会议安排 - 公司将于2026年4月29日书面召开董事会会议[3] - 董事会将审议及批准2026年Q1业绩及发布[3] - 公告日期为2026年4月17日[4] 公司人员 - 董事长为戴厚良先生[4] - 副董事长及非执行董事为周心怀先生[4] - 多名非执行董事、执行董事、独立非执行董事在列[4]

报告投资评级 * 报告未明确给出对石油加工行业的整体投资评级 [1] 报告核心观点 * 报告基于IEA、EIA、OPEC三大机构2026年3月的最新预测数据，指出三大机构对2026年全球原油库存预期进行了显著下调，市场供需平衡预期趋紧 [1][24] * 尽管近期油价从高位有所回调，但2026年初以来主要油品价格涨幅显著，反映出市场基本面依然受到支撑 [1][7] * 全球原油需求增长主要由非OECD国家，特别是亚洲地区驱动，而OECD国家需求预计保持平稳 [114][128][133][145] * 供给端，OPEC+的减产退出计划、美伊冲突导致的供给减量以及美国产量的预期变化是影响未来供给的主要因素 [34][46][92] 分板块总结 原油价格板块 * 截至2026年4月15日，布伦特、WTI、俄罗斯ESPO原油价格分别为94.93、91.29、88.85美元/桶 [1][7] * 近一个月（截至4月15日），主要油品价格出现回调，布伦特、WTI、俄罗斯ESPO分别下跌5.27%、2.36%和4.66% [1][7] * 2026年年初至4月15日，主要油品价格累计大幅上涨，布伦特、WTI、俄罗斯ESPO分别上涨56.26%、59.26%和81.96% [1][7] * 沙特2026年5月销往各主要区域的官方售价（OSP）大幅上调，其中销往亚洲的升贴水较上月上调17美元/桶至+19.5美元/桶 [11] 原油库存板块 * 根据三大机构2026年3月报，其对2026年全球原油库存变化的预测平均值从2月预测的+229.57万桶/日大幅下调至+7.42万桶/日，显示库存预期显著收紧 [1][24] * 分机构看，IEA、EIA、OPEC对2026年库存变化的预测分别为+244.53、-27.93、-194.34万桶/日，较2月预测分别下调121.76、332.28、212.39万桶/日 [1][24] * 对于2026年第一季度，三大机构预测库存变化平均为减少38.06万桶/日，其中OPEC预测减少231.91万桶/日，最为乐观 [1][24] * 具体库存数据：截至2026年4月10日，美国商业原油库存环比增加3.24%至46380.4万桶；2026年1月，OECD商业原油库存为13.24亿桶，环比微增0.15% [14][15] 原油供给板块 * 三大机构在3月报中对2026年全球原油供给预测进行了显著下调，IEA、EIA、OPEC的预测值分别为10721.18、10428.99、10455.66万桶/日，较2月预测分别下调132.27、355.04、213.89万桶/日 [34] * 与2025年相比，IEA预测2026年供给增加109.29万桶/日，而EIA和OPEC则预测分别减少199.43和15.95万桶/日 [34] * 对于2026年第一季度，三大机构预测供给同比增量分别为+61.28（IEA）、+41.52（EIA）和-7.01（OPEC）万桶/日，较2月预测均大幅下调 [34] * **OPEC+产量政策**：报告详细梳理了OPEC+自2020年以来的产量政策演变，指出220万桶/日的减产计划已于2025年8月完全退出，165万桶/日的减产计划正自2025年9月起逐步退出，2026年3月决议在4月和5月各增产20.6万桶/日 [55][57][59][61][63][65][67][68][69][70][71][72][73] * **OPEC+产量执行**：2026年2月，考虑补偿减产计划后，OPEC-9国实际产量高于目标24.6万桶/日，非OPEC国家实际产量低于目标57万桶/日，OPEC+联盟整体增产幅度低于目标 [74][75] * **美国供给**：EIA在3月报中预计2026年美国原油产量平均为1351.04万桶/日，同比减少1.38万桶/日；2027年预计增至1394.40万桶/日 [92] * **俄罗斯供给**：2026年2月，俄罗斯原油产量为855万桶/日，环比减少75万桶/日；原油和成品油出口总量为660万桶/日，环比减少90万桶/日 [86] 原油需求板块 * 三大机构在3月报中对2026年全球原油需求的预测值分别为10476.64（IEA）、10456.92（EIA）、10650.00（OPEC）万桶/日，较2025年需求分别增加64.44、60.25、136.54万桶/日 [1][114] * 与2月预测相比，IEA、EIA、OPEC对2026年需求的预测分别下调了10.51、22.76、1.50万桶/日 [1][114] * **区域需求**：2026年，OECD国家需求预计保持平稳，IEA、EIA、OPEC预测值分别为4583.9、4561.3、4607.8万桶/日；非OECD国家是需求增长主力，预计增加68.3至126.9万桶/日 [128][133] * **中国需求**：2026年，中国原油需求预计增长19.5至22.2万桶/日，占非OECD国家总需求增量的17.02%至28.57% [138] * **产品需求**：IEA预计2026年全球化工用油（LPG/乙烷、石脑油）需求恢复更为明显，分别较2025年增加15.3和21.2万桶/日 [151] * **成品油库存**：美国、欧洲及新加坡的柴油库存均处于低位水平 [156] 相关上市公司 * 报告提及的相关上市公司包括：中国海油/中国海洋石油（600938.SH/0883.HK）、中国石油/中国石油股份（601857.SH/0857.HK）、中国石化/中国石油化工股份（600028.SH/0386.HK）、中海油服/中海油田服务（601808.SH/2883.HK）、海油工程（600583.SH）、中曼石油（603619.SH）等 [1]

公司股价与市值表现 - 宁德时代盘中股价涨幅扩大至6% [1] - 公司A股总市值超过2.02万亿元人民币 [1] - 公司市值连续反超中国石油和工商银行，跃居A股总市值第二位 [1]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好” [1] 报告核心观点 - 2026年第一季度油价中枢抬升，多数石化品价差环比上涨，带动石化行业业绩明显反转 [1] - 预计2026年全年油价将维持高位，上游油气勘探开发、中游炼化及聚酯产业链业绩有望同环比显著改善 [4] - 投资建议围绕高油价受益主线、油服、轻烃加工及聚酯产业链展开，重点推荐相关龙头公司 [4] 行业与市场表现总结 - **原油价格**：2026年第一季度布伦特原油均价为78.3美元/桶，环比上涨24.2%，同比上涨4.5%；季度末收于118.35美元/桶，波动区间放大至60-118美元/桶 [4] - **成品油价格**：2026年第一季度国内汽油、柴油价格累计上调1950元/吨、1870元/吨 [4] - **石化品价格**：多数石化品价格环比上涨，例如丁二烯FOB韩国价格环比上涨68.8%，苯乙烯价格环比上涨29.7%，PX价格环比上涨22.3% [5] 产业链价差变化总结 - **炼油板块**：国内炼油价差为1013元/吨，环比收窄361元/吨；新加坡炼油价差为27.9美元/桶，环比扩大10.7美元/桶 [4] - **烯烃产业链**：价差表现分化。乙烯-石脑油价差为142美元/吨，环比收窄48.2美元/吨；而乙烯-乙烷价差为635美元/吨，环比扩大139美元/吨，显示乙烷制乙烯成本优势提升 [4] - **聚酯产业链**：利润整体上行。PX与石脑油价差为286美元/吨，环比扩大21.1美元/吨；PTA-0.66PX价差为375元/吨，环比扩大117元/吨；涤纶长丝(POY)价差为1278元/吨，环比扩大150元/吨 [4] - **其他化工品**：丁二烯-石脑油价差环比大幅扩大425美元/吨至731美元/吨；丙烯酸与丙烯价差环比扩大478元/吨至2054元/吨 [4] 重点公司业绩预测总结 - **上游油气公司**： - 中国石油：预计2026年第一季度净利润550亿元，同比增长17.5%，环比增长77% [4] - 中国海油：预计2026年第一季度净利润380亿元，同比增长3.9%，环比增长89% [4] - **中游炼化公司**： - 中国石化：预计2026年第一季度净利润170亿元，同比增长28%，环比大幅改善832% [4] - 荣盛石化：预计2026年第一季度净利润15亿元，同比增长155%，环比增长500% [4] - 恒力石化：预计2026年第一季度净利润35亿元，同比增长71%，环比增长106% [4] - **聚酯及轻烃加工公司**： - 桐昆股份：预计2026年第一季度净利润10亿元，同比增长64%，环比增长100% [4] - 卫星化学：预计2026年第一季度净利润21.2亿元，同比增长35%，环比增长36% [4] - **油服公司**： - 中海油服：预计2026年第一季度净利润8亿元，同比下降9.8%，环比增长27% [4] - 海油工程：预计2026年第一季度净利润5亿元，同比下降7.5%，环比增长4% [4] 投资建议总结 - **高油价受益主线**：推荐弹性较大的中国海油、中国石油、中国石化 [4] - **油服板块**：推荐受益于油气勘探开发投资增加的中海油服、海油工程 [4] - **轻烃加工板块**：推荐受益于美国乙烷供需宽松及能源套利的卫星化学 [4] - **民营大炼化板块**：推荐凭借稳定供应链取得优势的恒力石化、荣盛石化、东方盛虹 [4] - **聚酯板块**：推荐涤纶长丝优质公司桐昆股份、瓶片优质企业万凯新材 [4]

项目概况 - 中国石油天然气集团有限公司于2026年4月10日公示了其2026年磷酸铁锂储能系统集中采购（带量）的中标候选人 [2] - 本次集中采购包含8个标包，分布在6个油田的12个项目区域，总采购容量为772.5兆瓦时（MWh）的跟网型储能系统，覆盖0.33C和0.5C两种电芯规格 [3] - 项目采用综合评估法进行评标，购买招标文件的潜在投标人共计32家，实际参与投标的为12家 [7][11] 中标结果 - 8个标包的中标候选人涉及7家企业，包括：广州智光储能科技有限公司、中国石油集团济柴动力有限公司、中天储能科技有限公司、比亚迪汽车工业有限公司、宁德时代新能源科技股份有限公司、北京海博思创科技股份有限公司、湖北亿纬动力有限公司 [3] - 宁德时代新能源科技股份有限公司在包4至包8共五个标段中位列第一名 [3] - 广州智光储能科技有限公司在包1和包3两个标段中位列第一名 [3] - 比亚迪汽车工业有限公司在包2标段中位列第一名 [3] 各标包技术规格与要求 - 标包1：采购一套5MW/15MWh，0.33C倍率的液冷储能系统，预计容量15MWh，要求6月1日到货，项目地点位于长庆油田庆阳环县 [7] - 标包2：采购两套2.5MW/5MWh，0.5C倍率的液冷储能系统，预计总容量200MWh，要求7月10日到货，项目地点位于吐哈油田吐鲁番市鄯善县迪坎镇 [7] - 标包3：采购一套2.5MW/5MWh，0.5C倍率的液冷储能系统，预计容量5MWh，要求6月30日到货；另采购一套相同规格系统，预计容量5MWh，要求7月1日到货，项目地点位于大庆油田 [7] - 标包4：采购一套2.5MW/5MWh，0.5C倍率的液冷储能系统，预计容量140MWh，要求8月10日到货，项目地点位于新疆油田克拉玛依市克拉玛依区 [7] - 标包5：采购一套2.5MW/5MWh，0.5C倍率的液冷储能系统，预计容量165MWh，要求5月30日到货，项目地点位于新疆油田昌吉州呼图壁县 [7] - 标包6：采购一套2.5MW/5MWh，0.5C倍率的液冷储能系统，预计容量140MWh，要求5月15日到货，项目地点位于新疆油田克拉玛依市乌尔禾区 [7] - 标包7：采购一套2.5MW/5MWh，0.5C倍率的液冷储能系统，预计容量30MWh，要求8月1日到货，项目地点位于昆仑能源河北省沧州市献县 [7] - 标包8：采购一套2.5MW/5MWh，0.5C倍率的液冷储能系统，预计容量20MWh，要求5月30日到货；另采购一套相同规格系统，预计容量40MWh，要求5月30日到货，项目地点位于塔里木油田巴音郭楞蒙古自治州轮台县 [7] 评标与投标情况 - 项目对12家投标人的投标文件进行了初步评审，各标包合格与不合格的投标人数量如下：包1合格3家，不合格4家；包2合格7家，不合格4家；包3合格3家，不合格5家；包4合格7家，不合格4家；包5合格7家，不合格4家；包6合格7家，不合格4家；包7合格6家，不合格4家；包8合格6家，不合格4家 [8][12] - 部分投标人被否决的原因主要包括：非有效的中国石油供应商资源库中的一级物资供应商、所使用的电芯供应商不在中国石油的有效供应商资源库中，以及投标报价超过最高限价 [13][14][15][16]

**涉及的公司与行业** * **行业**：中国能源与化工行业 [1][7][84] * **公司**：中国石化（Sinopec，股票代码：0386.HK / 600028.SS）[1][9][11][12][14][19][25][86] 和中国石油（PetroChina，股票代码：0857.HK / 601857.SS）[1][9][11][21][22][25][86] **核心观点与论据** **1. 一季度业绩预览：上游业务与炼油毛利强劲** * 预计中国石化2026年第一季度业绩强劲，主要受上游业务和强劲的炼油动态支撑 [1][12] * 预计中国石化2026年第一季度名义净利润可达206亿元人民币，同比增长48% [9][14] * 航煤和石脑油价格上涨应能抵消4月份运费和阿拉伯轻质原油溢价上涨的影响 [1] * 中国石油的上游石油和整个天然气供应链应能支撑其稳健的业绩 [1] * 预计中国石油2026年第一季度净利润为500亿元人民币，同比增长6% [9] **2. 新炼油毛利模型与市场认知差异** * 引入了新的中国炼油毛利模型，将运费、阿拉伯轻质原油溢价和汇率因素纳入考量，以更好地验证中国石化的炼化和销售息税前利润 [3][9] * 过去5个季度，中国石化的炼化与燃料销售息税前利润/吨与模型预测出现偏差，主要是由于运费成本、阿拉伯轻质原油溢价和人民币贬值的波动 [3] * 市场似乎忽略了航煤、石脑油和其他产品对炼油毛利的积极贡献，而只关注汽油和柴油定价监管的影响 [9] **3. 中国石化具体分析与预测** * **一季度炼油毛利保持稳健**：得益于使用45天交易平均原油价格和燃料价格按市价计价，同时石脑油价格在本季度飙升 [12] * **航煤价格即将上涨**：航煤价格将于下个月开始飙升，因其基于亚洲市场价格，按22个工作日基准进行调整，这将为产品裂解价差提供额外支持 [12][20] * **业绩平滑处理**：管理层可能保留部分一季度收益作为2026年第二季度的缓冲，考虑到能源市场和燃料政策设置的高度不确定性，预计报告的一季度收益将在150亿至206亿元人民币之间 [14] * **上半年整体预测**：预计2026年上半年净利润为326亿元人民币，同比增长37% [9][14] * **二季度情景分析**： * **基准情景（原油价格维持高位）**：如果霍尔木兹海峡在整个第二季度持续严重中断，中国石化可利用国家战略石油储备来维持炼油厂开工率 [15] * 在此情景下，如果油价进一步上涨，国家发改委更可能阻止炼油厂产生利润，而非直接实施燃料价格上限 [15] * 中国石化仍将受益于强劲的上游收益、高企的航煤和石脑油价格，以及化工品盈利能力在供应不足情况下的复苏 [15] * 预计第二季度净利润约为120亿元人民币 [15] * **下行风险**：中国石化的下行风险可能与更广泛的全球股市同步，很大程度上取决于霍尔木兹海峡何时能够重新开放 [9] * **极端情景**：如果霍尔木兹海峡在整个第三季度保持关闭，这将构成能源危机情景，冲击将远超能源领域，整个股市可能因通胀担忧加剧和经济衰退风险而大幅重新定价 [17] **4. 中国石油具体分析与预测** * **天然气板块受益于进口成本下降**：2026年第一季度天然气板块将继续受益于较低的进口成本，但如果高油价持续，成本可能在第二季度末和第三季度上升 [21] * **现货液化天然气敞口抵消成本上涨**：公司约有10%的天然气量锚定现货液化天然气价格，该价格在霍尔木兹海峡关闭后飙升，这将在第二季度抵消进口天然气成本的上涨 [21] * **上半年整体预测**：预计2026年上半年净利润为1090亿元人民币，同比增长30% [9][21] **5. 估值方法与风险** * **中国石化各板块估值**： * 勘探与生产业务：贴现现金流法，加权平均资本成本9.6%，长期增长率为0.0% [28] * 炼油业务：2026年预期市净率0.8倍，因运费上涨，此前为1倍 [28] * 化工业务：2026年预期市净率0.6倍 [28] * 营销与分销业务：2026年预期市盈率10倍 [28] * **中国石化上行风险**：高于预期的炼油厂开工率、油价、成本控制效果、化工品需求 [28] * **中国石化下行风险**：低于预期的炼油厂开工率、经济增长和需求、油价，高于预期的勘探与生产成本和资本支出，来自地方炼厂的竞争强于预期 [28] * **中国石油各板块估值**： * 天然气业务：2026年预期市盈率12倍，认为其资产是不断增长的公用事业，应较中国城市燃气分销商有20%溢价 [28] * 石油勘探与生产业务：2026年预期企业价值/息税折旧摊销前利润4倍，对比全球同业3-7倍，5年平均反映了能源安全价值创造 [28] * 炼油与化工业务：市盈率10倍；营销业务：市盈率10倍 [28] * **中国石油上行风险**：高于预期的国有炼油厂开工率、中国经济增长和需求、油价、天然气需求增长 [28] * **中国石油下行风险**：低于预期的国有炼油厂开工率、中国经济增长和需求、油价、天然气需求增长 [28] **其他重要内容** * **行业观点**：与市场表现一致 [7] * **价格目标与评级**：报告列出了覆盖公司的股票评级和价格目标，例如中国石化H股评级为“增持”，目标价4.58港元；中国石油H股评级为“增持”，目标价10.97港元 [86] * **利益冲突披露**：摩根士丹利与报告覆盖的多家公司存在业务往来，包括持有中国石油等公司1%或以上的普通股，并在过去12个月内从中国石化、中国石油等公司获得投资银行服务或其他服务报酬 [34][35][37][38][39] * **流动性提供**：摩根士丹利香港证券有限公司是中国石化、中国石油等在香港交易所上市证券的流动性提供者/做市商 [76]

石化化工行业月度策略电话会议纪要分析 一、 行业与宏观背景 * 会议主题为2026年4月石化化工月度策略，核心讨论中东地缘政治冲突对全球能源及化工品供应造成的冲击[2] * 冲突导致布伦特与WTI原油期货价格已站稳110美元/桶，现货价达140美元/桶，较战前上涨超70%[2][9] * 事件对全球能源及化工品供应造成冲击，包括沙特朱拜勒石化工业园区发生爆炸等事件[2] 二、 核心投资主线 * **上游油气领域**：国际油价存在继续冲高可能性，海湾主要生产国减产及潜在影响恢复需时较长，战后重建战略原油储备将是长期过程，看好上游油气相关标的的价格弹性[2] * **煤化工产业链**：以煤为原料的化工产品路线将受益，主要代表产品包括烯烃以及由甲醇衍生的醋酸产业链，甲醇和醋酸产业链预计将具备较大的涨价弹性[2] * **受海外供应扰动的特定化工品**：维生素和蛋氨酸受原材料成本上涨及全球供给集中影响，欧洲和亚太地区产能易受不可抗力事件干扰，MDI和TDI在4月份的价格上行值得关注[2] * **化肥行业**：事件对全球尿素和磷肥市场冲击显著，在油价后周期，全球生物燃料需求的提升有望推动钾肥需求的长期增长[2] * **油服及相关工程领域**：上游油气价格上行预计将大幅提升全球油气资本开支，油服费率也有望提高，中东海湾国家考虑新建原油运输管道将对国内油气储运管道工程类公司构成利好[2][3] 三、 重点化工品市场分析 1. MDI/TDI * **价格走势**：2026年3月，纯MDI均价为21,600元/吨，环比2月上涨24%；聚合MDI均价为16,700元/吨，环比上涨20%，近期聚合MDI价格已达到19,000元/吨以上，纯MDI价格升至约23,000至24,000元/吨[4] * **驱动因素**：成本推动（欧洲能源成本大幅提高）和供给扰动（沙特Sadara公司40万吨MDI和TDI装置遭遇不可抗力，中东及日韩地区装置降负荷运行）[4] * **未来展望**：预计MDI和TDI价格在4月份将继续环比上涨[4] * **相关公司**：万华化学，全球聚氨酯龙头，拥有380万吨MDI产能和147万吨TDI产能，福建技改项目预计2026年第二季度投产，将新增70万吨MDI产能[1][4] 2. 蛋氨酸/维生素 * **价格表现**：当前固体蛋氨酸价格已达5.2万元/吨，部分报价至6万元/吨，年内涨幅接近200%；维生素E和维生素A价格站稳11万元/吨，年内涨幅分别超过100%和76%[9] * **核心驱动因素**： * **需求刚性**：主要用作饲料添加剂，在饲料总成本中占比仅为2%至5%，价格传导顺畅[9] * **供给扰动与垄断**：蛋氨酸全球产能270万吨，前三大企业产能占比超70%；维生素E全球仅有六家生产企业，赢创新加坡基地和日本住友化学蛋氨酸产能不可抗力停产（约占全球20%），欧洲占全球22%的蛋氨酸产能和40%的维生素E产能面临开工率下降风险[9] * **成本压力**：欧洲生产商面临天然气、甲醇等原料价格大幅上涨压力，欧洲天然气价格上涨超70%，甲醇价格上涨60%，硫磺价格上涨约50%（相比2025年初涨幅接近300%）[9][10] * **未来展望**：全球可能有接近甚至超过40%的蛋氨酸和维生素产能面临生产问题，造成显著供需缺口，历史高价（蛋氨酸2014年11万元/吨，维生素E/A在2024年16万元/吨以上）远高于当前水平，价格未来仍有上涨空间[9][10] * **相关公司**：新和成，国内最大蛋氨酸生产企业（全球第三），全球最大维生素生产企业之一，拥有55万吨蛋氨酸产能、6万吨维生素E产能及8,000吨维生素A产能，按当前价格年化利润测算市盈率仅10倍出头[1][10] 3. 煤化工产品（甲醇、烯烃、醋酸、尿素） * **甲醇**： * 全球贸易高度依赖中东，2025年沙特、阿曼、阿联酋合计占中国甲醇进口量的60%以上，冲突导致供应缺口扩大[5] * 截至4月2日，华东地区甲醇中间价约3,210元/吨，较2月末提升42%；中国主港CFR现货价为426美元/吨，较2月末提升63%[5] * 港口库存连续下降，开工率保持高位，预计地缘冲突将持续压制中东供应[6] * **烯烃**： * 中国54%的甲醇下游用于煤制烯烃，国际油价大幅上行带动烯烃价格高涨[6] * 截至4月3日，线性低密度聚乙烯期货结算价为8,640元/吨，较2月底上涨31%；聚丙烯期货结算价为9,182元/吨，较2月底上涨39%[6] * 油煤价差走阔，截至4月2日，煤制烯烃与油制烯烃的平均成本分别为6,696元/吨和10,395元/吨，成本优势达到3,699元/吨[1][6] * **醋酸**： * 作为甲醇第二大下游（占比6.6%），3月以来价格单边上行，创两年新高[6] * 截至4月2日，江苏市场醋酸中间价为4,850元/吨，较3月初的2,575元/吨上涨88%[6] * 价格上涨受供应收缩预期（多套装置检修）、成本支撑（甲醇价格上涨超40%）和需求回暖（出口订单大幅增加）驱动[6] * **尿素**： * 中东是全球尿素供应链核心枢纽，地缘冲突导致国际供应趋紧，但国内行情主要由国内供需决定[6] * 截至4月3日，国内尿素主流中间价为1,881元/吨，较2月底温和抬升约3%[6] * 国内开工率很高，截至4月2日当周达到92%[6] * **相关公司**：重点关注宝丰能源（烯烃）、华鲁恒升（尿素等）[1][6] 4. 钾肥 * **市场表现**： * 2026年1-2月累计进口量达到306.6万吨，同比增长32.7%[3] * 尽管进口量大增，但港口库存仍在240万吨左右，处于过去五年库存水平的30%分位数左右[3] * 国内价格稳定在3,400-3,500元/吨，海外价格（东南亚和巴西）已接近400美元/吨[3] * **未来展望**：考虑到海外氮肥和磷肥价格持续高涨，钾肥性价比相对较高，预计其海外价格将继续上行[3] * **相关公司**：亚钾国际，主要矿区位于老挝，2025年产量约为200万吨，完全达产后产能预计为500万吨，能直接受益于海外钾肥价格上涨带来的弹性[1][3] 5. 氦气 * **价格表现**：受卡塔尔拉斯拉凡工业城遇袭（占全球约30%供应量）影响，氦气价格持续上涨[7] * **价格数据**：截至4月7日，中国管束高纯氦气最高成交价达160元/立方米，较战前提升70元；江苏瓶装高纯氦气均价达925元/瓶，较战前提升350元[7] * **供给格局变化**： * **进口多元化**：预计到2025年，从俄罗斯进口的氦气将占中国总进口量的44%（此前不足1%）[8] * **自主可控提速**：预计2025年中国氦气产能将达到1,466万立方米，2019至2025年的复合年均增长率高达116%；同期产量预计达到463万立方米，复合年均增长率达90%[8] * **相关公司**： * **金宏气体**：锁定了更多元化的海外氦气长协直供协议，在新疆建设了氦气提取与纯化工厂，下游客户覆盖集成电路、显示面板等半导体领域[1][8] * **中国石油**：国内氦气资源自主保供的核心主导企业，矿权范围内涵盖多个富氦气田，在氦气勘探技术上已与国际水平接轨[1][8] 6. 炼化 * **短期影响**：霍尔木兹海峡封锁导致原油价格及运费、保费快速上涨，国内炼厂因持有原油库存而受益，预计2026年第一季度利润表现不错[7] * **中长期格局**：高油价、原料供应不稳和成本倒挂可能加速欧洲、日韩部分炼能退出，全球稳定炼能进一步向中国集中，呈现"东升西落"格局[7] * **价差表现**：近7个交易日，PX-石脑油价差均值为248美元/吨，PTA价差均值为363元/吨，聚酯瓶片价差均值达到1,068元/吨（较战前有明显提升）[7] 四、 油服及工程领域 * **行业前景**：在地缘政治持续紧张和国家油气增储上产推动下，油公司资本支出有望提升，为油服行业带来利好[11] * **中海油服**： * 2025年实现归母净利润38.42亿元，同比增长22.47%[11] * 钻井板块：所有钻井平台日历使用率达到90%的历史高位，供需关系偏紧，未来新签或续签合同有望实现费率进一步提升[1][11] * 油田技术服务板块：技术能力提升，国内业务技术分包率持续下降，积极拓展海外市场，技术板块毛利率具备提升空间[11] * **中油工程**： * **核心业务**：油气田地面工程、油气储运工程以及炼油与化工工程，与中东战后重建和修复需求直接相关[11] * **竞争优势**：在中东市场多年深耕，营销网络覆盖重点区域，与沙特阿美、埃克森美孚等国际大型油气公司建立了稳固合作关系[12] * **发展机遇**：美伊战争导致部分油田设施遭破坏，战后基础设施修复和油气管道建设需求将集中释放，公司有望获得大量订单[12]

行业与公司 * 报告主要研究中国股市（A股、H股及ADR）[1][5][6] * 行业覆盖广泛，重点分析能源、材料、资本货物、工业、电信、必需消费品、可选消费品、食品饮料、金融、房地产、公用事业等[4][5][34][38][40][47][52] * 提及的具体上市公司包括：贵州茅台、中国石油、中国海洋石油、中国神华、中国石化、中国钼业、中国铝业、宝山钢铁、安徽海螺水泥、邮储银行、潍柴动力、江西铜业、中远海运港口、中国建材、华润水泥、美的集团、安踏体育、百胜中国、东鹏饮料、华润啤酒、青岛啤酒、百盛中国（Busy Ming）、古茗、蒙牛乳业、安井食品、盐津铺子、颐海国际等[34][58][60] 核心观点与论据 **1 再通胀势头正在积聚** * 根据高盛经济预测，中国PPI通胀预计在2026年平均达到1%，3月PPI数据已显示持续41个月的通缩周期结束[1][14] * 这一拐点主要由中东冲突引发的石油供应冲击和“反内卷”政策推动，影响将集中在上游工业领域[1][14] * 中国作为主要能源进口国，其对霍尔木兹海峡中断的有效敞口受到能源多元化政策、国内燃料定价机制等因素的缓冲，油价上涨对PPI的传导强于对CPI的传导[14] * 经济学家估计，油价每上涨10%，将在12个月内推高PPI 0.5个百分点，但仅推高CPI 0.1个百分点[14] **2 通胀与股市回报的关系** * 经验证据显示，PPI通胀通常与股市正回报同时发生[2] * 自2011年以来的长期数据显示，在岸和离岸中国股市对PPI及其分项指数、PPI-CPI缺口的变动均表现出正向回报敏感性[17][18] * 在PPI上涨期间（平均持续约25个月），MSCI中国指数和A股指数平均回报分别为41%和24%[18][21] * 整体和食品CPI与股市回报的相关性不确定或为负，而核心和服务CPI则表现出略为正的敏感性[2][18] **3 股市的“甜蜜通胀”区间** * 当PPI通胀率处于2-4%区间时，中国股市在1、3、6、12个月期间均获得最高回报，其次是0-2%区间[23][24][26] * 鉴于对2026年PPI平均1.0%的预测，市场正进入有利区间[23] * 增长动能与通胀同等甚至更为重要，当增长加速或企稳伴随通胀上升时，股市回报最佳[3][23][27] * 从跨资产角度看，通胀上升通常会压低实际收益率，增强股票相对于债券的吸引力[3][23][31] **4 通胀向盈利传导的机制** * 再通胀或温和通胀通常有利于企业营收增长，PPI与营收实现之间存在直接正相关关系[34][36][44] * 中东冲突后，中国名义GDP增长预测上调0.8个百分点，体现了周期转换[34] * 通胀对利润率的影响因具体指标而异：PPI通常推动上游行业（能源、材料、电信、工业）利润率扩张；下游行业中，CPI再通胀在需求强劲时可支持面向消费者的公司利润率[34] * 总体而言，PPI-CPI缺口与整体企业利润率呈负相关，但与总盈利增长呈正相关，反映了上游行业盈利增长的主导作用[34][44][45] * 上游行业（能源、材料）在整体上市公司（剔除金融和地产）中的利润池规模是消费行业的两倍[34][38] * 在消费领域，必需消费品面临显著利润率压力（如PET年内上涨49%），而可选消费品和服务业对成本通胀更具韧性[34] **5 行业配置与投资策略** * 重申对2026年A/H股EPS增长复苏的预测，增速可能从去年的8%/0%加速至12%/12%[5][53] * 基于全球增长和通胀背景的变化，将能源上调至标配，将食品饮料下调至低配，但维持材料板块超配[5][52][53] * 能源板块上调基于“更高更久”的油气价格展望，但该板块年内已大幅跑赢（+21% vs MSCI中国 -5%）[52][53] * 食品饮料板块下调是因为再通胀带来的投入成本上升对该板块利润率构成普遍压力[53] * 建议投资者采用“战略杠铃”策略：一方面配置上游“PPI通胀受益者”，另一方面选择具有定价权、能抵御成本上升的“韧性消费防御者”[5][55][56] * 筛选出20只高盛评为买入/中性的、与PPI通胀在价格和基本面高度相关的标的，主要集中在能源、材料、资本货物和（海运）运输行业[51][58] * 同时筛选出一组高盛评为买入的“韧性消费防御者”，这些公司预计在2026年能维持或扩大利润率，拥有高品牌价值和强大知识产权以传导成本，且管理层近期表态对通胀影响有限[59][60] 其他重要内容 **盈利预测修正** * 2026年共识EPS增长预测已从2月的16%上修至23%，主要受上游行业（能源、金属、化工）强劲上修和2025年盈利基数低于预期推动[61][62][63] * 高盛目前维持对CSI300指数2025/26年EPS增长8%/12%的预测，待4月底年报季结束后将全面重估[61] **行业特征与排名** * 报告通过多个维度（如与PPI的相关性、市场集中度、经营杠杆、盈利修正等）对行业进行排名，以定义其在PPI再通胀周期中的相对位置[47][48] * 能源和材料行业在多项指标中排名靠前，表明其在此周期中处于更有利位置[47] **市场结构与集中度** * 行业收入集中度（通过赫芬达尔-赫希曼指数衡量）越高，越有能力实施提价[41][42] * 电信、媒体、能源等行业市场集中度较高[42]

报告行业投资评级 - 新型电力系统AI（首推）投资热度评级为五星 [12] - 虚拟电厂与需求侧管理投资热度评级为四星半 [12] - 碳管理与ESG智能化投资热度评级为四星半 [12] - 油气上游智能化（高壁垒）投资热度评级为四星半 [12] 报告核心观点 - 2025年全球能源领域人工智能市场规模已突破400亿美元，中国在应用场景的深度与广度上持续领跑 [1] - 能源AI时代全面开启，13家能源央企发布25个垂直行业大模型，落地产品超28款 [1] - 政策是核心驱动引擎，从国家能源局到国资委、国务院，多层次政策支撑体系推动“人工智能+”与能源深度融合 [5] - 电力行业是最大战场，2024年中国电力能源数字化市场规模为3150亿元，预计2025年达到3700亿元 [6] - 能源AI应用已实现显著效率提升，企业ROI可衡量效率提升超过10% [1] - 到2030年，人工智能可帮助全球能源行业减少15%-20%的碳排放 [12] 市场规模与增长 - 2025年全球能源领域人工智能市场规模已突破400亿美元 [1] - 中国能源AI市场规模预计从2023年的约150亿元增长至2024年的约280亿元（同比增长87%），2025年达到约500亿元（同比增长79%） [4] - 预计到2027年市场规模将达到约1200亿元，2030年达到约3000亿元，2023-2027年复合年增长率（CAGR）为55%，2027-2030年CAGR为35% [4] - 2024年中国电力能源数字化市场规模为3150亿元，同比增长14.55%，预计2025年达到3700亿元，同比增长17.46% [6] - 从项目金额看，政务和能源是单项目金额最大的行业，能源行业在2024年第三季度出现快速增长 [2] 政策驱动 - 2023年3月，国家能源局印发《关于加快推进能源数字化智能化发展的若干意见》，探索AI、数字孪生在电网智能决策与调控中的应用 [5] - 2023年12月，相关部门联合发布《加快构建新型电力系统行动方案（2024—2027年）》，目标在2027年显著提升电力系统调节能力与智能化水平 [5] - 2024年2月，国资委召开中央企业AI专题推进会，要求央企“开展AI+专项行动”，针对10家央企提出算力和应用具体要求 [5] - 2024年7月，国务院新闻办表示未来五年中央企业预计安排大规模设备更新改造总投资超3万亿元 [5] - 2025年3月，政府工作报告持续推进“人工智能+”行动，将AI列为推动经济高质量发展的核心驱动力 [5] - 2025年9月（规划），发改委与能源局将发布《推进人工智能+能源高质量发展的实施意见》，目标2027年建成融合创新体系，2030年实现关键技术全球领先 [5] 电力行业应用 - 智能电网调度：南方电网“驭电”大模型潮流计算和稳定分析速度相比经典仿真提升1000倍，计算误差小于1.5% [7] - 智能巡检与视觉识别：深圳供电局“祝融2.0”让电网安全隐患告警有效率提升6倍；南方电网广西电网“大瓦特CV”覆盖115类安全场景，替代九成人工巡检 [7] - 抽水蓄能智慧运维：嵌入第三代AI平台的大模型对7座抽水蓄能电站（装机规模1028万千瓦）进行管理，42万个监测点实时采集，智能化程度提高30%，效率提升50% [7] - 用户服务与电费核查：南方电网海南电网AI电费核查系统使异常工单复核量减少63%，电费回收率提升12% [7] - 技术标准知识管理：南方电网与百度合作通过RAG架构实现标准智能检索，标准查阅效率提升50%以上，编写效率提升2倍以上 [7] - 南方电网“大瓦特”平台涵盖NLP、CV两大模态，纳入模型281个，覆盖10+领域场景，累计平台调用量已达23.4亿次，2026年目标AI生产巡视替代率不低于90% [7] - 国家电网推出“光明电力大模型”（千亿级），为首个可解释AI调度多模态模型 [10] 油气行业应用 - 中国石油“昆仑大模型”是中国能源化工行业首个通过备案的大模型，参数从2024年8月的330亿迭代至2024年11月的700亿（国内首个勘探全领域专业大模型），2025年将推出3000亿参数旗舰版，新增57个场景，总计100个场景全部投产 [7] - “昆仑大模型”使地震勘探效率提升90%以上，管理550TB数据资产 [7] - 国家管网“管网大模型”于2024年11月上线，通过中央网信办行业大模型和算法“双备案”，覆盖10万公里油气管网，在管道安全预测方面实现15天精准预测窗口，释放员工工作量约10% [7] 核工业与光伏应用 - 中核集团福建宁德核电发布“锦书”大模型，参数规模达到720亿，是目前全球范围内参数量最大的核工业预训练大语言模型 [7][14] - 预计到2027年，70%+的光伏电站将应用AI技术，95%+的光伏电站实现全面数字化 [8] - 华为2022年预测，AI应用可使光伏电站预测性维护效率提升25%，运维成本降低25%，故障率同步减少70% [8] - 协鑫集团在钙钛矿新材料研发上已完全基于大模型推演，领先竞争对手3–5年 [8] - 隆基绿能嘉兴灯塔工厂利用AI技术，实现一年内单位制造成本降低28%，生产交货时间缩短84% [8] - 国能日新“旷冥”模型结合气象资源预测和电力市场特征，支持风电和光伏出力预测、极端天气预测优化以及绿电交易市场预测分析 [8] 矿山行业应用 - 矿山运输人力替代率可达70%+ [8] - 截至2024年底，易控智驾无人矿卡落地超1000台，累计运行3000万公里无安全事故 [8] - 2025年预计全国无人矿卡落地目标5000台，渗透率提升至20% [15] - 中国煤科“太阳石矿山大模型”数据量近千亿（含500亿条安全监测数据） [15] - 山东能源与华为合作的矿山大模型覆盖9个行业、63个场景，在30多个厂矿单位规模化应用 [15] - 云鼎科技视觉大模型已在115类煤矿安全场景落地，并扩展至化工、电力、油气行业 [15] 企业产品与采购 - 截至2025年初，11家能源央企已推出28款以上“AI+大模型”产品 [9] - 2024年1–7月，央国企采购大模型项目数量已超950个 [9] - 主要企业产品包括：南方电网的“大瓦特/驭电/天枢OMS2.0”、国家电网的“光明电力大模型”、中国石油的“昆仑大模型”、中国海油的“海能AI模型”、国家管网的“管网大模型”、中核集团的“锦书”、中国煤科的“太阳石矿山大模型”、中石化的“长城大模型”、国能集团的“基石大模型”等 [10] 全球格局对比 - 核心驱动：中国为政策+双碳目标，美国为商业化竞争，欧洲为监管合规+绿色转型 [11] - 主导主体：中国为央国企+科技企业，美国为科技大厂+初创，欧洲为工业巨头+公用事业 [11] - 领先场景：中国为调度/矿山/油气勘探，美国为VPP（虚拟电厂）/碳交易/需求响应，欧洲为工业优化/可再生能源 [11] - 技术路线：中国为自主可控+垂直大模型，美国为云原生+API集成，欧洲为可解释AI+工业融合 [11] - 主要挑战：中国为数据孤岛/安全融合，美国为系统碎片化，欧洲为监管复杂/成本高企 [11] 投资展望与实施路径 - 2030年终极展望：AI助力双碳目标，人工智能可帮助全球能源行业减少15%-20%的碳排放 [12] - 气候气象大模型（如伏羲）可提前15天准确预测全球天气，大幅增强能源系统风险防控能力 [12] - 实施路径一：数据基础设施优先，建立高质量行业数据集与统一数据治理体系 [12] - 实施路径二：场景分层推进，在知识管理、智能客服等成熟场景率先落地，再向调度决策、勘探开发等高风险场景延伸 [12] - 实施路径三：复合型人才培育，构建“AI+能源”人才体系，与高校共建联合实验室 [12] - 实施路径四：安全可控原则，保持人类监督与可解释性，建立大模型安全评估与应急机制 [12] 行业挑战 - 算法可靠性与幻觉风险：极端天气等超出训练分布的场景可能导致预测准确率下降30%+，能源系统“零容错”要求极高 [11] - 定制化成本高昂：中型发电企业定制垂直大模型初始投入超1000万元，迭代周期长达6个月 [11] - 人才结构性短缺：中国电力企业联合会数据显示，能源AI复合型人才缺口已达50万人，风电光伏领域缺口比例超30% [11] - 数据私域壁垒：能源行业数据分散且涉及国家安全，哑设备多、数据规范不统一 [11]

2026 年 04 月 13 日 晨会纪要 研究所： 证券分析师： 余春生 S0350513090001 yucs@ghzq.com.cn [Table_Title] 晨会纪要 ——2026 年第 58 期 观点精粹: 最新报告摘要 超节点 OEM 龙头仍被低估--浪潮信息/计算机设备(000977/217101) 公司点评 2025 年利润扭亏，硝化棉销量、毛利率双提升--北化股份/化学制品(002246/212203) 公司点评 智算/行业方案规模保持扩张，公司盈利持续稳定释放--云赛智联/软件开发(600602/217104) 公司动态研究 利润表现亮眼，现金流创历史新高--三一重工/工程机械(600031/216406) 公司动态研究 通行费收入稳步增长，高比例分红凸显配置价值--山东高速/铁路公路(600350/214209) 公司点评 车端主业保持稳健，AIDC 驱动大缸径业务快速放量--天润工业/汽车零部件(002283/212802) 公司动态研究 3 月海外销量继续高增，国内静待车型周期--比亚迪/乘用车(002594/212805) 公司动态研究 2025 年商发项目产出同比大增 397% ...