报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告的核心观点 - 青岛啤酒长期向好趋势不变，港股更具吸引力 [1] - 公司估值已经回调到过去10年的相对低位，伴随着未来资本开支减少，分红率具备提升空间，维持买入评级，H股更具吸引力 [5] - 中长期看，公司持续优化产品结构，吨酒价格有望进一步提升，伴随成本压力改善，盈利弹性将进一步释放 [5] 市场数据 - 收盘价（元）：73.84 [2] - 一年内最高/最低（元）：88.02/53.20 [2] - 市净率：3.4 [2] - 股息率%（分红/股价）：2.71 [2] - 流通A股市值（百万元）：52,355 [2] - 上证指数/深证成指：3,404.08/10,791.34 [2] 基础数据 - 每股净资产（元）：21.84 [2] - 资产负债率%：39.11 [2] - 总股本/流通A股（百万）：1,364/709 [2] - 流通B股/H股（百万）：-/655 [2] 投资评级与估值 - 维持盈利预测，预测2024~2026年公司实现归母净利润44.6/48.1/53.4亿 [5] - 当前股价对应24-26年PE分别为23/21/19x，港股最新收盘价对应24-26年PE分别为14/13/12x [5] - 假设2024年分红率延续2023年水平，以2024年预测净利润计算，青岛啤酒（A股）股息率2.8%，青岛啤酒股份（港股）股息率3.6% [5] 短期需求承压，中长期依然有结构升级潜力 - 由于餐饮消费需求疲软，今年以来公司销量同比下滑 [6] - 中长期看伴随啤酒消费多元化，非现饮渠道的消费占比将进一步提升，短期现饮渠道承压不意味着高端化的结束，未来依然有结构升级的空间 [6] - 参考欧睿数据，美国、日本啤酒罐化率分别高达70%、90%，而我国啤酒罐化率约在31%，我国通过罐化率提升的方式依然有长足的结构升级空间 [6] - 从品类看，我国当前依然以淡啤为主，未来啤酒消费有望从淡啤向多元化发展 [6] - 青岛啤酒近年来积极围绕罐化率提升、品类多元化进行产品创新，优化产品结构 [6] - 其中，青岛白啤今年逆势延续较快增长，7天保质期的原浆和21天保质期的纯生啤酒广受好评，打开价格上限 [6] - 公司未来有望打造"青岛经典+纯生+白啤+精品原浆+水晶纯生+N"的产品组合，在高端化之路稳健前行 [6] 展望2025，成本红利有望延续 - 参考Ifind，今年大麦进口均价延续双位数下降的趋势，考虑啤酒企业通常在年底锁定未来一年的麦芽采购价格，因此预计2025年原材料成本红利有望延续 [6] - 若明年终端需求亦有所恢复，那么毛利率改善，整体净利率有望持续提升 [6] 自由现金流稳定，在手资金充沛，分红率有提升空间 - 2021~2023年公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金分别为16亿、18亿和16亿，考虑到未来公司资本开支以维护性支出为主，预计投资有望收缩，自由现金流稳定 [7] - 截至2024Q3青岛啤酒在手货币资金216.77亿，长期和短期借款为零，净现金占总资产比例为43% [7] - 从分红率看，2022、2023年度分红率分别为66%、64%，今年以来茅台、五粮液、伊利等消费头部企业均提高分红率到70%以上，我们认为青啤未来也具备提升分红率的潜力和空间 [7] 财务摘要 - 营业总收入（百万元）：2023年33,937，2024Q1-3年28,959，2024E年31,877，2025E年32,740，2026E年34,184 [8] - 同比增长率（%）：2023年5.5，2024Q1-3年-6.5，2024E年-6.1，2025E年2.7，2026E年4.4 [8] - 归母净利润（百万元）：2023年4,268，2024Q1-3年4,990，2024E年4,458，2025E年4,808，2026E年5,336 [8] - 同比增长率（%）：2023年15.0，2024Q1-3年1.7，2024E年4.4，2025E年7.9，2026E年11.0 [8] - 每股收益（元/股）：2023年3.14，2024Q1-3年3.67，2024E年3.27，2025E年3.52，2026E年3.91 [8] - 毛利率（%）：2023年38.7，2024Q1-3年41.8，2024E年41.1，2025E年42.5，2026E年43.4 [8] - ROE（%）：2023年15.5，2024Q1-3年16.7，2024E年14.9，2025E年15.0，2026E年15.5 [8] - 市盈率：2023年24，2024E年23，2025E年21，2026E年19 [8]

行业投资评级 - 看好商贸零售行业 [3] 报告的核心观点 - 谷子经济出圈，百货商业是谷子店落地的最佳消费场景 [3] - Z世代消费力量正在进一步壮大，以谷子经济为代表的新消费文化火爆出圈，印证除了让消费者收获高质价比的商品属性以外，情绪满足重要性在不断提高 [3] - IP+零售消费正在崛起，构建起成熟的情绪导向消费模式，并配套相应的线下消费场景，为线下零售业态提供新发展机遇 [3] 根据相关目录分别进行总结 1. 谷子经济出圈，百货商业是谷子店落地的最佳消费场景 [3] - 谷子经济指围绕二次元IP衍生出的消费文化，主要涉及动画、动漫、游戏等二次元IP衍生商品市场，如徽章、卡牌、立牌等 [19] - 谷子提供给消费者的不只是商品本身的价值，更包含情感价值、社交价值和收藏价值 [19] - 中国的二次元产业正高速发展，拥有厚实强劲的用户基础，消费潜力巨大 [21] - 二次元周边衍生品成最强细分市场，占比46.1%，二次元游戏市场以36.2%的市场份额次之 [21] - 谷子经济落地实体零售，百货是谷子店落地的最佳消费场景 [30] - 北京、成都、重庆、武汉的二次元谷子店含量，分别超过了220家、170家、140家、120家 [30] - 武汉X188商场替换女装为谷子店，人流量增加10倍 [30] 2. 本周休闲服务行业行情回顾 [7] - 2024年12月2日至2024年12月7间社会服务指数上升4.50%，相对于沪深300指数上升3.06pct，在申万一级行业里排名第6位；商贸零售指数上升3.38%，相对于沪深300指数上升1.94pct，在申万一级行业里排名第9位 [32] - 本周商贸零售行业内市场涨跌幅前3的个股分别是：文峰股份（+28.21%）、中百集团（+19.08%）、华联股份（+15.84%） [35] - 本周社会服务行业内市场涨幅前3名个股分别是：呷哺呷哺（+32.94%）、大连圣亚（+27.70%）、海昌海洋公园（+24.39%） [35] 3. 公司公告更新 [7] - 王府井集团股份有限公司于2024年4月18日及2024年5月16日分别召开第十一届董事会第八次会议及2023年年度股东大会，审议通过了《关于以集中竞价交易方式回购股份方案的议案》 [46] - 周大福公司于2024年12月3日公布财报，2024年实现总营业收入355.37亿元，同比减少20.43%；税前利润为30.42亿元，同比减少44.45%；实现净利润22.82亿元，同比减少44.4% [46] - 高鑫零售公司于2024年12月6日公布财报，2024年实现总营业收入347.08亿元，同比减少2.96%；税前利润为4.10亿元，同比增长311.34%；实现净利润2.06亿元，同比增长157.38% [46] 4. 行业大事回顾 [7] - 淘宝今年双十二创"捡宝"玩法，2024淘宝双12将于12月9日晚8点开启 [51] - 哈尔滨位居冬季旅游目的地首位，美团平台今年12月到明年1月的文旅预订单量显示，哈尔滨位居冬季旅游目的地首位 [53] - 春运机票预售开启，新一线、二线出发更便宜 [53]

行业投资评级 - 看好纺织服装行业 [1] 报告的核心观点 - Lululemon中国收入高增，展现国内需求韧性 [1] 根据相关目录分别进行总结 本周板块观点 - 服装：Lululemon国内市场高增长，彰显国内运动需求韧性。Lululemon发布2024财年第三季度财报，全球业务营收同比增长9%达24亿美元，其中，中国内地市场收入同比增长39%，显现出品牌运营稳健以及中国市场运动消费的需求韧性。四季度以来政策持续发力，消费情绪改善，品牌零售有望持续回暖。重点关注需求韧性赛道及具有阿尔法的个股。A股推荐：报喜鸟、比音勒芬、罗莱生活、水星家纺、森马服饰；建议关注：南极电商。港股推荐：安踏体育、波司登。跨境电商板块，2024年亚马逊黑五网一促销活动圆满落幕，销售额、销售量刷新纪录，其中，超过60%的销售额来自于第三方卖家，中国卖家表现尤为突出。当前正值Q4旺季，政策发力叠加景气度提升，有望推动跨境企业业绩超预期。推荐：安克创新，建议关注赛维时代、华凯易佰 [3] - 纺织：越南11月纺织业出口延续景气增长。据越南统计局数据，11月越南纺织品/鞋类出口同比增长11%/12%，依然延续双位数增长态势，1-11月越南纺织品/鞋类出口额同比增长11%/13%。纺织业在空间上继续验证东南亚产能转移趋势，建议持续关注产能多地布局带来的纺织制造公司优势，有利于风险分散。当前全球运动终端需求依然具备强韧性，看好运动制造链中长期成长性。上游纺织推荐：伟星股份；中游制造推荐：华利集团、裕元集团、开润股份 [4] 重要信息回顾 - Lululemon发布FY24Q3业绩：中国大陆市场收入高增39%。FY24Q3（24.8-24.10）收入24亿美元、同比增长9%，净利润3.5亿美元、同比增长41%。分地区看，美洲市场收入增长2%、中国大陆市场收入增长39%、其他市场收入增长27%。公司预计FY25收入同比增长9%，其中，FY25Q4收入同比增长8%-10% [5] - 行业观点及投资分析意见：内需板块预期、基本面见底，有望实现估值、业绩修复，遴选品牌力上升期的国货品牌；纺织制造周期收敛、成长回归，关注景气度方向：1）国货品牌力提升，推荐：报喜鸟、比音勒芬、罗莱生活、水星家纺、森马服饰。2）户外运动具备中长期景气度和优质竞争格局，推荐：波司登、安踏体育。3）纺织制造优选成长方向，推荐：华利集团、伟星股份、裕元集团。4）跨境电商蓬勃发展，推荐：安克创新 [5] 本周纺织服饰板块表现 - 本周纺织服饰板块表现弱于市场。12月2日-6日，SW纺织服饰指数上涨1.8%，跑输SW全A指数0.5pct。其中，SW服装家纺指数上涨2.7%，跑赢SW全A指数0.4pct；SW纺织制造指数下跌0.1%，跑输SW全A指数2.4pct [9] 本周行业观点 - 服装：Lululemon国内市场高增长，彰显国内运动需求韧性。Lululemon发布2024财年第三季度财报，全球业务营收同比增长9%达24亿美元，其中，中国内地市场收入同比增长39%。公司预计，2024财年第四季度营收增长约8%至10%，全年营收增长约9%，显现出品牌运营稳健以及中国市场运动消费的需求韧性。四季度以来政策持续发力，消费情绪改善，品牌零售有望持续回暖。重点关注需求韧性赛道及具有阿尔法的个股。A股推荐：报喜鸟、比音勒芬、罗莱生活、水星家纺、森马服饰；建议关注：南极电商。港股推荐：安踏体育、波司登。跨境电商板块，2024年亚马逊黑五网一促销活动圆满落幕，从11月21日至12月2日历时12天，亚马逊黑五网一的销售额、销售量刷新纪录，其中，超过60%的销售额来自于第三方卖家，中国卖家表现尤为突出。近期政策持续出台，支持跨境电商行业高质量发展，叠加四季度旺季景气度较高，有望推动跨境企业旺季业绩超预期。重点关注运营能力强、品牌力仍在提升的个股，推荐：安克创新，建议关注赛维时代、华凯易佰 [15] - 纺织：越南11月纺织业出口延续景气增长。据越南统计局数据，11月越南纺织品/鞋类出口同比增长11%/12%，依然延续双位数增长态势，1-11月越南纺织品/鞋类出口额同比增长11%/13%。对比中国、越南纺织业出口，观察到在当前全球需求偏弱的背景下，越南纺织业订单景气度更强，纺织业在空间上继续验证东南亚产能转移趋势，建议持续关注产能多地布局带来的纺织制造公司优势，有利于风险分散。由于上年同期基数走高，24Q4纺织制造业绩增速环比可能走弱，但不改变全年基本面向好的趋势。当前全球运动终端需求依然具备强韧性，且纺织制造行业产能转移仍在持续加快，供应链环节集中度有望提升，看好运动制造链公司中长期的成长性。上游纺织推荐：伟星股份；中游制造推荐：华利集团、裕元集团、开润股份 [16] 本周重点回顾 - 波司登（3998.HK）FY25中期业绩点评：中期营收和净利润创历史新高，业务高质量增长。波司登发布FY25财年中期业绩，营收利润再创同期历史新高。FY25上半财年，波司登集团收入同比上升17.8%至88亿元，归母净利润同比增长23.0%至11.3亿元，表现符合预期。中期营收和净利润创历史新高，且中期利润增速连续7年高于收入增速，高质量增长延续。公司拟派发中期股息每股0.06港币，同比增长20%，分红率约为54%。分业务看，羽绒服业务增长超20%，毛利率稳步提升。上半年公司羽绒服业务收入同比增长23%至60.6亿元，毛利率同比略降0.1pct，主要是由于毛利率较低的雪中飞品牌销售增长较快，业务结构变化导致的毛利率变动。分品牌看，波司登主品牌收入同比上升19.4%至52.8亿元，毛利率同比提升0.9pct至66.3%；雪中飞收入同比上升47.1%至3.9亿元，且毛利率同比上升6pct至50.1%。贴牌业务收入同比上升13.4%至23.2亿元，在复杂的外贸环境下依然实现稳健增长。女装业务收入同比下降22%至3.1亿元，与行业趋势相同，并计提商誉减值7000万。多元化业务收入同比增长21%至1.2亿元 [17] 本周行业全球动态 - Lululemon第三季度中国内地收入增长39%。Lululemon发布2024财年第三季度财报，全球业务净营收同比增长9%达24亿美元，国际市场净营收同比增长33%，中国内地净营收同比增长39%，显现出品牌的韧性和稳健。报告期内，公司新增28家门店，其中包括通过收购墨西哥业务新增的14家门店，总门店数达到749家。对于2024财年第四季度，Lululemon预计净营收将在34.75亿美元至35.10亿美元之间，增长约8%至10%，本季度每股摊薄收益预计在5.56美元至5.64美元之间。对于2024财年，Lululemon预计净营收将在104.52亿美元至104.87亿美元之间，增长约9% [30] 行业数据跟踪 - 10月纺服社零同比增长8.0%。根据国家统计局数据，10月社会消费品零售总额45396亿元，同比增长4.8%。10月全国服装、鞋帽、针纺织品类零售总额1347亿元，同比增长8.0%。线上零售方面，1-10月实物商品网上零售额103330亿元，同比增长8.3%，实物商品网上零售额占社会消费品零售总额的比重达25.9%，穿类实物商品网上零售额同比增长4.7% [38] - 10月国内纺织业出口额同比增长。10月国内纺织品、服装出口：据海关总署数据，10月国内纺织业出口额达255亿美元，同比增长11.9%；其中，纺织纱线、织物及制品出口额同比增长16.1%至124亿美元；服装及衣着附件出口额同比增长8.1%至131亿美元。1-10月国内纺织业出口额达2479亿美元，同比增长1.5%；其中，纺织纱线、织物及制品出口额同比增长4.1%至1167亿美元；服装及衣着附件出口额同比下滑0.7%至1312亿美元 [47] - 本周内外棉价下跌。本周国内外棉花现货、期货价格：据中国棉花网数据，12月6日，国家棉花价格B指数报于15218元/吨，郑棉主力合约2505报于13865元/吨，较11月29日下跌0.4%/下跌1.4%。国际棉花价格M指数报于80美分/磅，ICE2号棉花主力合约2503报于70美分/磅，较11月29日下跌0.6%/下跌2.6% [48] 欧睿服装行业数据 - 中国运动服饰市场：2023年中国运动服饰市场规模达3858亿元，同比增长14.2%。公司口径CR10达84.9%，其中安踏同比下滑0.1pct，李宁同比下滑0.3pct，Nike同比增长0.6pct，Adidas同比下滑0.8pct [54] - 中国男装市场：2023年中国男装市场规模达5617亿元，同比增长8.1%。公司口径CR10达23.4%，其中海澜之家同比提升0.4pct，安踏同比提升0.2pct，李宁、Nike同比持平 [59] - 中国女装市场：2023年中国女装市场规模达10443亿元，同比增长8.3%。公司口径CR10达6.9%，其中迅销、LVMH、Lululemon分别同比提升0.1pct [63] - 中国童装市场：2023年中国童装市场规模达2526亿元，同比增长9.9%。公司口径CR10达14.4%，其中森马同比下滑1.1pct，迅销、特步分别提升0.1pct [66] - 中国内衣市场：2023年中国内衣市场规模达2491亿元，同比增长7.7%。优衣库品牌2023年市占率持平为1.8%。国货新锐品牌快速崛起，2023年Ubras市占率达0.6% [70]

行业投资评级 - 报告对家用电器行业给予“看好”评级 [3] 报告的核心观点 - 本周家电板块跑赢沪深300指数，申万家用电器板块指数上升3.0%，同期沪深300指数上升1.4% [3] - 10月空调出口北美市场高增，出口实现43.9%的增长，拉丁美洲同比增长46.5% [4] - 九阳股份预计2025年日常关联交易商品销售和提供服务总金额不超过1.26亿美元 [4] - 白电板块兼具“低估值、高分红、稳增长”属性，股价安全边际高和弹性大兼顾 [7] 相关目录总结 上市公司动态 - 本周家电板块跑赢沪深300指数，申万家用电器板块指数上升3.0%，同期沪深300指数上升1.4% [10] - 重点公司方面，三花智控、极米科技、石头科技领涨，浙江美大、华帝股份、倍轻松领跌 [12] 行业动态 - 10月空调出口北美市场高增，出口实现43.9%的增长，拉丁美洲同比增长46.5% [17] - 九阳股份预计2025年日常关联交易商品销售和提供服务总金额不超过1.26亿美元 [18] 数据观察 - 10月空调行业实现产量1405.70万台，同比上升48.03%；实现总销量1286.91万台，同比上升37.91%，其中内销628.88万台，同比上升24.13%，出口658.03万台，同比上升54.29% [33] - 10月冰箱行业实现产量916.40万台，同比上升17.13%；实现销量884.62万台，同比上升13.09%，其中内销447.32万台，同比上升8.61%，出口437.30万台，同比上升18.06% [33] - 10月洗衣机行业实现产量922.65万台，同比上升16.55%；实现销量931.32万台，同比上升17.58%，其中内销517.33万台，同比上升17.38%，出口413.99万台，同比上升17.83% [33] 投资要点 - 白电板块兼具“低估值、高分红、稳增长”属性，股价安全边际高和弹性大兼顾 [7] - 推荐大客户订单突破带动收入放量，盈利能力稳定提升的欧圣电气；推荐大客户订单开拓，汽零业务放量兑现的德昌股份；推荐海外需求回暖，内销新品持续推进的石头科技 [7] - 推荐华翔股份、盾安环境、三花智控等核心零部件企业 [7]

行业投资评级 - 报告对食品饮料行业给予“看好”评级 [2] 报告的核心观点 - 随着政策转向和宏观政策出台，板块估值企稳，中长期投资机会到来，但基本面和业绩驱动需要时间 [2] - 若后续政策有效改善收入水平和预期，行业需求有望根本改善 [2] - 四季度到一季度行业需求承压，上市公司报表预计继续承压 [2] - 中长期来看，企业战略定力和执行力更加重要，头部公司已具备性价比和长期投资价值 [2] - 对于白酒和食品的头部公司，布局的位置比时点重要，在分红率提升背景下，合理估值中枢之下可积极布局 [2] - 中小市值公司自下而上，优选成长空间大和底部具备改善逻辑的个股 [2] 白酒板块 - 本周茅台价格微降，散瓶价格为2210元，周环比上涨20元，整箱价格2280元，周环比上涨35元；五粮液批价910元左右，国窖1573批价860左右 [3] - 山西汾酒召开2024年经销商大会，强调未来发展稳健的总基调，显示出公司务实的风格 [3] - 汾酒的复兴纲领不是把业绩排名作为目标，全要素高质量发展才是目的 [3] - 面对行业竞争，强调稳定压倒一切，2025-2030年定位为成果巩固与要素调整阶段 [3] - 公司发布战略新品青花26，指导价718元/瓶，介于青花20和青花30之间，预计将在山西和北方等强势市场获得增量，贡献部分收入 [3] 大众品板块 - 看好乳制品未来一年投资机会，上游产能去化加速，原奶价格逐步企稳；下游白奶和酸奶价格已连续下降约两年半，调整周期较长且充分 [4] - 头部企业加大利润考核权重，竞争格局优化，四季度到明年行业供需关系将更加匹配，头部企业将迎盈利改善，若需求加速恢复，则带来额外弹性 [4] - 推荐伊利股份，关注蒙牛乳业、新乳业等 [4] - 11月以来港股调整幅度较大，青岛啤酒股份24年估值已回落到约14x，Q4在低基数下预计将环比改善，展望25年，在产品结构、成本红利、股东回报等方面仍有优化空间，当前估值具备吸引力，建议积极布局 [4] - 中炬高新发布公告，厨邦公司少数股东朗天慧德将持有的20%股权无偿转让给阳西美味鲜，厨邦公司将成为中炬高新全资孙公司，有利于公司主营业务的战略规划，也将增厚每股收益 [4]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[4] 报告的核心观点 - 亏损资产拟溢价出表，工程主业再聚焦[1] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 收盘价：7.61元[1] - 一年内最高/最低：9.12元/5.19元[1] - 市净率：1.5[1] - 股息率：7.28%[1] - 流通A股市值：50,988百万元[1] - 上证指数/深证成指：3,368.86/10,634.49[1] 基础数据 - 每股净资产：5.22元[1] - 资产负债率：79.55%[1] - 总股本/流通A股：8,712/6,700百万[1] - 流通B股/H股：-/-[1] 投资要点 - 事件：2024年12月4日晚公司发布公告，拟将旗下矿产资源板块、新能源板块通过协议股权转让或控股股东蜀道集团增资项目公司等方式转入到控股股东蜀道集团旗下，若操作完成，四川路桥不再将三家项目公司纳入合并财务报表范围内[4] - 亏损资产溢价出表，盈利标的持股比例提升，上市公司利润有望获得增厚[4] - 2023、2024M1-8矿业集团净利润分别为-4.62亿/-2.47亿，四川路桥子公司路桥集团拟转让持有的矿业集团20%股权给到蜀道集团，作价6.51亿，资产增值率8.40%[4] - 2023、2024M1-8路桥矿业净利润分别为+1823万/+399万，四川路桥子公司路桥集团拟转让持有的路桥矿业20%股权给到矿业集团，作价3.57亿，资产增值率7.85%[4] - 2023、2024M1-8清洁能源集团净利润分别为-6219万/-4483万，清洁能源集团拟进行增资扩股，四川路桥放弃优先认缴权[4] - 操作完成后四川路桥对三家项目公司矿业集团、路桥矿业和清洁能源集团的直接和间接合计持股比例将分别由100%→40%，60%→64%，100%→40%[4] - 如本次交易完成，本年度公司矿业板块、清洁能源板块预计分别增厚公司净利润4亿元，合计8亿元，占2023年上市公司净利润8.9%[4] - 蜀道集团资源实力强劲，矿产资源、新能源板块孵化进度预计加快，上市公司共享投资收益[4] - 蜀道集团由四川省交投集团和铁投集团重组组建而成，是四川省唯一省级高速公路投资建设主体和省级铁路投资建设主体，2023年蜀道集团总资产1.34万亿，营业总收入2505亿，归母净利润48.6亿[4] - 公司聚焦工程建设主业，充分享受成渝经济圈发展建设红利[4] - 2021年10月21日国务院印发《成渝地区双城经济圈建设规划纲要》，提出到2025年，出渝出川四向通道基本形成，重庆、成都间1小时可达，铁路网总规模达到9,000公里以上、覆盖全部20万以上人口城市，到2035年建成实力雄厚、特色鲜明的双城经济圈[4] - 投资分析意见：下调24-26年盈利预测，维持"买入"评级[4] - 受地方政府债务压力影响，前期区域投资阶段性放缓，24H1公司营业总收入458亿元，同比-31%，其中工程施工收入418亿元，同比-29%，24Q3单季公司营业收入同比+13.3%，预计公司Q4有望延续Q3恢复态势，但全年水平仍低于年初假设目标，下调公司全年工程板块收入增速预测至-5%，原值为+5%，同步下调公司24-26年盈利预测，预计24-26年归母净利润分别为75.2亿/82.8亿/90.6亿（24-26年原值96亿/101亿/107亿），同比-16.4%/+10.1%/+9.4%，对应PE9X/8X/7X[4] - 四川路桥作为四川省地方国企享受川渝区域投资机会，同时亏损资产出表更加助力公司轻装上阵，股息率6.79%（按24/12/5收盘价计算），优于同期同行业地方建筑国企平均3.50%股息率，具备较强配置价值，综合考虑维持"买入"评级[4] 财务摘要 - 营业总收入：2022A 135,151百万元，2023A 115,042百万元，2024E 106,379百万元，2025E 109,587百万元，2026E 114,025百万元[5][8] - 同比增长率：2022A -14.9%，2023A -19.7%，2024E -7.5%，2025E 3.0%，2026E 4.1%[5][8] - 归母净利润：2022A 11,212百万元，2023A 9,004百万元，2024E 7,524百万元，2025E 8,282百万元，2026E 9,064百万元[5][8] - 同比增长率：2022A -19.7%，2023A -38.5%，2024E -16.4%，2025E 10.1%，2026E 9.4%[5][8] - 每股收益：2022A 1.04元/股，2023A 0.55元/股，2024E 0.86元/股，2025E 0.95元/股，2026E 1.04元/股[5][8] - 毛利率：2022A 18.1%，2023A 15.8%，2024E 17.4%，2025E 18.0%，2026E 18.8%[5][8] - ROE：2022A 20.0%，2023A 10.5%，2024E 15.9%，2025E 16.0%，2026E 16.0%[5][8] - 市盈率：2022A 7X，2024E 9X，2025E 8X，2026E 7X[5][8]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[7] 报告的核心观点 - 控股股东计划增持公司股份，显示对公司长期发展的信心[7] - 公司是华东地区优质焦煤生产商，具有明显的竞争优势[8] - 乙醇项目、陶忽图煤矿、2*66万千瓦电厂及砂石骨料新增产能建成后，将打造新的盈利增长点[8] - 近年来派息金额稳步提高，股息率高达6.8%[9] - 预计2024-2026年公司EPS分别为1.95、2.12和2.32元，对应PE分别为8倍、7倍和6倍，维持"买入"评级[9] 市场数据 - 2024年12月05日收盘价为14.65元[4] - 一年内最高/最低价为20.50/12.92元[4] - 市净率为0.9[4] - 股息率为6.83%[4] - 流通A股市值为39,456百万元[4] - 上证指数/深证成指为3,368.86/10,634.49[4] 基础数据 - 2024年09月30日每股净资产为15.52元[4] - 资产负债率为48.09%[4] - 总股本/流通A股为2,693/2,693百万[4] - 流通B股/H股为-/-[4] 财务摘要 - 2022A-2026E营业总收入分别为69,225、73,592、72,063、76,238、82,832百万元[13] - 2022A-2026E归母净利润分别为7,011、6,225、5,259、5,713、6,251百万元[13] - 2022A-2026E每股收益分别为2.51、2.51、1.95、2.12、2.32元/股[10] - 2022A-2026E毛利率分别为18.9%、18.9%、17.0%、17.3%、16.8%[10] - 2022A-2026E ROE分别为16.7%、16.7%、12.9%、13.0%、13.3%[10]

行业投资评级 - 报告对家用电器行业给予“看好”评级 [3] 报告的核心观点 - 报告认为以旧换新政策将持续至2025年，预计拉动销量增长效果在15%以上 [5] - 报告指出以旧换新政策的持续催化下，白电、清洁电器等品类边际拉动效果预计较大 [6] 相关研究 - 报告回顾了2007年家电下乡、2009年节能惠民、2009年以旧换新三次强政策刺激，分析了政策对以旧换新量和保有量提升的影响 [3] - 报告对比了日本环保积分制度，指出其在渗透率提升和以旧换新方面的刺激效果 [4] - 报告预测2024/2025年空调销量分别有约5%/16%的增幅 [5] - 报告分析了2024年双十一期间家电销售额的增长情况 [112] 投资分析意见 - 报告推荐白电板块头部企业美的、海尔、格力+海信家电等的组合，关注清洁电器板块石头科技、科沃斯 [6] - 报告指出2024年双十一期间家电销售额领跑全品类，家电市场逐步走出低价内卷的竞争模式 [121] 风险提示 - 报告提到政策推进不及预期风险，原材料价格波动风险 [7]

行业投资评级 - 看好非银金融/保险Ⅱ行业 [2] 报告的核心观点 - 新华保险举牌海通证券(H)，增持海通证券H股400万股，占海通证券已发行H股股本的0.12%，每股交易均价为6.7677港元 [2] - 新华保险增持国泰君安(H)1.61亿股，交易均价为7.80港元/股，交易成本为12.5亿港元 [3] - 预计国泰君安和海通证券合并后，新华保险持有新主体的股权比例为3.11% [3] - 本次增持可能具有三重目的：战略性加仓世界一流券商潜力股，提升在合并后新主体中的持股比例；国泰君安(H)、海通证券(H)收盘价价差较换股比例仍有空间，增持海通证券(H)具有性价比；积极响应中长期资金入市号召，举牌对于提振市场情绪具有显著的正向影响 [4] - 预计下阶段险资将在中长期资金入市中扮演关键角色，投资方式有望趋于多元 [5] 根据相关目录分别进行总结 新华保险增持海通证券（H）、国泰君安（H）交易情况 - 新华保险增持海通证券(H)400万股，交易均价为6.7677港元，合计交易金额为2707万港元，收盘价较交易均价变动幅度为4.9%，交易浮盈133万港元 [9] - 新华保险增持国泰君安(H)1.61亿股，交易均价为7.80港元，合计交易金额为125275万港元，收盘价较交易均价变动幅度为50.3%，交易浮盈62959万港元 [9] - 截至12月4日，新华保险持有海通证券H股1.71亿股，占H股总股本/总股本比重分别为5.02%/1.31%，持仓市值为12.1亿港元 [9] - 截至12月4日，新华保险持有国泰君安H股4.23亿股，占H股总股本/总股本比重分别为30.41%/4.75%，持仓市值为49.6亿港元 [9] - 换股比例为0.62，换股后总股本为170.04亿股，换股后新华保险持有新主体股份为5.29亿股，占新主体总股本的3.11% [9] 耐心资本规模及同比 - 截至2023年末，耐心资本规模达44.95万亿元，其中险资规模达28.16万亿元，占耐心资本的比重为62.6% [8] 险资入市一揽子政策有待释出 - 政策聚焦疏通险资入市"堵点"，包括偿付能力压力、短线交易的规定、交易监管要求等 [8] 股票投资评级说明 - 证券的投资评级：买入（Buy）、增持（Outperform）、中性（Neutral）、减持（Underperform） [19] - 行业的投资评级：看好（Overweight）、中性（Neutral）、看淡（Underweight） [19]

行业投资评级 - 看好[序号][序号] 报告的核心观点 - 宁德换电模式加速，设备企业率先受益[序号] 根据相关目录分别进行总结 换电模式的优势 - 换电模式具有快速补能、高安全性、低成本等多重优势，未来发展可期[序号] - 换电技术可解决新能源车辆充电时间长、效率低等问题，乘用车换电在3min以内就可完成补能；且每一次换电都会对电池状态进行检查，能够及时排查出隐患，提升车辆安全性[序号] - 车电分离模式是新能源行业的新型业务模式，换电模式则为实现车辆和电池的分离提供了基础；分离模式下，消费者购买裸车并租赁电池的商业模式能够明显带来购置成本的下降；采用车电分离模式，乘用车购车成本将下降约20%~40%，商用车购车成本下降约40%~50%[序号] - 当前换电服务主要面对的是B端市场，主要有新能源换电出租车、网约车、公交车、重卡、轻卡等换电频次较高的使用场景。未来随着各细分应用场景换电模式探索成功，C端换电车型大量增加，行业标准化程度大幅提高，换电市场规模将大幅增加[序号] 宁德换电模式的进展 - 合作企业、车型不断增加：宁德于23年6月发布自研一站式重卡底盘换电解决方案"骐骥"换电；24年1月，滴滴与其宣布成立换电合资公司，在网约车场景中开展换电业务；5月及6月，广汽埃安和北汽集团分别加入宁德的"巧克力换电联盟"；11月，五菱联手宁德时代发布商用车换电战略，拓展物流车场景；11月，长安汽车、宁德时代、时代电服在重庆举行换电项目三方合作协议签约[序号] - 远期1万套换电站目标明确：在2024年9月举行的世界动力电池大会上，宁德时代首席技术官高焕表示，公司未来在换电站方面的规划要达到1万座，2025年的换电站建设目标是覆盖超过30座城市，换电站保有量超过500座；2026年覆盖超过70座城市，换电站保有量超过1500座；到2027年，公司计划建成3000座换电站[序号] 设备企业的受益情况 - 设备企业率先受益，核心标的—联赢激光、博众精工。商用车换电站价值量约在200-350万之间，乘用车换电站价值量约在150-250万之间。随着宁德时代持续推广换电车型、加速进行换电站规模化铺设，预计设备需求量将快速增加。我们分析认为，拥有技术及客户资源优势、具有高可靠性批量交付能力的设备供应商有望充分受益，重点标的：联赢激光及博众精工[序号] 重点公司估值表 - 联赢激光：2024/12/4市值70.02亿，归母净利润2.86亿，PE 24.5[序号] - 博众精工：2024/12/4市值128.10亿，归母净利润3.90亿，PE 32.8[序号]