纪要涉及的公司和行业 - 公司：香港交易所、蜜雪冰城、比亚迪、三一重工、宁德时代、阿里巴巴、腾讯、小米 - 行业：香港金融行业、科技互联网行业、生物医药科技行业、TMT 行业、金融行业、汽车新能源行业、消费行业 纪要提到的核心观点和论据 香港股市上涨因素 - 核心观点：香港股市上涨是题材、估值、资金和政策多重因素驱动，具备天时地利人和优势 [2][3] - 论据：香港市场有科技互联网属性，叠加内地南下流动性、外资回流和中央政策支持；潘行长表示提高国家外汇储备在港资产配置比例，吴清主席提出给内地企业赴港上市提供政策便利；一级市场活跃，蜜雪冰城超额认购、比亚迪闪电配售，三一重工、宁德时代等公布赴港上市计划 [3] 港交所股价与 ADT 关系 - 核心观点：港交所股价与 ADT 高度相关，ADT 是评估港交所盈利能力的关键指标 [2][5] - 论据：2006 - 2024 年数据显示，当季归母净利润与当季 ADT 相关性高达 89%，预计 2025 年相关性将重新提升；历史数据表明，港交所股价与 ADT 总量高度同步，短期反弹期间表现明显 [5] ADT 影响因素 - 核心观点：ADT 变化短期内主要由平均 PE 和日均换手率决定，增量资金流入性质对换手率和估值有显著影响 [6] - 论据：ADT 可拆解为市场总市值乘以日均换手率，总市值由公司盈利能力和平均 PE 决定，公司基本面盈利能力是慢变量；国际投资者和内地投资者对港股投资受不同因素影响，内地投资者换手率高，对换手率影响更大；2019 年至今，新经济市值增加使科技行业对整体估值中枢影响更明显 [6][7] 南向资金对港股影响 - 核心观点：2024 年南向资金对港股配置主动性提升，对市场活跃度产生重要影响 [2] - 论据：2024 年港股通 ADT 回升至 482 亿港元，占比提升至 18%，Q4 贡献突出；截至 2025 年 3 月 7 日，南向资金 ADT 达 1,049 亿港元，占比 22%创历史新高；内地假期期间，港股通占比与换手率和 ADT 下调幅度差异大，显示南向资金对活跃资金池作用显著 [10] 港股市场现状 - 核心观点：当前港股日均换手率处于历史高位，市场活跃度高，估值略高于历史中枢，主要由换手率驱动估值修复 [2][10] - 论据：截至 2025 年 2 月，日均换手率约为千 76，历史中枢约为千 35，单日换手率常突破 1%；2025 年 2 月平均 PE 修复到 14 倍，历史估值中枢约 13.3 倍，新经济重塑后降至 13.1 倍，与 2021 年 2 月峰值相比仍处初期阶段；截至 2025 年 2 月 ADT 创历史新高，为 2,973 亿港币，截至 3 月 7 日，今年 ADT 已达 2,334 亿，维持在 3,000 亿上下 [10] 港交所上涨空间和可持续性 - 核心观点：港交所上涨空间和可持续性依赖战略地位和政策红利，本轮行情较为持续 [12] - 论据：2016 年和 2020 年政策红利推动作用显著；2018 年上市机制改革后，港股市场产业结构变化，科技股市值占比有望提升；红利低波策略和头部平台公司表现良好，头部公司成交额占比提升；高股息策略带来估值修复逻辑是长期趋势；南向资金流入银行、传媒等板块；新经济占比高，有 123 家潜在 IPO 公司，生物医药科技和 TMT 公司占比较大 [12][13] 港交所 2025 年业绩预测 - 核心观点：预计港交所 2025 年归母净利润约 143 亿港币，同比增 10%，维持买入评级，目标价 419 港币 [4][14] - 论据：采用保守假设，2025 年 ADT 在 1,698 - 1,700 亿左右，税率预计调整至 15%左右；每增加 100 亿 ADT 对应收入增速约五亿多港币，对应归母净利润增厚约 4.5 亿港币；预测 2025 - 2027 年归母净利润分别为 143、154 和 166 亿港币，参考估值中枢 37 倍 PE 给出目标价 [14] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 2020 年以来，港交所市场行情受恒指科技股波动影响，与恒生指数出现一定程度脱钩 [9] - 2021 - 2023 年南向资金 ADT 绝对值呈下降趋势，但占比从 13%提升至 15% [9] - 过去三年 PE 估值中枢下滑，一方面因港股市场流动性低迷，另一方面因美债利率提升导致 3%的股息率吸引力下降 [14]

报告行业投资评级 - 报告维持交易所(0388.HK)的买入评级 [1] 报告的核心观点 - 交易所启动减少证券市场最小价差的咨询 [1] 行业概况 - 无相关内容

业绩总结 - 2022年第一季度，HKEX的收入和其他收入为47亿港元，同比下降21%[11] - 归属于股东的利润为27亿港元，同比下降31%[12] - 核心业务收入较2021年第一季度下降16%[14] - 每股收益为2.11港元，同比下降30%[53] - 净利润为2.7亿港元，同比下降31%，环比持平[51] - EBITDA为3.5亿港元，同比下降28%，环比增长1%[51] - 交易相关费用为3900万港元，同比下降13%[53] - 运营费用为1.178亿港元，同比上升7%[53] - 资本支出为190百万港元，同比下降43%[53] 用户数据 - 2022年第一季度，股联通收入和其他收入为6亿港元，同比下降13%[11] - 股联通南向交易的日均交易额（ADT）环比增长27%[11] - 期货的日均交易量（ADV）为705,000份，同比增长21%和环比增长39%[11] - 平均每日交易量为146.5亿港元，同比下降35%[53] - 南向交易的日均成交额为人民币191.2亿元[64] - 北向交易的日均成交额为人民币105.9亿元[64] 市场展望 - IPO市场受到宏观市场情绪影响，活跃申请超过150个[11] - 2022年第一季度的IPO筹资金额为14.9亿港元，同比下降89%[40] - 自2018年以来，前10大IPO对现金市场日均交易额（ADT）的贡献为16%[57] 新产品与技术研发 - Stock Connect在2022年第一季度产生的收入为6.41亿美元[64] - Stock Connect的收入占集团总收入和其他收入的14%（2021年第一季度为12%）[64] 负面信息 - 核心业务收入为HK$4.8亿，同比下降16%，环比增长7%[51] - 净投资收入为5900万港元，较2021年第一季度的4.18亿港元大幅下降[24] 其他新策略 - 南向交易在香港市场的成交额占比为13.5%[64] - 北向交易的成交额占比为11.7%[64]

财务数据和关键指标变化 - 2022年第一季度，公司收入为47亿港元，较2021年第四季度下降1%，同比下降21% [6] - 利润为27亿港元，与2021年第四季度基本持平，但同比下降31% [6] - 核心业务收入（不包括公司资金的净投资收入和港交所基金会捐赠收入）为48亿港元，较2021年第四季度增长7%，较2021年第一季度的创纪录水平下降16% [11] - 第一季度外部投资组合亏损1.89亿美元，与全球市场估值相符 [11] - 总营收和其他收入为47亿港元，与2021年第四季度大致持平，较2021年第一季度下降21% [12] - EBITDA为35亿港元，税后利润为27亿港元，每股收益为2.11港元，与2021年第四季度基本持平，较2021年第一季度下降约30% [12] - 运营费用同比增长7%，主要是由于年度薪资调整导致员工成本增加、资本化员工成本降低以及新产品营销费用增加 [14] - 净投资收入受第一季度外部投资组合公允价值损失影响，降至5900万美元；内部管理基金的净投资收入从2021年第四季度反弹，增加了5800万美元，但较2021年第一季度下降了1300万美元 [17] 各条业务线数据和关键指标变化 - 现金市场ADT在2022年第一季度较上一季度增长16% [23] - 股票通ADT保持弹性，南向ADT较上一季度增长27%；债券通ADT达到创纪录的季度高位，北向ADT达到339亿元人民币 [7][23] - 期货交易所衍生品合约的日均交易量较2021年第四季度增长39%，同比增长21% [24] - 恒生科技指数期货2022年第一季度的ADV比2021年全年高出3倍多；MSCI中国A50互联互通指数期货第一季度的ADV几乎是2021年第四季度的两倍 [13] 各个市场数据和关键指标变化 - 与2021年第一季度的异常活跃相比，整体ADT和股票通交易量均有所下降，但香港期货交易所和伦敦金属交易所的交易量增长部分抵消了这一下降 [13] - 宏观因素导致市场情绪疲软，香港IPO市场在2022年第一季度放缓，但IPO管道依然强劲，截至3月底，有超过150份有效上市申请，包括10份SPAC申请 [25] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司愿景是打造未来的市场，由三个战略要务支撑：连接中国与世界，包括扩大和加强互联互通计划、成为中国首选的离岸风险管理中心、中国首选的离岸融资中心以及增加中国相关产品组合；连接资本与机会，专注于提高市场吸引力、深度、活力和流动性；连接当下与未来，通过现代化基础设施、从基础设施主导模式向以客户为导向模式转变、发展数字能力和利用数据来为未来做准备 [29][30][32] - 为支持上述战略要务，确定了四个核心执行支柱：以客户为中心、人才与文化、卓越运营、风险与控制思维 [33][34] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 宏观背景仍将充满挑战，交易量将继续受到宏观和地缘政治因素的影响，但公司基本面强劲，战略清晰，有能力抓住新机遇 [35] - 地缘政治紧张局势、全球市场情绪疲软、价格波动和大宗商品等因素将给业务带来阻力，但全球疫情相关社会和旅行限制的逐步放宽带来了一些谨慎乐观情绪 [35] - 公司致力于建设一个现代、相关、有竞争力和有吸引力的市场，将继续在客户、技术、人才和风险管理方面进行投资，以实现打造未来市场的愿景 [36] 其他重要信息 - 2022年1月收到广泛市场参与者的积极反馈后，公司发布了衍生品假期交易的咨询结论，该交易将于2022年5月开始，MSCI衍生品产品将是首批纳入的产品 [7][26] - 公司推出了多个新的主题ETF，包括首个元宇宙主题ETF、首个碳期货ETF和首个香港股票ESG ETF [27] - 公司启动了对香港业务运营模式的端到端审查，旨在有针对性地改进，以支持打造未来市场的愿景 [27] - 2022年第一季度，市场上绿色和ESG相关债券的上市数量有所增加，港交所基金会推出了增强版的港交所影响力资助计划 [28] 问答环节所有提问和回答 问题1: 从提升整体产品生态系统的角度，优先事项和时间表是什么？COVID等复杂情况会在多大程度上延迟计划？关注重点应放在哪些方面？进展的时间尺度如何考量？ - 公司与内地各方就加强香港作为连接世界与中国的超级连接器的重要性达成广泛共识，致力于推动香港成为国际金融中心 [42] - 正在推进已宣布的项目，如ETF通，需考虑市场准备和基础设施建设；同时关注内地参与者对进入香港和国际市场的兴趣，以及内地新产品对国际参与者的吸引力 [43][44] - 新举措和新产品将在准备好时宣布，目前仍在与内地保持密切沟通和联系 [45] 问题2: 保证金基金AUM的增长是一次性短期增长还是可持续的？扩大的AUM和利率上升是否会使投资收入受益？ - 香港业务的保证金基金规模取决于交易 volumes和波动性，市场波动时会要求更多保证金；利率方面，第一季度三个月HIBOR利率从2021年第四季度的18个基点升至41个基点，随着较长期存款到期，投资收入将增加 [46][47] - 伦敦业务的情况有所不同，保证金基金规模因金属价格上涨和波动性增加而显著增加；在利率方面，收取保证金时会设定固定基点，超出部分返还给参与者，且为分散风险将保证金分散存入多家银行，影响了投资收入 [48][49] 问题3: 存款利息收入的传导时间是多久？如何对未来利息收入进行建模？应使用三个月还是更长期限的参考利率？港交所是否向客户提供回扣，会否限制保证金基金的收益？ - 大部分存款的期限可建模为三到六个月，部分为12个月，清算所的存款多为隔夜；保证金回扣基于一个月HIBOR计算 [54] 问题4: 从港交所的角度，SPAC的经济原理是什么？与其他上市方式有何不同？SPAC能为港交所带来哪些潜在收入？ - SPAC是一种替代上市方式，上市时有上市费用；去SPAC交易后，公司成为上市公司，会增加交易所的市值，交易活动也会增加，带来更多流动性和交易收入 [55][56] 问题5: 与中国政策制定者的近期对话有哪些重点？对港交所来说优先事项是什么？IPO管道中实际发行何时会增加？ - 与内地各方的会面显示，大家强烈支持维护香港市场的连通性，认识到香港市场作为连接不同地区和全球基础设施的重要性 [61] - IPO管道正在增长，截至上周末约有180份申请；实际发行时间取决于市场因素和公司自身需求，目前仍有公司在进行上市，管道中有很多有吸引力的公司 [62][63] 问题6: A50互联互通期货何时开始收费？LME相关讨论是否会对法律或专业费用产生影响？近期人员变动和战略招聘是否已反映在第一季度的员工成本运行率中？ - 公司将评估A50互联互通期货的商业决策，是否开始收费将持续监测 [68] - 很高兴LME首席执行官Matt决定留任，这将确保领导的连续性，有助于执行相关战略，提升市场的弹性和效率；关于专业费用，公司已在报告中披露相关情况，独立审查会产生一定成本，但希望借此机会改善镍市场 [69][70][71] - 公司持续吸引新人才以推动战略计划，香港和伦敦的人才市场仍然紧张，需提供有竞争力的薪酬来吸引和留住人才，同时会保持成本纪律 [72] 问题7: 与广州期货交易所的合作讨论进展如何？投资者应关注哪些具体举措？香港政府关于南向人民币交易的可行性分析已提交内地监管机构，与内地监管机构的讨论情况如何？该举措的时间表是怎样的？ - 公司与广州期货交易所持有7%的股份，双方将探索在上市和ESG领域的合作机会；还与中国碳排放交易所签署了谅解备忘录，探索发展自愿碳市场的机会；这些都是长期机会，目前不会对损益表产生重大影响 [75][76] - 香港政府已公开提及南向人民币交易的可行性分析，公司也已开展相关工作；目前已可提供人民币股票柜台，但对人民币股票的自然需求不足；若允许南向通直接用人民币交易，需要从组织层面进行大量工作，公司正在与相关方保持沟通，有明确进展时会进行公告 [77][78] 问题8: 公司是否有计划进一步降低盈利波动性？能否分享MSCI A50期货的市场参与者构成？交易是由投资者对冲亚洲风险还是单边定位驱动的？为什么一些投资者仍未将流动性从新加坡转移到香港？ - 公司认识到减少收入流的波动性很重要，过去几个季度衍生品收入显著增加，得益于成功推出的衍生品产品，如恒生科技指数期货和期权期货；MSCI A50期货是一个竞争激烈的产品，推出初期一些关键参与者需要更多时间观察数据以构建交易策略，随着交易历史数据的积累，预计参与度会增加；假期交易计划将于5月9日实施，届时市场参与者将能够全年交易MSCI的44种产品，这将有助于吸引更多参与者 [81][82][83][85]

业绩总结 - 2020年HKEX集团的总收入和其他收入创下191.9亿港元，较2019年增长18%[11] - 核心业务收入为169亿港元，同比增长24%[12] - 2020年利润归属于股东为115.05亿港元，同比增长23%[14] - 每股基本收益为9.11港元，同比增长22%[14] - 2020年EBITDA为146亿港元，EBITDA利润率为77%[13] - 2020年IPO市场表现强劲，筹集资金4002亿港元，同比增长27%[8] - 2020年平均每日交易额（ADT）为1295亿港元，同比增长49%[34] - 2020年运营费用为约53.5亿港元，主要受特殊奖金支付影响[23] 用户数据 - 2020年，前28个IPO贡献了24%的现金日均交易量和16%的股票期权日均交易量[68] - 2020年，外资在A股的持股中，超过65%通过沪港通进行投资，相较于2017年上半年的30%有显著增长[79] - 2020年，债券通参与者数量增加超过700人，达到2,352人[79] - 2020年，内地投资者通过南向港股通对香港市场的净买入额显著增加，内地共同基金的规模达到2,027亿人民币[80] - 2020年，内地共同基金数量超过672只，显示出对香港市场的投资兴趣[80] 未来展望 - 2020年资本支出（Capex）为HK$1,388百万，同比增长30%[59] - 外资在中国债券市场的持有量为4650亿美元，占总持有量的3.2%[78] - 外资在A股市场的持股市值为2,912亿人民币，占总市值的5.0%[78] - 通过其他渠道，外资在A股的持股比例为3.5%[78] - 2020年，内地资金通过南向港股通流入香港市场的规模持续扩大[83] 新产品和新技术研发 - Stock Connect在2020年创下19.26亿港元的收入，比2019年增长91%[74] - 2020年Stock Connect的收入占集团总收入和其他收入的10%，2019年为6%[76] 负面信息 - 净投资收入为22.28亿港元，同比下降18%[12] - 2020年债务证券投资收入为HK$1,842百万，较2019年的HK$1,709百万下降7.2%[37]

财务数据和关键指标变化 - 2020年总营收和其他收入同比增长18%，达192亿美元，核心业务营收同比增长24%，主要受创纪录的日均成交额推动 [6][13] - 净投资收入为22亿美元，较2019年的27亿美元下降18%，反映全球股市和债市表现及低利率环境 [7][13] - 息税折旧摊销前利润率为77%，较2019年上升2%，股东应占溢利达115亿美元，同比增长23%，每股盈利和股息均创历史新高 [13][14] - 剔除基金会慈善捐赠后，运营开支同比增长8%，主要因员工成本、IT成本和专业费用增加 [14][23] - 第四季度税后利润较第三季度下降13%，因交易日减少、北向日均成交额降低和运营开支增加 [16] 各条业务线数据和关键指标变化 - 股票通业务量创新高，南北向日均成交额均超2019年两倍，收入达19亿美元，占集团总收入和其他收入的10% [19] - 上市费同比增长16%，2020年有154家新公司上市，新上市衍生权证和牛熊证数量创历史新高 [20] - LME业务方面，可收费日均成交量下降7%，但年初上调费用抵消了部分影响，整体业务实现正增长 [33] 各个市场数据和关键指标变化 - IPO市场表现强劲，全球排名第二，募资4000亿港元（约500亿美元），为过去十年最高 [8] - 互联互通机制南北向日均成交额均创纪录 [8] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司业务的三大增长驱动力为新兴快速增长的新经济板块、持续强劲的资本流入和对内地资本市场的投资兴趣、南向资本稳定强劲流入香港市场 [27] - 公司战略围绕“立足中国、连接全球、科技赋能”三大支柱展开，包括扩大股票通覆盖范围、参与广州期货交易所、吸引非香港和内地发行人、推进MSCI合约等产品生态建设 [36][40] - 在市场微观结构方面，公司探讨LME场内交易未来，缩短IPO周期，推进项目拓展至交易后领域，采用智能合约等新技术 [41][42] - 公司重视可持续金融领域，打造亚洲首个多资产可持续投资产品平台，加强上市公司ESG报告指引，与伦敦合作降低金属市场碳足迹 [45][47] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2020年是充满挑战的一年，市场波动剧烈，但公司成功应对挑战，取得良好业绩 [4] - 2021年1月和2月表现强劲，IPO业务有望繁忙，互联互通业务将持续增长，宏观经济有望复苏，但低利率环境可能影响投资收入并引发泡沫，公司将做好风险管理 [48][50] 其他重要信息 - 公司宣布候任CEO人选，待证监会批准后将公布并共同推进今年计划和未来三年战略规划 [51] 问答环节所有提问和回答 问题1: 政府上调印花税，管理层是否参与咨询，背后原因及未来是否有其他变动 - 公司未参与咨询，与外界同时得知消息，理解政府上调印花税的原因，但对此感到失望，印花税需经立法程序，最早8月1日实施，市场活跃度受多种因素驱动，公司将加强市场建设，提升竞争力 [56][57][58] 问题2: 印花税上调是一次性还是可能进一步上调，年初强劲交易量的驱动因素 - 公司无法确定印花税上调是否为一次性，年初强劲交易量约25%来自新经济板块，整体市场情绪积极，互联互通南北向资金强劲，多因素共同推动交易量增长 [65][66][67] 问题3: 公司是否有措施降低印花税上调影响，以及对潜在发行人及投资者的影响 - 公司认为降低其他交易成本组成部分影响不大，市场影响和流动性是更重要因素，公司在基础设施方面的改进已降低交易成本；对于发行人，3个基点的印花税上调不会改变其决策；对于投资者，香港市场交易成本原本就高于美国，且很多投资者交易或持有二次上市公司股票是为在亚洲时区交易，印花税上调影响不大 [76][77][80] 问题4: 2020年日均成交额中高频交易占比，以及政府提及的南向股票通、MSCI亚洲期货和ETF互联互通的潜在时间表 - 公司无法提供高频交易的确切占比，衍生品市场中算法和自营交易约占40%以上，现金市场可能约为10%，主要是传统基金经理的量化交易策略；公司与利益相关者共同推进ETF互联互通和亚洲指数期货项目，期待获得监管批准，但暂无时间表 [86][87][88] 问题5: 今年成本增长预期，以及一季度债券价格下跌对外部投资组合收入的影响 - 公司作为成长型企业，将继续在人才和IT基础设施方面投资，运营开支将随业务增长和产品多元化而增加，公司注重成本平衡，目前息税折旧摊销前利润率为77%；外部投资组合市值约75亿港元，该组合多元化，过去四年年化回报率为6.7%，公司将继续采用多元化策略管理该组合 [93][97][99]