文章核心观点 过去一年证券行业面临复杂市场形势，A股股权融资市场遇冷使投行业务承压，但四季度二级市场交投活跃带动券商业绩回暖 中金公司2024年四季度业绩突出，贡献全年半数净利润，各业务板块表现良好且境外投行业务优势明显 [1] 行业情况 - 过去一年证券行业面临复杂市场形势，A股股权融资市场遇冷，投行业务集体承压 [1] - “9·24”行情启动后，二级市场交投活跃，带动券商四季度业绩普遍回暖 [1] - 已披露2024年报的21家A股上市券商，去年第四季度营收、净利均环比增长，手续费及佣金收入环比增长超40%，推动全年业绩修复 [1] - 2024年A股市场先抑后扬，9月后交投活跃度上升，全年日均交易额1.06万亿元，同比上升21.2%；港股市场日均交易额1318.00亿港元，同比上升26.0% [2] 中金公司整体业绩 - 2024年末资产总额6747.16亿元，实现营业收入213.33亿元，归母净利润56.94亿元 [1] - 第四季度单季营收78.84亿元，同比增长43%，环比增长59%；归母净利润28.36亿元，同比增长83%，环比增长99%，占全年的50% [1] 中金公司费类业务 - 2024年实现手续费及佣金净收入108.52亿元，自营业务收入101.21亿元 [2] - 第四季度手续费及佣金净收入37.09亿元，同比增长20%、环比增长52% [2] - 除投行业务手续费净收入同比下滑4%外，经纪、资管业务手续费净收入分别同比增长68%、41%，环比增长66%、50%、44% [2] 中金公司各业务板块 财富管理业务 - 通过全渠道、多场景获客模式，管理总客户数接近850万户，较上年增长约170万户，客户账户资产总值约3.18万亿元 [3] - 产品规模连续五年正增长至接近3700亿元，50系列买方投顾体系规模稳定在近870亿元水平 [3] 股票业务 - QFII客户市占率连续21年排名市场首位，互联互通交易份额在中资券商中保持领先 [3] 资管业务 - 截至2024年末，公募基金管理规模同比增长63%至2073亿元，公募REITs管理规模继续保持行业领先 [3] 投行业务 - 2024年实现投行手续费净收入30.95亿元，在已披露年报的上市券商中暂居第二位 [4] - 中资企业全球IPO排名市场第一，港股IPO保持领先优势，保荐项目承销规模和数量均排名市场第一 [4] - 作为主承销商完成A股IPO项目6单，排名市场第八；完成A股再融资项目15单，排名市场第三 [4] - 作为保荐人主承销港股IPO项目19单，排名市场第一；作为全球协调人主承销港股IPO项目24单，排名市场第一；作为账簿管理人主承销港股IPO项目24单，排名市场第二 [4] - 作为账簿管理人主承销港股再融资及减持项目9单，排名市场第二；主承销中资企业美股IPO项目3单排名中资券商第一；主承销中资企业美股再融资及减持项目1单 [4] 债券业务 - 境内债券承销规模排名行业第四，持有型不动产ABS管理规模排名市场第一，基础设施公募REITs已上市项目管理规模市场排名第二，中资企业境外债券承销规模保持中资券商第一 [5] 并购业务 - 并购业务在中国并购市场连续十年排名第一，2024年完成并购交易2650宗，境内并购交易2344宗，涉及交易总额约1835.48亿美元，跨境及境外并购交易306宗，涉及交易总额约428.08亿美元 [5] 中金公司未来展望 - 致力做好“五篇大文章”，全面加强A股能力建设，拓展优质肩部、腰部企业覆盖，提升项目质量及储备；保持港股IPO项目数量和承销份额领先优势；把握减持、增持和回购等业务机遇 [5]

文章核心观点 2025中关村论坛年会开幕，中金公司第四年主办“双碳战略与绿色金融论坛”，聚焦绿色技术出海议题，各方探讨绿色金融赋能新质生产力国际化发展，公司在绿色金融领域有诸多实践，专家分享观点，未来将构建多层次绿色金融国际合作体系 [1][3] 会议概况 - 2025中关村论坛年会主题为“新质生产力与全球科技合作”，中金公司第四年主办“双碳战略与绿色金融论坛”，聚焦绿色技术出海 [1] 中金公司绿色金融实践 - 2024年公司深化绿色金融创新，支持绿色相关领域交易超3900亿元，参与创设银行间市场首个“可持续发展 + 转型 + 两新”主题债券篮子，落地覆盖绿色投资领域基金规模超330亿元 [1] - 公司与上海环境能源交易所共同发布“低碳转型 + ESG”投资评价体系，连续两年为G20可持续金融工作组提供技术支持 [1] 主旨演讲 - 七位权威专家围绕双碳战略与绿色金融核心议题分享观点，中金公司首席经济学家彭文生认为中国绿色产业成功源于制造业规模经济、市场竞争和公共政策干预，面对新地缘经济形势需创新综合性政策 [2] 圆桌讨论 - 中金公司程达明主持圆桌讨论，各方围绕绿色金融与ESG理念在实体经济中应用，探讨多领域协同推动可持续发展话题 [3] 未来规划 - 中金公司将构建多层次、立体化绿色金融国际合作体系，包括绿色资本“走出去”、国际绿色资本“引进来”和在第三方市场开展多双边合作 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 半导体设备厂商订单总体上升，新产品开拓补充订单，晶圆厂加工率提高带动材料需求增长，部分产品价格恢复上涨，封装领域部分国内公司有望崛起 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 展会情况 - 2025年Semicon China展会历时三天，参会公司多、人数众多，国产小公司数量增加，海外大厂展出规模减小，设备公司首次高调展示多种类型设备，IC炉管类、刻蚀类、薄膜类、量测设备等领域展示占比超50%，对市场影响显著 [2] 设备厂商订单及市场需求 - 设备厂商订单同比总体上升，新产品开拓补充订单，晶圆厂加工率提高带动材料需求增长，碳化硅等特殊材料竞争明确，部分产品价格恢复上涨，零部件供应商前道类型逻辑强化，封装领域2.5D/3D/3.5D设备供应商增多，国内部分公司有望崛起 [1][3] 北方华创情况 - 预计2025年一季度营收70 - 80亿元，芯片订单增长约30%，全年芯片订单约380亿元，电路设计与成绩代理商占整体营收30% - 40%，先进和成熟制程逻辑订单旺盛 [1][4] - 积极投入离子注入、电镀等领域研发，计划每年扩张三四千台，发布离子注入和电镀新产品，预计今年获几亿元新签订单 [1][4] - 预计6月前后完成对新耀威控股权收购，全年并表收入可能增加约10亿元，收购技术与北方华创互补，赋能新源微 [1][5] 新源能源情况 - 2024年订单超20亿元，物理清洗设备收入约4亿元，化学清洗剂收入约2亿元，2025年化学清洗剂快速增长，总体收入达12亿元左右 [1][6] - 国内封测新势力布局先进封装带来设备订单与收入增长，第四代涂胶牵引设备产能达每小时400片 [1][6][7] 沈阳工厂情况 - 正在进行设备内部测试，预计2025年9月前后出测试结果，2026年有望对接客户并发布验证 [8] 万业企业情况 - 旗下凯士通目前新鲜订单约54台，累计出货41台左右，客户众多，2025年有望拓展客户 [9] - 正开拓中束流离子注入设备，预计6月前后推出样机，积极布局高能离子注入机和热注入离子注入机技术 [9] 先锋金科公司情况 - 约60%收入来自中微和华创等下游客户，受益于存储客户扩张，晶圆代工业务占收入约30%，客户包括北方华创等 [10] - 正在开拓镀镍工艺产线，扩展其他品类产品，长期规划考虑进入医疗设备和航空航天领域 [10] 新海莱公司情况 - 3月26日发布超30款新设备，产品布局类似北方华创等公司，可能在自身体系内运作，长远可能与国内企业合作替代海外对手 [11] 材料公司情况 - 下游需求旺盛，2025年一季度及全年业绩预计良好，受益于国产替代加速和逻辑存储领域需求增加，将保持高速增长 [12] 零部件公司情况 - 受益于设备订单增加、国产替代和品类拓展，2025年预计有不错增长，新开源等公司带来弹性机会 [13][14] 中微公司情况 - 2024年收入约91亿元，同比增长30%，订单总额110 - 130亿元，2025年预计保持类似增速并可能超预期，订单增长来自存储扩产及NAND/DRAM需求 [1][15] - 发布针对晶圆制造的新型刻蚀优化设备，反应台精度达0.2微米，应用于先进逻辑与存储制造 [1][15] 存储设备领域情况 - 2025年发展趋势明确，国内企业竞争力显著提升，南染公司开发90比1高深宽比刻蚀设备，能与全球领先公司部分领域竞争，中金公司有望受益于下游扩产 [16] 拓荆科技情况 - 发布3DS先进封装激光玻璃设备、PLD设备及应力感应装置，用于先进逻辑和存储器件制造，PLD适用于ALD原子沉积环节，国产化率约90% [17] - 2025年新产品订单预计显著增长，去年收入约40亿元，今年订单兑现度有望保持七八成 [17] 华海清科情况 - 宣布CMP装备和晶圆抛光一体机等新产品并逐步出货，与下游合作，推进大数据流离子注入机业务，向CMP耗材方向发展 [18] - 2025年预计业绩增长约30%，电镀液及清洗新产品将陆续推出 [18] 江丰电子情况 - 靶材业务占全球约20%市场份额，2025年需求良好，韩国工厂投产有望提高供应链份额 [19] - 2024年零部件业务收入接近9 - 10亿元，同比增长接近翻倍，2025年预计继续快速增长，拓展精密零部件品类，下游订单推动收入和订单增长 [19][20]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年全球经济和金融市场波动大，美国提升关税引发贸易摩擦和地缘政治不确定性，避险类资产如美债、中债、黄金等有较大机会，中国债券牛市趋势未结束 [2] - 美股估值高企、政策不确定性增加，表现不再领先，美国经济衰退风险增加，滞胀风险显现，面临高通胀、高利率、高工资三重风险，企业盈利能力受挤压 [3] - 中国经济在科技和制造业领域竞争力增强，但新经济占比低，房地产市场疲弱，新开工面积持续下降，美国经济下行和贸易摩擦对中国出口影响显著，需提升内需应对 [3] - 全球贸易摩擦抑制各国经济增长，预计全球利率将进入下行通道，各国央行需降低利率缓解负面影响 [3] 各部分总结 全球经济和金融市场 - 2025年全球经济和金融市场波动大，美国提升关税引发贸易摩擦和地缘政治不确定性，避险类资产有机会 [2] - 过去两三年美国经济强劲、美股优异、美债利率高、美元指数在100以上，今年美债利率、美股及美元指数回落，美国经济衰退风险增加 [5] 美国市场 - 过去两年美股表现强劲，得益于货币增速回升和人工智能革命吸引资金流入，今年美股表现不再领先，估值过高和政策不确定性触发调整 [3] - 美股占全球股票市值比例超60%，TMT板块市值占比超60%，显示极端市场情况和高估成分，今年DAP模型挑战估值逻辑，政策不确定性升高使美股面临调整压力 [6] - 政策不确定性对美股走势产生显著负面影响，川普上台后政策不确定性增加市场波动率，今年2月以来美股调整受其推动明显 [7] - 美国经济衰退概率今年显著增加，至少超50%，滞胀风险、关税政策、遣返非法移民措施推高物价，政府债务重组压力大 [10] - 美国面临供给性通胀，长期来看不会成为做多美债的核心因素，经济下滑背景下通胀最终会回落，做多美债合理 [12] - 特朗普政府采取措施进行中央政府层面债务重组，过去几年财政赤字率达历史高位，目前总债务余额接近37万亿美元且快速上升 [13] - 美国债务利率持续上升，财政赤字扩张，国债利息负担加重，可能面临违约风险，特朗普采取多收钱少花钱措施，会抑制经济 [14] - 美国经济面临高通胀、高利率、高工资三大核心风险，推高企业运营成本，挤压盈利能力，可能导致经济冷却 [16] - 过去几十年美国经济经历周期性变化，当前面临更大衰退风险，美联储未来货币政策应放松，美债收益率曲线可能平坦化甚至倒挂 [17][19] 中国市场 - 2025年中国在科技和制造业领域竞争力强，专利申请数量和工业机器人安装数量领先，但新经济占比低，传统产业是主要支柱 [30] - 2025年中国房地产市场复杂，二手房市场企稳，一手房市场疲弱，新开工面积持续下降，预示未来房地产建设活动减缓，拖累经济 [31][33] - 美国经济下行和贸易摩擦对中国出口影响显著，今年加征关税幅度高，全球需求下降，需更多政策对冲，政府考虑提升内需 [35] - 提升内需是应对外部不确定性的关键，需从根本上解决收入和就业问题，以新换旧提振耐用品消费 [36] - 2025年特别国债发行量增加到3000亿，去年补贴政策刺激消费但导致消费行为脉冲性波动 [37] - 低息贷款政策面临居民杠杆率高的问题，不能真正刺激消费，需改善收入和就业 [38] - 2025年整体食品价格弱，油价负增长，通胀预期走低，可能出现负值，需政策扶持 [39] 债券市场 - 2025年建议做多美债，全球利率将进入下行通道，长端债券在滞胀现象下可能先下行 [20] - 2025年信用贷市场资金面与需求端拉锯，未来收益下行依赖资金面宽松及短端收益下行，需关注央行政策变化 [50] - 2025年理财规模总体稳定，波动幅度不大，破净占比低，赎回压力低，对信用债有一定支撑 [53] - 短期季节性因素支撑信用债市场，交易型机构集中于中短久期资产，广义基金投资倾向中短久期信用债，需求支撑将持续 [54] - 短端收益率下行受短融与存单收益率、资金利率等因素制约 [55] - 理财产品建议配置中短久期企业债或金融债，适度信用下沉，关注二级市场和存单利差 [56] - 中长期信用债非银机构和理财配置动力弱，主要配置力量是保险公司，需等利率下行趋势确认后配置 [58] 城投平台 - 城投平台退出进展加快，许多地区计划提前完成，但未显著带来城投债融资增长，总体不会带来显著新增融资 [59] - 城投平台主要诉求是新增融资，面临项目类融资投资回报要求高、融资成本下降慢等挑战 [60] - 两会提到重点省份名单动态调整，部分区域退出关注地区仍困难，重点省份政策旨在放松相关要求，但规模大且债务规模大的省份进展滞后 [61] - 不必过于担心城投平台短期内出现大问题，风险取决于中央对系统性风险的把控，目前利差反映的多是流动性或供需问题而非违约风险 [63] 其他债券 - 科创板推出不会显著增加信用债整体竞争压力，科创债发展前景乐观，信用债在中长期融资中有优势 [64][65] - 2025年二级资本债利率下降快，供需关系改善，第二季度可能有新供给，需等新批文下达后明显放量 [66] - 转换公司债市场表现偏谨慎，持有者脆弱性增加市场脆弱性，当前低利率环境下应谨慎评估其配置价值 [67][68] 市场应对策略 - 市场抗风险能力下降，上涨幅度可能不大，下跌可能引发关注，可参考2015年案例，绝对收益型账户根据性价比和可操作性调整投资 [69][70] - 工具型产品满仓，贝塔值高，绝对收益型产品根据市场情况灵活调整仓位 [71] - 行情止盈可关注20日均线，高弹性股性品种可继续持有跟随趋势 [72] - 转债市场估值受涨跌幅、利率上行幅度等因素影响，当前估值快速调整 [73] - 股性品种估值不高，可作为正基替代品，但需根据波动调整仓位 [74] - 选择券种先确定类别，再根据波动调整仓位，红利品种上涨使固收加投资者需重新评估投资策略 [75][76]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年债市行情与2023年相似，均基于“东升西降”预期，但需关注外部需求、内需及通胀、融资需求等预测差异对实际结果的影响，以精准判断债市走向 [3] - 2025年债市仍存牛市机会，类似2023年“东升西降”逻辑，中国科技创新优势显著，但新经济占比不高，需关注科技创新带来的长期机遇与短期压力 [3] - 2025年接下来几个月债券市场可能经历阶段性调整，但不意味着牛市结束，需关注货币政策、外部需求和内需恢复情况做投资决策 [5] - 一季度市场调整后是较好买入时点，与2023年类似，后续仍有获取收益机会 [41] 根据相关目录分别进行总结 债市行情判断 - 2025年一季度债券市场有波动，二月后资金面未如预期宽松，央行未及时降准降息，二月至三月利率有所矫正，债市牛市是否结束或阶段性调整待关注 [2] 与2023年行情对照原因 - 2025年与2023年初市场对经济和债市判断均基于“东升西降”，当时美国经济衰退担忧与中国政策支持和科技创新信心回升背景相似 [3][4] 预测差异影响 - 外部需求方面，2023年美国需求下降致中国出口增速显著下降，拖累国内经济复苏 [7] - 内需与通胀方面，疫情管控放开后消费复苏持续时间不长，外部需求疲弱及房地产市场下行使整体经济强度不如预期，23年后半段通胀进入负值 [7] - 融资需求方面，2023年一季度融资需求改善，中后段因消费和投资信心减弱走弱 [7] - 存款利率方面，精准判断到存款利率不下调，使银行负债端成本下降，支撑债券牛市 [7] 2022年央行利率调整影响 - 2022年央行降贷款利率未同步降存款利率，导致企业套利和理财负反馈，资金活性降低，抑制经济复苏，2023年4月开始引导存款利率下降促进资金投向消费和投资 [6] 2023年存量房贷利率调整 - 2023年初未立即降存量房贷利率，居民提前还贷致社融增量低，8、9月央行指导银行下调存量房贷利率缓解还贷冲击，提高经济活力 [7][8] 2025年债券市场机会与风险 - 2025年债券市场有牛市机会，逻辑类似2023年“东升西降”，新经济发展快但占比不超20%，需关注科技创新带来的长期机遇与短期压力 [9] 中国科技创新优势及影响 - 中国科技创新优势显著，专利申请和机器人安装量领先，无人机、AI等领域发展快，虽新经济占比不足20%，但为经济发展提供动力，推动产业升级和技术进步 [10] 传统经济表现 - 传统经济表现偏弱，地产、基建、消费和出口等板块占比约八成甚至超八成，GDP增速不高，货币流通速度低，经济活跃度不足，科技创新带动传统经济效果有限 [11] 地产市场状况 - 地产市场有分歧，2024年四季度政策发力后二手房成交量提升，2025年1 - 2月房地产销量负增长，一二线城市二手房成交量超一手房，因改善性需求易释放且政府下调二手房税费，一手房受开发商资金和交楼质量问题抑制 [12] - 新开工面积持续下降拖累地产投资，2025年初同比跌幅为高两位数，预示信用利差下降，债券牛市可能延续 [13][14] - 二手房改善性需求包括通勤距离、学区需求和居住空间，地段好、学区优质和大户型集中在老旧住宅区域，政府政策支持促进交易 [15] 债券市场强劲原因 - 近年来债券市场强劲因利率下降，与房地产市场下行周期相关，过去几年房地产低迷使利率趋势性下降，销售面积和新开工项目未企稳，利率可能继续下行 [16] 基建领域融资挑战 - 过去几个月发行大量国债和地方债推动基建发展，但城投平台融资受限，政府鼓励借新还旧，不鼓励新增债务，春节后项目复工率低于往年，资金紧张 [17] 2025年工业品价格走势 - 因房地产和基建需求疲软，出口需求减弱，2025年PPI可能维持较弱位置，工业品价格难快速转正，影响整体物价 [18] 中美贸易摩擦影响 - 2025年中美贸易摩擦叠加美国经济疲软，对中国出口造成双重压力，关税累加幅度大，转口贸易规避难度增加，外需冲击明显，出口集装箱运费价格回落，出口数据下降 [19] 内需和通胀问题 - 2025年一、二月份消费数据尚可，但过去几年消费不强与收入下降和就业信心下滑有关，年轻人失业率偏高，影响内需和通胀 [20] - 年轻人消费边际倾向高，中年人和老年人更倾向储蓄，近年来居民储蓄倾向上升，消费倾向下降，居民存款增速高于企业存款增速 [21] - 2024年政府通过1500亿特别国债补贴居民，以旧换新政策促进家电、手机和新能源汽车销量，但补贴持续性效果有限 [22] - 2025年政府计划用低息贷款和消费贷刺激消费，但居民杠杆率高，增加杠杆不易，需与就业和收入增长结合，否则作用有限 [23] - 2025年通胀预期偏弱，就业和收入抑制消费支出，食品价格低，油价下降，1月CPI为0.5%，2月为 - 0.7%，平均呈负值，通胀持续疲软货币政策可能放松 [24] 日本经济借鉴意义 - 日本去杠杆过程中利率因经济降量特征下降，中国类似但速度更快，利率走低，日本经济复苏利率回升，中国可借鉴调整基准利率应对经济降量，关注长期复苏潜力 [25] - 日本近年来利率回升因1月CPI达4%，从通缩到通胀推动利率上升，央行加息；全球经济环境使日本物价上涨，激发消费和投资意愿；美日加强合作推动经济增长；国内工资水平持续上升刺激消费和投资 [26] - 日本失落二三十年因去杠杆，当前经济复苏得益于全球通胀、地缘政治合作和国内工资上升 [27] 中国财政政策 - 当前中国财政政策重要，处于政府加杠杆新阶段，债券供给增加，债券市场重要性提升，2025年财政政策自律水平高，与2020年相当，需调控应对传统经济未完全恢复问题 [28][29] 2025年债券市场利率走势 - 2025年债券市场利率走势与2020年有差异，2020年政府、居民和企业融资需求强，M2和信用上升，利率回升；2025年政府杠杆提升，但居民和企业融资需求未达2020年水平，无法从财政视角简单预测利率走势 [30] 货币政策衡量 - 衡量货币政策是否宽松需综合考虑货币条件指数，包括货币增速、实际利率和实际汇率，目前货币增速未明显上升，实际利率较高，汇率是重要约束因素 [31] 汇率稳定重要性 - 汇率稳定对中国国家战略安全重要，保持人民币兑美元相对稳定可降低对美元依赖，避免摩擦风险，推动人民币国际化，央行确保人民币不显著贬值 [32] 实际利率对消费影响 - 实际利率对消费行为有显著影响，失业率高时人们倾向储蓄抑制消费，中国实际利率高抑制消费增长，降低实际利率有助于刺激消费 [33] 美国经济影响 - 美国经济问题影响全球金融市场，其十年国债收益变化影响资金流入，经济问题导致美元波动，影响他国汇率和外贸环境，各国需关注并调整金融政策 [34] - 过去几年美国财政扩张推动经济增长，强化美元，美元走强给其他国家带来汇率压力，2025年美元预计走弱，因美国债务压力大 [35] - 美国债务问题严重，2024年利息支出1万亿美元，2025年可能升至1.3 - 1.4万亿美元，政府需增加收入和减少开支缓解还款压力，导致经济下滑 [36] 美元走弱影响 - 2025年初美债利率和美元指数达最高点后回落，预计继续走弱，其他国家汇率约束缓解，美国4月计划征更高关税冲击全球经济，各国货币政策可能调整，需降低货币市场利率，扩大金融机构息差空间 [37] 存款利率与理财产品收益率差距影响 - 四大行一年期存款利率1.9%，理财产品和货币基金收益率高，导致存款流失，银行提高存单利率加剧恶性循环，负债端不稳定，需降低不良贷款率稳定银行存款 [39] 2025年货币市场利率调整 - 2025年货币市场利率需较大幅度下降缓解问题，回顾2023 - 2024年，三年、五年期存款利率降幅超100个基点，今年应预期短端和长端利率下调实现市场平衡 [40]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 公司公布2024年报全年营收213.33亿元同比-7.2%归母净利润56.94亿元同比-7.5%加权平均ROE 5.52%同比-0.91pct；Q4营收78.84亿元同比+42.7%环比+73.7%归母净利润28.36亿元同比+83.2%环比+350.2% [1] - 公司投行业务、国际业务实力保持行业领先财富管理持续转型突破杠杆水平保持稳健用资能力显著领先同业 [1] - 上调公司2025 - 26年归母净利润分别上调18.1%及17.1%预计2025 - 27年归母净利润分别为60.62亿元、65.20亿元及70.18亿元看好公司未来在新业务领域构建护城河 [4] 各业务板块总结 自营投资 - 2024年TPL权益资产投资收益41.74亿元同比-36.8%主因场外衍生品业务规模随客户交易需求减少而下降；OCI债权投资收益5.01亿元同比扭亏主因债券市场良好表现下OCI账户处置产生的相关收益增加 [2] - 期末金融资产3717亿元配置结构为TPL债券1405亿元TPL股票1001亿元（其中衍生品对冲持仓855亿元占比85.4%）基金及其他383亿元OCI权益79亿元OCI债权849亿元；2024年以来逐步增加OCI权益配置 [2] 投行业务 - 2024年服务中资企业全球IPO28单（A股6单港股19单美股3单）募资44.24亿美元排名市场第一 [2] - 全年境内债券承销规模排名市场第四并购业务在中国并购市场连续十年保持第一 [2] 财富管理 - 2024年财富管理产品保有规模增至3700亿元买方投顾产品规模增至870亿元均稳居同业前列 [3] - 截至年末财富管理客户近850万户客户AUM3.18万亿元“股票50”等创新服务AUM超2500亿元均保持行业领先 [3] 国际业务 - 2024年境外业务收入53.08亿元占比24.88% [3] - 在跨境投行、跨境交易及互联互通等领域已取得一定优势地位资本市场双向开放下跨境业务或持续受益 [3] 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|22990|21333|22790|24498|26357| |(+/-%)|-11.9%|-7.2%|6.8%|7.5%|7.6%| |归母净利润(百万元)|6156|5694|6062|6520|7018| |(+/-%)|-19.0%|-7.5%|6.5%|7.5%|7.6%| |摊薄每股收益(元)|1.14|1.04|1.26|1.35|1.45| |净资产收益率(ROE)|6.0%|5.2%|5.2%|5.3%|5.5%| |市盈率(PE)|30.56|33.50|27.74|25.80|23.97| |市净率(PB)|1.61|1.46|1.40|1.35|1.30| [5] 财务预测与估值 资产负债表（百万元） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产总计|624307|674716|840510|1047044|1304329| |货币资金|118820|128501|141351|155486|171035| |融出资金|35810|43482|47830|52613|57874| |交易性金融资产|284681|278975|320821|368944|424286| |买入返售金融资产|19921|22711|24982|27480|30228| |可供出售金融资产|0|0|0|100|200| |负债合计|519409|559094|720550|922399|1174639| |卖出回购金融资产款|64899|94562|108746|125058|143817| |代理买卖证券款|82311|100668|110735|121809|133990| |应付债券|148738|140479|161551|185784|213651| |所有者权益合计|104897|115622|119961|124645|129689| |其他综合收益|1220|2190|2190|2190|2190| |少数股东权益|294|274|0|0|0| |归属于母公司所有者权益合计|104603|115348|119961|124645|129689| |每股净资产(元）|21.67|23.90|24.85|25.82|26.87| |总股本(亿股)|48.27|48.27|48.27|48.27|48.27| [14] 利润表（百万元） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|22990|21333|22790|24498|26357| |手续费及佣金净收入|12088|10852|10901|11521|12178| |经纪业务净收入|4530|4263|4689|4924|5170| |投行业务净收入|3702|3095|3342|3509|3685| |资管业务净收入|1213|1209|1270|1397|1537| |利息净收入|-1335|-1390|-1501|-1576|-1655| |投资收益|10556|10121|11639|12803|14083| |其他收入|1681|1751|1751|1751|1751| |营业支出|15916|14481|15497|16659|17923| |营业外收支|-251|-48|-48|-48|-48| |利润总额|6823|6805|7245|7791|8386| |所得税费用|659|1131|1204|1295|1393| |少数股东损益|8|-20|-21|-23|-25| |归属于母公司净利润|6156|5694|6062|6520|7018| [14] 关键财务与估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股收益|1.14|1.04|1.26|1.35|1.45| |每股净资产|21.67|23.90|24.85|25.82|26.87| |ROE|6.04%|5.18%|5.15%|5.33%|5.52%| |收入增长|-11.87%|-7.21%|6.83%|7.50%|7.59%| |净利润增长率|-18.97%|-7.50%|6.46%|7.55%|7.64%| |资产负债率|83.20%|82.86%|85.73%|88.10%|90.06%| |P/E|30.56|33.50|27.74|25.80|23.97| |P/B|1.61|1.46|1.40|1.35|1.30| [14]

文章核心观点 2024年中金公司在复杂资本市场展现韧性，业务布局均衡、跨境业务能力突出，国际化收入贡献率攀升，各业务领域表现优异，研究业务“双轮驱动”效应显著，未来将探索产业投行转型[1][4][6] 公司业绩表现 - 2024年实现营业收入213.33亿元、净利润56.94亿元，年末总资产达6747.16亿元、净资产1153.48亿元，资本实力居行业前列 [1] - 2024年第四季度归母净利润28.36亿元，环比增长350% [1] - 国际化收入贡献率攀升至47%，成业绩增长核心引擎 [1] 投行业务情况 股本融资与IPO - 2024年中资企业全球股本融资、中资企业全球IPO融资排名第一，服务中资企业全球IPO 28单，融资规模44.24亿美元 [2] - 中资企业全球IPO前十大项目参与6单，港股IPO前十大项目参与8单 [2] - 2024年港股IPO市场融资112.93亿美元，同比增长91%，公司主承销19单融资38.35亿美元，市场份额34%，较2023年提升5个百分点 [2] - 2024年主承销中资企业美股IPO项目3单，规模0.87亿美元，排名中资券商第一 [3] 再融资与债券承销 - 港股再融资市场规模收缩27.1%，公司完成9单主承销项目，规模12.45亿美元，排名第二 [2] - 2024年境外债券承销规模52.66亿美元，同比上升61.5%，中资企业境外债券承销规模保持中资券商第一 [3] 并购业务 - 2024年并购业务在中国并购市场连续十年排名第一 [3] - 2024年完成并购交易73宗，总额约505.88亿美元，其中境内59宗、总额约317.89亿美元，跨境及境外14宗、总额约187.98亿美元 [3] 国际化业务进展 - 以中国香港为“桥头堡”，在多个国际金融中心设分支机构 [4] - 2024年越南代表处运营，阿联酋分公司筹建，加大在“一带一路”国家竞争力和影响力 [4] - 布局互联互通机制全枢纽交易所，新增覆盖三个亚洲市场，支持全球股票市场交易 [4] 研究业务成果 - 构建“部院结合”双轮驱动研究体系，研究部覆盖全球40多个行业及1800余家上市公司，2024年发表报告16000余篇，发布系列专题报告 [6] - 中金研究院专注公共政策研究，两部协同构建连接政策、产业与资本的桥梁 [6] - 2024年落地推出证券行业首批AI投研应用“中金点睛大模型” [6] 未来发展方向 - 持续以“投资+投行+研究”联动，探索产业投行转型，拓展自身能力、服务和目标客户边界 [7]

报告公司投资评级 - 维持对报告研究的具体公司AH股买入评级 [1][5][8] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司2024年营收和归母净利同比下降但Q4单季超预期，各业务线全年承压但Q4轻资本业务环比回暖，资产配置结构调整，预计未来整体经营持续修复 [1][2][3][4] - 考虑权益市场回暖，上调盈利预测，给予A/H股目标PB溢价，维持买入评级 [5] 各业务线全年表现 - 投资业务收入101.21亿元，同比-4%，占营收比例47% [2] - 经纪业务净收入42.63亿元，同比-6%，50系列产品规模增长至近870亿元 [2] - 投行业务净收入30.95亿元，同比-16% [2] - 资管净收入12.09亿元，同比-0.3% [2] - 利息净收入-13.90亿元，同比-4% [2] 24Q4业务表现 - 经纪业务净收入17.02亿元，同比+68%、环比+115% [3] - 投行净收入10.32亿元，同比-4%、环比+32% [3] - 资管净收入3.71亿元，同比+41%、环比+31% [3] - 投资业务收入26.60亿元，同比-26%、环比-17% [3] 资产配置结构调整 - 全年总资产同比+8%、金融投资同比+6%，24Q4末杠杆率4.98x，同比/环比分别-0.2x/-0.09x [4] - 截至24年末，权益类投资规模同比-23%至1080亿元、固收类投资规模同比大幅+45%至2254亿元 [4] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年EPS分别为1.40/1.62/1.79元，较前值上调22%/25%，2025年BPS为25.05元 [5] - A/H可比公司2025E PB Wind一致预期均值分别为1.28/0.85倍，给予A/H股目标PB溢价至1.9/0.9倍，目标价人民币47.60元/24.43港币 [5] 经营预测指标 |会计年度|营业收入(人民币百万)|归属母公司净利润(人民币百万)|EPS(人民币,最新摊薄)|BVPS(人民币,最新摊薄)|PE(倍)|PB(倍)|ROE(%)| |----|----|----|----|----|----|----|----| |2023|22,990|6,156|1.28|21.67|27.32|1.61|6.43| |2024|21,333|5,694|1.18|23.90|29.53|1.46|5.52| |2025E|24,774|6,743|1.40|25.05|24.94|1.39|6.13| |2026E|28,419|7,833|1.62|26.40|21.47|1.32|6.76| |2027E|31,079|8,619|1.79|27.88|19.51|1.25|7.04|[7] 可比公司PE、PB Wind一致预期 A股 |机构|代码|EPS(2025E)|BPS（2025E)|PE（2025E)|PB（2025E)| |----|----|----|----|----|----| |中信证券|600030 CH|1.67|19.62|16.07|1.37| |国泰君安|601211 CH|0.78|9.99|22.28|1.74| |广发证券|000776 CH|1.28|18.33|12.84|0.89| |招商证券|600999 CH|1.27|14.77|14.07|1.21| |中位数| - | - | - |14.07|1.21| |平均数| - | - | - |16.40|1.28|[14] H股 |机构|代码|EPS(2025E)|BPS（2025E)|PE（2025E)|PB（2025E)| |----|----|----|----|----|----| |中信证券|6030 HK|1.81|20.22|11.42|1.02| |国泰君安|2611 HK|0.74|10.40|15.61|1.12| |广发证券|1776 HK|1.32|19.47|8.06|0.54| |招商证券|6099 HK|1.36|15.78|10.22|0.88| |中位数| - | - | - |10.22|0.88| |平均数| - | - | - |11.30|0.85|[15]

报告公司投资评级 - 上调至“买入”评级 [6] 报告的核心观点 - 4Q24业绩创历史4Q单季次高，主要驱动为投资收益和经纪，市场情绪回暖与国债收益率下行使经纪和投资业务环比大幅改善 [6] - 境外股权投行表现亮眼，并购业务中国市场连续10年稳居第一，在A股、港股、中资美股市场及并购重组业务均有成绩 [6] - 财富管理客户保有资产穿越周期连续5年正增，年末客户近850万户，资产31.8万亿元，后续看好拓展至粤港澳区 [6] - 其他债权驱动金融投资扩表，高分红资产价值值得重视，建议25年以低估值高分红标的为权益投资基石 [6] - 上调25 - 26E盈利预测，新增27E盈利预测，预计2025 - 2027E归母净利润分别为75.1、80.7、85.7亿元，同比分别+32%、+7%、+6% [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2024年公司实现营收213.3亿元，同比 - 7.2%，归母净利润56.9亿元，同比 - 7.5%；4Q24归母净利润28.4亿元，同比 + 83%，环比 + 350%；2024加权ROE 5.52%，同比 - 0.91pct [1] - 预计2025 - 2027E营业收入分别为254.91亿元、268.43亿元、283.30亿元，收入同比增长率分别为19.49%、5.30%、5.54% [2] - 预计2025 - 2027E归属母公司净利润分别为75.14亿元、80.75亿元、85.72亿元，净利润同比增长率分别为31.96%、7.46%、6.16% [2] - 预计2025 - 2027E每股收益分别为1.48元/股、1.60元/股、1.70元/股，ROE分别为7.63%、7.82%、7.77% [2] 基础数据 - 2024年12月31日，每股净资产19.15元，资产负债率82.86%，总股本48.27亿股，流通A股29.24亿股，流通H股19.04亿股 [3] - 息率（分红/股价）0.77，流通A股市值1018.56亿元，上证指数/深证成指3351.31/10607.33 [3] 业务表现 - 4Q24中金公司证券主营收入78.4亿，同比 + 43%，环比 + 74%；经纪收入17.0亿，环比 + 115%；投行收入10.3亿，环比 + 32%；资管收入3.7亿，环比 + 31%；净利息亏损2.0亿，亏损幅度收窄；净投资43.5亿，环比 + 76% [6] - 2024年A股市场，公司完成境内IPO 35.9亿元，同比下滑89%，行业排名第7位；完成再融资承销152亿元，同比下滑79%，行业排名第3位 [6] - 2024年港股市场，公司完成港股IPO 38.4亿港元，排名市场第1位；中资美股市场，服务中资企业全球IPO融资规模0.87亿美元，排名中资券商第一 [6] - 2024年公司全年投行完成近400单海外及跨境项目，交易规模合计超9000亿元；完成并购交易73宗，涉及交易总额约505.88亿美元，跨境交易额187.98亿美元，连续10年稳居中国并购市场行业第一 [6] 财富管理 - 年末公司财富管理客户近850万户，客户资产31.8万亿元，客均资产374万元；50系列买方投顾产品规模增至870亿元 [6] 金融投资 - 公司期末金融投资资产3882亿元，较年初 + 7%，主要是其他债权投资 + 29% [6] - 交易性金融资产中债券占比50%、股票占比36%，衍生品对冲持仓占比31%、合并结构化主体下持有的股票及股权占比1%、直接持有占比4% [6] - 其他债权投资中企业债及金融债合计占比达50%，国债及地方债等利率债占比17% [6] - 其他权益工具投资（股票53亿元、基金26亿元），2024年非交易性权益工具产生股利收入1.75亿元 [6]

文章核心观点 - 3月28日晚中金公司发布2024年财报，各项业务稳健运行巩固“基本盘”，国际化出海加速，还增加中期分红回馈投资者 [1] 业务板块表现 投行业务 - 多个“市场第一”彰显同业领先地位，2024年中资企业全球IPO排名市场第一，港股IPO保荐项目承销规模和数量均排名市场第一，并购业务在中国并购市场连续十年排名第一，中资企业境外债承销规模保持中资券商市场第一，还完成2024年唯一规模超百亿元的A股股本项目—中国石化定向增发 [1] 财富管理业务 - 是营收核心，占2024年营收比重达32.73%，管理总客户数接近850万户，较上年增长约170万户，客户账户资产总值约3.18万亿元，产品规模连续五年正增长至接近3700亿元，创新个人交易服务累计覆盖客户超35万人次签约客户资产超2500亿元，买方投顾系列产品保有量近870亿元，市场排名领先 [2] 固定收益业务 - 2024年实现快速增长，动态调整持仓规模，积极把握市场机遇，债券承销和交易量持续保持市场领先地位，中资外币债券排名全市场第一 [2] 资产管理业务 - 2024年实现快速增长，积累投研能力，稳步提升投资业绩，截至2024年末，公募基金管理规模同比增长63%至2073亿元，公募REITs管理规模继续保持行业领先 [2] 股票业务 - 深耕机构客群，持续提升全球交易能力，QFII客户市占率连续21年排名市场首位，互联互通交易份额在中资券商中保持领先 [3] 私募股权业务 - 通过多种方式在管的资产规模达4576亿元，继续稳居券商私募子第一 [3] 国际化布局 - 已建立覆盖中国香港、纽约、伦敦等多地的国际网络，为客户提供一站式跨境服务，在港股市场表现突出，作为保荐人、全球协调人、账簿管理人主承销港股IPO项目排名领先，从全球角度看，2024年服务中资企业全球IPO合计28单，融资规模44.24亿美元，排名市场第一，还深度参与多个前十大项目，立足跨境业务优势，全年完成跨境及海外项目交易规模超9000亿元 [5][6] 分红情况 - 为贯彻相关要求，积极做好2023年度利润分配及2024年中期利润分配安排，2024年8月30日首次公布中期利润分配方案，同年12月完成实施，采用现金分红方式向股东派发现金股利，总额约4.34亿元（含税），自2020年A股上市起累计向股东分配现金股利44.89亿元 [7]