投资评级 - 报告给予公司"增持"评级，首次覆盖 [1] 核心观点 - 公司处于新产能投放期，中期业绩可期 [3] - 白酒糟生物发酵饲料业务是公司业绩增长的核心驱动力 [5] - 预计2024-2026年营业收入分别为3.27/5.62/7.99亿元，归母净利润分别为-0.09/0.34/0.71亿元 [5] 公司概况 - 公司成立于2006年，2020年转主板上市，聚焦高含水废弃物资源化处理主业 [12] - 实控人为技术专家季光明，持股比例27.70% [13][14] - 核心管理团队专业，2024年引进新的销售管理人员 [18] 白酒糟生物发酵饲料业务 - 商业模式：上游为白酒生产企业，下游为饲料企业或养殖企业 [28] - 生产工艺：微生物固态发酵、连续多级低温干燥等 [33] - 产品特点：富含蛋白质、氨基酸等营养成分，可替代部分蛋白类饲料 [38] - 上游供给：1吨白酒基酒产生3-4吨酒糟，2.5-3.0吨酒糟生产1吨饲料 [40] - 下游需求：行业需求天花板在900-1500万吨 [49] - 政策支持：符合"减抗限抗"政策，有利于打造白酒循环经济产业链 [50] 财务表现 - 2024年上半年白酒糟生物发酵饲料业务收入1.05亿元，同比增长41.34% [57] - 2021-2023年该业务毛利率维持在29%以上 [62] - 应收账款账龄健康，基本为一年以内 [64] 产能规划 - 现有投产产能17万吨，中期规划总产能70万吨 [69] - 古蔺路德项目满产情况下吨净利超过400元 [70] - 预计满产归母净利润有望达到1.6-1.7亿元 [81] 销售展望 - 产品认证周期长，但黏性强，已进入多家知名终端客户采购范围 [87] - 下游客户集中度较高，前五大客户占比70%以上 [88] - 当前产品主要用于禽类和反刍类，猪类占比逐步提高 [91] - 下游养殖业处于景气低谷，但已有企稳向上迹象 [92] 行业分析 - 2022年我国生物发酵饲料产量585.2万吨，市场规模130亿元 [45] - 发酵饲料渗透率持续提升，但仍处于低水平 [45] - 行业政策支持力度大，有利于生物发酵饲料产业发展 [50]

公司概况 - 路德环境科技股份有限公司（证券代码：688156，证券简称：路德环境）于2024年11月28日接待了投资者的现场参观和调研活动 [2] - 参与单位包括中金银海（香港）基金、诺泉私募基金、中信证券、上海证券、东吴证券、甘肃兰州产权交易中心 [2] 主营业务 - 公司主营业务包括白酒糟生物发酵饲料业务和无机固废处理服务业务 [4] - 2024年1-9月，白酒糟生物发酵饲料业务占主营业务收入比例上升至82.64%，无机固废处理服务业务占比下降至17.36% [4] 合作与客户 - 公司与多家大型酒企如郎酒、珍酒、金沙窖酒等签订了长期协议，锁定酒糟资源 [4] - 公司产品已进入新希望六和、海大集团、禾丰股份、巨星农牧、现代牧业、首农集团、山西大象等多家知名终端客户的采购范围 [8] 产品优势 - 原料优质：以头部知名酒企的酒糟为培养基，功能性成分丰富 [6] - 特选菌种：联合农业微生物资源发掘与利用全国重点实验室，筛选优质酵母菌 [6] - 全自动固态发酵：自主研发的微生物固态发酵技术体系 [6] - 多级低温干燥：采用自主知识产权的连续多级低温干燥工艺 [6] - 品质保障：严格执行ISO9001质量标准管理体系 [8] 功能性体现 - 公司研发生产的白酒糟生物发酵饲料属于功能性饲料原料，含有常规营养物质和功能性成分，可提高饲料消化利用率、动物免疫力、促进动物肠道微生态平衡 [8] 未来发展 - 依托资源优势，做强公司品牌，白酒糟生物发酵饲料业务产能规划达70万吨/年，白酒糟处理量超180万吨/年 [10] - 专注技术研发，探索多元化发展，研究啤酒糟、米酒糟、酱油渣、醋糟以及水果蔬菜渣等发酵基料 [10] - 加快布局合成生物新赛道，与省部共建生物催化与酶工程国家重点实验室合作，探索合成生物技术和生物制造领域 [10]

报告投资评级 - 报告给予路德环境"增持"评级 [4] 报告核心观点 - 路德环境2024前三季度实现营业收入2.22亿元,同比下降4.13%,归母净利润亏损0.03亿元,同比下降113.07% [3] - 公司白酒糟生物发酵饲料业务实现销量8.11万吨,同比增长22.98%,销售收入1.69亿元,同比增长20.92% [2] - 无机固废业务收入3,541万元,同比下降57.94%,占主营收入比重下降至17.36%,主要受环保行业宏观环境变化和房地产建筑行业下行影响 [5] - 综合毛利率同比下降4.19个百分点至30.42%,主要是饲料行业需求不振导致量价齐跌 [5] - 期间费用率大幅提升10.26个百分点至30.85%,主要是销售费用和管理费用增加 [5] 财务数据总结 - 2024年预计营业收入5.28亿元,归母净利润-0.07亿元,2025年预计营业收入9.92亿元,归母净利润0.27亿元 [8] - 2024年预计每股收益-0.07元,2025年预计每股收益0.27元 [8] - 2024年预计资产负债率47.8%,2025年预计60.5% [8]

公司经营情况 - 2024年1-9月公司实现营业收入22,209.06万元，较上年同期下降4.13%；实现归属于上市公司股东的净利润-344.40万元，较上年同期减少113.07%；经营活动产生的现金流量净额4,934.90万元，较上年同期增长3,326.01% [3] - 白酒糟生物发酵饲料业务实现销量8.11万吨，销量较上年同期增长22.98%；实现销售收入16,860.80万元，较上年同期增长20.92%；毛利率25%，较上年同期下降5.5% [3] - 无机固废处理服务业务实现营业收入3,541.30万元，较上年同期下降57.94%，主要受环保行业宏观环境变化和房地产建筑行业下行影响 [3][4][5] - 应收账款账面余额30,101.36万元，其中77.65%来自河湖淤泥处理服务业务 [5] 公司名称及业务结构变化 - 拟将公司名称变更为"路德生物环保科技股份有限公司"，以更准确反映公司主营业务和发展战略 [5][6][7] - 白酒糟生物发酵饲料业务占主营业务收入比例达82.64%，成为公司主要业务 [5][6] 白酒糟生物发酵饲料业务 - 客户分布于全国26个省市区，主要集中在北京、山西、辽宁、河北、广东等地区 [7] - 下游客户中养殖类客户占比80.10%，外销类客户占19.90% [7] - 产品终端应用包括家禽、反刍、家猪、水产等，其中家猪类占比20.02%，较上年同期增加7.5个百分点 [7][8] - 公司正加快西南市场布局，利用区位优势和价格优势拓展客户 [9] - 新产品蔺福和善水路德®酵肽正在稳步推进销售 [11][12] - 公司将加强销售团队建设和销售渠道建立，提升市场竞争力 [15]

报告公司投资评级 公司当前评级为"增持"（下调）[1] 报告的核心观点 1. 公司传统环保业务承压,收入下滑,毛利率受到影响有所承压 [2][3] 2. 公司生物发酵业务相对平稳,持续发展 [2] 3. 公司积极采取措施清收历史欠款,应收账款有望良性平稳回收 [1] 4. 短期公司业绩承压,下调公司盈利预测 [1] 财务数据总结 1. 公司2024-2026年预计实现收入3.3、6.7、10.2亿元,同比分别-5.1%、+99.9%、+53.6% [4] 2. 公司2024-2026年预计实现归母净利润0.30、0.76、1.13亿元,同比分别增长9.8%、155.3%、49.6% [4] 3. 公司2024-2026年预计毛利率分别为26.7%、28.0%、28.2% [4] 4. 公司2024-2026年预计净利率分别为8.9%、11.3%、11.1% [4] 5. 公司2024-2026年预计ROE分别为3.6%、8.6%、11.8% [4]

营业收入与净利润 - 公司2024年第三季度营业收入为76,694,460.46元，同比下降28.02%[2] - 2024年1-9月公司实现营业收入22,209.06万元，同比下降4.13%[5] - 2024年1-9月归属于上市公司股东的净利润为-344.40万元，同比下降113.07%[5] - 归属于上市公司股东的净利润本报告期下降133.60%，主要由于白酒糟生物发酵饲料业务快速发展，销售费用、管理费用、财务费用增加，以及河湖淤泥处理服务业务受外部因素影响，营业收入下降，固定成本无法摊薄[10] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润本报告期下降143.47%，主要由于应收账款回收期延长，计提的信用减值损失较上年同期增加447.64万元，对净利润影响较大[10] - 基本每股收益本报告期下降126.67%，主要由于本报告期归属于上市公司股东的净利润减少[10] - 净利润为-795.44万元，同比下降127.7%，归属于母公司股东的净利润为-344.40万元，同比下降113.1%[19] 业务表现 - 白酒糟生物发酵饲料业务2024年1-9月销量8.11万吨，同比增长22.98%，销售收入16,860.80万元，同比增长20.92%[5] - 无机固废处理服务业务2024年1-9月营业收入3,541.30万元，同比下降57.94%[5] 研发投入 - 2024年1-9月研发投入合计9,988,077.91元，同比增长3.65%，占营业收入比例为4.50%[3] - 研发费用为998.81万元，同比增长3.7%[19] 资产与负债 - 公司总资产2024年第三季度末为1,737,782,582.12元，同比增长9.33%[3] - 总资产本报告期末增加9.33%，主要由于公司通过债务融资对固定资产再投资，遵义路德、永乐路德、亳州路德三个厂区有序投产[10] - 公司2024年第三季度货币资金为236,415,932.02元，较2023年底的199,230,287.73元增长18.7%[14] - 公司2024年第三季度应收账款为238,199,590.91元，较2023年底的269,439,168.20元下降11.6%[15] - 公司2024年第三季度流动资产合计为692,893,601.42元，较2023年底的765,445,931.35元下降9.5%[15] - 公司2024年第三季度固定资产为504,748,628.26元，较2023年底的400,629,776.62元增长26%[15] - 公司2024年第三季度在建工程为361,183,166.04元，较2023年底的235,257,768.37元增长53.5%[15] - 公司2024年第三季度短期借款为196,033,146.12元，较2023年底的127,104,720.61元增长54.2%[16] - 公司2024年第三季度长期借款为233,155,427.69元，较2023年底的133,441,284.63元增长74.7%[16] - 公司2024年第三季度负债合计为805,192,709.14元，较2023年底的643,345,534.89元增长25.2%[17] - 公司2024年第三季度归属于母公司所有者权益为888,153,752.60元，较2023年底的896,893,683.89元下降1%[17] 现金流量 - 公司2024年1-9月经营活动产生的现金流量净额为49,348,954.57元，同比增长3,326.01%[2] - 经营活动产生的现金流量净额年初至报告期末增加3,326.01%，主要由于白酒糟生物发酵饲料业务销售信用账期较短，回款及时，销售商品、提供劳务收到的现金较上年同期增加5,650.94万元[10] - 经营活动产生的现金流量净额为4934.90万元，同比大幅改善[21] - 投资活动现金流入小计为2.60亿元，同比下降59.5%[21] - 购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为2.89亿元，同比增长41.0%[21] - 投资活动现金流出小计为459,160,937.99元，同比增长87.2%[22] - 投资活动产生的现金流量净额为-199,072,704.82元，同比减少8.5%[22] - 吸收投资收到的现金为130,479,187.29元，其中子公司吸收少数股东投资收到的现金为20,900,000.00元[22] - 取得借款收到的现金为353,092,344.09元，同比增长141.9%[22] - 筹资活动现金流入小计为353,092,344.09元，同比增长27.7%[22] - 偿还债务支付的现金为126,985,050.00元，同比增长95.4%[22] - 分配股利、利润或偿付利息支付的现金为18,053,658.00元，同比增长12.5%[22] - 筹资活动产生的现金流量净额为207,893,636.09元，同比增长6.9%[22] - 现金及现金等价物净增加额为58,169,885.84元，同比增长336.2%[22] - 期末现金及现金等价物余额为218,584,193.48元，同比减少0.9%[22] 费用与成本 - 营业总成本为2.26亿元，同比增长12.0%，其中营业成本为1.55亿元，同比增长2.0%[18] - 销售费用为1584.48万元，同比增长233.6%[19] - 管理费用为3681.16万元，同比增长18.5%[19] - 财务费用为587.08万元，同比增长162.2%，其中利息费用为749.46万元，同比增长58.3%[19] 其他财务数据 - 公司2024年1-9月收到政府补助2,635,208.35元[7] - 公司计划第四季度清收4年以上应收账款，并加强近四年应收账款的清收力度[6] - 其他营业外收入和支出为-82,842.36元，较上年同期的-95,757.18元有所减少[8] - 所得税影响额为109,000.12元，较上年同期的411,826.53元大幅减少[8] - 少数股东权益影响额（税后）为10,225.17元，较上年同期的44,376.79元减少[8] - 非经常性损益合计为590,981.24元，较上年同期的1,843,181.05元大幅减少[8]

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级 [7] 报告的核心观点 - 路德环境2024上半年实现营业收入1.45亿元,同比增长16.21%,归母净利润0.02亿元,同比下降87.07% [2] - 酒糟生物发酵饲料产品稳定增长,环保业务下滑明显,下游需求不足,公司下调部分产品价格,综合毛利率同比下降0.96pct [2][6][14] - 生物发酵饲料业务快速发展,费用率大幅提升,公司2024年上半年期间费用率为29.69%,同比增加5.99pct [6] - 截至目前,公司已披露的生物发酵饲料规划产能合计达70万吨/年,其中已投产项目17万吨/年,另外遵义、亳州、永乐项目合计30万吨/年产能已处于在建过程中,未来陆续建成后将打开未来业绩成长空间 [6] 财务数据总结 - 2024年上半年公司白酒糟生物发酵饲料业务实现销量5.08万吨,较上年同期增长46.82% [6] - 2024年上半年公司河湖淤泥处理服务业务实现营业收入1,079.67万元,同比下降43.71% [6] - 2024年上半年公司工程泥浆处理服务业务实现营业收入1,302.23万元,同比下降57.32% [6] - 预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.29亿元、0.38亿元和0.59亿元 [6]

财务报告与审计 - 公司2024年半年度报告未经审计[3] - 公司负责人及会计负责人保证财务报告的真实、准确、完整[3] - 公司未进行本报告期利润分配或公积金转增股本[3] - 公司不存在被控股股东及其他关联方非经营性占用资金情况[3] - 公司不存在违反规定决策程序对外提供担保的情况[3] - 公司全体董事出席董事会会议[3] - 公司报告中所涉及的发展战略、未来计划等前瞻性描述不构成对投资者的实质承诺[3] 业务与子公司 - 公司主要业务领域涵盖白酒糟、河湖淤泥和工程泥浆等高含水废弃物处理[6] - 公司控股子公司包括古蔺路德、金沙路德、遵义路德等[6] - 公司全资子公司包括路德尚水、高峡路德、宿迁路德等[6] - 公司白酒糟生物发酵饲料业务通过在白酒糟资源所在地投资建设资源化利用生产工厂，以白酒糟为原材料生产生物发酵饲料，向客户销售并确认商品销售收入[33] - 公司河湖淤泥处理服务根据淤泥实际处理量和合同约定的综合单价向客户收取费用，采用泥饼方或水下方两种淤泥计量方式[34] - 公司工程泥浆处理服务根据实际工程泥浆收纳量和合同约定的综合单价进行结算和收费[34] - 公司采购模式主要分为原材料采购、分包服务采购和固化处理中心配套设备采购三部分，主要包含以公开招标、邀请招标、竞争性谈判等方式[35] 财务表现 - 公司2024年上半年营业收入为1.45亿元，同比增长16.21%[14] - 归属于上市公司股东的净利润为150.44万元，同比下降87.07%[14] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为25.22万元，同比下降97.24%[14] - 经营活动产生的现金流量净额为2239.75万元，同比下降5.46%[14] - 公司总资产为17.11亿元，同比增长7.65%[14] - 基本每股收益为0.01元，同比下降91.67%[15] - 加权平均净资产收益率为0.17%，同比下降1.29个百分点[15] - 研发投入占营业收入的比例为4.57%，同比增加0.27个百分点[15] - 公司2024年上半年实现营业收入14,539.61万元，同比增长16.21%[16] - 白酒糟生物发酵饲料业务销量5.08万吨，同比增长46.82%，销售收入10,513.67万元，同比增长41.34%[16] - 河湖淤泥处理服务业务营业收入1,079.67万元，同比下降43.71%[16] - 工程泥浆处理服务业务收入1,302.23万元，同比下降57.32%[16] - 归属于上市公司股东的净利润150.44万元，同比减少87.07%[16] - 白酒糟生物发酵饲料业务毛利率同比下降5.18%[16] - 销售费用同比上升142.14%，管理费用同比上升23.26%，研发费用同比上升23.54%，财务费用同比上升283.39%[17][18] - 非经常性损益项目合计1,252,199.80元[20] - 公司2024年上半年营业收入为14,539.61万元，同比增长16.21%[90] - 归属于上市公司股东的净利润为150.44万元，同比下降87.07%[90] - 白酒糟生物发酵饲料销售收入占营业总收入的比例为72.31%[86] - 白酒糟生物发酵饲料业务产能从5万吨/年上升到17万吨/年[82] - 白酒糟成本占白酒糟生物发酵饲料领域主营业务成本比例达到40%以上[84] - 公司应收账款回收期加长，应收账款账龄整体变长[89] - 公司资产总额为171,099.68万元，较上年度末增长7.65%[90] - 公司销售费用同比增长142.14%，达到3,435,107.08元[91] - 公司财务费用同比增长283.39%，达到967,565.76元[91] - 公司研发费用同比增长23.54%，达到5,376,440.80元[91] - 公司白酒糟生物发酵饲料业务2024年上半年销量达5.08万吨，同比增长46.82%，销售收入10,513.67万元，同比增长41.34%[92] - 河湖淤泥处理服务业务2024年上半年营业收入1,079.67万元，同比下降43.71%[92] - 工程泥浆处理服务业务2024年上半年营业收入1,302.23万元，同比下降57.32%[92] - 营业成本同比增长17.91%，主要因白酒糟生物发酵饲料营业成本增加51.81%[92] - 销售费用同比增长142.14%，主要因公司加大白酒糟发酵饲料业务渠道拓展投入[92] - 财务费用同比增长283.39%，主要因短期流动资金借款增加及固定资产贷款利息费用化[92] - 经营活动产生的现金流量净额同比减少5.46%，主要因购买商品、接受劳务支付的现金流出增加[93] - 投资活动产生的现金流量净额同比减少1.58%，主要因购建固定资产及长期资产支付的现金增加[93] - 筹资活动产生的现金流量净额同比增加15.28%，主要因银行借款增加[93] - 信用减值损失同比增加840.07%，主要因河湖淤泥业务应收账款回收期延长[94] - 公司货币资金期末余额较去年期末增加16.41%[97] - 公司交易性金融资产期末金额较去年期末减少95.20%，主要因理财产品到期赎回[97] - 公司应收票据期末余额较去年期末增加189.21%，主要因河湖淤泥处理服务业务工程款回款增加[97] - 公司预付款项期末余额较去年期末减少25.12%，主要因去年预付的酒糟等原材料款项本期到货冲回[97] - 公司在建工程期末余额较去年期末增加68.06%，主要因技术研发中心升级建设和子公司建设投入增加[97] - 公司长期借款期末余额较去年期末增加104.06%，主要因子公司遵义路德、永乐路德、亳州路德建设支出增加[98] - 公司合同负债期末余额较去年期末增加23.67%，主要因预收合同款增加[98] - 公司应付票据期末余额较去年期末增加35.46%，主要因采用银行承兑汇票等多种结算方式支付应付款[98] - 公司持有亳州路德100.00%股权，完成收购安徽中路美嘉生物工程有限公司所持15%股权[104] - 公司受限资产总额为585,518,489.79元，包括货币资金、固定资产、在建工程和无形资产[99] 技术与研发 - 公司自主研发的有机糟渣微生物固态发酵技术体系包含6项发明专利和41项实用新型专利[8] - 泥浆脱水固结一体化技术体系包含15项发明专利和77项实用新型专利[8] - 公司共拥有专利154项，其中发明专利23项[17] - 公司自主研发的高浓度酿造水资源化利用技术解决了白酒企业高浓度酿造水达标排放成本高、难处理的痛点[23] - 公司采用微生物固态发酵和连续多级低温干燥技术，以白酒糟为原料生产复合功能性生物发酵饲料，产品含有常规营养物质和功能性成分，可提高饲料消化利用率和动物免疫力[29] - 公司创新性地采用组合工艺处理白酒企业的高浓度酿造水，提取具有饲喂价值的成分，获得液体发酵饲料产品，处理后的酿造水COD浓度大幅降低，NH3-N、总N、总P含量降低[29] - 公司采用自主研发的淤泥脱水固结一体化处理技术，将河湖淤泥脱水固结成可再生使用泥饼，泥饼含水量可降至40%以下，实现淤泥无害化处理和资源化利用[30] - 公司采用工厂化运营模式，高效能地对工程泥浆进行脱水、干化、减量，约1小时可将工程泥浆含水率降至40%以下，相对工程泥浆方体积减量60%以上[31] - 公司通过HEC复合固盐固化技术，将碱渣进行浆体分选、浓缩聚沉、调理调质、机械脱水固化等系列处理，实现碱渣中氯化钙、氯化钠等易溶盐的固化稳定化[32] - 公司依托自主研发的核心技术体系，建立标准化、工厂化的酒糟处理基地和固化处理中心，高效能地实现大体量有机和无机高含水废弃物减量化、无害化、稳定化处理与资源化利用[33] - 酒糟原料储存保鲜技术采用物理化学生物相结合的方式，有效防止酒糟霉变，减少毒素产生[38] - 酵母好氧增殖技术峰值期单位培养基内的酵母菌数量可达28亿个/克以上[38] - 酵母固态自溶技术自溶率达80%以上，充分释放细胞壁多糖及细胞内的营养物质[38] - 多级低温干燥技术确保物料温度控制在60℃以内，保留各类活性代谢产物、有益菌、酶、小肽及基质中营养成分活性[38] - AI+生物合成技术利用人工智能方法快速筛选出预期性质的酶，并经多轮迭代得到性能最好的新酶[38] - 酶改造技术采用基于预训练大语言模型和机器学习模型的酶动力学参数预测框架，实现更准确的酶动力学参数预测[38] - 高浓度白酒酿造废水资源化利用技术对COD＞5万的高浓度废水进行浓缩、提取分离，实现资源化利用[39] - 有机废水高值化利用技术将废水中有机物等营养物质转化为生物饲料产品，实现高值化利用[39] - 黑水虻虫浆防腐保存技术通过物理化学组合工艺使黑水虻长时间在常温条件下保存而不腐败[39] - 公司新申请专利22项，获得授权专利13项，其中发明专利2项，截至报告期末共拥有专利154项，其中发明专利23项，实用新型专利125项，外观设计专利6项[44] - 公司联合湖北工业大学申报的"酿造副产物高值化利用关键技术研究与应用"项目获财政资金支持，将进一步深化食品饮料糟渣资源化循环利用技术的研发和产业化应用[44] - 公司新增13项专利，其中发明专利2项，实用新型专利11项[45] - 公司累计获得154项专利，其中发明专利23项，实用新型专利125项[46] - 公司2024年上半年研发投入总额为6,641,991.07元，同比增长23.54%[47] - 研发投入总额占营业收入比例为4.57%，较上年增加0.27个百分点[47] - 公司主要研发项目包括米酒糟资源化利用、高浓度有机废水处理等，总投资规模达1,246万元至1,400万元不等[48] - 公司正在研究酿酒副产物高值化综合利用，预计总投资300万元，已投入95.89万元[50] - 公司通过合成生物学技术改造乳酸克鲁维酵母，生产γ-氨基丁酸（GABA），预计总投资800万元，已投入207.69万元[50] - 公司研发项目进展中，部分项目处于中试研究阶段，如高纤维类有机糟渣高值化利用技术[50] - 公司研发人员数量为60人，占公司总人数的10.54%，研发人员薪酬合计为2,906,548.49元，平均薪酬为51,292.03元[53] - 公司研发人员中博士研究生2人，占比3.33%，硕士研究生14人，占比23.33%，本科40人，占比66.67%，专科及以下4人，占比6.67%[55][56] - 公司研发人员年龄结构：30岁以下10人，占比16.67%，30-40岁33人，占比55.00%，40-50岁7人，占比11.67%，50-60岁10人，占比16.67%[56] - 公司专注于食品饮料糟渣、高浓度酿造水、无机固废的技术研发，取得多项专利及非专利专有技术，形成了有机糟渣微生物固态发酵核心技术体系[57] - 公司通过酒糟等有机糟渣持续进行技术研究，形成了有机糟渣微生物固态发酵核心技术体系，生产复合功能性生物发酵饲料，打造白酒循环经济产业链[57] - 公司在无机固废处理技术方面形成了泥浆脱水固结一体化核心技术体系，实现了河湖淤泥、工程泥浆的减量化、无害化、稳定化处理与资源化利用[57] - 公司攻克碱渣治理技术难点，形成了一套系统的碱渣处理及资源化利用技术和工艺，创新提出了采用HEC高强高耐水土体固结剂改性、固结碱渣和尾矿砂制作工程土的方案[57] - 公司是国内率先进入高含水废弃物处理与利用领域的科技型专业化环保企业之一，获得了湖北省政府颁发的"湖北省科技型中小企业创新奖"，2022年荣获国家级"专精特新"小巨人企业称号[57] - 公司建立了强大的技术研发团队，并与华中农业大学、湖北大学、湖北省机电研究设计院股份公司等知名科研院所开展技术合作，不断进行技术创新和成果转化[57] - 公司研发费用同比增长23.54%，持续加大研发投入[68] - 公司拥有专利154项，其中发明专利23项[69] 市场与行业 - 2024年上半年中国规模以上企业白酒产量为214.7万千升，同比增长3.0%[21] - 2024年上半年白酒酒糟产出量近600万吨[21] - 2024年上半年全国工业饲料总产量为1.45亿吨，其中反刍、水产、猪类、禽类饲料产量合计1.44亿吨[22] - 公司河湖淤泥处理业务在国家政策法规支持和市场前景广阔的双重利好下实现稳定持续增长[25] - 2025年建筑垃圾综合利用率目标为60%[25] - 2025年新增大宗固体废弃物综合利用率目标为60%[25] - 公司无机固废处理业务对污泥进行无害化处理和资源回收利用，推动消除城市黑臭水体[25] - 公司工程泥浆处理业务市场需求巨大并开始快速释放，前景广阔[25] - 公司工业渣泥处理业务推动工业碱渣的综合治理与资源化利用[26] - 公司与多家大型酒企签订长期供货协议，保障酒糟资源供应[58] - 公司产品已进入新希望集团、海大集团等知名终端客户的采购范围[59] - 公司在河湖淤泥和工程泥浆领域累计处理数千万立方米，与地方政府及大型企业保持长期合作[59] - 公司白酒糟生物发酵饲料销售模式为直销和经销，客户分布于全国20余个省、直辖市或自治区[70] - 公司中标连云港碱渣治理运营项目，合同总额暂定约为5.18亿元[73] - 公司面临技术升级迭代风险，需持续保持技术领先优势[74] - 公司面临技术专利被仿制、被侵权风险[75] - 公司面临核心技术人员流失风险[76] - 公司面临行业竞争加剧风险，特别是在河湖淤泥处理和工程泥浆处理服务领域[79] 股东与股权 - 截至报告期末普通股股东总数为3,888户[162] - 股东吴传清通过信用证券账户持有公司4,332,472股，占总股本的4.30%[163][164] - 股东谭永平通过信用证券账户持有公司1,910,730股，占总股本的1.90%[163][164] - 季光明持有公司27,897,730股，占总股本的27.70%，其中有限售条件股份为8,340,397股[164][166] - 清控银杏南通创业投资基金合伙企业持有公司2,670,000股，占总股本的2.65%[164] - 国信证券股份有限公司持有公司1,779,655股，占总股本的1.77%[164] - 王少荣持有公司1,714,721股，占总股本的1.70%[164] - 武汉德天众享企业管理合伙企业持有公司1,500,000股，占总股本的1.49%[165] - 刘焕琴持有公司1,166,940股，占总股本的1.16%[165] - 宗志刚持有公司1,020,000股，占总股本的1.01%[165] 公司治理与承诺 - 罗茁先生因工作原因辞去公司第四届董事会董事及董事会审计委员会委员职务，姜应和先生因个人原因辞去独立董事及董事会战略委员会委员职务[107] - 公司聘任沈水宝先生为第四届董事会非独立董事候选人，陈雄先生为独立董事候选人，苏海涯先生为副总经理[107] - 公司作废2020年限制性股票激励计划部分已授予尚未归属的限制性股票623,400股[108] - 公司作废2023年限制性股票激励计划部分已授予尚未归属的限制性股票387,500股[109] - 公司向2023年限制性股票激励计划激励对象授予预留部分限制性股票29.00万股，授予价格为17.06元/股[109] - 报告期内公司投入环保资金218.58万元[110] - 公司通过自主研发技术体系实现高含水废弃物的无害化处理与资源化利用，减少碳排放20,000吨[111] - 公司积极推行绿色办公，引进OA、ERP等信息化办公系统，推行无纸化办公及纸张双面使用，有效节约差旅成本[112] - 子公司亳州路德白酒糟生物发酵基地利用厂房屋面布置光伏组件，引入生物质气化炉及锅炉供热设备，实现节能减排[112] - 公司白酒糟生物发酵饲料生产基地建设促进当地基础设施改善，提供稳定就业机会，提高居民收入水平[113] - 控股股东季光明先生承诺在股份锁定期届满后2年内减持价格不低于发行价，并每年转让首发前股份不超过25%[114] - 控股股东季光明先生承诺在任职期间每年转让股份不超过其持有股份总数的25%，离职后半年内不转让股份[114] - 控股股东季光明先生承诺若公司触及退市标准，自相关行政处罚决定或司法裁判作出之日起至股票终止上市前不减持股份[114] - 控股股东季光明先生之妻妹白彩群女士承诺在股份锁定期届满后2年内减持价格不低于发行价[115] - 股东中路优势、李晓波先生、陈晓峰先生、达蓬资本管理有限公司承诺减持股份时将遵守证监会和上交所规定，审慎制定减持计划[115] - 熔岩新三板1号基金管理人

业绩总结 - 公司2023年实现营收3.51亿元，同比增长2.63%[1] - 公司归母净利润0.27亿元，同比增长4.02%[1] - 公司白酒糟生物发酵饲料业务营收占比达56.05%，成为核心发展动能[1] - 公司24年将集中投产，预计有3个新建工厂投产，微生物发酵饲料业务进入业绩释放期[1] - 公司预计2024-2026年归母净利润分别为0.66/0.98/1.39亿元，对应PE为25.33/16.97/11.99倍，给予公司2024年30倍PE，对应19.64元/股合理价值，维持“买入”评级[2] - 公司2024-2026年预计营业收入分别为6.12/8.59/11.18亿元，归母净利润分别为0.66/0.98/1.39亿元，增长率分别为74.4%/40.4%/30.1%[2] - 公司2024-2026年预计EPS分别为0.65/0.98/1.38元/股，市盈率分别为25.33/16.97/11.99倍，ROE分别为6.8%/9.2%/11.5%[2] 业务展望 - 公司预计2024-2026年生物发酵饲料业务毛利率稳定在30%，河湖淤泥处理服务业务预计毛利率为35%，工程泥浆处理服务业务毛利率为40%[7][8][10] - 公司预计2024-2026年河湖淤泥处理服务业务营收同比减少-10%，工程泥浆处理服务业务营收同比下滑25%/20%/20%[8][10] - 公司2024-2026年预计生物发酵饲料业务销售收入分别为4.81/7.44/10.17亿元，河湖淤泥处理服务业务销售收入分别为0.81/0.73/0.66亿元，工程泥浆处理服务业务销售收入分别为0.41/0.33/0.26亿元[6][8][10] 风险提示 - 公司面临原材料价格波动风险，特别是白酒糟成本占主营业务成本比例较高[15] - 公司所处行业受宏观经济形势和行业政策变动风险影响，若未来宏观经济增速趋缓或相关政策发生不利变化，将对公司业绩造成不利影响[15]

投资评级 - 报告对路德环境的投资评级为"增持"（维持评级）[2] 核心观点 - 酒糟饲料业务持续快速发展 销售和研发提升效果逐步显现[2] - 公司坚持双轮驱动战略 强化技术创新和市场开拓动作[4] - 预计2024-2026年公司营收分别为5.8亿元、8.9亿元、12.4亿元 EPS分别为0.6元、1.1元、1.7元[10] 财务表现 - 2023年公司实现营收3.5亿元 同比增长2.6% 归母净利润0.27亿元 同比增长4.0%[2] - 2024Q1公司实现营收0.68亿元 同比增长21.9% 归母净利润0.06亿元 同比增长54.2%[2] - 预计2024-2026年归母净利润分别为0.59亿元、1.10亿元、1.70亿元 同比增长119.1%、85.9%、55.2%[2] 业务发展 - 2023年白酒糟生物发酵饲料、河湖淤泥处理服务、工程泥浆处理服务分别实现营收2.0亿元、0.9亿元、0.5亿元[3] - 2024Q1白酒糟生物发酵饲料营收占比提升至74.1% 同比增加18.7个百分点[3] - 连云港碱渣项目未来投入运营后有望对无机固废处理板块形成收益贡献[3] 盈利能力 - 2023年公司毛利率、净利率分别为36.3%、8.4% 分别同比+1.1pct、-3.0pct[4] - 2024Q1公司毛利率为30.8% 同比-5.4pct 主要受收入结构影响[4] - 预计2024-2026年毛利率分别为33.1%、33.0%、33.5% 净利率分别为12.2%、14.7%、16.9%[14] 估值水平 - 当前股价对应2024-2026年P/E分别为30倍、16倍、10倍[10] - 当前股价对应2024-2026年P/B分别为1.8倍、1.7倍、1.5倍[14]