降主要反映房贷降息影响，单季贷款收益率环比下降21BP至3.70% [12] - 存款成本加速改善缓解息差压力，全年存款成本率1.54%，同比下降8BP，较上半年下降6BP，其中Q4单季环比下降14BP至1.40%，未来长期低负债成本优势带来息差稳定优势 [12] 非息 - 预计财富管理收入经过三年调整基本到位，全年非息收入增速+1.4%，主要投资收益拉动，手续费净收入增速-14%，今年以来降幅逐季收窄 [12] - 全年财富管理手续费收入-23%，代销理财收入+45%，代销保险、基金收入分别-53%、-20%，受益资本市场回暖，Q4代销基金收入同比转正 [12] 资产质量 - 信用卡不良生成率回落，年末不良率0.95%，环比回升1BP，较期初持平，母行全年不良新生成率1.05%，较前三季度上升3BP，主要反映零售贷款波动 [12] - 全年零售贷款不良新生成率1.60%，较前三季度上升3BP，但其中信用卡不良生成率较前三季度下降8BP，非信用卡不良新生成率上升7BP，年末小微、按揭、消费贷不良率环比有所上升，房地产风险持续收敛，年末母行口径房地产对公不良率4.74%，环比下降6BP [12] - 年末拨备覆盖率412%，环比-20pct，较期初-26pct，在保持风险抵补能力充裕的条件下，降低拨备支撑利润正增 [12] 投资建议 - 高ROE、长期内生增长优势突出，大行注资摊薄后逻辑更清晰，全年ROE为14.5%，预计保持领先，年末核心一级资本充足率同比提升1pct至14.9% [12] - 2024全年分红比例35%，同比提升0.3pct，今年计划实施中期分红，A/H股2025年PB为0.97x/0.95x，预期股息率4.8%/4.8%，年初以来南下资金持续增持推动H股上涨，A/H价差收敛，看好A/H股估值继续修复，重点推荐，维持“买入”评级 [12] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |资产合计（百万元）|12,152,036|13,213,208|14,367,045|15,621,642| |营业收入（百万元）|337,488|341,654|357,149|385,068| |利息净收入（百万元）|211,277|217,785|237,569|259,716| |手续费及佣金净收入（百万元）|72,094|73,613|77,002|80,606| |归属于本行股东净利润（百万元）|148,391|152,108|158,192|171,269| |资产总额增速|10.2%|8.7%|8.7%|8.7%| |贷款总额增速|5.8%|7.6%|7.2%|7.3%| |营业收入增速|-0.5%|1.2%|4.5%|7.8%| |利息净收入增速|-1.6%|3.1%|9.1%|9.3%| |归属于本行股东净利润增速|1.2%|2.5%|4.0%|8.3%| |EPS（元）|5.66|5.78|6.02|6.54| |BVPS（元）|41.46|44.20|48.14|52.46| |ROE|14.49%|13.50%|13.04%|13.00%| |ROA|1.28%|1.20%|1.15%|1.14%| |净息差|1.98%|1.84%|1.85%|1.87%| |不良贷款率|0.95%|0.93%|0.92%|0.90%| |拨备覆盖率|411.98%|400.75%|391.84%|390.92%| |P/E（A股）|7.53|7.38|7.08|6.52| |P/E（H股）|7.45|7.30|7.01|6.45| |P/B（A股）|1.03|0.97|0.89|0.81| |P/B（H股）|1.02|0.95|0.88|0.80| |股息率（A股）|4.69%|4.79%|4.99%|5.42%| |股息率（H股）|4.74%|4.84%|5.04%|5.47%| [25]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][4][48] 报告的核心观点 - 招行2024年营收降幅延续收窄趋势，净利润增速转正，净利息、净非息收入回暖；单季净息收环比增长，净息差环比下降，负债端支撑力度增强；资产负债增速及结构表现为信贷增速平稳、存款实现高增；净非息同比降幅收窄，手续费降幅连续三个季度收窄；零售财私客户维持高增，总AUM接近15万亿；资产质量总体稳定，对公继续好转，地产不良率连续4季度改善，零售略有承压；分红率小幅提升，测算2025E股息率在4.6%左右，资本充足率进一步提升；基于公司基本面微调盈利预测，认为招行在零售和财富管理赛道有优势，底层价值未变，值得长期持有 [3][4][6][11][17][23][28][31][43][48] 根据相关目录分别进行总结 营收降幅延续收窄趋势，净利润增速转正 - 2024累积营收同比-0.7%（3Q24同比-3.2%），净利润同比+1.2%（3Q24同比-0.6%），净利息收入同比-1.6%（3Q24同比-3.1%）降幅收窄，净非息收入同比+0.8%（3Q24同比-3.4%）增速转正 [3][6] - 2024业绩累积同比增长拆分中，规模增长主贡献、对业绩支撑9.4个点，息差、手续费、税收均为负向贡献；边际对业绩贡献改善的有规模增长、息差、手续费等，边际贡献减弱的有拨备、税收 [8] 单季净息收环比+2.1%，净息差环比-3bp至1.94%，负债端支撑力度增强 - 单季净利息收入环比+2.1%，资产端拖累息差环比下行，负债端有所支撑，单季日均净息差环比下降3bp至1.94% [11][13] - 资产端单季年化生息资产收益率环比下降16bp至3.33%，各类资产利率均有下降；负债端单季年化计息负债付息率环比下行14bp至1.50%，存款、同业负债成本率均有下降 [15] 资产负债增速及结构：信贷增速平稳；存款实现高增 - 资产端2024生息资产同比+8.8%（3Q24同比+6.5%），总贷款同比增5.2%（3Q24同比+5.3%），单季新增贷款1146亿，债券投资同比+12.7%（3Q24同比+8.2%） [17] - 负债端计息负债同比增8.1%，总存款同比增8.6%，存款增速高于贷款增速和计息负债增速 [17] 存贷细拆：全年存量信贷结构同比变化—对公上、零售稳、票据下 - 信贷端新增结构占比：对公新增占比大幅提升至69.5%，同比增加20.5个点，政信、制造业、消费贷新增占比均在20%以上；按揭同比显著回暖，地产投放回暖 [18] - 信贷端存量结构占比：零售占比同比稳定，对公提升、票据下降；消费贷、制造业提升幅度较大 [21] - 存款结构：年度维度看24年活期占比同比23年小幅下降，但Q4活期同比环比均实现高增 [22] 净非息同比降幅收窄：手续费降幅连续三个季度收窄，代理理财收入维持高增 - 净非息收入同比+0.8%（3Q24同比-3.4%），净手续费收入累积同比-14.3%（vs 3Q24同比-16.9%），净其他非息收入累积同比增长37.9%（vs 3Q24同比+30.9%） [23] - 手续费收入累积同比-12.7%（vs 3Q24同比-15.3%），公司中收结构保持稳定，受托理财收入、结算清算手续费同比占比分别提升3.9、2.4个点，代理保险收入占比同比下降6.7个点 [26] - 集团口径财富管理手续费详细拆解：代理基金收入降幅收窄，受托理财收入维持高增；代理理财同比高增44.8%，代理证券同比高增51.6%，代理保险、代理基金、代理信托分别同比负增 [26] 零售跟踪：财私客户维持高增，总AUM接近15万亿 - 零售客户数达2.1亿户，金葵花及以上507万户，私行客户达17万户，金葵花和私行客户分别同比增12.8%和13.6% [29] - 管理零售客户总资产接近15万亿，其中金葵花及以上AUM占比81.9%，同比增8.7% [29] 资产质量：对公继续好转，地产不良率连续4季度改善，零售略有承压 - 不良维度：2024年末不良率0.95%，较三季度环比提升1bp，单季年化不良净生成0.81%，环比提升11bp [33] - 逾期维度：逾期率为1.33%，环比提升8bp，逾期3个月以上贷款占总贷款比重环比下降2bp至0.72% [33] - 拨备维度：拨备覆盖率411.98%、环比下降20.17个点，拨贷比3.92%，环比下降14bp [33] - 各业务条线资产质量情况：对公关注、逾期、不良均有好转，零售资产质量略有承压，但不良生成企稳，信用卡不良率连续两个季度下降 [37] - 房地产行业及资产质量相关情况：集团房地产相关业务余额合计3741亿元，环比持续压降；对公房地产不良率环比下降6bp至4.74%，同比下降27bp [41] 其他：分红率小幅提升，测算25E股息率在4.6%左右，资本充足率进一步提升 - 核心一级资本充足率环比继续上升，高级法下核心一级资本、一级资本、资本充足率分别为14.86%、17.48%、19.06%，环比+0.13%、+0.49%和+0.38% [44] - 前十大股东变动情况：香港中央结算有限公司减持0.22%至5.04% [44] - 分红率达35.32%，较2023年小幅提升31bp，假设25E净利润增速1.7%，静态测算A/H股息率（免税）分别为4.59%、4.63% [47] - 2024管理费累积同比下降3.7%，成本收入比同比下降3个点至32.6%，单季管理费同比-1.8%，单季年化成本收入比39.6%，较去年同期下降8.5个点 [47] 投资建议 - 微调盈利预测，预计25E - 26E归母净利润为1509亿、1546亿（前值为1506亿、1530亿） [48] - 公司2025E、2026E、2027E PB 1.02X/0.94X/0.86X；PE 7.62X/7.43X、7.36X，招行在零售和财富管理赛道有优势，值得长期持有，维持“增持”评级 [48]

其中，净买入招商银行15.8亿、美团-W 3.77亿、紫金矿业3.51亿、中芯国际3.17亿、泡泡玛特2.87亿、快手-W 1.89亿、腾讯控股1.47亿。 净卖出小米集团-W 4.43亿、阿里巴巴-W 3.49亿、小鹏汽车-W 1.67亿、中国海洋石油1.36亿。 | | 沖股通 | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | | 名称 | 涨跌幅 | 净买入额(亿) | 成交额 | 名称 | | 小米集团-W | 1.0% | -10.96 | 42.06亿 | 小米集团-W | | 腾讯控股 | 0.9% | 5.71 | 24.13亿 | 腾讯控股 | | 阿里巴巴-W | 1.4% | -0.06 | 19.38 Z | 阿里巴巴-W | | 中芯国际 | 1.7% | 0.62 | 17.70亿 | 快手-W | | 招商银行 | -5.5% | 15.80 | 17.40亿 | 中心国际 | | 快手-W | -1.7% | 1.37 | 15.48 Z | 泡泡玛特 | | 泡泡玛特 | 10.9% | -0.32 | 13.62亿 | 小鹏汽车-W | | 美 ...