会议情况 - 三诺生物第五届董事会第十八次会议于2025年4月28日召开[2] - 应出席董事7人，实际出席7人[2] 报告审议 - 会议审议通过《关于公司2025年第一季度报告的议案》[3] - 该议案表决结果为7票赞成，0票反对，0票弃权[5] 报告披露 - 《2025年第一季度报告》在巨潮资讯网披露[4]

整体财务关键指标变化 - 本报告期营业收入10.42亿元，较上年同期增长2.76%[7] - 归属于上市公司股东的净利润7211.51万元，较上年同期下降10.90%[7] - 经营活动产生的现金流量净额1.97亿元，较上年同期增长723.31%[7] - 本报告期末总资产59.94亿元，较上年度末下降1.70%[7] - 本报告期末归属于上市公司股东的所有者权益34.31亿元，较上年度末增长2.17%[7] - 营业总收入为10.42亿元，较上期的10.14亿元增长2.76%；营业总成本为9.89亿元，较上期的9.21亿元增长7.47%[30] - 营业利润为9308.70万元，较上期的1.09亿元下降14.52%；利润总额为9304.80万元，较上期的1.09亿元下降14.43%[30] - 净利润为8136.11万元，较上期的9162.12万元下降11.20%；归属于母公司所有者的净利润为7211.51万元，较上期的8093.76万元下降10.90%[31] - 其他综合收益的税后净额为 - 724.34万元，较上期的 - 3487.07万元有所上升；综合收益总额为7411.77万元，较上期的5675.04万元增长30.60%[31] - 基本每股收益为0.1302元，较上期的0.1457元下降10.64%；稀释每股收益为0.1302元，较上期的0.1457元下降10.64%[31] - 经营活动现金流入小计为12.21亿元，较上期的10.01亿元增长22.00%；经营活动现金流出小计为10.24亿元，较上期的10.33亿元下降0.82%[32] - 经营活动产生的现金流量净额为1.97亿元，较上期的 - 3161.82万元由负转正[32] - 负债合计为21.44亿元，较上期的23.28亿元有所下降；所有者权益合计为38.50亿元，较上期的37.70亿元有所上升[29] 资产项目关键指标变化 - 交易性金融资产较年初下降100.00%，主要系报告期内母公司结构性存款到期收回所致[11] - 应收款项融资较年初下降53.15%，主要系报告期内银行承兑汇票背书支付供应商货款所致[11] - 货币资金期末余额为979,713,629.33元，期初余额为844,696,443.76元[27] - 应收账款期末余额为529,523,986.29元，期初余额为620,256,105.14元[27] - 流动资产合计期末余额为2,325,701,337.46元，期初余额为2,381,879,275.58元[27] - 非流动资产合计期末余额为3,667,951,241.42元，期初余额为3,715,685,676.80元[28] - 资产总计期末余额为5,993,652,578.88元，期初余额为6,097,564,952.38元[28] 负债项目关键指标变化 - 短期借款期末余额为25,027,141.13元，期初余额为130,076,388.25元[28] - 流动负债合计为14.37亿元，较上期的16.94亿元有所下降；非流动负债合计为7.07亿元，较上期的6.34亿元有所上升[29] 费用与收益关键指标变化 - 财务费用较上期增长543.61%，主要系上年同期子公司Trividia Health Inc.汇兑损益影响所致[12] - 其他收益较上期增长40.15%，主要系报告期内母公司收到的软件退税增加所致[12] - 收到的税费返还较上期增长39.39%，主要系报告期内母公司收到的软件退税款增加所致[13] - 支付的各项税费为82,091,472.56元，较上期增长35.81%[14] 投资与筹资活动现金流量关键指标变化 - 收回投资收到的现金为24,116,726.21元，较上期减少68.88%[14] - 取得投资收益收到的现金为575,874.59元，较上期增长41.80%[14] - 投资活动产生的现金流量净额为44,818,011.39元，较上期增长596.28%[14] - 筹资活动产生的现金流量净额为 - 154,522,224.67元，较上期减少128.41%[14] - 期末现金及现金等价物余额为929,415,113.25元，较上期增长39.86%[15] - 投资活动现金流入小计为3.14亿元，较上期的7790.69万元增长303.25%；购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为4987.34万元，较上期的8693.77万元下降42.63%[32] - 投资活动现金流出小计为2.693460292亿美元，较之前的8693.773352万美元有变化[33] - 投资活动产生的现金流量净额为4481.801139万美元，之前为 - 903.079506万美元[33] - 取得借款收到的现金为9576.413873万美元，之前为2501.6万美元[33] - 偿还债务支付的现金为2.45亿美元，之前为3291.6万美元[33] - 分配股利、利润或偿付利息支付的现金为90.08368万美元，之前为434.625994万美元[33] - 支付其他与筹资活动有关的现金为438.55266万美元，之前为5540.625292万美元[33] - 筹资活动现金流出小计为2.502863634亿美元，之前为9266.851286万美元[33] - 筹资活动产生的现金流量净额为 - 1.5452222467亿美元，之前为 - 6765.251286万美元[33] - 现金及现金等价物净增加额为8795.24059万美元，之前为 - 1.1556427065亿美元[33] - 期末现金及现金等价物余额为9.2941511325亿美元，之前为6.6454445556亿美元[33] 股东相关信息 - 报告期末普通股股东总数为16,418，表决权恢复的优先股股东总数为0[17] - 李少波持股比例为25.29%，持股数量为142,685,648股[17] - 公司回购专用证券账户累计持有公司股份7,420,787股，占期末总股本的1.32%[19] - 限售股期初总数为108,919,658股，本期增加46,950股，期末总数为108,966,608股[21][22] - 公司拟回购资金总额不低于1.5亿元且不超过3亿元，回购价格不超过34元/股，实施期限为12个月，报告期内未实施[23] - 副董事长李心一增持62,600股，增持均价约24.72元/股，增持金额154.78万元，增持股份占总股本比例为0.01%[24] - 增持后李心一直接持有公司股份815,800股，占总股本比例为0.14%，其与李少波合计持股占比25.43%[24]

文章核心观点 公司2024年业绩良好，全球布局进展顺利，CGM业务进展良好，预计未来营收和利润将持续增长，维持“买入”评级 [1][2][3][4] 公司业绩情况 - 2024年公司实现营收44.43亿元，同比增长9.47%；归母净利润3.26亿元，同比增长14.73%；扣非归母净利润2.95亿元，同比增长0.65% [1] - 2024Q4实现营收12.61亿元，同比增长23.22%；归母净利润0.71亿元，同比转正；扣非归母净利润0.63亿元，同比转正 [1] 公司经营效率 - 2024年公司整体毛利率为54.88%，同比提升0.82pp，预计与产品结构优化及成本控制有关 [2] - 销售/管理/研发费用率分别为26.82%/9.13%/8.44%，同比分别+2.15pp/-1.18pp/-0.34pp，销售费用增长主要系线上渠道增长较快及CGM市场投入增加所致 [2] - 销售净利率7.78%，同比提升2.95pp [2] 公司海外市场表现 - 2024年公司海外收入18.65亿元，占比41.98%，非美国地区表现亮眼，收入4.85亿元，同比增长65.51% [2] - PTS持续保持盈利态势，THI逆势实现收入和市场份额双增长 [2] 公司CGM业务进展 - 公司在CGM领域不断升级迭代，第二代CGM产品完成国内注册并取得III类医疗器械注册证 [3] - CGM产品全球化战略稳步推进，在美国完成注册临床并通过FDA510(k)受理审核，进入实质性审查阶段 [3] - 在欧洲，通过MDR认证新增2 - 17岁适用人群，与A.MENARINI DIAGNOSTICS S.r.l.签署协议，将在欧洲超20国独家经销CGM产品 [3] - 截至2024年底，公司CGM产品已在25个国家和地区获批注册证，并在超60个国家上市销售 [3] 公司未来业绩预测 - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为49.38/54.65/60.52亿元，同比增速分别为11.13%/10.67%/10.76% [4] - 预计归母净利润分别为4.35/5.10/6.11亿元，同比增速分别为33.23%/17.41%/19.74% [4] - EPS分别为0.77/0.90/1.08元 [4]

公司经营情况 - 2024年公司实现营业收入444,312.36万元，较上年增长9.47%，海外收入186,513.93万元，占比41.98%；利润总额39,526.12万元，同比增长59.02%，归属于母公司净利润32,629.10万元，同比增长14.73% [2][3] - 以血糖监测产品为核心的慢性病快速检测业务稳健增长，以CGM为基础的第二增长曲线进展良好，美国子公司PTS和Trividia保持盈利，Trividia逆势实现收入和市场份额双增长 [3] CGM产品推广与注册 - 2024年与意大利公司达成7年独家经销合作，配合欧洲部分国家医保准入和推广，进展符合预期，产品已在全球超60个国家和地区上市 [5][6] - 自研“持续葡萄糖监测系统”于2024年12月进入FDA510(k)实质性审查阶段，当前处于发补阶段，注册工作有序推进 [7] 中美关税政策影响及应对 - 2024年美国地区收入138,009.33万元，占营业收入比重31.06%，超95%收入来自美国子公司本土产销，不受“对等关税”政策影响，出口美国产品极少且已豁免关税 [8] - 公司与美国子公司部分原材料采购受影响，但库存充足，关税政策暂不影响日常生产，将采取多元化供应渠道，深化全球生产本地化布局 [9][10] 资产减值情况 - 2024年计提资产减值损失74,396,452.82元，包括存货跌价损失21,208,843.83元（同比下降10.32%）、对北京糖护科技长期股权投资减值3,167.87万元、子公司Trividia无形资产减值791.80万元、固定资产减值1,058.77万元、在建工程减值300.32万元 [11] - 存货跌价准备具有可持续性，其余减值事项初步判断不具持续性，具体需结合子公司未来经营及评估审计确定 [12] 收入增长原因及销售渠道 - 2024年第四季度收入增长因“双11”“双12”电商活动，全年线上渠道销售收入增速略大于线下 [13] 销售费用与研发投入 - 2024年销售费用119,177.46万元，较上年同期增长21.53%，因线上销售和CGM产品市场投入增加 [14] - 2023 - 2024年研发投入分别为3.56亿元、3.75亿元，占比分别为8.78%、8.44%，2025年研发投入取决于CGM产品美国FDA注册进度及新品研发计划 [14] 血糖监测系统产品 - 2024年血糖监测系统产品营业收入332,052.08万元，较上年增长15.58%，毛利率60.18%，较上年增长1.11%，国内收入稳定增长，东南亚等国际市场及美国子公司Trividia收入增长，通过降本增效控制成本 [14] - 其他地区收入较上年增长65.51%，因东南亚、中东、东欧等国家地区销售进展突破 [15] 2025年经营目标 - 2025年以“i成长，高效”为主题，围绕三个支点开展工作，落实专业化、数智化、全球化任务，目标实现营业收入49亿元，存在不确定性 [16] AI技术布局 - 公司探索“生物传感+人工智能+医疗”新模式，实现糖尿病智慧管理闭环，建立运营和智能客服体系，提高慢性病防治质量和效率 [17]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 三诺生物传统业务稳健，2025年开始CGM海外发力可期，维持“买入”评级 [5][7] 市场表现 - 2025年4月21日收盘价21.88元，一年内最高/最低35.46/19.32元，总市值123.4613亿元，流通市值99.6194亿元，总股本5.6427亿股，资产负债率38.18%，每股净资产5.73元 [3] 盈利预测与估值 |项目|2023年|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|4,059|4,443|4,927|5,478|6,102| |同比增长率（%）|44.26%|9.47%|10.89%|11.19%|11.38%| |归母净利润（百万元）|284|326|416|499|625| |同比增长率（%）|-34.00%|14.73%|27.55%|19.98%|25.09%| |每股收益（元/股）|0.50|0.58|0.74|0.88|1.11| |ROE（%）|9.24%|9.72%|11.54%|12.78%|14.59%| |市盈率（P/E）|43.41|37.84|29.67|24.73|19.77|[6] 事件分析 - 2024年实现营业收入44.4亿元，同比+9.5%，归母净利润3.3亿元，同比+14.7%；24Q4单季度实现收入12.6亿元，同比+23.2%，归母净利润0.7亿元，同比+311% [7] - 传统业务稳健，子公司均实现盈利。母公司2024年实现收入27.5亿元，同比+18.4%；心诺健康实现收入11.1亿元，同比+4.1%，净利润0.6亿元，同比扭亏；PTS持续盈利 [7] - 分业务看，2024年血糖监测收入33.2亿元，同比+15.6%；血脂收入2.4亿元，同比-5%；iPOCT收入1.9亿元，同比+9.1%；糖化收入1.8亿元，同比-7.3%；血压计收入1.2亿元，同比+10.6%；母公司血糖监测收入23.4亿元，同比+20.2%；iPOCT收入1.8亿元，同比+6.6% [7] - 2024年整体毛利率为54.9%，同比+1.3pct，血糖监测系统毛利率为60.2%，同比+1.1pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为26.8%、9.1%、8.4%、0.5%，同比+2.7/-1.2/-0.3/-0.8pct，销售费用率提升因线上渠道和CGM市场投入增加 [7] - CGM国内外商业化进程稳步推进，二代CGM国内上市，海外注册范围扩大，新增多国准入，欧洲经销商合作落地，产品新增2 - 17岁适应症，美国进入FDA实质性审查阶段，2025年及以后海外有望发力 [7] 附录：财务预测摘要 资产负债表（百万元） |会计年度|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|845|1,126|1,507|1,956| |应收票据及账款|651|702|750|802| |预付账款|47|54|60|67| |其他应收款|11|13|14|16| |存货|663|714|773|846| |其他流动资产|165|170|190|205| |流动资产总计|2,382|2,779|3,295|3,893| |长期股权投资|15|15|15|15| |固定资产|1,645|1,645|1,707|1,726| |在建工程|211|239|220|230| |无形资产|264|261|273|308| |长期待摊费用|15|13|13|15| |其他非流动资产|1,566|1,560|1,520|1,480| |非流动资产合计|3,716|3,732|3,747|3,774| |资产总计|6,098|6,511|7,042|7,666| |短期借款|130|180|230|280| |应付票据及账款|346|333|367|405| |其他流动负债|1,218|1,266|1,324|1,388| |流动负债合计|1,694|1,779|1,921|2,073| |长期借款|467|517|567|617| |其他非流动负债|167|170|180|190| |非流动负债合计|634|687|747|807| |负债合计|2,328|2,467|2,668|2,880| |股本|564|564|564|564| |资本公积|1,105|1,105|1,105|1,105| |留存收益|1,689|1,938|2,238|2,613| |归属母公司权益|3,358|3,607|3,907|4,282| |少数股东权益|412|437|467|504| |股东权益合计|3,770|4,044|4,374|4,786| |负债和股东权益合计|6,098|6,511|7,042|7,666|[8] 利润表（百万元） |会计年度|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|4,443|4,927|5,478|6,102| |营业成本|2,005|2,209|2,433|2,685| |税金及附加|44|49|55|61| |销售费用|1,192|1,318|1,463|1,623| |管理费用|406|451|499|543| |研发费用|375|414|457|488| |财务费用|20|16|16|14| |资产减值损失|-74|-50|-45|-30| |信用减值损失|-28|-20|-15|-15| |其他经营损益|0|0|0|0| |投资收益|-2|1|1|1| |公允价值变动损益|0|0|0|0| |资产处置收益|1|1|1|1| |其他收益|101|106|111|116| |营业利润|399|507|608|760| |营业外收入|1|1|2|2| |营业外支出|4|4|5|6| |其他非经营损益|0|0|0|0| |利润总额|395|504|605|757| |所得税|49|63|76|95| |净利润|346|441|529|662| |少数股东损益|20|25|30|37| |归属母公司股东净利润|326|416|499|625| |EPS(元)|0.58|0.74|0.88|1.11|[8] 现金流量表（百万元） |会计年度|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税后经营利润|346|350|434|561| |折旧与摊销|221|237|270|293| |财务费用|20|16|16|14| |投资损失|2|-1|-1|-1| |营运资金变动|-83|-70|-33|-41| |其他经营现金流|125|104|108|114| |经营性现金净流量|631|636|794|941| |投资性现金净流量|-175|-272|-297|-327| |筹资性现金净流量|-384|-83|-116|-164| |现金流量净额|63|281|382|449|[8][9] 主要财务比率 |会计年度|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | |营收增长率|9.47%|10.89%|11.19%|11.38%| |营业利润增长率|45.08%|27.11%|19.96%|24.95%| |归母净利润增长率|14.73%|27.55%|19.98%|25.09%| |经营现金流增长率|-14.13%|0.74%|24.84%|18.48%| |盈利能力| | | | | |毛利率|54.88%|55.16%|55.58%|55.99%| |净利率|7.78%|8.95%|9.66%|10.85%| |ROE|9.72%|11.54%|12.78%|14.59%| |ROA|5.35%|6.39%|7.09%|8.15%| |ROIC|9.04%|12.86%|14.71%|17.71%| |估值倍数| | | | | |P/E|37.84|29.67|24.73|19.77| |P/S|2.78|2.51|2.25|2.02| |P/B|3.82|3.54|3.26|2.97| |股息率|0.00%|1.35%|1.62%|2.02%| |EV/EBITDA|23|16|14|11|[8][9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年三诺生物血糖业务稳健增长，盈利能力提升，虽考虑新品上量、产能爬坡和行业竞争等因素下调2025 - 2026年并新增2027年盈利预测，但因BGM核心主业稳健、国内外CGM放量可期，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司财务情况 - 2024年实现营收44.43亿元（yoy + 9.47%），归母净利润3.26亿元（yoy + 14.73%），扣非归母净利润2.95亿元（yoy + 0.65%）；2024Q4实现营业收入12.61亿元（yoy + 23.22%），归母净利润0.71亿元（yoy + 310.96%） [5] - 整体费用率保持稳健，销售费用率26.82%（+2.15pct），管理费用率9.13%（-1.17pct），研发费用率8.44%（-0.34pct） [5] - 盈利能力提升，销售毛利率54.88%（+0.82pct），净利率7.78%（+2.95pct） [5] - 预计2025 - 2027年归母净利润为4.03/5.04/6.31亿元（原值为5.58/6.97亿元），对应EPS分别为0.71/0.89/1.12元/股，当前股价对应P/E分别为28.3/22.6/18.1倍 [5] 市场表现 - 国内收入25.78亿元（yoy + 9.81%），美国收入13.80亿元（yoy - 2.68%），其他地区收入4.85亿元（yoy + 65.51%），PTS保持盈利，Trividia逆势实现收入和市场份额双增长 [6] - CGM产品“三诺爱看”已在25个国家和地区获批注册证，在超60个国家上市销售，第二代CGM产品已在国内上市，海外市场拓围、本地化经营深化有望提升市占率 [6] 产品业务 - 2024年血糖监测系统收入33.21亿元（yoy + 15.58%），糖尿病营养和护理等辅助产品收入2.62亿元（yoy - 6.04%），血脂检测系统收入2.44亿元（yoy - 4.97%），糖化血红蛋白收入1.82亿元（yoy - 7.31%），iPOCT监测系统收入1.86亿元（yoy + 9.11%），血压计收入1.23亿元（yoy + 10.61%） [7] - 围绕血糖监测迭代创新，实现从单一血糖指标向70多项指标检测系统转变，向基层医疗机构拓展iPOCT业务，已为超8,000家基层医疗机构提供产品和服务 [7] 财务预测摘要 - 营业收入预计2025 - 2027年分别为50.41/57.09/64.41亿元，YOY分别为13.4%/13.3%/12.8% [7] - 归母净利润预计2025 - 2027年分别为4.03/5.04/6.31亿元，YOY分别为23.6%/25.0%/25.2% [7] - 毛利率预计2025 - 2027年分别为55.3%/56.1%/57.0%，净利率分别为8.0%/8.8%/9.8% [7] - ROE预计2025 - 2027年分别为10.5%/11.3%/12.5% [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年三诺生物营收44.43亿元（yoy+9.47%），归母净利润3.26亿元（yoy+14.73%），盈利能力提升，虽下调2025 - 2026年并新增2027年盈利预测，但因BGM核心主业稳健、国内外CGM放量可期，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 当前股价21.88元，一年最高最低35.46/19.32元，总市值123.46亿元，流通市值99.62亿元，总股本5.64亿股，流通股本4.55亿股，近3个月换手率94.45% [1] 财务数据 - 2024年实现营收44.43亿元（yoy+9.47%），归母净利润3.26亿元（yoy+14.73%），扣非归母净利润2.95亿元（yoy+0.65%）；2024Q4营收12.61亿元（yoy+23.22%），归母净利润0.71亿元（yoy+310.96%） [5] - 整体费用率稳健，销售费用率26.82%（+2.15pct），管理费用率9.13%（-1.17pct），研发费用率8.44%（-0.34pct） [5] - 盈利能力提升，销售毛利率54.88%（+0.82pct），净利率7.78%（+2.95pct） [5] - 预计2025 - 2027年归母净利润为4.03/5.04/6.31亿元（原值为5.58/6.97亿元），对应EPS分别为0.71/0.89/1.12元/股，当前股价对应P/E分别为28.3/22.6/18.1倍 [5] 市场表现 - 国内收入25.78亿元（yoy+9.81%），美国收入13.80亿元（yoy - 2.68%），其他地区收入4.85亿元（yoy+65.51%），PTS保持盈利，Trividia逆势实现收入和市场份额双增长 [6] - CGM产品“三诺爱看”已在25个国家和地区获批注册证，在超60个国家上市销售，第二代CGM产品已在国内上市，海外市场拓围、本地化经营深化，市占率有望提升 [6] 产品业务 - 2024年血糖监测系统收入33.21亿元（yoy+15.58%），糖尿病营养和护理等辅助产品收入2.62亿元（yoy - 6.04%），血脂检测系统收入2.44亿元（yoy - 4.97%），糖化血红蛋白收入1.82亿元（yoy - 7.31%），iPOCT监测系统收入1.86亿元（yoy+9.11%），血压计收入1.23亿元（yoy+10.61%） [7] - 围绕血糖监测迭代创新，实现从单一血糖指标向70多项指标检测系统转变，向基层医疗机构拓展iPOCT业务，已为超8,000家基层医疗机构提供产品和服务 [7]

纪要涉及的公司 三诺生物及其美国子公司 Trividia、PTS，北京唐户，合作方 Menarini、Mariner 等 纪要提到的核心观点和论据 1. **经营业绩** - 2024 年营收 44.43 亿元，同比增长 9.47%；归母净利润 3.26 亿元，同比增长 14.73%，国内核心业务稳健，国际市场拓展良好，美国子公司 Trividia 扭亏为盈[1][3] - 2024 年四季度收入利润加速增长，受双十一、双十二促销推动，线上销售占比提升，CGM 业务受益显著[3][17] 2. **CGM 业务展望** - 2025 年 CGM 销售额目标 4 - 6 亿元，海外 1 亿元，海外通过与 Menarini 合作，采用多元模式，不走低价路线；国内覆盖更广泛人群提高激活量，目前激活用户 80 万人，关注续贷率和复购率提升[1][5] 3. **关税影响及应对** - 中美关税对原材料采购有影响，预计 200 - 300 万美元，公司寻找替代采购来源；研究美国进口 BGM 产品关税豁免路径或调整生产布局[1][7] 4. **欧洲市场情况** - 通过 Melanie 团队参与医保招标，订单量超出预期，与 Mariner 签订七年合作协议，已产生发货和订单，需求量高于合同预测[1][9] 5. **减值情况** - 2024 年资产减值主要来自存货跌价和北京唐户长期股权投资减值，未来减值压力预计稳定[1][10] - 固定资产及在建工程减值涉及 Trividia 和 PTS，因设备问题，未来无类似风险[2][13] - Trividia 无形资产减值，剩余约 300 万美元，若保持销售状态无进一步减值风险[14][15] 6. **业务发展情况** - BIM 业务 2024 年稳定增长，CGM 业务增长强劲，四季度受促销活动带动明显[18] - 集采帮助进入新省份，但院内价格下调，传统业务院内销售额增长 8% - 9%，国内市场零售、临床、国际市场比例约 8:1:1[3][19] 7. **国内 CGM 竞争及策略** - 竞争激烈，三诺产品性能等处于第一梯队，注重软件及服务，提升复购率和续贷率，总结电商投入经验提高费用效率[19][20] 8. **费用投入及研发** - 2025 年销售费用控制，降低费用率；研发投入稳定，侧重 CGM 迭代升级，受美国认证进度影响[21] 9. **毛利率及利润率预期** - 血糖监测板块毛利率约 60%，CGM 毛利率约 45%，传统业务收入预计增长 10%左右，CGM 板块减亏，各业务收入和利润有望提升[22] 10. **产能情况** - CGM 传感器核心工艺产能提升，国内有自动化生产线，核心传感器制备不转移海外，组装工序可搬迁[23][24] 11. **其他地区收入** - 其他地区收入约 4.85 亿，增长快且毛利率提升，今年预计进一步提升[27] 12. **美国 CGM 审批** - 希望先获批一代产品再推二代，二代审批预计今年三季度出结果，二代临床试验基于一代审核进度[28][29][31] 13. **国补政策影响** - 2024 年四季度开始，2025 年一季度国补成交量占比超 15%，中高端产品销量提升[33] 14. **美国市场情况** - 德康和雅培 2024 年 CGM 增速分别为 10%和 20%多，2025 年预期德康 14%，雅培 20% - 25%，市场增速下降[34] - 目标新增糖尿病患者等人群，拓展药店和 DME 渠道，推出适用于非胰岛素用户或健康人群的产品[35][37] 15. **欧洲合作情况** - 与欧洲经销商 Mariner 合作紧密，2025 年预期收入包含合作带来的收入[40][41] 16. **AI 布局** - 连接设备采集数据，接入医院系统，训练专有智能体 SINAL GPT，目标打通院内外数据[42] 17. **未来发展方向** - 2025 年围绕深化产品创新、强化精细化运营、增强国际化协同三个方向发展[43] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 2024 年 BML 业务收入 33 亿多，国内 BGM 收入约 22 亿多，同比增速超 10%，CGM 收入不到 3 亿，Trividia BGM 收入约 8 - 9 亿[32] 2. 2024 年 CGM 亏损含约 3000 万英镑诉讼费用，预计 2025 年大幅减少，未识别其他诉讼风险[21] 3. 自动化生产线对人工依赖主要在传感器制备部分，后续组装基本自动化[25] 4. 在美国建立生产基地整体成本不会特别高[26]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价29.64元 [1][7] 报告的核心观点 - 公司24年营收和归母净利略高于预期，4Q24同环比提质提速增长，毛利率提升，看好25年发展向好 [1] - 核心主业稳健，海外子公司经营优化，CGM业务国内外发展良好，有望贡献业绩增量 [2][3] - 考虑销售推广及研发效率提升对费用率的积极影响，上调25 - 27年EPS预测，给予公司25年38x PE [4] 根据相关目录分别进行总结 公司经营情况 - 24年实现收入/归母净利44.43/3.26亿元（yoy+9.5%/+14.7%），4Q24实现收入/归母净利12.61/0.71亿元（yoy+23.2%/转正，qoq+20.2%/+22.6%），24年毛利率为54.9%（yoy+1.3pct） [1] 核心主业与海外子公司 - 血糖监测产品：剔除相关因素后，BGM业务24年收入同比增长10 - 15%，看好25年稳健发展 [2] - PTS：24年净利润超100万美元，看好25年盈利规模改善 [2] - Trividia：24年净利润7535万元，同比扭亏，看好25年持续规模性盈利 [2] CGM业务发展 - 国内：24年快速放量，二代CGM已获批，看好25年销售额达4 - 6亿元 [3] - 欧盟：24年11月达成战略经销协议，预计二代CGM 2H25获批CE认证，看好25年加速导入 [3] - 美国：产品24年12月递交FDA注册申请，预计2H25获批，看好后续贡献业绩增量 [3] 盈利预测与估值 - 预计25 - 27年EPS至0.78/0.93/1.09元（相比25/26年前值调整+10%/+4%） [4] - 给予公司25年38x PE，对应目标价29.64元 [4] 经营预测指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|4,059|4,443|4,900|5,440|6,036| |+/-%|44.26|9.47|10.27|11.03|10.95| |归属母公司净利润 (人民币百万)|284.40|326.29|440.13|524.75|615.19| |+/-%|(34.00)|14.73|34.89|19.23|17.23| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.50|0.58|0.78|0.93|1.09| |ROE (%)|9.17|10.14|12.30|12.99|13.49| |PE (倍)|40.08|34.93|25.90|21.72|18.53| |PB (倍)|3.70|3.39|3.00|2.66|2.35| |EV EBITDA (倍)|21.44|18.98|16.79|14.48|12.36| [6] 可比公司估值 |公司名称|代码|总市值（亿元）|2024E - 2026E归母净利CAGR（%）|2024E P/E (x)|2025E P/E (x)|2026E P/E (x)| |----|----|----|----|----|----|----| |爱博医疗|688050 CH|191|30|45|38|29| |九安医疗|002432 CH|175|13|11|11|10| |鱼跃医疗|002223 CH|340|4|17|15|13| |惠泰医疗|688617 CH|420|32|54|45|34| |平均||281|20|32|27|21| [12] 财务报表预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等对2023 - 2027年相关财务指标进行了预测 [19]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 三诺生物 2024 年实现营业收入 44.43 亿元，同比上升 9.47%，海外收入 18.65 亿元，占比 41.98%，归母净利润 3.26 亿元，同比上升 14.73% [1] - 2024 年 Q4 收入 12.61 亿元，同比+23.22%，环比+20.22%，销售毛利率 54.01%，同比-3.06pcts，环比-1.37pcts，销售净利率 5.89%，较 2023 年 Q4 的-8.00%改善明显，环比-0.48pcts，三项费用率均得到不同程度优化 [1] - 产品“三诺爱看”已陆续完成全球多个国家的注册、上市销售，进入美国 510(k)实质性审查阶段，已在超 60 个国家正式上市销售 [2] - 国内零售端占据近 50%市场份额，拥有超 2200 万用户，与超 4000 家经销商、近 600 家连锁药房合作；临床端覆盖全国 30 多个省份，合作 3800 家等级医院，为 1600 多家等级医院提供糖尿病管理主动会诊系统；基层医疗为超 1 万家社区医院及乡镇医院提供产品和服务，帮助搭建慢病管理体系 [3] - 海外美国子公司立足本土开拓欧美市场，拓展墨西哥、非洲等地业务；跨境电商覆盖 187 个国家和地区，在 18 个国家拥有合作海外仓 [3] - 预计 2025 - 2027 年公司营业收入分别为 49.42/55.39/62.70 亿元，同比增长 11.2%/12.1%/13.2%，归母净利润分别为 4.80/5.60/6.75 亿元，对应 PE 分别为 26/22/18 倍 [4] 盈利预测与财务指标 利润表 - 2024 - 2027 年营业总收入分别为 4443、4942、5539、6270 百万元，增长率分别为 9.47%、11.23%、12.09%、13.19% [7][8] - 营业成本分别为 2005、2140、2387、2688 百万元 [7][8] - 销售费用分别为 1192、1334、1496、1693 百万元 [7][8] - 管理费用分别为 406、469、526、596 百万元 [7][8] - 研发费用分别为 375、445、499、533 百万元 [7][8] - EBIT 分别为 473、568、648、779 百万元，增长率分别为 11.93%、20.15%、14.12%、20.19% [7][8] - 净利润分别为 346、495、566、682 百万元，增长率分别为 14.73%、47.18%、16.67%、20.46% [7][8] 资产负债表 - 2024 - 2027 年资产合计分别为 6098、6532、6840、7477 百万元 [7][8] - 负债合计分别为 2328、2404、2333、2506 百万元 [8] - 股东权益合计分别为 3770、4128、4507、4970 百万元 [8] 主要财务指标 - 成长能力方面，营业收入增长率 2024 - 2027 年分别为 9.47%、11.23%、12.09%、13.19%，EBIT 增长率分别为 11.93%、20.15%、14.12%、20.19%，净利润增长率分别为 14.73%、47.18%、16.67%、20.46% [7][8] - 盈利能力方面，毛利率分别为 54.88%、56.69%、56.90%、57.13%，净利润率分别为 7.34%、9.72%、10.11%、10.76%，总资产收益率 ROA 分别为 5.35%、7.35%、8.19%、9.03%，净资产收益率 ROE 分别为 9.72%、12.97%、13.75%、14.89% [7][8] - 偿债能力方面，流动比率分别为 1.41、1.58、1.84、2.02，速动比率分别为 0.95、1.13、1.32、1.49，现金比率分别为 0.50、0.67、0.79、0.96，资产负债率分别为 38.18%、36.81%、34.11%、33.52% [7][8] - 经营效率方面，应收账款周转天数均为 50.95 天，存货周转天数均为 120.68 天，总资产周转率分别为 0.74、0.78、0.83、0.88 [8] 每股指标 - 2024 - 2027 年每股收益分别为 0.58、0.85、0.99、1.20 元 [5][7][8] - 每股净资产分别为 5.95、6.56、7.22、8.03 元 [8] - 每股经营现金流分别为 1.12、1.33、1.43、1.65 元 [8] - 每股股利分别为 0.22、0.33、0.39、0.47 元 [8] 估值分析 - 2024 - 2027 年 PE 分别为 38、26、22、18 倍，PB 分别为 3.7、3.3、3.0、2.7 倍，EV/EBITDA 分别为 17.77、15.28、13.83、11.77，股息收益率分别为 1.01%、1.51%、1.77%、2.13% [5][8] 现金流量表 - 2024 - 2027 年净利润分别为 346、495、566、682 百万元 [8] - 经营活动现金流分别为 631、749、805、932 百万元 [8] - 投资活动现金流分别为 -175、-224、-214、-232 百万元 [8] - 筹资活动现金流分别为 -384、-173、-444、-248 百万元 [8] - 现金净流量分别为 63、352、147、452 百万元 [8]