独立董事评估 - 公司董事会对2025年度三位独立董事独立性进行评估[1] - 三位独立董事任职期间无额外职务，与公司及主要股东无利害关系[1] - 公司独立董事符合独立性要求[1]

募资情况 - 公司向特定投资者发行177,385,277股A股，发行价每股10.46元，募集配套资金总额1,855,449,997.42元，扣除费用后实际募资净额1,841,629,453.98元[1] - 2023 - 2025年公司向特定对象发行募集资金直接投入项目金额分别为86,556,002.38元、404,218,233.61元、434,969,800.69元，累计投入925,744,036.68元[3][4] - 2023年10月13日，扣除费用后募集资金余额1,842,394,507.62元汇入公司募集资金账户[2] 项目进展 - 2024年5月30日同意增加公司作为“北斗 + 5G”通导融合研发产业化项目实施主体[11] - 2025年6月10日同意对募投项目部分投入金额、内部投资结构调整及部分项目延期，“北斗 + 5G”项目募集资金拟投入从63,617.95万元调至51,617.95万元，天枢项目从55,545.00万元调至67,545.00万元[12] - “北斗+5G”项目截至期末投入进度55.35%[28] - 无人信息产业基地项目截至期末投入进度41.33%[28] - “天枢”项目截至期末投入进度51.87%[28] - 向特定对象发行募集资金投向累计投入进度50.27%[28] 资金使用与管理 - 截至2025年12月31日，公司从募集资金专户累计置换至自有资金账户金额为341,643,710.26元[13] - 截至2025年12月31日，公司募集资金账户存款余额979,049,121.89元，其中定期与结构性存款860,000,000.00元[8] - 2025年未发生用闲置募集资金暂时补充流动资金事项[14] - 公司可使用不超12亿元闲置募集资金进行现金管理，有效期12个月[15] - 截至2025年12月31日，闲置募集资金现金管理未到期余额8.6亿元[15] - 截至2025年12月31日，向特定对象发行未使用募集资金9.79亿元[18] - 募集资金总额18.42亿元，本年度投入4.35亿元[28] - 累计变更用途募集资金1.2亿元，占比6.52%[28]

财务数据关键指标变化：收入与利润 - 2025年营业收入为43.88亿元，同比下降10.81%[16] - 归属于上市公司股东的净利润为-7.86亿元，同比大幅下降1,579.92%[16] - 归属于上市公司股东的扣非净利润为-8.56亿元，同比下降1,072.66%[16] - 基本每股收益为-0.32元/股，同比下降1,700.00%[16] - 加权平均净资产收益率为-6.53%，同比下降6.95个百分点[16] - 公司报告期内经审计利润总额、净利润、扣非后净利润三者孰低为负值[16] - 第一季度营业收入为10.40亿元，第二季度为11.90亿元，第三季度为9.28亿元，第四季度为12.30亿元[20] - 归属于上市公司股东的净利润在第一季度为4558.88万元，第二季度转为亏损4307.50万元，第三季度亏损扩大至1.78亿元，第四季度亏损大幅增至6.11亿元[20] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润在第一季度为2396.85万元，第二季度转为亏损6030.48万元，第三季度亏损1.91亿元，第四季度亏损6.28亿元[20] - 2025年营业收入为43.88亿元，同比下降10.81%[70] - 公司全年实现营业收入43.88亿元[56] 财务数据关键指标变化：成本与费用 - 公司财务费用为1711.64万元，同比大幅增长416.11%，主要原因是本期融资增加导致利息增加[80] - 公司研发费用为9.28亿元，同比小幅下降1.80%[80] - 无线通信业务营业成本中材料费为6.40亿元，占其成本比重85.82%，同比下降24.48%；北斗导航业务材料费为2.33亿元，占其成本比重84.98%，同比增长36.52%[75] 财务数据关键指标变化：现金流 - 经营活动产生的现金流量净额为-6.45亿元，较上年同期改善14.70%[16] - 经营活动产生的现金流量净额在第一、二、三季度均为负值，分别为-3.92亿元、-1.40亿元和-2.35亿元，第四季度转为正流入1.23亿元[20] - 经营活动产生的现金流量净额为-6.45亿元，同比改善14.70%；投资活动现金流量净额为-11.66亿元，同比恶化32.23%[84] - 现金及现金等价物净增加额为-8.90亿元，同比大幅下降572.31%[84] 各条业务线表现 - 分产品收入中，无线通信业务收入10.99亿元，同比下降30.49%，占营收比重25.07%[70] - 分产品收入中，北斗导航业务收入5.15亿元，同比增长13.78%，占营收比重11.74%[70] - 分产品收入中，数智生态业务收入23.35亿元，同比下降1.44%，占营收比重53.21%[70] - 公司营业收入按产品划分：无线通信收入10.99亿元，同比下降30.49%；北斗导航收入5.15亿元，同比增长13.78%；航空航天收入3.58亿元，同比下降16.38%；数智生态收入23.35亿元，同比下降1.44%[71] - 无线通信产品销售量同比下降30.49%至10.99亿元，生产量同比下降39.01%至9.88亿元，库存量同比下降36.02%至1.99亿元[72] - 北斗导航产品销售量同比增长13.78%至5.15亿元，生产量同比微增0.23%至4.45亿元，库存量同比下降33.33%至1.40亿元[72] - 无线通信业务销售及生产同比下降较大，主要受行业客户调整及周期性波动影响[73] - 航空航天领域，新一代“14吨全电运动平台”通过中国民航局D级鉴定[59] 各地区表现 - 分行业收入中，工业收入18.29亿元，同比下降15.61%，占营收比重41.68%[70] - 分行业收入中，服务业收入25.59亿元，同比下降7.02%，占营收比重58.32%[70] - 国外市场收入从2024年的628.01万元降至2025年的0元，同比下降100%[70] - 公司营业收入按行业划分：工业收入18.29亿元，毛利率35.34%，同比下降15.61%；服务业收入25.59亿元，毛利率15.44%，同比下降7.02%[71] 管理层讨论和指引：公司战略与布局 - 公司目前四大核心产业覆盖“无线通信、北斗导航、航空航天、数智生态”[50] - 公司前瞻布局卫星互联网、低空经济、机器人与具身智能、6G等领域[50] - 公司发展战略聚焦国家新质生产力（空天信息、低空经济、芯片、机器人等）和军队新质战斗力的提升[104] - 2026年公司经营主题为“主动变革 赢得竞争 奋力开创‘十五五’高质量发展新局面”，确保“十五五”开好局[105] - 公司计划在2026年加快布局国际市场，并坚定做强做优做大民用市场，重点培育空天产业[105] - 公司将以“全集团、全链路、全参与”为目标，依托“新模式、新平台、大模型”进行数字化转型，提升运营效率[106] - 公司业务布局涉及北斗三号、卫星互联网、低空经济、6G、空天地海潜一体化通信等新质生产力领域[103] 管理层讨论和指引：研发与创新 - 公司全年研发投入9.28亿元，占营业收入比例达21.15%[56] - 近年来研发投入占营业收入的比例平均达15%以上[49] - 研发投入金额为9.28亿元，占营业收入比例为21.15%，较去年下降1.96%但占比提升1.90个百分点[84] - 研发人员数量为2,555人，同比减少7.56%；研发人员占比为32.45%，同比下降0.91个百分点[83] - 研发人员中博士学历50人，同比增加13.64%；硕士学历752人，同比增加1.76%[83] 管理层讨论和指引：风险与挑战 - 行业竞争加剧，对企业的技术积累、产品质量、成本与交付提出了更高要求[107] - 人工智能、大数据、芯片等行业急速发展引发激烈的人才抢夺，公司探讨高层次人才长期激励政策[108] 其他重要内容：市场地位与核心竞争力 - 公司是国内拥有全系列天通卫星终端及芯片的主流厂家，并深度参与国家卫星互联网重大工程项目[26] - 公司是特殊机构市场北斗三号芯片型号最多、品类最齐全的单位，并着力推进“北斗+5G”技术融合[27] - 公司是国际、国产大飞机制造商、发动机制造厂家的主流供应商之一，也是国内为数不多同时获得波音、空客、意航授权的二级供应商之一[34] 其他重要内容：行业趋势与机遇 - 我国卫星导航与位置服务产业总体产值已达到5,758亿元，北斗系统服务覆盖全球200多个国家和地区[42] - 预计未来20年将有9,736架飞机交付中国市场，到2044年中国客机机队将达10,175架，占全球20.2%[43] - 2025年我国数字经济增加值有望达49万亿元，占GDP比重约35%[45] - 2025年度中国航天发射计划达50次，并提交了新增20.3万颗卫星的频率与轨道资源申请[46] - 2024年中国与“一带一路”国家共开通航线756条，连接55个国家[43] - 370MHz应急指挥无线通信专网作为国家关键基础设施正加速铺开[41] - 北斗三号短报文商用试验获批，北斗短信业务将全面铺开[42] - “天启星座”一期全球组网完成，卫星物联网商用试验开启[46] - 低空经济被列为“十五五”期间着力打造的新兴支柱产业之一[48] - 国家2026年重点推进“六张网”及“人工智能+”等关键领域建设，初步估算全年投资规模将突破7万亿元[102] - “十五五”规划纲要明确提出加快新一代信息技术、新能源、航空航天等战略性新兴产业发展，并布局量子科技、脑机接口等未来产业[101][102] 其他重要内容：公司治理与股东回报 - 2025年利润分配预案为每10股派发现金红利0.6元（含税）[5] - 自2010年上市以来累计现金分红超35亿元，平均分红率高达54%[55] - 2025年公司回购股份19,503,864股，成交总金额为250,791,164.24元[55] - 公司连续14年荣获深交所信息披露A级考评[53] - 公司荣登中国新经济企业TOP500榜第265位[53] - 公司获评“2025年度软件和信息技术服务竞争力百强企业”[53] - 公司已制定并通过了《市值管理制度》[111] - 公司治理实际状况与法律法规及证监会规定无重大差异[121] - 公司不再设置监事会及监事岗位，其职责由董事会审计委员会承接[116] - 公司资产完整独立，拥有与主营业务相关的土地、厂房、设备及知识产权所有权或使用权[123] - 公司人员独立，高级管理人员未在控股股东处担任除董事、监事外的职务或领取薪酬[124] - 公司财务独立，设有独立财务及审计部门、核算体系及银行账户[125] - 公司机构独立，各机构独立行使职权，无外部干预[127] - 公司业务独立，拥有独立完整的研发、生产、采购及销售系统[128] - 公司与控股股东在资产、人员、财务、机构、业务等方面完全分开[122] - 公司控股股东不存在非经营性占用公司资金或要求公司提供担保的情形[118] - 公司指定董事会秘书及证券部负责信息披露，确保信息真实、准确、完整、及时、公平[121] - 公司2025年度利润分配方案为每10股派发现金股利0.6元（含税）[162] - 本次现金分红总额为147,739,805.04元，占利润分配总额的100%[162] - 现金分红以享有利润分配权的股本2,462,330,084股为基数，剩余未分配利润1,636,070,405.78元结转下一年度[165] - 公司报告期内可分配利润为1,783,810,210.82元[162] 其他重要内容：客户与供应商集中度 - 前五名客户合计销售额为21.56亿元，占年度销售总额比例49.14%，其中最大客户中国移动通信集团有限公司销售额为13.31亿元，占比30.34%[77] - 前五名供应商合计采购金额为3.33亿元，占年度采购总额比例16.91%，其中最大供应商江西共能科技发展有限公司采购额为1.33亿元，占比6.75%[78] 其他重要内容：重大项目与投资 - 中标中国移动通信工程施工服务项目，框架合同金额合计12.16亿元[60] - 子公司天腾产业拟增资扩股8亿元引入战略投资者[62] - 报告期总投资额为61.5991亿元，较上年同期增长6.27%[91] - 报告期内重大股权投资总额为3335.24万元，包括对陕西无人装备科技（2475.24万元，持股12.45%）、广州市金其利信息科技（280万元，持股5.30%）和广州海格防务技术（580万元，持股58.00%）的投资[93] - 报告期内重大非股权投资累计投入19.1666亿元，其中天枢研发中心大楼累计投入9.2659亿元，海格天腾信息产业基地累计投入9.8455亿元[94] - 公司与关联方联合投资建设西安产业基地，总投资额预计不低于12亿元，其中公司总投资额为1.2亿元[192] - 2025年1月，公司与关联方联合竞得西安产业基地国有建设用地使用权，总价为4,100万元[192] 其他重要内容：资产与负债状况 - 2025年末总资产为212.65亿元，较上年末增长3.58%[16] - 2025年末归属于上市公司股东的净资产为114.17亿元，较上年末下降9.43%[16] - 货币资金为38.59亿元，占总资产比例18.15%，较年初下降4.97个百分点[86] - 短期借款为30.31亿元，占总资产比例14.25%，较年初大幅增加7.10个百分点[86] - 固定资产为25.85亿元，占总资产比例12.16%，较年初增加4.89个百分点，主要因天枢研发大楼等结转[86] - 应收账款为53.91亿元，占总资产比例25.35%，较年初下降1.25个百分点[86] - 合同资产为16.34亿元，占总资产比例7.68%，较年初增加1.15个百分点[86] - 交易性金融资产期初数为4.5417亿元，本期购买金额为53.5578亿元，期末数为8.6846亿元[88] - 其他权益工具投资期初数为2.0204亿元，本期购买2475.24万元，出售2500万元，期末数为2.0179亿元[88] - 投资性房地产期初数为20.2543亿元，公允价值变动损失935.07万元，期末数为20.1608亿元[88] - 受限资产总额为14.4071亿元，包括货币资金5710.39万元、应收票据5297.51万元、固定资产2.0876亿元、在建工程9.8455亿元及无形资产1.3733亿元[90] 其他重要内容：非经常性损益 - 2025年度非经常性损益项目合计为6918.68万元，其中计入当期损益的政府补助为7134.85万元[22][23] - 2025年度非经常性损益项目中，持有金融资产产生的公允价值变动及处置损益为2459.86万元[22] - 2025年度非经常性损益项目中，采用公允价值计量的投资性房地产公允价值变动产生损失935.07万元[22] 其他重要内容：内部控制与审计 - 内部控制评价范围覆盖公司合并财务报表资产总额和营业收入的100%[169] - 财务报告内部控制缺陷认定定量标准：错报金额超过合并会计报表资产总额1%为重大缺陷，0.5%至1%之间为重要缺陷，低于0.5%为一般缺陷[169] - 非财务报告内部控制缺陷认定定量标准：财产损失金额超过合并会计报表资产总额1%为重大缺陷，0.5%至1%之间为重要缺陷，低于0.5%为一般缺陷[169] - 报告期内财务报告和非财务报告的重大缺陷及重要缺陷数量均为0个[169] - 会计师事务所对公司2025年12月31日的财务报告内部控制出具标准无保留意见[170] - 公司2025年度财务审计费用为130万元[180] - 公司2025年度内部控制审计费用为22万元[180] 其他重要内容：关联交易 - 与关联方金维集电的日常采购交易金额为191.93万元，占同类交易金额的0.14%[184] - 与关联方广电计量的日常采购交易金额为44.45万元，占同类交易金额的0.03%[184] - 与关联方广电运通的日常采购交易金额为195.45万元，占同类交易金额的0.14%[184] - 与关联方广州信投的工程服务采购交易金额为3,348.12万元，占同类交易金额的1.62%[184] - 与关联方广电计量的劳务（计量、试验）交易金额为995.34万元，占同类交易金额的25.37%[184] - 与关联方广电运通的技术服务采购交易金额为66.47万元，占同类交易金额的0.13%[184] - 与关联方数科产投的日常采购交易金额为167.39万元，占同类交易金额的0.12%[184] - 与关联方广哈通信的日常采购交易金额为72.21万元，占同类交易金额的0.05%[184] - 预计向关联方广电城市支付物业服务的关联交易金额为1,161.41万元，占同类交易金额的比例为43.08%[185] - 预计向关联方广州信投销售商品/提供劳务的关联交易金额为4,972.28万元，占同类交易金额的比例为1.13%[185] - 预计向关联方金维集电销售商品/提供劳务的关联交易金额为1,817.47万元，占同类交易金额的比例为0.41%[185] - 预计向关联方广电运通销售商品/提供劳务的关联交易金额为201.31万元，占同类交易金额的比例为0.05%[185] - 预计向关联方数科产业园支付技术服务的关联交易金额为67.61万元，占同类交易金额的比例为0.13%[185] - 预计向关联方数金院支付技术服务的关联交易金额为23.58万元，占同类交易金额的比例为0.05%[185] - 预计向关联方广哈通信销售商品/提供劳务的关联交易金额为37.22万元，占同类交易金额的比例为0.01%[185] - 预计向关联方华信泰销售商品/提供劳务的关联交易金额为36.35万元，占同类交易金额的比例为0.01%[185] - 预计向关联方低空公司销售商品/提供劳务的关联交易金额为323.45万元，占同类交易金额的比例为0.07%[185] - 预计向关联方广电城市承租车位的关联交易金额为3.66万元，占同类交易金额的比例为0.18%[185] - 2025年度预计向同一最终母公司承租房屋，关联交易金额为8.00万元，占同类交易金额的0.39%，获批额度为10万元[186] - 2025年度预计向同一最终母公司出租房屋，关联交易金额为272.86万元，占同类交易金额的2.77%，获批额度为350万元[186] - 2025年度预计向联营企业华信泰出租

报告投资评级 - 行业投资评级为 **看好**，并维持该评级 [12] 报告核心观点 - 报告核心观点围绕AI与算力主线展开，认为光通信行业正迎来指数级增长，技术路径快速迭代，同时国内云厂商因AI需求爆发和供应链成本上涨而密集调价 [2][10] 板块行情表现 - **近期表现**：2026年第11周，通信板块上涨 **1.96%**，在长江一级行业中排名 **第1位** [2][5] - **年初至今表现**：2026年年初以来，通信板块上涨 **6.8%**，在长江一级行业中排名 **第7位** [2][5] - **个股表现**：通信板块内市值在80亿元以上的公司中，本周涨幅前三分别为源杰科技（**+26.8%**）、新易盛（**+21.1%**）、中际旭创（**+12.9%**）；跌幅前三分别为烽火通信（**-15.5%**）、科士达（**-14.9%**）、南京熊猫（**-13.9%**） [5] GTC 2026：推理架构与光互连新机遇 - **订单预期**：英伟达预计2027年Blackwell与Rubin平台订单达 **1万亿美元**，较此前2026年 **5000亿美元** 的预期实现翻倍 [6] - **客户结构**：英伟达AI平台订单中，**60%** 营收来自超大规模云厂商，剩余 **40%** 覆盖区域云、工业与企业级市场 [6] - **新概念与硬件**：黄仁勋提出“Token工厂”概念，强调AI数据中心的能效价值 [6]。英伟达发布Groq 3 LPU芯片与Groq 3 LPX推理机柜，整柜算力达 **315 PFLOPS**，支持256颗LPU级联 [6] - **“五机柜”方案**：英伟达展示了由40个机柜组成的“五机柜”AI工厂方案，包含16架Vera Rubin NVL72计算机柜、10架Groq-3 LPX推理机柜等 [6] - **行业影响**：Scale-out连接架构多元化，从“GPU-交换机-GPU”扩展至多设备互联，单GPU带宽提升，**Scale-out光互联迎来显著增量** [6] OFC 2026：光通信行业增长与技术路径 - **市场空间预测**： - Lumentum (LITE) 预测，AI光通信总目标市场（TAM）将从2025年的 **180亿美元** 增至2030年的 **超900亿美元**，年复合增长率（CAGR）约 **40%** [7] - Coherent 测算，2030年光通信服务可及市场（SAM）将超 **700亿美元**，其中传统业务超 **500亿美元**，四大新引擎带来超 **200亿美元** 增量 [7] - **关键组件需求**： - Lumentum 预计2026-2030年AI数据中心对磷化铟（InP）芯片的需求CAGR高达 **85%** [7] - 外部调制激光器（EML）产能预计在2026年底较2025年增加 **50%+** [7] - Coherent计划在2026年底将InP晶圆产能翻倍，2027年底再翻倍 [7] - **技术路径进展**： - **CPO/NPO**：Coherent预计2030年CPO/NPO的SAM将超 **150亿美元** [7]。Lumentum预计2026年底实现Scale-out CPO单季 **1亿美元** 营收，2027年上半年交付数亿美元订单 [7] - **OCS**：Lumentum预计光电路交换机（OCS）数量在2025-2028年CAGR超 **150%** [7]。Coherent预计2030年OCS的SAM达 **40亿美元** [7] - **产品发布**：行业步入单通道400G时代前夕，中际旭创、新易盛首发单通道400G 1.6T光模块，并推出6.4T NPO、12.8T液冷XPO及大端口OCS配套产品 [8] 国内云厂商AI服务价格动态 - **腾讯云**：大幅上调混元大模型价格，多款第三方大模型结束免费公测 [9] - **阿里云**：算力卡产品涨价 **5%-34%**，文件存储CPFS涨价 **30%** [9] - **百度智能云**：AI算力产品服务涨价 **5%-30%**，并行文件存储等涨价 **30%** [9] - **京东云**：全系核心产品不涨价，多款产品优惠平均降幅超 **16%**、最高达 **40%** [9] 投资建议 - 报告坚定看好AI与算力主线，并推荐了多个细分领域的公司 [10]： - **运营商**：推荐中国移动、中国电信、中国联通 - **光模块**：推荐中际旭创、新易盛、天孚通信、仕佳光子，关注太辰光、源杰科技 - **液冷**：推荐英维克 - **光纤光缆**：推荐烽火通信、亨通光电、中天科技，关注长飞光纤 - **国产算力**：推荐润泽科技、光环新网、奥飞数据、华丰科技、光迅科技、中兴通讯、紫光股份 - **AI应用**：推荐博实结、和而泰、拓邦股份、移远通信、美格智能、广和通 - **卫星应用**：推荐华测导航、海格通信、灿勤科技

债券发行 - 公司拟注册发行不超30亿元中期票据[1] - 交易商协会同意30亿元中期票据注册，额度2年有效[2] - 完成发行2026年度第一期中期票据，总额20亿[2] - 债券期限3年，起息日2026.03.18，兑付日2029.03.18[2] - 发行利率1.88%，发行价（百元面值）100[2] 承销信息 - 簿记管理人和主承销商为中信银行[3] - 联席主承销商为工行、招行[3] - 发行文件详见中国货币网和上海清算所网公告[3]

核心观点 - 报告认为，“十五五”规划将推动国防军工行业在无人化、智能化及新兴生产力领域加速发展，行业投资应聚焦于“S型曲线”的周期演化、扩张与全新周期三大主线[2][13][15] --- 一、 政策与行业趋势 - “十五五”规划强调提高国防和军队现代化质量效益，核心方向包括：推进新域新质作战力量规模化、实战化、体系化发展；加快无人智能作战力量及反制能力建设；加强传统作战力量升级改造；推进军费预算管理改革和军事采购制度改进，走高效益、低成本、可持续发展路子[13] - “十五五”规划强调巩固提高一体化国家战略体系和能力，核心方向包括：加快新兴领域战略能力建设；推动新质生产力同新质战斗力高效融合、双向拉动；建设先进国防科技工业体系；推进军民标准通用化[13] - 规划明确将培育壮大新兴产业和未来产业，具体领域包括：推进低空经济健康有序发展；推进国产大飞机规模化系列化发展；提升星箭产品规模化生产和商业航天发射能力，加快低轨卫星互联网组网；前瞻布局量子科技、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能等未来产业[14] --- 二、 投资主线与优选标的 - **主线一：“S型曲线”的周期演化（“反内卷，两端走”）** - 聚焦供应链改革、维修上量以及无人化、智能化趋势[15] - 关注公司：航发动力、航发控制、中航沈飞、中航西飞、中航成飞、航天电子、佳驰科技、华秦科技、七一二、海格通信、中兵红箭、北方导航[15] - **主线二：“S型曲线”的周期扩张（出海和民用化）** - 聚焦军贸、两机（航空发动机、燃气轮机）出海、大飞机、低空经济[15] - 关注公司：国睿科技、中国动力、航亚科技、中航机载、中航高科、光威复材、洪都航空、中航重机、图南股份、航宇科技、航材股份、航天南湖、航发科技、派克新材、隆达股份、钢研高纳、昊华科技、润贝航科等[15] - **主线三：“S型曲线”的全新周期（新兴产业）** - 聚焦商业航天、人工智能、可控核聚变、量子计算、深海科技[15] - 关注公司：睿创微纳、菲利华、民士达、复旦微电、紫光国微、成都华微、中科星图、长盈通、中航光电、国博电子、铂力特、华曙高科、航天电器、鸿远电子、中国海防、新雷能、陕西华达、臻镭科技、火炬电子等[15] --- 三、 重点公司分析摘要 - **睿创微纳**：多光谱感知芯片及AI智能算法研发龙头，在红外、微波、激光多维感知领域拥有核心技术，其微波射频等新产品正从研发投入期步入放量兑现期，业绩有望迎来快速成长期[16][17] - **紫光国微**：特种集成电路龙头，赛道空间广阔，受益于信息化程度提升、国产化加速及平台化布局的规模优势，其AI相关产品已在特种SoPC平台、图像AI智能芯片等领域取得进展[18] - **菲利华**：航空航天、半导体用石英材料龙头，是全球少数具有石英玻璃纤维批量生产能力的企业之一，半导体领域获核心设备商认证，其石英电子布业务有望贡献双重增长弹性[21] - **国睿科技**：背靠中电科十四所，雷达业务为核心，同时围绕低空安全保障（气象、监视）和装备制造布局，2025年预计关联方销售达30.01亿元[22] - **航发动力**：国内航空发动机主导供应商，持续受益高端航空装备批产需求，中长期存在民航市场国产替代及全球维修市场机遇[23] - **中航沈飞**：国内歼击机等航空主机龙头，受益装备列装与升级，净利率在主机厂中表现突出，并已实施股权激励，维修业务与供应链改革值得期待[31] - **中科星图**：背靠空天院，深耕数字地球，在低空经济领域提供基础设施综合服务，并布局特种领域数字地球，对标美国Palantir[32][33] - **中国动力**：重组后船海业务占比提升至45%，将核心受益于船舶周期修复及发动机技术变革（如双燃料发动机），维修业务具备轻资产、高毛利特征[30] - **民士达/泰和新材**：芳纶纸全球市占率第二，是商业航天战略材料核心供应商，受益于海外电网升级、数据中心建设及全球民航新机与维修周期[36] --- 四、 市场行情与估值 - **市场表现**：截至报告当周收盘，中证军工指数周涨幅为-6.89%，跑输上证指数(-0.70%)、深证成指(0.76%)和创业板指(2.51%)；2026年初至当周累计涨幅为3.38%[39][40] - **板块估值**：截至当周五，申万国防军工板块PE(TTM)约为90.65倍，高于2014年至今均值(83.85倍)；PB(LF)为3.98倍，高于2014年至今均值(3.29倍)[49] - **细分板块估值**：航天板块PE(TTM)约595.39倍，航空板块约87.23倍，地面兵装板块约141.92倍，整体处于近年中上水平[53][54] --- 五、 机构持仓分析 - **整体持仓**：2025年第四季度末，主动型基金对国防板块的重仓持仓市值为465.36亿元，占其股票重仓总市值的2.37%，环比第三季度减少0.16个百分点，超配0.68个百分点[59] - **重仓基金数**：当季重仓基金数前五位为菲利华(143只)、睿创微纳(115只)、中航沈飞(79只)、航发动力(50只)、中国船舶(47只)；环比增加最多的是菲利华(+86只)，减少最多的是中航沈飞(-55只)[62] - **重仓市值**：当季重仓市值前五位为睿创微纳(64.39亿元)、菲利华(44.61亿元)、中航沈飞(27.89亿元)、航发动力(20.46亿元)、航天电子(18.72亿元)；环比增加最多的是菲利华(+22.53亿元)，减少最多的是中航沈飞(-24.75亿元)[69]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出对国防军工行业的整体投资评级，但提出了具体的投资建议和重点关注方向 [5][33] 报告核心观点 * 报告核心观点是，展望“十五五”时期，A股军工投资应重点关注新质战斗力装备和军民融合方向，并遵循“大空间、高壁垒、高业绩弹性”的选股逻辑 [2][30][33] * 宏观层面，国防政策、地缘政治环境、国内军费三重驱动产业向上趋势 [30][31] * 中观层面，行业将呈现传统装备稳增长、新质战斗力装备高增长的结构性特征，军贸和军民融合将打开军工企业成长天花板 [2][30][32] * 微观层面，应关注企业所处赛道的空间和景气度、壁垒/市占率、高景气赛道业务占比、单个装备使用量、上游原材料成本波动、企业治理结构等因素 [2][30][33][34] 历史行情复盘总结 * **2020-2025年A股军工行情复盘**：2020-2021年是基本面驱动的戴维斯双击行情，受益于装备放量和部分环节价值通胀 [14][16]；2022-2024年受中期调整、产品降价等因素影响，板块整体下行 [14][16]；2025年因订单复苏预期、地缘政治打开军贸空间及商业航天等新质战斗力发展，迎来新一轮行情 [14][17] * **A股大涨标的特征**：1）市场空间大且处于1-100放量阶段的赛道，如2020-2021年的军机、导弹、航发，2025年的军贸、商业航天、军工AI [1][23]；2）具备通胀逻辑（如2020-2021年的军工电子）或产业链链主（如2020-2021年的航发动力）的环节，利润弹性或估值提升空间更大 [1][23] * **2022-2025年美股军工涨幅靠前标的启示**：1）在全球地缘冲突常态化、军费增长背景下，市场愿意为未来确定性现金流提前定价，推动估值上涨 [1][25]；2）对符合未来战争模式、成长空间大的新兴领域（如军工AI、无人装备、商业航天）赋予成长溢价 [1][25] 重点赛道与投资建议总结 * **航空新装备**：行业整体或保持稳增长，重点关注新型号放量带来的机会，特别是新型号开始使用或使用量大幅提升的环节，如隐身材料、碳纤维复材、陶瓷基复材、部分信息化产品 [2][37][39] * **导弹**：作为消耗性装备，未来3年有望在低基数基础上实现高弹性增长 [41] * **无人装备**：是智能化战争时代的主战力量，“十五五”有望在国内政策与产业落地双重驱动下迎来高速增长 [44][53] * **军贸**：是打开国内军工企业成长天花板的重要抓手，中国装备在实战中验证性能后，有望重塑全球军贸格局，市占率具备10倍级别提升潜力 [57][62] * **国产大飞机/商发**：产业具备万亿市场空间，未来20年全球和中国预计新交付客机价值分别为6.93万亿美元和1.48万亿美元 [71][72][74][75]；C919目前在手订单金额接近万亿元 [84][85]；投资机会依次为机体结构制造、远期国产替代（发动机、机载设备、复合材料等）、小而美细分赛道 [88][89][93][94][96] * **燃气轮机**：AI数据中心用电需求（预计2030年达945太瓦时，2024-2030年CAGR为14.7%）带来高景气度，其对供电集中性、高负荷及稳定性的要求使得燃气轮机优势凸显 [97] * **商业航天**：中美共振的超级赛道，建议重点关注具备通胀逻辑（单个装备价值量不断提升）的细分环节，如火箭端的3D打印，卫星端的T/R组件、特种芯片、激光通信，以及太空算力 [9] * **装备信息化**：是AI大时代装备发展的必然趋势，报告详细列举了芯片、被动元器件/连接器、电源模块、通信/对抗、激光通信、AI/软件等各环节的重点公司 [9] 产业链环节关注重点 * **产业链链主**：基本面最确定受益于赛道高景气度，估值提升空间更大 [2] * **通胀逻辑环节**：虽然产品价格存在下降趋势，但由于升级换代、自主可控等因素导致单个装备使用量大幅提升，从而实现价值增长，包括碳纤维复材、陶瓷基复材、隐身材料、3D打印、装备信息化等 [2][34]

核心观点 - 2026年中国国防支出预算为19095.61亿元人民币，同比增长7%，增速较2025年的7.2%小幅下调[13] - 航空航天产业首次被政府工作报告明确列为新兴支柱产业，与集成电路、生物医药、低空经济并列[13] - 六大新兴产业（包括航空航天等）相关产值在2025年已接近6万亿元，预计到2030年有望再翻一番或更多，扩大到十万亿以上[13] - 行业投资策略遵循“S型曲线”理论，围绕周期演化、周期扩张和全新周期三个维度优选标的[15] 行业政策与宏观趋势 - 2026年政府工作报告提出打造新兴支柱产业，并培育发展未来能源、量子科技、具身智能、脑机接口、6G等未来产业[13] - “十五五”规划纲要草案提出开展C919高原型等系列化机型、C909衍生型、新能源飞机研制应用，加快C929飞机技术攻关和长江-1000A发动机验证应用[14] - 国家高度重视太空数据中心建设，已将其纳入航天强国战略布局，有建议将其上升为国家战略[14] - 美国七大科技巨头签署自主供电承诺，其AI产业扩张可能受电力基础设施瓶颈阻碍[14] 细分领域景气度 - **大飞机**：C919系列化、C929攻关及发动机验证应用持续推进[14] - **商业航天**：太空数据中心建设成为战略重点[14] - **两机（航空发动机与燃气轮机）**：技术验证与产业化进程加快[14] - **低空经济**：被列为新兴支柱产业，相关基础设施建设与服务受到关注[13][31] - **AI与数据中心**：需求激增带来对供电、散热等基础设施的挑战与机遇，电源PCB市场因AI芯片功耗提升而呈现强通胀、高增速特征[14][19][20] 投资策略与优选标的 报告提出基于“S型曲线”的三个投资方向： 1. **周期演化（反内卷，两端走）**：聚焦供应链改革、维修上量、无人化和智能化[15] - 关注：航发动力、航发控制、中航沈飞、中航西飞、航天电子、佳驰科技、华秦科技等[15] 2. **周期扩张（出海和民用化）**：聚焦军贸、两机出海、大飞机、低空经济[15] - 关注：国睿科技、中国动力、航亚科技、中航机载、中航高科、光威复材、中航重机等[15] 3. **全新周期（新兴产业）**：聚焦商业航天、AI、可控核聚变、量子计算、深海科技[15] - 关注：睿创微纳、菲利华、民士达、紫光国微、中科星图、中航光电、铂力特等[15] 重点公司分析摘要 - **睿创微纳**：多光谱感知芯片及AI算法龙头，在红外、微波、激光多维感知领域布局，新产品有望放量[16][17] - **紫光国微**：特种集成电路平台型龙头，受益信息化提升与国产化替代，在AI相关芯片、智能安全芯片等领域有布局[18] - **中富电路**：电源PCB正向高密度、集成化发展，受益于AI芯片功耗提升，市场空间有望快速增长[19][20] - **菲利华**：航空航天及半导体用石英材料龙头，石英玻璃纤维业务受益装备现代化，石英电子布业务具备弹性[21] - **国睿科技**：背靠中电科十四所，雷达业务为核心，同时布局低空经济安全保障和装备制造[22] - **航发动力/控制、中航西飞/沈飞、中航重机**：作为航空全球配套核心标的，持续受益于装备列装、维修市场及潜在的民航市场机遇[23][24][25][30] - **光威复材**：碳纤维核心供应商，产品覆盖航空、航天、精确制导及风电等多条高景气管线[26] - **中国动力**：船舶动力核心平台，受益民船行业复苏周期、双燃料发动机技术变革及维修市场[27][29] - **中科星图**：数字地球与空天信息龙头，布局低空经济基础设施服务，并拓展特种领域应用[31] - **海格通信**：无线通信、北斗导航全产业链布局，拓展“北斗+5G”、卫星互联网及无人系统[33] - **长盈通**：专注光纤陀螺惯性导航，开拓相变材料新增长曲线，并拓展光通信领域[34] - **民士达/泰和新材**：芳纶纸全球主要供应商，受益商业航天、电网升级、数据中心及民航市场需求[35] 市场行情与估值 - **本周行情**：截至报告周收盘，中证军工指数周涨幅为-1.89%，2026年初至本周五累计涨幅为11.02%，跑赢主要大盘指数[38][39] - **板块估值**：截至本周五，申万国防军工板块PE（TTM）约为99.97X，PB（LF）为4.27X，均高于2021年初以来的均值[49] - **细分板块估值**：航天、航空、地装板块的PE（TTM）均处于2014年至今区间均值之上[53] 机构持仓分析 - **整体持仓**：2025年第四季度末，主动型基金国防板块重仓持仓市值占比为2.37%，环比减少0.16个百分点，超配0.68%[61] - **重仓基金数**：持仓基金数前五为菲利华（143只）、睿创微纳（115只）、中航沈飞（79只）、航发动力（50只）、中国船舶（47只）[64] - **重仓市值**：持仓市值前五为睿创微纳（64.39亿元）、菲利华（44.61亿元）、中航沈飞（27.89亿元）、航发动力（20.46亿元）、航天电子（18.72亿元）[71] - **持仓变动**：菲利华、睿创微纳在基金数与持仓市值上均获显著增持；中航沈飞、紫光国微、中航光电等遭减持[64][71]

行业与公司 * 行业：航空航天、卫星互联网、商业航天[1][2] * 公司：国机精工、超捷股份、高华科技、臻镭科技、信科移动、烽火通信、上海瀚讯、复旦微电、南京熊猫、铖昌科技、通宇通讯、灿勤科技、航天环宇、国博电子、航天智装、乾照光电、天银机电、智明达、佳缘科技、震有科技、海格通信、信维通信、盟升电子、西测测试、思科瑞[2] 核心观点与论据 * **政策地位显著提升**：政府工作报告首次将航空航天列为新兴“支柱产业”，并首次单独列出“加快发展卫星互联网”，明确了其在“十五五”期间的重点方向[1] * **产业发展迎来提速**：政策强化科技自立自强与新型举国体制优势，并对关键领域科技企业实施上市融资、并购重组的“绿色通道”机制，为产业发展提供强力支持[1] * **商业航天发射加速**：产业存在密集催化，例如上半年可回收火箭等进展[2] * **投资应聚焦核心标的**：建议关注商业航天产业链各环节的核心公司，报告列出了涵盖火箭发射、基带路由、相控阵及射频、卫星平台、信息编码、地面站、卫星终端、卫星测试等八大环节的标的清单[2] 其他重要内容 * **报告提及的其他新兴支柱产业**：除航空航天外，政府工作报告提及的新兴支柱产业还包括集成电路、生物医药、低空经济[1]

行业核心驱动力 - 低轨星座建设进入高峰期，微小卫星批量发射需求激增，推动卫星制造、发射及配套环节爆发式增长 [2][11][46][56] - 手机直连卫星需求爆发，卫星通信运营与数据服务成为核心增长极 [1][12][44] - 空天地一体化网络建设推进，政策对卫星互联网提供战略支持 [1][14][44][45] - 商业航天从试验阶段转向规模化运营，产业进入爆发期 [2][46] 卫星运营与通信 - 中国卫通是卫星通信运营国家队，手握稀缺轨位与频谱资源，深度绑定国家星网工程，承接卫星互联网、应急通信等核心订单 [1][44] - 中兴通讯深度布局卫星互联网地面核心网与终端设备，推出适配低轨卫星的核心网解决方案，深度参与国家星网工程建设 [4][48] - 信维通信专注卫星通信相控阵天线与终端天线研发，是地面终端与星载天线的核心供应商 [12][57] - 通宇通讯积极布局卫星通信天线与地面站设备，是商业航天地面系统的重要参与者 [14][58][59] - 中天科技布局卫星通信光缆与地面站配套设备，是地面通信系统的重要参与者 [19][63] 卫星制造与总装 - 中国卫星深耕卫星研制与应用全产业链，覆盖通信、导航、遥感等多领域卫星制造，是卫星制造端的核心力量 [2][46] - 上海沪工聚焦民营卫星总装与微小卫星制造，拥有小卫星柔性生产线，制造周期大幅缩短、成本显著降低，是民营龙头 [11][56] - 航天发展作为航天科工旗下唯一商业航天上市平台，深度布局卫星制造、运营、地面终端全产业链 [6][50] 核心部件与电子系统 - 航天电子聚焦航天测控与星载电子设备，配套率超90%，是商业航天电子系统的核心供应商 [3][47] - 铖昌科技是星载T/R芯片绝对龙头，市占率超70%，在手订单充足，覆盖未来2-3年营收 [9][53] - 天银机电专注卫星姿控星敏感器，市占率超60%，毛利率超60%，需求刚性极强 [10][54] - 新雷能作为宇航电源龙头，国产替代率超90%，是商业航天电源系统的核心供应商 [11][55] - 中航光电专注高可靠连接器与线缆组件，在航天连接器领域市占率领先 [5][49] 新材料与高端制造 - 光启技术深耕超材料技术，产品应用于航天装备隐身、结构增强等领域 [7][51][52] - 光威复材深耕碳纤维及复合材料，是商业航天复合材料的核心供应商 [32][78] - 中材科技聚焦复合材料与特种纤维，是商业航天复合材料的重要参与者 [33][79] - 大族激光专注激光加工设备与精密制造，是商业航天精密制造的核心供应商 [38][85] - 三角防务专注航空航天精密锻件，是商业航天高端结构件的核心供应商 [28][74] 导航与数据应用 - 北斗星通作为卫星导航龙头，深度布局北斗导航与低轨导航增强领域 [15][60] - 华测导航专注高精度卫星导航定位技术，产品应用于测绘、农机、无人机等领域 [16][61] - 四维图新深耕数字地图与导航服务，积极布局卫星遥感与空天地一体化应用 [17][62] 地面装备与配套 - 国睿科技聚焦雷达与电子系统，是商业航天测控与通信的核心供应商 [27][72] - 中航西飞作为航空航天整机制造龙头，深度参与航天装备结构件与整机制造 [22][67] - 航发控制深耕航空航天发动机控制系统，是商业航天动力控制的核心供应商 [24][69] - 广东宏大积极布局商业航天发射服务与装备配套，是发射领域的重要参与者 [30][76] 电子材料与元器件 - 生益科技作为全球覆铜板龙头，是商业航天电子材料的核心供应商 [21][63][64] - 鹏鼎控股专注PCB与FPC研发制造，是商业航天电子制造的核心供应商 [22][65] - 国瓷材料深耕电子陶瓷与特种材料，是商业航天电子材料的核心供应商 [34][80] - 振华科技深耕军工电子与被动元件，是商业航天电子元器件的核心供应商 [29][75]