公司资本运作 - 全资子公司亳州路德通过增资扩股将注册资本从8000万元增加至11000万元 引入亳州科投基金现金出资2000万元认购新增注册资本2000万元 亳州生命健康基金现金出资1000万元认购新增注册资本1000万元 [1] - 增资完成后亳州路德股权结构变更为路德环境持股72.73% 亳州科投基金持股18.18% 亳州生命健康基金持股9.09% [1] - 两家投资者亳州科投基金与亳州生命健康基金实际控制人均为亳州市财政局 分别专注于生物医药等高新技术领域和生命健康产业投资 [2] 战略发展布局 - 增资扩股旨在深化与安徽古井贡酒及亳州本地酒企的酒糟原料供应合作 保障核心生产资源 [2] - 借助亳州市肉牛产业振兴"三七百"目标 开拓中原地区肉牛养殖市场 提升综合竞争力与市场影响力 [2] - 增资有利于补充亳州路德营运资金 改善资产负债结构 路德环境仍保持控股股东地位 [2] 业务经营状况 - 公司主营业务为无机固废处理及生物饲料系列产品生产销售 其中白酒糟生物发酵饲料业务持续扩张 [1] - 2025年上半年营业收入1.47亿元 同比增长1.08% 归属于上市公司股东的净利润为-1307.38万元 经营承压 [2]

持续督导工作情况 - 国投证券担任路德环境2022年度向特定对象发行股票项目的保荐机构 持续督导期为2023年5月25日至2025年12月31日 [1] - 保荐机构已建立健全并有效执行持续督导工作制度 制定相应工作计划 通过日常沟通、定期回访、现场检查等方式开展持续督导工作 [1] - 2025年上半年路德环境未发生须保荐机构公开发表声明的违法违规情况 公司及其董事、监事、高级管理人员遵守法律法规并履行承诺 [2] 技术和研发风险 - 公司核心技术包括有机糟渣微生物固态发酵、泥浆脱水固结一体化等 已应用于食品饮料加工副产物、无机固废等高含水废弃物的处理和利用领域 [6] - 若不能持续加大技术投入 可能面临核心技术落后、产品升级迭代滞后和创新能力不足的风险 [6] - 市场竞争者可能仿制专利技术或进行专利侵权 对公司生产经营造成重大不利影响 [6] - 技术人才需求增加 核心技术人员流失可能对经营业绩稳定性产生不利影响 [7] 行业与宏观环境风险 - 高含水废弃物处理与利用行业是生态保护和环境治理业下的细分领域 若宏观经济增速趋缓或相关政策发生不利变化 将对公司业绩造成不利影响 [7] - 行业内国企等竞争者加入 导致竞争持续加剧 给公司业务拓展带来不利影响 [7] - 生物饲料业务领域预计将吸引新的市场参与者加入 行业竞争有进一步加剧的风险 [8] - 国内外经济形势复杂多变 宏观经济形势变化可能给公司带来经营压力 [8] 经营风险 - 生物饲料业务产能从5万吨/年上升到47万吨/年 未来2-3年内产能将进一步提升 [8] - 新增产能与市场开拓进度存在不匹配风险 可能导致产能闲置或产品滞销 亦可能无法满足大客户需求 [8] - 主要原材料白酒糟成本占生物饲料业务主营业务成本比例达30%以上 电石渣和粉煤灰占无机固废处理服务业务成本比例保持在10%-30% [9] - 公司积极拓展业务版图 但在新拓展领域技术储备及经营时间相对较短 运营经验有待积累 品牌认知度仍在建立和提升 [9] - 2025年上半年生物饲料业务销售收入占营业收入比例达74.68% 存在收入结构变化风险 [10] 财务风险 - 2025年上半年生物饲料业务毛利率有所下调 无机固废处理服务业务毛利率有所回升 [10] - 未来主营业务综合毛利率存在波动风险 [10] - 应收账款净额为17,330.18万元 若下游客户财务经营状况恶化 可能发生坏账风险 [11] 主要财务指标变动 - 2025年1-6月营业收入14,696.09万元 较上年同期增长1.08% [11] - 归属于上市公司股东的净利润-1,307.38万元 较上年同期下降969.04% [11] - 经营活动产生的现金流量净额1,176.18万元 较上年同期下降47.49% [11] - 基本每股收益-0.1298元/股 较上年同期下降971.14% [11] - 研发投入占营业收入的比例4.95% 较上年同期增加0.38个百分点 [12] 核心竞争力 - 公司是国家级"专精特新"小巨人企业 拥有湖北省"工程研究中心"与"企业技术中心"双平台 [16] - 已形成食品饮料加工副产物资源化再利用和无机固废资源化再利用等完整业务模块 [13] - 以微生物固态发酵技术、合成生物学为底层技术 生产复合功能性生物发酵饲料 [14][15] - 在无机固废处理技术方面形成泥浆脱水固结一体化核心技术体系和碱渣处理及资源化利用技术 [15] - 与多家大型酒企签订长期供货协议 酒糟原料储存仓库合计超过80万吨 获得资源垄断优势 [17] - 产品进入新希望集团、海大集团、现代牧业等多家知名终端客户的采购范围 [18] - 管理团队和核心技术团队稳定 大部分成员从公司创立初期就在公司服务 [19] 研发支出及进展 - 2025年1-6月研发投入727.46万元 占营业收入4.95% 同比增长9.52% [20] - 新申请专利5项 获得授权专利19项 截至报告期末共拥有专利176项 其中发明专利25项 [20] 募集资金使用情况 - 截至2025年6月30日 首次公开发行股票募集资金已使用97.01% [22] - 2022年度向特定对象发行股票募集资金已使用86.67% [24] - 募集资金存放与使用符合相关法律法规规定 不存在违规使用情形 [25] 持股情况 - 截至2025年6月30日 公司控股股东、实际控制人、董事和高级管理人员直接持股比例为27.99% [26][27] - 上述人员直接或间接持有的股份均不存在减持、质押、冻结情形 [28][29]

财务表现 - 公司2025年上半年营业收入为1.47亿元，较上年同期增长1.08% [3] - 归属于上市公司股东的净利润为-1307.38万元，同比下降969.04% [3] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-1429.69万元，同比下降5769.09% [3][5] - 总资产为16.92亿元，较上年度末下降1.92% [3] - 经营活动产生的现金流量净额未披露具体数值 [3] - 加权平均净资产收益率为-1.5793%，较上年同期减少1.75个百分点 [3] 业务运营 - 白酒糟生物发酵饲料业务产量达7.31万吨，同比增长53.28% [5] - 白酒糟生物发酵饲料销量达7.25万吨，同比增长42.68% [5] - 该业务实现销售收入1.10亿元，同比小幅增长 [5] - 无机固废处理服务业务实现销售收入2861.01万元 [5] - 生物发酵饲料7-8月销量预计超过3.5万吨，下半年销量预计进一步提升 [5] 成本与费用 - 管理费用较上年同期上升18.42%，主要由于新工厂新增管理人员及固定资产折旧摊销增加 [5] - 研发费用较上年同期上升9.52%，因公司持续加大在研项目投入 [5] - 财务费用较上年同期上升153.16%，主要由于新工厂固定资产贷款利息费用化 [5] - 生物发酵饲料业务综合毛利率较上年同期下降 [5] 新厂运营 - 亳州路德、遵义路德、永乐路德三个新厂在产能爬坡阶段造成亏损合计超过1400万元 [5] - 预计随着新客户开发和销量提升，新厂业绩将明显改善 [5] 资产与股东 - 截至报告期末股东总数为4144户 [6] - 第一大股东季光明持股比例为27.70%，持股2789.77万股 [6] - 前十大股东中无股份质押、标记或冻结情况 [6] 行业环境 - 国内大宗饲料原料价格低位运行 [5] - 主要配合饲料、浓缩饲料、添加剂预混合饲料产品出厂价格同比下降 [5] - 无机固废处理服务业务出现付款延迟，应收账款回收期延长 [5]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [5][9] 报告的核心观点 - 随着酒糟发酵饲料业务持续扩产，公司调整销售策略并加强产品迭代升级，未来饲料产销有望保持较快增长，同时探索战投模式引入国资减轻资金压力；连云港碱渣治理项目若顺利运营，预计将贡献主要无机固废处理业务增量收益 [9] - 预计公司2025 - 2027年实现营收4.23/6.11/8.29亿元，分别同比增长52%/44%/36%；实现归母净利润0.1/0.42/0.81亿元，分别同比增长118%/316%/94%；对应PE估值分别为160/39/20X [9] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2023 - 2027年，公司营业收入分别为3.51/2.78/4.23/6.11/8.29亿元，增长率分别为2.6%/-20.9%/52.5%/44.3%/35.8% [1] - 归母净利润分别为0.27/-0.57/0.1/0.42/0.81亿元，增长率分别为4.0%/-309.7%/117.8%/316.2%/93.9% [1] - ROE分别为3.1%/-7.7%/1.3%/5.0%/8.9%；EPS分别为0.27/-0.56/0.1/0.42/0.81元；P/E分别为59.8/-28.5/160.5/38.6/19.9倍；P/B分别为1.8/1.9/1.9/1.8/1.7倍 [1] 事件 - 6月6日，公司发布《2024年年度报告的信息披露监管问询函回复的核查意见》，持续督导机构认为公司已补充说明各白酒糟生物发酵饲料项目相关情况，且固定资产投资等与业务规模增速不匹配的说明具有合理性 [1] 酒糟业务毛利率 - 2024年白酒糟生物发酵饲料业务毛利率为22.04%（yoy - 7.76pct），原因包括下游景气度下行致销售单价下滑、2024年耗用高价酒糟、新产能投入使折旧摊销和运费增加 [2] - 展望2025年，随着产能爬坡、新收购低价原料投入使用，酒糟业务毛利率有望回升 [2] 产能与客户 - 2025年产能预计47万吨，其中30万吨新建产能处于爬坡阶段，新建工厂产品认证周期通常为半年左右 [3] - 2024年公司新开拓新希望猪产业线、大象农牧等头部客户，德康农牧等在试验和批量试用中，有望2025年带来新增销量 [3] 财务报表和主要财务比率 - 资产负债表方面，2023 - 2027E年公司流动资产、非流动资产、资产总计等有相应变化，负债合计也呈上升趋势 [10] - 利润表方面，营业收入、营业成本、各项费用等指标在不同年份有不同表现，归属母公司净利润波动较大 [10] - 现金流量表方面，经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流在各年份有不同数值 [10] - 主要财务比率方面，成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标在不同年份呈现不同变化趋势 [10]

关于经营业绩 - 白酒糟生物发酵饲料业务2024年销量11.26万吨，同比增长20.74%，但销售收入仅增长10.19%，销售单价同比下降8.74%至1,925.97元/吨，单位成本上升1.36%至1,501.58元/吨，毛利率下滑7.76个百分点至22.04% [2] - 单价下降主要受下游养殖业调整影响：养猪业产能优化导致猪饲料回调，禽蛋消费不振拖累蛋禽饲料，反刍动物饲料因牛羊肉价格弱势同比下降，叠加豆粕、玉米等大宗原料价格持续下跌 [2] - 成本上升主因：1) 单位制造费用增长8.84%，其中运费因华北区域销售占比上升增加24.68%，折旧摊销因新生产基地投产增加18.48%；2) 单位直接人工增长7.11%因新厂生产效率待提升；3) 原料采购价下降传导滞后，2024年耗用酒糟多为2023年高价库存 [3][4] 行业竞争格局 - 公司产品粗蛋白含量22%显著高于竞品（东方新新14%、四川润格17%、湖北高生18%），能值2,720 cal/g也优于行业，定价区间1,900-2,300元/吨高于竞品200-900元/吨 [5] - 主要替代品豆粕价格从2023年峰值4,973元/吨跌至2024年末2,900元/吨（跌幅41.69%），玉米从2,900元/吨跌至2,064元/吨（跌幅28.83%），压制公司产品定价能力 [5] 下游需求变化 - 2024年全国饲料总产量下降2.15%，其中猪饲料降3.9%，水产饲料降3.51%，反刍饲料因养殖亏损大幅下降13.29%，仅禽类饲料微增1.6% [7][8] - 水产饲料受消费萎缩和养殖成本高企冲击，反刍饲料因肉牛羊存栏下滑和饲草价格波动面临深度调整 [8][9] 无机固废处理业务 - 该业务收入同比暴跌71.52%至4,119万元，毛利率转负至-2.9%，其中河湖淤泥处理收入下滑88.41%且毛利率-8.55%，工程泥浆处理收入降56.48%且毛利率-0.98% [15][17] - 亏损原因：1) 主动放弃回款周期长的项目；2) 云南个旧、黄石春湖项目因业主方案变更停工产生固定成本；3) 工程泥浆业务受建筑业萎缩冲击 [17][18] - 应收账款管理改善：2024年回款1.05亿元，期末余额2.6亿元较期初降19%，主要客户为国企/事业单位，信用风险可控 [22][26] 销售模式分析 - 经销模式收入占比从2023年72.73%提升至2024年78.45%，毛利率30.84%高于直销模式29.34%，主要因经销商承担部分仓储物流成本 [33] - 前五大直销客户销售额1.25亿元（占直销收入58%），前五大经销客户销售额5,777万元（占经销收入32%），均无关联交易及压货迹象 [33]

白酒糟生物发酵饲料业务 - 2024年销量11.26万吨，同比增长20.74%，销售收入21,684.67万元，同比增长10.19% [1] - 销售单价同比下降8.74%至1,925.97元/吨，单位成本上升1.36%至1,501.58元/吨，毛利率下降7.76个百分点至22.04% [1] - 单价下降主要受养殖业调整和大宗饲料原料价格下跌影响，其中豆粕价格较2023年峰值下跌41.69%，玉米价格下跌28.83% [5][6] - 成本上升主要因2023年存储的高价酒糟原料滞后影响，单位制造费用增长8.84%，其中运费增长24.68%，折旧摊销增长18.48% [1][2] - 产品技术指标优于竞品，粗蛋白含量22%显著高于竞品14-18%，价格区间1,900-2,300元/吨也高于竞品1,200-1,800元/吨 [4][5] 无机固废处理服务业务 - 2024年收入4,119.20万元，同比下降71.52%，毛利率-2.90%，其中河湖淤泥处理业务收入下滑88.41%，毛利率-8.55% [16][17] - 业绩下滑主要因主动放弃回款周期长的项目，存量项目如云南个旧、黄石春湖因方案变更停工产生固定成本 [17][18] - 工程泥浆处理业务受建筑业低迷影响，收入下降43.11%，毛利率-0.98% [16][17] - 应收账款回款改善，2024年回款10,537.91万元，期末余额26,047.12万元，客户主要为国企和事业单位 [22][23] - 设备资产未减值，42台套主机设备分布在多个项目，人员部分转至白酒糟业务 [26][27] 销售模式与客户结构 - 经销模式收入占比从2023年72.73%提升至2024年78.27%，毛利率27.61%高于直销模式22.04% [32][33] - 前五大直销客户销售额12,545.92万元，回款率94.55%；前五大经销客户销售额5,776.70万元，回款率103.96% [32][33] - 不存在经销商压货或依赖，直销客户主要为大型养殖集团，经销客户为区域性饲料企业 [33]