报告公司投资评级 - 买入（维持）[4] 报告的核心观点 - 2024年公司因资产减值业绩承压，但盈利能力恢复可期，预计2025 - 2027年归母净利润分别为13.3亿元、15.0亿元、16.7亿元，增速分别为107.1%、12.5%、11.7%，当前股价对应PE分别为10X、9X、8X，维持“买入”评级 [4][8] 报告各部分总结 基本数据 - 2025年4月8日收盘价24.62元，年内最高/低价42.13/23.68元，总市值137.0263亿元，流通市值135.263亿元，总股本5.5657亿股，资产负债率56.36%，每股净资产31.75元 [2] 业绩情况 - 2024年公司实现收入743.8亿元（同比 - 1.5%），归母净利润6.4亿元（同比 - 59.8%），单Q4收入179.1亿元（同比 - 5.2%），归母净亏损4.2亿元（同比下滑203.3%） [4] 业务拆分 分销板块 - 2024年收入529.8亿元（同比 + 2.0%），净利润9.2亿元（同比 - 12.7%），子公司国控广州及国控广西收入分别为413亿元及78.3亿元（同比 + 2.5%及1.6%），净利润分别为6.4亿元及1.6亿元（同比 - 15.5%及 - 3.3%），利润下滑因应收账款回款延迟致资金成本增加及2023年土地处置利得基数高 [8] 零售板块 - 2024年收入223.6亿元（同比 - 8.4%），净亏损11.0亿元（同比 - 309.5%），利润下滑受行业政策变化、竞争加剧影响，计提资产减值准备对归母净利润造成6.3亿元负面影响，国大药房关闭1270余家直营门店，年底共9569家门店（同比下滑9%），其中直营7770家（同比下滑8.9%），加盟1799家（同比下滑9.5%） [8] 财务状况 - 2024年毛利率11.1%（同比 - 0.9pct），销售/管理/财务费用率分别为7.2%/1.4%/0.3%（同比 + 0.2/持平/+ 0.1 pct），流动比率、速动比率、现金比率分别为1.52/1.18/0.29（同比提升0.03/0.05/0.05） [8] 盈利预测与估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|75,477|74,378|78,538|83,409|88,867| |同比增长率（%）|2.77%|-1.46%|5.59%|6.20%|6.54%| |归母净利润（百万元）|1,599|642|1,331|1,497|1,673| |同比增长率（%）|7.57%|-59.83%|107.14%|12.48%|11.74%| |每股收益（元/股）|2.87|1.15|2.39|2.69|3.01| |ROE（%）|9.18%|3.64%|7.12%|7.54%|7.91%| |市盈率（P/E）|8.57|21.33|10.30|9.15|8.19|[7]

文章核心观点 - 国药一致2024年营收、净利双降，净利创近11年新低，主要受零售板块影响，且门店数量减少，行业竞争激烈，连锁药店进入闭店潮和低利润时代 [1] 业绩情况 - 2024年实现营业收入743.78亿元，同比下降1.46%；归属净利润6.42亿元，同比下降59.83%；扣非后净利润5.81亿元，同比下降62.08% [3] - 分销板块实现营业收入529.84亿元，同比增长1.98%；净利润9.22亿元，同比下降12.74%，因应收账款回款延迟致资金成本增加 [3] - 零售板块出现亏损，国大药房营业收入223.57亿元，同比下降8.41%；归母净利润 -10.72亿元，同比下降388.83% [4] - 经营活动产生的现金流量净额32.71亿元，同比增长11.38%；基本每股收益和稀释每股收益均为1.15元/股，同比下降59.93%；加权平均净资产收益率3.67%，下降5.89个百分点 [2] - 2024年末总资产475.56亿元，同比下降0.03%；归属于上市公司股东的净资产176.70亿元，同比增长1.46% [2] 减值准备 - 计提商誉及无形资产减值准备致净利下滑，对商誉及收购对价分摊形成的无形资产计提减值准备9.7亿元，减少归属净利润5.61亿元 [5] - 计提商誉减值准备8.88亿元，因医改政策、行业竞争和电商分流致资产组销售额及利润下滑 [5] - 计提无形资产（品牌使用权）减值准备0.4亿元，因医改政策等致门店收入下降 [6] - 计提无形资产（销售网络）减值准备0.42亿元，因政策推进致销售收入与利润下滑 [6] - 对其他资产计提减值准备1.24亿元，减少归属净利润0.65亿元 [6] 门店情况 - 2023年末国大药房门店总数10516家，2024年末降至9569家，战略性关闭1270余家直营门店 [7] - 公司战略从“规模增长”调整为“高质量发展”，成立亏损治理小组 [7] - 2月董事会同意对两家子公司破产清算立项，决定清算注销一家子公司 [7] 行业情况 - 全国零售药店规模超70万家，已超市场饱和度，2024年二季度起关店增多，开店速度趋缓 [8] - 行业竞争激烈，包括连锁药店间及与线上电商的竞争，利润普降或加速行业整合 [8] 未来规划 - 零售板块2025年致力于改善业绩，聚焦深耕优势区域，提升单店经营质量 [8] - 拓展与上游工业合作，降低采购成本，优化商品结构，提升自有品牌和统采占比 [8] - 推动数字化转型，优化流程效率，采取降本举措 [8] 分红情况 - 2024年度拟以总股本5.57亿股为基数，每10股派发现金股利3.66元（含税），预计分配现金股利2.04亿元 [4]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和归母净利润下降，主要因资产减值损失；看好2025年公司业绩反转，维持买入评级 [2][6] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现营业收入743.78亿元，同比降1.46%；归母净利润6.42亿元，同比降59.83%；扣非归母净利润5.81亿元，同比降62.08%；2024Q4单季度计提9.84亿元资产减值损失 [2] 商业分销板块 - 2024年分销板块收入529.84亿元，同比增1.98%；净利润9.22亿元，同比降12.74%；利润下滑与资金成本上升及2023年基数有关 [3] - 2024年两广传统业务销售增速放缓，因区域竞争激烈和公司调控销售 [3] - 2024年创新药分销占比提升，SPD服务费收入同比增20.2%；3家子公司获国家高新技术企业资质，解决方案落地52家医院 [3] 零售板块 - 2024年零售板块收入223.57亿元，同比降8.41%；净利润-11.04亿元，同比降309.53%；归母净利润-10.72亿元，同比降388.83%；亏损主因资产减值准备 [3] - 2024年国大药房战略转向高质量发展，成立亏损治理小组，关闭1270余家直营门店 [3] - 2024年自有品牌销售额突破10亿元，同比增46%，毛利额同比增44%；创新业务销售18.9亿，完成电商平台资质认证和相关备案许可 [3][4] 其他财务指标 - 公司对联营企业投资收益3.70亿元，同比升17.20%；2024年经营活动现金流量净额32.71亿元，同比增11.38%；营业收现比率1.08，同比增0.04 [6] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为756.55亿、772.29亿、794.39亿元，同比增速约2%、2%、3%；归母净利润分别为13.33亿、14.46亿、15.67亿元，同比分别增长约108%、8%、8%，对应PE分别为10倍、9倍、9倍 [6]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和归母净利润下降，主要因资产减值损失；看好2025年公司业绩反转，维持“买入”投资评级 [2][6] 相关目录总结 公司2024年年报业绩情况 - 2024年公司实现营业收入743.78亿元，同比降1.46%；归母净利润6.42亿元，同比降59.83%；扣非归母净利润5.81亿元，同比降62.08% [2] - 2024Q4单季度营收179.12亿元，同比降5.18%；归母净利润 - 4.23亿元，去年同期为4.1亿元；扣非归母净利润 - 4.43亿元，去年同期为3.9亿元；单季度计提9.84亿元资产减值损失 [2] 商业分销板块情况 - 2024年分销板块营收529.84亿元，同比增1.98%；净利润9.22亿元，同比降12.74%；利润下滑与资金成本上升及2023年基数有关 [3] - 2024年传统业务在两广销售增速放缓，因大型企业并购、公司优化客户结构等因素 [3] - 2024年持续提升创新药分销占比，推进区域一体化协同运行机制，SPD服务费收入同比增20.2%；3家子公司获“国家高新技术企业”资质，解决方案落地52家医院 [3] 零售板块情况 - 2024年零售板块营收223.57亿元，同比降8.41%；净利润 - 11.04亿元，同比降309.53%；归母净利润 - 10.72亿元，同比降388.83%；亏损主因计提资产减值准备 [3] - 2024年国大药房战略调整为“高质量发展”，成立亏损治理小组，退出并关闭1270余家直营门店 [3] - 2024年自有品牌销售额突破10亿元，同比增46%，毛利额同比增44%；创新业务销售18.9亿，完成电商平台资质认证，取得相关备案许可 [3][4] 联营企业投资收益与经营现金流情况 - 2024年公司对联营企业累计投资收益3.70亿元，同比升17.20%，其中多家企业有贡献 [6] - 2024年公司经营活动现金流量净额32.71亿元，同比增11.38%；营业收现比率1.08，同比增0.04 [6] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为756.55亿元、772.29亿元、794.39亿元，同比增速约2%、2%、3% [6] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为13.33亿元、14.46亿元、15.67亿元，同比分别增长约108%、8%、8%，对应PE分别为10倍、9倍、9倍 [6] 重要财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|75,477|74,378|75,655|77,229|79,439| |增长率YoY %|2.8%|-1.5%|1.7%|2.1%|2.9%| |归属母公司净利润 (百万元)|1,599|642|1,333|1,446|1,567| |增长率YoY%|7.6%|-59.8%|107.5%|8.4%|8.4%| |毛利率%|12.0%|11.1%|11.4%|11.4%|11.6%| |净资产收益率ROE%|9.2%|3.6%|7.2%|7.4%|7.6%| |EPS(摊薄)(元)|2.87|1.15|2.40|2.60|2.81| |市盈率P/E(倍)|8.57|21.33|10.28|9.48|8.75| |市净率P/B(倍)|0.79|0.78|0.74|0.70|0.66|[5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价28.63元 [1][5][7] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩增速承压，主因DRG、门诊统筹等政策以及应收账款回款延迟等影响，以及计提减值准备较多；看好后续政策影响消退，以及公司高质量发展的战略调整效果体现后业绩增速改善 [1] - 根据2024年业绩情况，下调批发及零售业务收入增速及毛利率预期，预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为14.1/14.4/14.6亿元，同比+120%/+2%/+2% [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年收入/归母净利润/扣非归母净利润743.78/6.42/5.81亿元，同比 -1.5%/-59.8%/-62.1%；4Q24收入/归母净利润/扣非归母净利润179.12/-4.23/-4.43亿元，同比-5.2%/-203.3%/-213.6% [1] 业务板块 - 分销业务：2024年收入529.84亿元(+2.0%yoy)，净利润9.22亿元(-12.7%yoy)，利润增速承压因应收账款回款延迟、资金成本增加，以及2023年同期有地皮处置利得基数较高；重要子公司国控广州收入同比+2.5%，净利润同比-15.6%，国控广西收入同比+1.6%，净利润同比-3.3% [2] - 零售业务：2024年国大药房收入/归母净利润223.57/-10.72亿元(-8.4%/-388.8%yoy)，净利率-4.94%(-7.10pct yoy)，因行业政策变化、市场竞争加剧等计提资产减值准备较多；截至2024年末门店总数9569家（直营7770家，加盟1799家），2024年战略从“规模增长”调整为“高质量发展”，关闭超1270家直营门店 [3] 财务指标 - 2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为7.21%/1.44%/0.03%/0.32%，同比+0.15/-0.02/+0.00/+0.05pct；毛利率为11.09%，同比-0.90pct，主因医改政策、行业竞争和医药电商等影响部分产品毛利率下行；对联营企业累计投资收益3.70亿元，同比增长17.2% [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入 (人民币百万)|75,477|74,378|76,912|79,525|82,220| |+/-%|2.77|(1.46)|3.41|3.40|3.39| |归属母公司净利润 (人民币百万)|1,599|642.49|1,414|1,438|1,460| |+/-%|7.57|(59.83)|120.05|1.68|1.58| |EPS (人民币，最新摊薄)|2.87|1.15|2.54|2.58|2.62| |ROE (%)|9.34|1.14|7.24|7.06|6.89| |PE (倍)|8.37|20.82|9.46|9.31|9.16| |PB (倍)|0.77|0.76|0.71|0.67|0.64| |EV EBITDA (倍)|5.54|4.30|5.33|4.82|4.30| [6] 可比公司分部估值 |对应业务|平均P/E（2025E）| | --- | --- | |医药零售|14x| |医药批发|9x| |投资收益（工业）|15x| [12]

文章核心观点 - 国药一致2024年年报显示营收和利润下降，主要受零售板块业绩下滑、分销板块资金成本增加等因素影响，公司采取多种措施适应市场变化并推动业务发展 [1][2][3] 公司整体业绩 - 2024年营收743.78亿元，同比下降1.46%；营业利润5.73亿元，同比下降76.76%；利润总额5.75亿元，同比下降76.73%；归属净利润6.42亿元，同比下降59.83% [1] - 对联营企业累计投资收益3.70亿元，同比上升17.20% [3] - 经营活动产生的现金流量净额32.71亿元，同比增长11.38%；营业收现比率1.08，同比增加0.04 [3] 分销板块业绩 - 实现营业收入529.84亿元，同比增长1.98%；营业利润12.00亿元，同比下降12.51%；净利润9.22亿元，同比下降12.74% [1] - 受行业政策和市场环境影响，应收账款回款延迟，资金占用规模上升，资金成本增加；2023年有政府征收地皮处置利得，本期无此事项，导致利润下降 [1] - 品种结构不断优化，推动创新药占比提升，国控广州引进创新厂家12个，新增创新药117个，独家品种20个；国控广西创新药增幅19%，进合药品增幅8%，进合创新品类份额占比提升2个百分点 [3] 零售板块业绩 - 实现营业收入223.57亿元，同比下降8.41%；营业利润 - 10.67亿元，同比下降249.62%；净利润 - 11.04亿元，同比下降309.53%；归母净利润 - 10.72亿元，同比下降388.83% [2] - 对商誉及收购对价分摊形成的无形资产计提资产减值准备9.70亿元，减少报告期内归属于上市公司股东净利润5.61亿元，相关资产组受行业政策变化、市场竞争加剧等影响，经营业绩较预期差距大 [1][2] 零售业务发展举措 - 截至2024年底，两广地区有零售诊疗门店162家（含双通道定点药店107家），报告期内新开门店35家 [4] - 国控广州19个地市的85家双通道定点药店药品销售同比增长55%；国控广西零售诊疗业务同比增长33%，拓展流量渠道，完善支付体系 [4] - 关注头部连锁，提升商采合作份额和零售直销专业化服务能力；提升200家中小连锁合作份额，推进零售营销项目合作 [4] - 战略方向从“规模增长”调整为“高质量发展”，成立亏损治理小组，2024年战略性退出并关闭1270余家直营门店 [4] - 将自有商品列为提升毛利核心，2024年自有品牌累计销售额突破10亿元，同比增长46%，毛利额同比增长44% [5] - 深化“全渠道、多业态”战略布局，构建商品结构动态优化模型，实现线上业务稳步增长 [5] - 2024年创新业务销售达成18.9亿，其中O2O 12.1亿、B2C 2.3亿、自营0.9亿、商保3.6亿 [5] - 完成国药健康商城第三方电商平台资质认证，取得互联网医疗器械及药品经营相关备案许可，建立线上标准化运营流程，构建“直播 + 短视频”立体营销矩阵 [5] 零售业务特色服务 - 积极承接电子处方外流，实现处方信息实时共享和追溯 [6] - 致力于慢病管理，提供个性化、连续性健康服务，建立慢病管理体系和健康档案，检测并分析患者健康数据 [6] - 通过线上课程和线下教育提高患者疾病认识和自我管理能力，通过回访机制提升患者满意度 [7] 行业竞争情况 - 大型医药商业企业加快在广东地区并购步伐，医药商业区域竞争日趋激烈 [3] - 为优化客户结构，控制应收风险，广西区域主动调控长账龄低效客户销售，导致传统业务在两广销售增速放缓 [3]

公司2024年度分配预案 - 4月7日国药一致发布2024年度分配预案，拟10派3.66元（含税），预计派现金额合计2.04亿元，派现额占净利润比例为31.71%，是公司上市以来累计第23次派现 [2] 公司上市以来分配方案 - 2000 - 2024年期间，公司多次进行派现和转增股本，如2024.12.31拟10派3.66元（含税），派现金额2.04亿元，股息率1.18%；2023.12.31是10派6.8元（含税），派现金额3.78亿元，股息率1.75%等 [1] - 1993 - 1996年期间，公司也有送股、转增股本和派现等分配方案，如1996.12.31是10派1.18元（含税），派现金额0.19亿元，股息率1.37% [3] 公司2024年年报业绩 - 公司2024年报实现营业收入743.78亿元，同比下降1.46%，实现净利润6.42亿元，同比下降59.83%，基本每股收益为1.15元 [3] 公司资金面情况 - 该股当日主力资金净流出740.04万元，近5日主力资金净流出2259.97万元 [3] - 该股最新融资余额为2.19亿元，近5日减少977.11万元，降幅为4.26% [3] 2024年度医药生物行业分红情况 - 申万行业统计显示，医药生物行业80家公司公布2024年度分配方案，派现金额最多的是药明康德，为76.92亿元，其次是云南白药、恒瑞医药，分别为21.14亿元、12.75亿元 [4] - 详细列出了各公司每10股送转、派现情况，派现金额、派现占净利润比例和股息率等，如药明康德每10股派现13.3169元，派现金额769182.17万元，派现占净利润比例81.39%，股息率2.72%；国药一致每10股派现3.66元，派现金额20370.28万元，派现占净利润比例31.71%，股息率1.18% [4][5]

文章核心观点 2024年国药一致营收微降、净利润大幅下滑，研发投入缩减，面临多种内外部风险，未来需控制成本、加大研发创新力度以应对挑战实现可持续发展 [1][2][19] 业绩概览 - 2024年公司实现营业收入743.78亿元，较2023年下降1.46%；归属于上市公司股东的净利润为6.42亿元，降幅高达59.83%，盈利能力遭遇较大挑战 [2] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为5.81亿元，同比下降62.08%，核心业务盈利能力减弱 [3] - 基本每股收益为1.15元/股，相较于2023年下降了59.93%，对投资者回报产生较大影响 [4] 费用分析 - 2024年销售费用为53.60亿元，同比增长0.65%，在营收和净利润下滑背景下需分析其合理性 [5] - 管理费用为10.74亿元，较2023年下降2.88%，在管理成本控制上取得一定成效 [6] - 财务费用为2.39亿元，相比2023年增长17.06%，可能与融资结构、借款利率等因素有关，对利润产生负面影响 [7] - 研发费用为2455.37万元，同比下降8.45%，可能影响公司未来创新能力和市场竞争力 [8] 研发情况 - 研发人员数量由2023年的126人减少至117人，占比从0.32%微升至0.34%，人员数量减少或影响研发项目推进 [9] - 研发投入金额下降且人员减少，需关注公司研发项目布局和进展，确保不影响关键项目推进和新产品推出 [11] 现金流分析 - 经营活动产生的现金流量净额为32.71亿元，较2023年增长11.38%，核心经营业务现金创造能力增强 [12] - 投资活动产生的现金流量净额为 -1.51亿元，同比变动 -11.26%，投资现金流出大于流入，需关注投资回报率和未来收益 [13] - 筹资活动产生的现金流量净额为 -18.31亿元，同比增长23.94%，现金流大幅减少可能与调整融资策略、偿还债务等有关 [14] 风险解读 - 医药分销行业受带量采购等政策影响，面临中选品种毛利下降等问题；医药零售行业面临医保改革等严格监管及药品零售价下降等风险 [15] - 医药分销行业上下游资金占用增加等；医药零售行业市场竞争加剧，医保政策影响经营效益，现金回笼不及预期 [16] - 医药分销行业科技创新不足；医药零售行业在互联网医药领域竞争激烈，合规成本增加，对手争夺市场份额 [17] - 截至2024年12月31日，公司商誉账面价值为18.59亿元，相关资产组经营未达预期可能面临商誉减值风险 [18] 管理层报酬情况 - 董事长吴壹建报告期内从公司获得税前报酬总额为0元，从关联方获取报酬；总经理李进雄从公司获得税前报酬总额为57.86万元，报酬确定与公司经营等因素相关 [19]

内部控制 - 公司董事会负责建立健全和评价内部控制有效性[6] - 注册会计师对财务报告内控有效性发表意见并披露非财务报告内控重大缺陷[7] - 2024年12月31日公司在重大方面保持有效财务报告内部控制[9] 审计机构 - 天健会计师事务所执业证书编号为33000001，1998年设立、2011年变更[13] 审计人员 - 邓华明1984年6月13日出生，是天健注册会计师[15] - 曾祥胜1993年6月1日出生，是天健注册会计师[16]

业绩总结 - 国药集团一致药业本期营业收入为743.7849438957亿元，上年同期为754.7748462031亿元[30] - 本期净利润为23.700352649亿元，上年同期为195.84871007亿元[30] - 另一公司本期营业收入为43.6489419927亿元，上年同期为43.3487517184亿元[32] - 本期净利润为10.1662847149亿元，上年同期为8.7684084688亿元[32] 财务数据 - 期末流动资产合计375.76亿元，上年年末为363.70亿元[23] - 期末流动负债合计248.02亿元，上年年末为243.38亿元[23] - 期末应收账款为193.77亿元，上年年末为181.60亿元[23] - 期末存货为74.06亿元，上年年末为79.89亿元[23] - 2024年12月31日货币资金期末合计7408539662.57元，期初合计6502347869.02元[151] - 应收账款账面余额合计期末数为196.8453134463亿美元，期初数为183.8341152748亿美元[155] - 存货期末账面余额7,436,854,439.41元，账面价值7,406,159,009.11元；期初账面余额8,010,165,142.54元，账面价值7,989,000,704.85元[169] - 长期股权投资期末账面余额2,947,365,057.17元，账面价值2,944,833,760.49元；期初账面余额2,747,382,113.48元，账面价值2,746,985,475.16元[173] - 投资性房地产账面原值期末数为17377.04万元，期初数为23294.38万元[184] - 固定资产账面原值期末数为220399.92万元，期初数为203549.45万元[186] - 医药零售业务期末商誉账面余额合计29.7335449901亿美元，账面价值18.5883731313亿美元[198] 未来展望 - 无明确相关内容 新产品和新技术研发 - 无明确相关内容 市场扩张和并购 - 2016年公司出售三家制药公司各51%股权，重大资产重组后持有各49%股权[175] 其他新策略 - 公司拟出资2亿元认购产业基金（一期基金）份额，截至2024年12月31日，共计缴付出资额1.4亿元[182] - 公司拟出资6000万元认购产业基金（二期基金）份额，截至2024年12月31日，共计缴付出资额4200万元[183]