报告公司投资评级 - 给予川恒股份“增持”评级，参考同行业可比公司估值，给予2025年12.5倍PE，对应目标价29.75元 [12] 报告的核心观点 - 2024年扣非后净利润同比增长23.01%，主要受益于新项目产能释放带动产品销量提升；公司发布2024年股权激励计划（草案） [2] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|4,320|5,906|7,088|7,713|8,450| |(+/-)%|25.3%|36.7%|20.0%|8.8%|9.6%| |净利润（归母，百万元）|766|956|1,284|1,537|1,763| |(+/-)%|1.0%|24.8%|34.3%|19.7%|14.7%| |每股净收益（元）|1.42|1.78|2.38|2.85|3.27| |净资产收益率(%)|13.3%|15.5%|18.3%|19.3%|19.4%| |市盈率(现价&最新股本摊薄）|16.55|13.26|9.88|8.25|7.19| [4] 交易数据 - 52周内股价区间为15.92 - 24.90元 - 总市值12,287百万元 - 总股本/流通A股为539/537百万股 - 流通B股/H股为0/0百万股 [7] 资产负债表摘要 - 股东权益6,174百万元 - 每股净资产11.46元 - 市净率2.0 - 净负债率25.71% [8] 盈利预测与投资评级 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为12.84亿元、15.37亿元和17.63亿元，对应EPS分别为2.38、2.85、3.27元 - 2024年实现营业收入59.06亿元，同比增长36.72%，归母净利润9.56亿元，同比增长24.80%，扣非后净利润9.36亿元，同比增长23.01% - 2024Q4实现营业收入19.32亿元，环比增长29.73%，同比增长54.83%，扣非后净利润2.92亿元，环比下降0.86%，同比增长7.48% - 2024年磷化工产品业务持续向好，磷酸及饲料级磷酸二氢钙实现营业收入33.17亿元，创历史新高；磷酸一铵实现营业收入11.76亿元，同比增长19.91% - 2024年分红总额不低于6.46亿元，拟向全体股东每10股派发红利12元（含税） - 2024年2月27日至2025年2月22日回购股份331.8406万股，并于2025年3月6日完成注销手续 - 若满足条件，2025年中期利润分配金额不少于当期实现的可分配利润的10%，不超过相应期间归母净利润 - 2025年股权激励计划（草案）拟授予限制性股票数量为930.90万股，约占截至3月31日公司股本总额的1.73%，授予涉及激励对象924人，授予价格为每股11.40元 - 业绩考核目标：第一个限售期以2024年营业收入为基数，2025年营业收入增长率不低于20%；第二个限售期以2025年营业收入为基数，2026年营业收入增长率不低于30% - 预计摊销总费用为10900.84万元，2025 - 27年每年分别摊销4769.12万元、4996.22万元、1135.50万元 [12] 财务预测表 包含资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率等多方面预测数据，如预计2025 - 2027年经营活动现金流分别为1,252百万元、2,148百万元、2,234百万元等 [13] 可比公司估值表 |公司代码|上市公司|股价（元）|市值（亿元）|EPS（23A）|EPS（24E）|EPS（25E）|PE（23A）|PE（24E）|PE（25E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |000902.CH|新洋丰|13.83|173.53|0.96|1.1|1.26|14.41|12.57|10.98| |300207.SZ|欣旺达|18.33|338.34|0.58|0.91|1.19|31.60|20.14|15.40| |002312.CH|川发龙蟒|11.18|211.23|0.22|0.33|0.38|50.82|33.88|29.42| | |可比公司均值| | | | | |32.28|22.20|18.60| |002895.SZ|川恒股份|23.55|126.86|1.42|1.78|2.38|16.58|13.23|9.89| [14]

报告核心观点 - 中央汇金明确“国家队”“平准基金”定位，稳定指数、提振信心，增量资金来源多元稳定，ETF 增量品种扩散，科技成长定价权攀升 [2][3][20] - 应用材料购入 Besi 9%流通股，混合键合技术成人工智能芯片与先进封装关键突破，建议关注国内相关公司进展 [2][7] - 以微观结构构造 A 股风险指标，为市场择时、风格判断提供参考，TMT 板块有望构筑中长期底部，高股息板块 5 月获超额收益难度增加 [12][13] 策略专题 - “中国版平准基金”入市稳定指数、提振信心，中央汇金增持指数基金，央行提供再贷款支持，其资金来源多元稳定，ETF 增量品种扩散，科技成长定价权攀升 [3][4][20] - 境外日韩政府和中国香港政府曾入市护盘，日本平准基金入市始于 1964 年，韩国历史上有三阶段四次启动平准基金，中国香港政府在金融保卫战中成功稳定恒指 [6][22] 半导体设备行业 - Hybrid 技术 2022 年在逻辑制程领域规模量产，2024 年迎第二波需求潮，预计 2025 - 2026 年存储领域、2027 - 2028 年 AP 有望采用该技术，2030 年 Hybrid Bonding 设备需求量达 1400 台左右 [7][23] - 应用材料购入 Besi 9%流通股，双方合作开发混合键合解决方案，Besi 2024 年设备订单增加主要来自 AI 应用需求 [8][24][25] - 应用材料在 D2W、W2W 领域与合作伙伴合作，提供完整解决方案 [10][26] 房地产行业 - 维持“增持”评级，行业政策松绑，格局改善，推荐开发、商住、物业、文旅、资管类优质公司 [27] - 2025 年 3 月起各地公示拟使用专项债收购土地节奏加速，总拟收储金额超 1300 亿元，专项债发行同步推进，总额超 400 亿元 [28][29] 汽车行业 - 推荐奥迪产业链汽车零部件公司，一汽奥迪与华为合作弥补智能化短板，华为鸿蒙知行智能化技术国内领先 [31] - 关注奥迪产业链相关公司订单情况，奥迪在华增长空间仍在 [32] 沪硅产业 - 维持“谨慎增持”评级，预计 2025E - 2026E 营收增长，归母净利润扭亏并大幅增长 [33] - 2024 年全球硅晶圆出货量和销售额收缩，行业需求疲弱，公司盈利能力承压，300mm 大硅片产能持续扩张 [33][34] 广东宏大 - 维持“增持”评级，上调 2025 - 2027 年盈利预测和目标价 [36] - 2024 年业绩稳健增长，持续深耕重点市场区域，通过产业链整合提升核心竞争力 [36][37] 东鹏饮料 - 维持“增持”评级，上调 2025 - 2027 年 EPS 和目标价 [39] - 2025Q1 业绩延续高增，第二第三增长曲线放量驱动成长，盈利能力进一步改善，新品接棒成长，有望成为平台型饮料巨头 [40][42] 新产业 - 给予谨慎增持评级，下调 2024 - 2026 年预测 EPS 和目标价 [43] - 2024 年营收和归母净利润增长，国内业务受发光试剂集采影响增速回落，海外业务保持稳健增长，海外业务占比提升 [43][44] 中科软 - 维持“增持”评级，调整 2025 - 2027 年 EPS 预测值和目标价 [45] - 2024 年保险 IT 行业阶段性承压，公司业绩受累，非保险 IT 收入增速亮眼，AIGC 应用在保险、医疗等场景落地 [46][47][49] 百联股份 - 维持增持评级，小幅上调 2025 - 2026 年 EPS，新增 2027 年 EPS 预测，维持目标价 [50] - 2024 年归母净利润增长因发行华安百联消费 REIT 取得投资收益，探索创新商业模式，推进资产证券化 [50][51][52] 豪悦护理 - 维持“增持”评级，下调 2025 - 2026 年盈利预期，新增 2027 年盈利预期，上调目标价 [53] - 2024 年婴儿卫生用品收入稳步提升，销售费用率显著提升，外延收并购打开成长天花板 [54][56] 骄成超声 - 上调 2025 - 2027 年 EPS 和目标价，增持 [57] - 2024 年 Q4 营业收入、归母净利润快速增长，利润率大幅提升，新兴业务快速增长，研发维持高投入 [57][58] 金融工程 - 截至 2025.04.11，全市场 1162 只固收 + 基金规模合计 15701.58 亿元，上周发行 2 只新产品，部分产品净值创历史新高 [60] - 2025Q2 逆周期配置模型给出宏观环境预测结果为 Inflation，行业 ETF 轮动策略建议关注部分行业 ETF，组合有超额收益 [61][62] - 多种绝对收益策略有不同表现 [63] 大宗商品 - 2025 年 4 月以来碳酸锂价格下行，三元材料趋稳，预计短期碳酸锂价格震荡偏弱，需关注关键因素 [65] - 新能源汽车周度销量、新发布汽车、投融资事件及产业链价格有相关数据和表现 [66][67] 机械行业 - 两大主力军旗下核心项目获重大技术突破，相关主体密集招标，聚变公司获多方投资，可控核聚变产业化进程加速 [72][73][74] - 未来 10 年市场规模有望显著增长，高温超导等产业链持续受益，建议关注中上游细分领域及相关受益标的 [75] 翔楼新材 - 维持“增持”评级，上调 2025 - 2026 年归母净利润预测，新增 2027 年预测，上调目标价 [77] - 2024 年营收和归母净利润增长，业绩符合预期，需求景气，新产能投放进度较快 [77]

报告核心观点 - 2018年中美贸易摩擦以来我国出口对美依赖度下降，TMT、家电、纺服行业份额下降较多；美国自墨西哥、越南等地进口增加，对我国科技、制造行业对美出口形成替代；转口贸易支撑下我国出口韧性强，TMT、电新对越南、马来西亚等出口高增，轻工、机械、家电对墨西哥、泰国等出口高增 [2] 分组1：2018 - 19年中美贸易摩擦影响 - 2017年8月美国对中国发起“301调查”，18 - 19年间特朗普政府发布4次针对中国的加征关税清单，并数次上调关税税率，中国政府采取相应报复性关税措施，受影响的出口商品比例超半数 [6][10] 分组2：2018年以来中美贸易直接依赖度变化 - 美国自中国进口份额自2017年的21.6%降至2024年的13.4%，为2005年附近水平，TMT、家电、纺服等商品份额下降更多，如计算机下降39.6个百分点、家电下降20.7个百分点等 [6][11] 分组3：美国自其他地区进口变化 - 2017 - 2024年美国自我国进口份额明显下降，自墨西哥、越南、加拿大、韩国、印度等地进口明显增加，自越南进口份额增加2.2个百分点，自墨西哥进口份额增加2.1个百分点 [6][14] - 分行业看，美国自墨西哥进口的计算机、汽车、家电商品份额增加较多；自越南进口的通信、电子、轻工、纺服商品份额增加较多 [14] 分组4：我国对部分地区出口变化 - 美国对我国商品直接依赖度下降，越南、墨西哥等地替代我国较多份额，但我国制造业产业优势明显，出口依然强劲，美国进口份额增长较多的越南、墨西哥等地依赖我国生产 [6][15] - 越南：美国自越南进口的电子、通信等行业商品份额提升，我国对越南相关行业出口份额也明显增长，如2017 - 2024年美国自越南进口电子行业商品份额提升7.2个百分点，我国对越南电子出口份额提升3.4个百分点 [15] - 墨西哥：美国进口份额提升较大、中国对其出口份额提升较大的行业为通信、机械、有色、汽车等 [15] - 泰国：美国进口份额提升较大、中国对其出口份额提升较大的行业为家电、建材、有色等 [15][17] - 印度：美国进口份额提升较大、中国对其出口份额提升较大的行业为机械、建材等 [17] - 马来西亚：美国进口份额提升较大、中国对其出口份额提升较大的行业为计算机、家电、通信等 [17] - 韩国：美国进口份额提升较大、中国对其出口份额提升较大的行业为美容、有色、家电等 [17] - 印度尼西亚：美国进口份额提升较大、中国对其出口份额提升较大的行业为轻工、机械、建筑装饰等 [17]

报告核心观点 - 不确定性冲击后股市具备投资价值，战略看多中国A/H，布局“转型牛”行情，新兴科技是主线，周期金融是黑马 [2] - 结合专家发言和社融数据，资金利率下行兑现可期，但双降节奏可能偏慢 [2] - 艾加莫德疗效与安全性优异，突破gMG蓝海市场，新剂型与新适应症陆续落地，有望持续高速放量，公司产品催化密集，加速迎来扭亏节点 [2] - 机床行业处于筑底修复阶段，随着逆周期政策的逐步发力，行业景气度有望持续改善，中高端机型国产替代以及在新兴领域的应用值得期待 [2] 今日重点推荐 策略周报：《布局转型牛：新兴科技是主线，周期金融是黑马》 - 不确定性冲击后股市具备投资价值，原因包括投资者预期主要矛盾转变、政策预期升温、中国在AI新质生产力领域进展推动经济成长性重估 [3] - 布局“转型牛”行情，建议从外需脱敏、经济结构转型、无风险利率下降等方面布局投资机会，推荐科技与新消费、周期资源品、金融板块与红利资产 [4][5] 策略专题报告：《从移动互联网行情看当下AI投资》 - 复盘2010 - 2015年移动互联网行情，为后续AI + 投资提供参考 [6] - 移动互联网行情带来四点启示，包括科技结构牛市与总量经济关系、产业趋势行情中估值约束、硬件端投资规律、应用投资规律 [8] - 中国股市“转型牛”有利条件正在形成，未来AI科技投资主战场更聚焦，上游算力、软件端TO G方向、互联网平台型企业和传媒游戏行业值得关注 [9] 事件点评：《“适度”细节再明确，资金宽松从博弈预期到面对现实》 - 支持性货币政策可能更偏向配合财政发债，流动性宽松和资金利率下行或将先行兑现 [12][13] - 现阶段“择机”降准降息的三个触发因素未满足，双降预期兑现节奏可能偏慢，3月社融信贷超预期印证短期内加码双降必要性不足 [12][14] - 建议从久期策略向票息策略切换，关注长端信用债等具有票息凸点特征的品种 [12] 海外报告：再鼎医药（9688）《蓝海突破，看好艾加莫德高速放量》 - 上调2025 - 2027年利润预测为 - 1.55/0.26/1.62亿美元，给予目标价37.57港元，维持“增持”评级 [2][16] - 艾加莫德疗效与安全性优异，突破gMG蓝海市场，皮下剂型与新适应症预计进一步推动其长期放量 [18] - 公司产品催化密集，2025年全年收入指引为5.60 - 5.90亿美元，预计2025Q4实现non - GAAP盈利、2028年实现20亿美元营收 [19] 行业月报：机床《产需修复，期待政策共振下企稳回升》 - 建议关注国产机床出海机遇以及中高端机型在新兴领域的相关应用，给出通用机床、五轴加工中心等细分领域的推荐和受益标的 [20] - 2025年1 - 2月金属切削机床、金属成型机床产量实现快速增长，2月机床进出口金额维持增长，日本对华机床订单连续11个月增长 [21] - 2024年机床行业整体下滑幅度放缓，个别行业出现结构性复苏，预计2025年Q1国内金切机床市场规模有望小幅度增长，行业有望重返上升区间 [22] 今日报告精粹 公司年报点评：锦江酒店（600754）《景气拖累业绩承压，效率仍有改善空间》 - 下调2025/26年EPS至0.99/1.19元，新增2027年EPS为1.42元，下调目标价至30.35元，维持增持评级 [27] - 2024年业绩低于预期，直营、海外亏损均扩大，收入端直营业务、前期加盟费、订房渠道费收入均下降 [27][28] - 公司仍有较多效率提升空间，2025年收入预期增速2 - 7%，境内+5 - 10%，新开1300家，签约2000家 [29] 公司年报点评：肇民科技（301000）《全年业绩稳健增长，新兴业务进展顺利》 - 维持“增持”评级，目标价上调至39元，预计2025 - 2027年EPS分别为0.78/1.00/1.20元 [30] - 2024年公司业绩稳健增长，盈利能力显著提升，2024Q4业绩显著增长，盈利能力环比稳中有升 [31] - 人形机器人等新兴业务进展顺利，有望助力公司实现长期高质量发展 [32][33] 公司跟踪报告：华盛昌（002980）《发布AI仪表产品， 传统产业开始智能升级》 - 维持增持评级，调整2024 - 2026年EPS为1.03/1.49/1.81元，调整目标价为29.77元 [34] - 2024年公司业绩稳健增长，增长来源为产品智能化升级和全球化战略布局 [34] - 公司发布AI仪表产品，推动传统产业智能化升级，越南产能开始投产，全球化布局及抗风险能力增强 [35] 海外报告：金蝶国际（0268）《云业务盈利持续改善，AI应用加速落地》 - 维持“增持”评级，预计公司2025/26/27年营业收入为69.98/79.30/91.55亿元，归母净利润为0.91/2.97/5.60亿元，上调目标价至17.83港元 [36] - 2024年公司业绩稳健，经营性现金流维持高增长，云转型进一步深化，25Q1云订阅ARR约为35.6亿元，核心产品续费率保持稳定 [37] - 苍穹&星瀚收入快速增长，规模效应下盈利改善，AI产品落地成效良好，客单价有望受益提升 [38][40] 公司跟踪报告：锦波生物（832982）《凝胶产品获批，医美蓝海再添新动能》 - 维持2024年EPS预测8.28元，上调2025 - 26年EPS预测至11.77、15.46元，上调目标价至463.71元，维持“增持”评级 [41] - 全球首个注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶获批，该产品实现胶原直补，创新胶原自组装技术达到支撑效果 [41][42] - 凝胶产品获批巩固公司在重组胶原蛋白领域的蓝海先发优势，有望推进多品相协同 [42] 海外报告：江苏宁沪高速公路（0177）《业绩超预期，分红政策改善》 - 维持增持，维持公司2025 - 26年净利预测49/52亿元人民币，新增2027年净利预测53亿元人民币，维持目标价12.48港元 [44] - 2024年公司业绩增长超预期，受益车流量逆势增长叠加成本压降，2025年将受益沿江高速改扩建车流分流 [45] - 公司积极改扩建延长经营期限，分红金额稳中有升，将继续受益市场风险偏好 [46][47] 策略专题报告：《聚焦内需新动力与外贸新格局》 - 4月7日 - 4月11日热点主题日均成交额和换手率大幅提升，主题走势先抑后扬，内外需方向轮动，资金净流入核心资产方向，投资逻辑有望回归内需与科技主线 [48] - 推荐内需消费（消费电子、家电、汽车和家装）、周边经济（能源港口工程与装备等）、自主可控（国产光刻等）、并购重组（战略新兴产业优质资产重组等）主题相关领域 [49][50] 行业年报：房地产《财务指标有所改善，高分红凸显投资价值》 - 维持“增持”评级，认为24年重点物企部分财务指标有所改善，未来估值有望逐步向上，给出受益标的 [52] - 22家重点物业企业营收增速回落，利润负增长，毛利率下降，应收款和商誉情况有所改善，分红较为突出 [53] - 重点物企运营管理效率稳定，在管面积增速下降，部分企业有增长潜力，商写单位效能居首，估值处于底部 [54][55] 行业跟踪报告：计算机《OpenAI发布GPT - 4.1，价格更低背景下全面超越GPT - 4o》 - 维持计算机板块“增持”评级，认为GPT - 4.1系列模型将推动相关AI应用开发和业务拓展，提升产业链上下游投资机会和人工智能板块估值 [57] - OpenAI发布GPT - 4.1系列模型，性能提升成本更低，在多个行业标准评估中表现出色，在小模型和驱动智能体方面表现突出 [58][60] 行业双周报：《各公司积极回购，关税最差预期时点已过》 - 推荐地产链和内需、AI + 主题、全球化产能布局领先、东南亚有代工且海外以品牌生意为主的四类主线相关公司 [61] - 关税波折仍在，但最差预期时点已过，各公司积极发布回购计划传递积极信号，多品类周度数据改善，关注内需机会 [61][62] 行业双周报：《价格机制完善，供水进入调价新周期》 - 推荐北控水务集团、粤海投资，受益标的为洪城环境、兴蓉环境、重庆水务，认为供水价格上涨有望落地，我国有望开启水价调整新周期 [65] - 介绍环保板块上周涨跌幅、碳市场成交情况以及碳中和信息速递 [66][67] 公司年报点评：华侨城A（000069）《结转毛利率承压，业绩出现同比增亏》 - 维持“增持”评级，下调2025 - 2026年EPS预测为 - 0.38/- 0.23元，新增2027年EPS预测为0.01元，下调目标价至3.12元 [68] - 2024年公司业绩增亏，主要原因是地产项目结转毛利率同比下降，公司地产文旅双轮驱动，经营性净现金流稳步向好，债务结构持续优化 [69][70] 公司跟踪报告：三只松鼠（300783）《迈过高基数，加速开拓可期》 - 维持“增持”评级，维持2025 - 2027年EPS预测为1.25、1.75、2.28元，维持目标价为37.5元 [71] - 迈过Q1高基数期，收入边际提速值得期待，公司积极强化供应链布局，调结构促成长，并购切入社区折扣超市业态 [71][72] 公司跟踪报告：杭氧股份（002430）《中标空分设备，受益新疆煤化工建设加速》 - 维持公司2025/2026/2027年EPS预测为1.06/1.20/1.36元，维持目标价26.57元，维持增持评级 [74] - 公司中标煤化工空分技术、工艺包及成套装备，彰显大型装备能力竞争力，新疆煤化工产业发展势头强劲 [74][76] - 公司“气体运营 + 设备业务”双轮驱动，中长期发展可期 [76] 海外报告：浪潮数字企业（0596）《云业务强劲，受益央国企加速ERP国产替代》 - 维持“增持”评级，预计公司2025/26/27年归母净利润为5.22/6.56/8.83亿元，上调目标价至8.76港元 [77] - 2024年公司云业务高速增长，盈利改善带动整体利润显著上升，拟派息回馈股东 [77]

核心观点 - 调整战术性大类资产配置观点，下修美债至标配，下修美元至低配，维持黄金超配；芯碁微装将深度受益于先进封装方案对LDI直写光刻技术的需求；伴随硬件与软件发展，国产AI算力芯片需求有望加速增长；锦波生物大单品处于成长期，凝胶新品将贡献业绩增量；轻工行业政策接力，细分赛道值得期待；煤炭4月迎向上拐点，6月价格有望回升，配置倾向红利资产 [1] 今日重点推荐 主动(被动)配置周报 - 下修美债战术性配置观点至标配，特朗普政策使市场对美国经济增长预期下修、通胀预期上修，美债避险属性削弱，短久期美债配置性价比或阶段性高于长久期美债 [2] - 下修美元战术性配置观点至低配，特朗普政策使市场对美国经济和通胀预期恶化，资金倾向流出美国，美元指数跌破震荡区间，当前配置美元风险回报比偏低 [2] - 维持黄金战术性超配观点，特朗普关税政策削弱美元体系，虽黄金价格短期承压，但在全球秩序调整、地缘政治危机及经济压力背景下，其风险回报比仍高于其他主要大类资产 [3] 公司季报点评：芯碁微装 - 维持“增持”评级和目标价116.55元，下调24 - 26年EPS，国内CSP厂商资本开支提升带动GPU芯片放量，LDI直写光刻设备受益 [5] - GPU等大算力芯片采用CoWoS - L封装方案需更多LDI直写光刻技术，公司将深度受益，其PCB光刻机也因AI高景气和国内外扩产而进入增长快车道 [6] 行业跟踪报告：电子元器件 - 伴随硬件性能提升与软件架构迭代，国产AI算力芯片需求有望加速增长，推荐华丰科技、兴森科技、芯碁微装 [8] - CloudMatrix 384超节点发布，采用新型高速总线升级互联带宽，单卡decode吞吐对标H100，有望加速国产算力卡向训练场景突破 [9] - 昇思发布Mindspore 2.6，全面支持类Deepseek V3/R1 MOE架构模型，系统吞吐率提升2.8倍，未来昇思生态将持续演进 [10] 公司跟踪报告：锦波生物 - 维持“增持”评级，上调2025 - 26年EPS预测和目标价至463.71元，公司大单品薇旖美处于快速成长期，凝胶新品商业化落地贡献业绩增量 [11] - 全球首个注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶获批，该产品成分浓度高、技术有突破、能长效支撑，获批验证公司研发能力，有望推进多品相协同 [12] 行业专题研究：家居 - 家居、两轮车及家纺头部标的有望受益政策优化，两会后各地政策及活动加码，头部公司有望扩张市占率，推荐相关板块龙头企业 [14] - 家居零售增速逐月上行，渠道端头部品牌与电商及政府合作，订单向头部集中；两轮车2025年政策补贴力度加大，以旧换新提速；家纺2025年补贴政策延续，消费展望乐观 [15][16] 行业跟踪报告：煤炭 - 推荐红利核心中国神华、陕西煤业、中煤能源，焦煤板块推荐龙头淮北矿业、平煤股份 [17] - 预计640 - 650元/吨为行业底部支撑，行业难重回2015年，原因包括低负债高分红、严控超产、集中度提升 [18] - 动力煤4月风险释放后有望上行，6月夏季用电高峰价格或重回高位，中期供需保持平衡；焦煤价格底部随动力煤确立，后续弹性需看钢铁下游需求抬升 [19][20] 今日报告精粹 宏观专题 - 2025年3月中国出口增速回升、进口增速下降，商品贸易顺差强于2024年四季度均值，净出口是一季度GDP核心支撑 [26] - 出口国别结构上对美、拉美、欧盟出口增速回升，对东盟维持高位；商品结构上关税加征和退税降低产品出口较弱 [26] - 4月美国关税落地后出口将回落，出现对美和非美贸易、豁免与非豁免产品两类分化 [27] 策略观察 - 4月8日国务院批复《黄河流域国土空间规划（2021—2035年）》，明确到2035年耕地和永久基本农田保护面积等目标 [28] - 截至4月13日，ESG债券数量减少、余额增长，ESG基金数量增加、规模增长，碳市场4月7 - 11日成交量和金额下降 [28][30] 海外策略研究 - 上周全球股指波动加大，股市中MSCI发达市场上涨、新兴市场下跌，债市美债利率上升、中国下降，大宗金银涨幅靠前，汇率美元贬值 [31] - 全球股市交投情绪整体改善，盈利预期普遍下修，宏观中观流动性边际转紧，国内A股资金净流入，市场情绪上升 [31][32] 行业跟踪报告：批发零售业 - 投资观点分四类推荐相关企业，上周商贸零售和消费者服务板块涨幅居前，部分股票涨幅显著 [32][33] - 社服行业霸王茶姬更新招股文件、美团商圈功能上线、河南清明假期旅游订单增长；零售行业京东推出扶持计划、合肥山姆开业、盒马升级频道 [33][35] - 多家公司发布业绩快报或预告，部分公司测算关税对收入影响 [36] 行业双周报：关税对石化行业影响几何 - 关税提高对中国原油和LNG进口影响不大，中国进口来源分散且有应对措施；使用LPG等原料生产企业短期或受冲击，后续影响可能降低 [43][44] - 投资建议关注受关税冲击小的个股，关税缓和时前期受影响企业可能受益 [45] 行业跟踪报告：信息科技 - 两部门发文推进虚拟电厂发展，中国电子宣布科技并购重组，芯片原产地认定新规出台，关税对计算机公司影响相对可控，维持行业“增持”评级 [46] - 虚拟电厂到2027年、2030年调节能力分别达2000万千瓦以上、5000万千瓦以上；中国进口美国芯片可规避关税，美国半导体设备或受影响 [47][48] 行业双周报：关税变化，电力无忧 - 关税有利火电公司盈利向上，部分电力企业提议增持计划；新能源弃光较多，需疏导低价到用户；虚拟电厂对调峰电源影响好坏参半 [50][51] - Q1煤价跌幅大、三峡来水同比增加，预计未来煤价震荡、电价稳定、煤电价差扩大，给出受益标的 [52] 行业双周报：财政地产等建筑产业链全景数据库 - 第15周专项债净融资额环比和同比上升，城投债发行额环比下降、净融资额同比上升 [54] - 第15周二手房成交面积环比上升、新房成交面积环比下降，2025年前14周百城土地供应和成交面积同比有变化 [55] - 产业链部分产品价格和库存有升降变化，推荐低估值高股息央国企，部分公司新签合同额有增减 [56][57] 海外报告：商汤 - W - 维持“增持”评级，给予目标价2.42港元，商汤发布日日新V6.0大模型，多模态推理能力全国第一，预计未来收入增长 [59] - 日日新V6在模型能力、效能成本、交互模型、视频解析等方面有提升，可完成各类任务，佐证公司技术实力和龙头地位 [60][61] 公司年报点评：宁沪高速 - 维持“增持”评级和目标价18.38元，2024年公司业绩超预期，受益车流量增长和成本压降，未来车流量和业绩有望稳健增长 [62][63] - 公司积极改扩建路产，预计高分红持续，收费公路政策优化有望保障合理回报 [63] 海外报告：安徽皖通高速公路 - 维持“增持”评级，上调2025 - 26年归母净利润预测，新增2027年预测，维持目标价14.51港元 [67] - 2024年公司业绩展现韧性，财务费用压降对冲改扩建影响，收购及改扩建将增强盈利能力，政策优化保障回报 [68][69] - 公司高分红政策持续，预计2025 - 27年股息收益率可观 [69] 公司年报点评：锦江酒店 - 维持“增持”评级，下调2025 - 26年EPS，新增2027年EPS，下调目标价至30.35元，2024年业绩低于预期 [70] - 直营、海外亏损扩大，收入端多项业务下降，公司仍有较多效率提升空间，预计开店目标实现概率较高 [71][73] 公司年报点评：华工科技 - 下调盈利预测，上调目标价至48.70元，维持“增持”评级，2024年业绩略低预期，2025年一季报业绩高增 [74] - 三大核心业务收入增长，国际业务突破，费用管控有效，研发投入增加，催化剂为国内数通光模块放量和激光设备新品突破 [75][76]

报告核心观点 - 看好医药生物行业头部创新药企全球竞争力及经营拐点，预计巨化股份2025Q1业绩大幅增长且受益制冷剂景气周期，认为中国铝业扩产项目推进、资源战略强化，一体化优势将凸显 [1] 今日重点推荐 医药行业 - 关税对药品行业短期扰动有限，国产创新药处于放量上升期，国内多个领域占主导，海外多款药迎收获期，看好头部创新药企 [2] - 进口药品美国生产占比低，中国关税反制对创新药市场供应影响有限，关税对国产创新药出海进程影响轻微 [3] - 2024年中国首发获批新药占全球近40%，在研first in class新药国产品种占比达24%，企业license - out交易金额高，头部药企研发销售体系成熟，扭亏节点临近 [4] 巨化股份 - 维持“增持”评级，预计2025Q1业绩大幅增长，归母净利润7.6 - 8.4亿元，同比+145% - +171%，扣非后7.4 - 8.2亿元，同比+157% - +185% [5][6] - 制冷剂板块量价齐升，氟化工等部分板块营收增长，包装材料等部分板块营收下滑 [6] - 2025年三代制冷剂配额政策延续，公司配额占比达34%，下游需求增长，制冷剂供需格局将优化，价格有涨幅 [6] - 布局前沿产业，甘肃巨化项目总投资196.25亿元，保证中长期成长 [7] 中国铝业 - 维持“增持”评级，2025Q1预计归母净利润34 - 36亿元，同比+53% - 63%，调整2025 - 2027年EPS，上调目标价 [8] - 25Q1铝价等环比下滑，但公司采取措施实现利润增长 [8] - 扩产项目稳步推进，中铝青海和广西华昇项目将释放产能 [10] - 公司强化资源战略，铝土矿储备丰富，将拓展海外资源合作 [10] 今日报告精粹 电子元器件行业 - 整体关税对抗超预期，中美、欧美互相反击，加速电子产业链local for local建设 [14] - 中国对美加征关税，加速芯片产业链去美化，利好国内芯片厂商；美对全球加征关税，加速中国产业链外迁，利好制造业设备需求，东南亚迁移是趋势 [15][16] - 推荐中国自主化和东南亚产能转移相关标的 [16] 计算机行业 - 推荐托普云农、理工能科，受益标的有新开普、和达科技 [21] - 关税战叠加农业强国战略，政策助推农业信息化发展，资金、基建保障，技术成核心竞争力 [22][23] - AI + 大数据驱动农业信息化拓展应用场景，提高生产效率、优化资源配置 [24] 中科环保 - 维持“增持”评级，预测2025 - 2027年净利润及EPS，维持目标价 [26] - 2024年业绩符合预期，营收、净利润增长，供热量和固废处理量增长，现金流改善，分红规划明确 [26] - 生活垃圾处理业务和环保装备销售及技术服务收入增长，危废处理处置和项目建造业务收入下降 [27] - 公司积极并购有供热潜能标的，展现并购整合及管理能力 [28] 华海诚科 - 调评至“增持”，预计2025E - 2026E收入和归母净利润增长，给予目标价 [29] - 2024年业绩快报显示收入和利润较快成长 [29] - 公司布局先进封装领域，推动高端产品产业化 [30] - 并购衡所华威，利于突破海外技术垄断，协同开发技术 [32] 东方电缆 - 维持“增持”评级，预测2025 - 2027年归母净利润及EPS，给予目标价 [33] - 24Q4确收不及预期，但全年业绩稳健增长，盈利能力受海缆及海工项目交付和陆缆收入占比影响 [34] - 公司在手订单创新高，订单结构优化，海外交付和订单高速增长 [35] 比亚迪 - 维持增持评级，维持2025 - 2027年EPS，维持目标价 [39] - 2025年一季度业绩符合预期，归母净利润同比增长，规模效应和战略布局助力盈利增长 [39] - 一季度销量快于行业，出海表现抢眼，新产品推动竞争力提升 [40] 爱玛科技 - 调整盈利预测，维持“增持”评级，上调目标价 [41] - 2024年业绩略超预期，2025Q1增速上行 [42] - 多维竞争力凸显，带动经营向好，精益化管理成本优势明显 [42][44] 苏试试验 - 维持增持评级，下调2025 - 2026年EPS，新增2027年EPS，上调目标价 [45] - 2024年业绩符合市场预期，营收和净利润下滑 [45] - 设备销售短期承压，环试服务与集成电路检测稳步发展 [46] - 2025年特殊行业订单和集成电路检测有望改善和加速发展 [46] 越秀地产 - 维持“增持”评级，下调2025 - 2026年EPS预测，新增2027年EPS预测，下调目标价 [47] - 2024年毛利率承压，但财务资金稳健安全，销售排名上升，大湾区优势凸显 [47][48] - 投资质量提升，城市布局优化，土地储备集中在一二线城市 [49] 安徽合力 - 维持增持评级，下调2025 - 2026年EPS，新增2027年EPS，下调目标价 [50] - 2024年业绩稳健，收入和归母净利润微增 [50] - 海外收入占比提升，全球化布局完善，加快新兴产业布局，拓展产业链合作 [51] TCL电子 - 上调2025 - 2027年盈利预测，维持“增持”评级，上调目标价 [53] - 新推股权激励，目标积极进取，绑定核心员工利益，传达信心 [54][55] - 供应链灵活，无惧关税挑战 [55] 健盛集团 - 维持增持评级，预计2025 - 2027年EPS，给予目标价 [57] - 公司公告2025年员工持股计划，覆盖中层、基层员工，激励员工成长 [57] - “黄金十年”激励计划首年落实，持续落实回购、分红回报股东 [58] 甘肃能源 - 维持“增持”评级，预计2025 - 2027年EPS，给予目标价 [59] - 2024年营收和归母净利润增长，常乐调峰火电贡献大，度电盈利高 [59][60] - 2025年业绩预计增长，未来有火电和新能源项目增量 [60] 中炬高新 - 维持“增持”评级，给予2025 - 2027年EPS，给予目标价 [62] - 2024年业绩符合预期，全国化布局完善，分业务和产品收入有不同表现 [62] - 盈利能力边际改善，内部效率逐步改善，高质量发展可期 [63] 航材股份 - 下调目标价，维持“增持”评级，下调2025 - 2026年eps，新增2027年EPS [63][65] - 2024年全年业绩微增，四季度净利润大幅改善，各业务板块收入有增减 [66] - 公司加大研发投入，参与国际航空配套市场，实施募投项目扩大产能 [67] 光威复材 - 下调目标价，维持“增持”评级，下调2025 - 2026年eps，新增2027年EPS [68] - 2024年四季度业绩承压，新能源业务景气度回升，各业务板块收入有增减 [69] - 公司拓展产品品类，布局民品新市场 [69] 光库科技 - 更新盈利预测，下调目标价，维持增持评级 [72] - 2024年数通高速增长，营收和归母净利润增长，研发投入加大 [73]

报告核心观点 - 市场有望逐步趋稳，固收+基金兼具长期配置与左侧博弈能力；主动配置团队结合量化模型指导配置策略，建议配置A股+消费风格；建筑行业关注内需政策支持的低估值高股息红利资产；基础化工行业看好农药刚需属性，推荐相关企业 [2] 固收 - 以股票+剔除偏债型转债占资产净值比例划分固收+基金为低波、中波、高波、高弹性四类 [3] - 低波固收+在极端行情下业绩韧性足，截至4月7日，低波、中波、高波与高弹性固收+自年初以来涨幅分别达0.02%、 -0.71%、 -1.06%、 -1.55%，YTD正收益基金比例分别为49.5%、18.2%、13.6%、16.8% [3] - 市场趋稳后，低波固收+适合配置型选手，高权益类占比固收+适合博取收益弹性的投资人，优先关注消费类持仓占比高的基金 [3][4] - 短债、中长债、一级债、二级债（非定开）基金单周年化净值涨幅中位数分别达8.34%、24.08%、4.76%、 -34.75%，年化波动率中位数分别达0.59%、1.66%、1.83%、8.10% [4] 主动配置 - 全球大类资产配置策略年化收益达24.0%，2025年年化收益为113%；A股行业风格轮动策略2024年以来相对万得全A超额收益达22.9% [5][6] - 4月建议配置A股+消费风格，A股有走出独立行情机会，消费板块估值修复值得关注 [7] 建筑 - 关注内需政策支持的房建/基建、一带一路等低估值高股息红利资产，推荐江河集团、安徽建工、中国建筑等 [2][10] - 2025年初至今建筑指数下跌3%、PB0.73；前2月投资、消费、出口同比增速分别为4.1%、4.0%、3.4%，基建、制造业、房建投资增速分别为5.6%、9.0%、 -9.8% [10] - 2025年前2月我国对外工程新签合同2536亿元同增30%，一带一路国家新签合同2219亿元同增35% [11] - 前3月全国地产百强拿地金额同比正增长且加速，3月建筑业商务活动指数和业务活动预期指数回升 [11][12] 基础化工 - 美国加征关税对农药行业影响有限，全球农产品贸易格局变化有望提振需求，推荐扬农化工、润丰股份 [13][14] - 较多农药原药品种未被加征34%关税，中国出口美国农药制剂占比不到6%，原药价格受关税影响有限 [14] - 润丰股份布局美国制剂加工基地，有望提升贸易竞争力 [15] 计算机 - 美国关税政策影响相对可控，维持计算机板块“增持”评级，推荐华大九天等公司 [18] - 计算机板块境外收入约占12%，2019 - 2023年境外收入从1131亿元提升至1459亿元 [19] - 2023年境外收入超5亿元有36家，占比超30%有41家，“一带一路”等出海目的地带来市场机遇 [19][20] 工程机械 - 挖掘机国内销量增速有望回升，出口风险可控，2025年行业机会大于风险，推荐三一重工等公司 [22] - 2025年3月国内挖机销量同比增长18.5%，1 - 3月同比增长22.8% [23] - 3月工程机械主要产品月平均工作时长同比增长6.53%，庞源租赁塔吊吨米利用率同比上升3.5% [25] - 大部分工程机械主机厂美国敞口较小，风险可控 [25] 保险 - 《关于调整保险资金权益类资产监管比例有关事项的通知》引导险资提升权益配置比例，维持行业“增持”评级，建议增持中国财险等公司 [27] - 通知调整部分档位偿付能力充足率对应的权益类资产比例上限，拓宽险资权益配置空间 [28][29] 航空 - 各航司周转量总体上涨，票价涨跌不一，客座率总体上升，推荐吉祥航空、春秋航空等 [31][32][33] - 3月31日 - 4月6日，国航、东航、南航累计RPK较24年同期分别+11.6%、+12.7%、+12.3%，吉祥4月累计RPK较24年同期+3.8% [31] - 各航司前十大航线票价较24年涨跌不一，春秋、吉祥、东航预售票价同比上升 [32] 家电 - 聚焦地产链和内需、对美敞口不高、在墨西哥有生产基地三条主线，推荐老板电器等公司 [34] - 关税政策冲击预计影响短期出口订单，长期来看中国家电龙头企业优势明显 [35][36] - 家电多品类周度数据改善，内需刺激领域有望存在机会 [38] 公用事业 - 2025年Q1盈利上行可期，维持行业“增持”评级，推荐华电国际等公司 [39] - 电力市场化改革将加快，火电非电能量收益和水电辅助服务收益有望提升 [39][40] - 新能源发电投资有望回归理性，天然气价格联动机制有望优化 [41] 华菱线缆 - 维持“增持”评级，目标价14.07元，2025Q1归母净利润预计同比增45% - 70% [42] - 航空航天多个产品进入国家重点型号，定增计划提升高附加值电缆产能 [44] - 公司计划收购星鑫航天新材料控股权，拓展上游领域 [45] 金地集团 - 维持“增持”评级，下调目标价至5.91元，2024年业绩亏损，减值损失影响利润 [46] - 2024年签约金额685.1亿元，签约面积471.4万平方米，土地储备一、二线城市占比约77% [47] - 多元化业务保持高质量发展，商业物业、长租公寓等表现稳定 [47] 尚太科技 - 维持“增持”评级，目标价74.07元，2025年Q1业绩预告好于预期 [49] - 负极材料业务高增，2024年销量同比增长53.65%，产能进一步提升 [50] - 成本优势及新产品强化公司盈利能力，开发快充和硅碳负极材料产品 [50] 泛微网络 - 维持“增持”评级，上调目标价至75.80元，2024年收入短期承压，利润稳健增长 [52] - 党政信创有望加速，带动OA协同软件需求释放，公司发布相关解决方案 [53] - AI带来变革性机遇，公司产品和市场端齐发力 [54] 广电运通 - 维持“增持”评级，上调目标价至13.52元，2024年营收增速可观，利润基本持稳 [56] - 算力布局广泛深厚，承建广州人工智能公共算力中心等项目 [57] - 数据要素业务有望厚积薄发，在数据要素产业全链条均有布局 [57] 小熊电器 - 维持“增持”评级，目标价50元，2024年全年收入微增，业绩符合预期 [59] - 内销小幅下滑，外销高增，2024年外销收入占比14%，同比+81% [60] - 2025年预计外销东南亚区域稳步拓展，行业格局出清带动利润率好转 [61] 嘉益股份 - 维持“增持”评级，目标价131.87元，董事长提议回购彰显发展信心 [63] - 客户合作稳定，对冲关税不确定性，新客户订单放量提速，海外基地有序扩张 [64] 地方债投资 - 二季度地方债配置价值上升，需注意配置策略，发行放量但与国债期限错开 [66] - 地方债利差重新分化，30年次发达地方债性价比较高，专项债后续流动性或提升 [67][68] - 理财回表可能助推银行配置地方债需求增加，长期和超长期地方债新券有投资价值 [68] 主动(被动)配置 - 国泰海通开发大类资产配置策略进行样本外跟踪，上月国内大类资产黄金屡创新高 [69] - 2025年以来，国内资产风险平价策略收益为0.95%，3月收益为0.35% [70] - 对增长、通胀、利率、信用、汇率和流动性设置宏观打分为0、0、 -1、0、 -1、0 [71] 双碳 - 上周欧美韩碳市场碳配额交易价格下降，欧洲碳市场成交量大幅上涨 [73] - 上周全国碳市场碳排放配额累计成交量上涨，国内试点碳市场周交易总量下降 [73][74] - 上周碳中和领域股权投资热度下降 [74] 产业观察 - 近一周上证指数下跌0.3%，七大科技板块均下跌 [74]

报告核心观点 - 建材行业基本面确定性优势凸显，盈利能力修复或在25Q1逐步兑现；太辰光盈利能力超预期，产能扩张并布局高密度光互联；原油价格短期波动大，中期维持布伦特原油中枢60 - 65美元/桶观点，长期石化板块有配置价值；纺服行业受美国加征关税冲击，关注有品牌溢价和竞争壁垒企业；家电行业关税落地，投资建议重回内需；交运行业受关税影响复杂，关注航空、油运和高速公路投资主线 [1][2][3] 建材行业 - 维持行业“增持”评级，外部环境对建材基本面预期偏积极，关键词“龟兔赛跑”，供给优化伴随需求企稳释放利润，盈利能力修复最快25Q1兑现 [4] - 水泥是纯内需定价大宗品，需求降幅压力放缓确定性高，4月错峰计划和提价稳价顺利，25Q1盈利改善可期，推荐海螺水泥等企业 [5] - 消费建材利润率修复是主线，原料降价助力成本优化，行业盈利修复确定性提升，推荐东方雨虹等企业 [6] - 玻纤产业对关税顺价能力预期较强，行业龙头海外有产能布局，盈利修复确定性强，推荐中国巨石等企业 [6] 太辰光 - 下调2025 - 2027年归母净利润和EPS，下调目标价至93.84元，维持增持评级 [8] - 2024年年报显示盈利能力超预期，海外迎高质量爆单时刻，单Q4营收、毛利率、净利率环比提升，大客户收入同比增长50% [9] - 2025年产能积极扩张，国内外准备产能投产，研发布局高密度光互联和CPO方向 [9] 石化行业 - 上周原油价格因美国关税超预期和OPEC超预期增产大幅下跌，短期波动大，中期维持2025年布伦特原油中枢60 - 65美元/桶观点，长期石化板块有配置价值 [2][12] - 推荐恒力石化等民营炼化企业、中国石油股份等上游资产端企业、宝丰能源等成长性龙头企业、昆仑能源等经营业绩稳定企业、桐昆股份等中下游龙头白马企业、中海油服等海上油气开采企业、中石化炼化工程等央企工程建设类公司 [13] 纺服行业 - 品牌端看好四条投资主线，包括低估值反弹标的、逆市拓店企业、运动户外赛道、高股东回报率标的；制造端推荐有竞争壁垒的制造商 [14] - 美国加征关税影响多国，关注有品牌溢价能力的品牌和竞争壁垒高的制造商，面料、辅料供应商对美出口占比小于成衣、鞋履制造商 [15][16] - 2018 - 2019年美对华加征关税，海外品牌转移产能规避影响，国内OEM企业下调估值水平 [17] 家电行业 - 投资建议关注四条主线，包括内需链条企业、对美风险敞口低企业、通过墨西哥转口贸易企业、有竞争力和全球调整能力企业 [3][18] - 关税加征幅度高于预期，预计短期出口订单增速回落，后期美国进口商下单取决于关税税率、消费者需求、产能建设、关税套利空间、竞争格局等因素 [19][20] - 在美国本土或墨西哥拥有产能的企业短期受影响较小 [21] 交运行业 - 关税加征影响复杂，建议关注两条投资主线，即航空与油运的油价下跌期权和内需为主的股息确定高速公路 [22] - 关税增加集运出口需求担忧和航空进口税负，未来影响取决于关税政策变化与行业应对 [23] - 航空燃油成本占比近四成，油价下行盈利弹性大，2025年供需恢复将加速盈利回升；油运受益原油增产，供需好于预期，具油价下跌期权 [24] - 高速公路2025年股息确定，通行量和现金流有望稳健增长，收费公路政策优化或加速，提升长期投资价值 [25] 有色金属行业 - 海外衰退预期升温，关税导致全球市场流动性冲击，贵金属、工业金属价格回调，短期或仍承压，国内内需政策有望发力 [30] - 贵金属流动性冲击明显，黄金溢价或压缩，长期在多因素共振下维持上行趋势 [31] - 工业金属受衰退预期冲击价格，博弈或转向内需政策，全年多数工业金属供给偏紧，价格或偏强运行，推荐紫金矿业等企业 [32] 机器人行业 - 投资建议关注机器人整机厂商及核心零部件供应商，包括执行器和电机、驱控类、减速器、丝杠类、丝杠设备类、传感器等相关公司 [33] - 特斯拉发布机器人行走视频，步态拟人性提升；现代汽车将采购波士顿动力机器人提升自动化水平；程天科技外骨骼机器人受追捧 [33][35][36] 贵州茅台 - 维持增持评级，2024年业绩符合预期，考虑回购注销后合计分红率超80%，维持2025 - 2026年EPS预测，给予2027年EPS预测，维持目标价2205.63元 [37] - 2024年营业总收入和归母净利润同比增长，生产端茅台酒和系列酒基酒产量有变化，分产品和渠道收入有不同表现 [37][38] - 2025年收入增速目标9%，龙头确定性较强，针对不同渠道和产品精细化运营 [39] 易普力 - 维持“增持”评级，2024年业绩稳定增长，收购松光民爆公司并购整合逐步落地，维持2025 - 2026年盈利预测并新增2027年预测，维持目标价15.35元 [40] - 2024年营业收入和归母净利润同比增长，子公司新疆矿服业务成稳定业绩驱动力，收购松光民爆提升产能和完善业务布局 [41] 久远银海 - 维持“增持”评级，下调2025/2026年EPS预测，新增2027年预测，小幅下调目标价至23.38元 [43] - 2024年营收和归母净利润下降，但经营性净现金流大幅增长，Q4营收增速改善，经营回稳向好 [43] - 中标区域智慧医疗项目，合同订单稳步增长，下游医疗民生信息化需求有望回暖 [43][44] 石头科技 - 维持“增持”评级，维持2025 - 2026年盈利预测并增加2027年预测，维持目标价296.10元 [45] - 2024年收入高增，Q4国内外收入亮眼增长，内销受益国补，海外扩张加速，新品类高增，重点聚焦经销转直营 [45][46] - 短期因扩张费用投放利润承压，预计利润率拐点Q2之后到来，公司拟回购股份彰显信心 [47] 宏观专题 - 美国“对等关税”对中国出口有冲击，影响总出口增速6.3个百分点，农产品、纺织品和汽车链条受冲击较大 [48] - 中国反制把握内需和国产替代机会，对外依赖度低、国产替代空间大的行业受影响较小 [48] 策略专题（2025中国股市上升的关键动力） - 中国股市估值逻辑转变，主要矛盾从经济周期波动变为贴现率下行，无风险利率下降通道打开，A/H股估值中枢上修 [49][51] - 借鉴日本和美国经验，利率下降到一定程度，投资人对股票和权益产品兴趣上升 [51] - 中国股市每轮大行情伴随无风险利率下行和一类投资工具发展壮大，当下新一轮增量资本入市条件形成，ETF将成承载工具 [52] - 无风险利率下行是25年中国股市上升关键动力，对A/H股估值提升是广谱性的 [53] 策略观察（绿证核发细则征求意见） - 国家能源局征求《可再生能源绿色电力证书核发实施细则（试行）》意见，适用于多种可再生能源发电项目绿证核发及管理 [54] - ESG债券、基金和碳市场有不同变化，ESG债券数量和余额有降有升，ESG基金数量和规模有增有减，碳市场成交量和金额增长，成交单价下降 [54][55] 策略专题（聚焦内需消费，加力“两重两新”） - 主题交易热度回落，出口类主题回调，内需类主题走强，关税是核心影响因素，内需和科技有投资机会 [57] - 内需消费有望成拉动经济增长主动力，推荐受益新消费人群和需求、产品创新迭代和商业模式变革的企业 [58] - “两重两新”财政发力扩内需，推荐受益科技创新等领域投资和两新补贴的企业 [58] - 自主可控方面，推荐受益半导体制造投资和国产化水平提升的企业 [59] - 并购重组有望推动资本市场资源向“新”发展，推荐战略新兴产业和能源资源等领域的重组整合 [59] 白酒制造行业 - 重视白酒商品属性重塑，把握份额主线，建议增持不同类型白酒企业 [60] - 2025年产业景气度筑底，Q2去库和挤压特征明显，库存底和业绩底有望下半年达到，部分企业动销领先 [62] - 白酒商品属性重塑，快消属性强化，成长逻辑转向份额逻辑，营销重心从B端到C端 [63] - 白酒板块估值泡沫去化充分，股价拐点或早于基本面，围绕份额主线选股 [63] 汽车行业 - 投资策略推荐受益自动驾驶变现、以旧换新和重卡市场的企业 [63] - 近一周汽车各指数有不同表现，3月乘用车销量同环比双增，新能源市场零售增长，低空经济有新进展 [64] - 3月车市环比复苏，比亚迪等车企销量同比高增，看好4月乘用车销量表现，推荐多家车企 [65][67][68] 社会服务业 - 免税行业具备牌照优势，中美互加关税加大有税和免税价差，中高端进口商品销售有望向免税渠道倾斜，推荐中国中免等企业 [68]

报告核心观点 - 美国加征关税，中国采取反制措施，对多个行业产生影响，如农业、化工、有色金属等，各行业需关注自主可控、产能布局和内需市场等方面的投资机会和风险 [3][17][22] 各行业报告总结 宏观 - 对主要对美顺差国加征幅度超预期，中国对原产于美国的所有进口商品加征 34%关税，自美农产品进口有望进一步降低，推动国内粮价景气度提升，利好种植产业链，粮食自主可控势在必行 [2][3] 策略 - 稳住阵脚中国股市修复也会出现，当前中国股市“转型牛”的有利条件正在形成，未来 AI 科技投资的主战场将更为聚焦，上游算力、金融等 TO G 方向和传媒游戏行业值得关注 [6][13] 海外策略 - 探讨中美扰动下哪些制造领域更稳健，但文档未详细阐述相关内容 [6] 交运 - 部署深化价格改革，对交运行业影响深远，中美关税大幅加征，对集运、航空、油运等行业影响复杂多变，航空和油运具有油价下跌期权 [6][31] 农业 - 关税背景下关注农业自主可控度高，种业方面中国自美农产品进口有望降低，利好种植产业链，技术储备领先的种子企业有望受益；宠物行业关注产能布局和国内自主品牌开拓；生猪养殖 4 月价格或弱势，但年报和一季报预期由亏转盈 [2][3][71] 煤炭 - 贸易摩擦下市场波动加剧，配置思路将更倾向确定性的红利资产，但文档未详细阐述相关内容 [6] 基础化工 - 我国对美进口商品加征 34%关税，化工品国产替代有望加速，受益品种包括润滑油添加剂、成核剂、吸附分离树脂、纳米二氧化硅等 [17][18] 有色金属 - 反制利器亮剑，稀土行业出口管制政策有望助推价格上涨，板块行情有望加速；海外衰退预期升温，金属价格短期或承压，但全年维度仍看好工业品价格表现 [22][45] 保险 - 低利率环境下，资负匹配定保险股价值，预计 2025 年上市公司 NBV 回归平稳增长，保险公司将提升权益资产配置，维持行业“增持”评级 [25] 航空油运 - 航空方面油价下行加速盈利恢复，建议逆向增持；油运方面 OPEC+加速增产，提示油价下跌期权，关注期现价差；中美关税加征影响复杂多变 [29][30][31] 券商及多元金融 - 波动利率环境下头部券商业绩确定性更强，看好投资端弹性更大的纯寿险，继续看好消费信贷尤其是汽车信贷投资机会 [34] 汽车 - 2025 年 3 月重卡销量较弱，但后续随着相关政策落地和置换期到来，销量有望回升 [36] 食品饮料 - 内需重获重视，食品饮料配置价值凸显，白酒把握份额主线，大众品重视啤酒、饮料等 [47][48] 传媒 - 游戏出海延续高景气，电影板块关注一季报业绩，推荐布局相关细分领域投资机会 [52][53][55] 锂钴行业 - 维持锂钴行业增持评级，锂价短期延续弱势，钴价维持震荡，推荐相关标的 [57][58][59] 电子元器件 - 美国对等关税对全球供应格局产生影响，对美国科技企业盈利能力有冲击，半导体若加征关税将加速 local for local [60][63][64] 环保 - 风险偏好波动，凸显红利资产配置价值，固废和水务行业推荐相关标的，垃圾焚烧协同 AIDC 有望成为新趋势 [69]

报告行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [3][5][96] 报告的核心观点 - 2024年上市险企价值率推动NBV景气增长，投资收益提振推动利润大幅提升；长端利率下行对CSM及净资产造成冲击，预计资负联动更为重要 [3] - 预计2025年负债端预定利率调整、分红险占比提升以及全渠道报行合一推动行业负债成本下移，上市公司NBV回归平稳增长；投资端因刚性负债成本抬升，投资收益率目标压力提升，中长期资金入市指引下将提升权益资产配置，保险公司将强化资负联动提升盈利增长稳定性 [5][96] 根据相关目录分别进行总结 投资提振利润，寿险NBV亮眼，财险COR承压 负债端：价值率改善驱动NBV增长，财险COR小幅提升 - 寿险：价值率驱动NBV景气增长 - 2024年主要上市险企总保费收入稳健增长，续期保费是主要推动因素，新单增速分化，个险新单增长，银保新单承压 [8][9] - 2024年上市险企代理人规模延续负增长，人均产能持续改善 [14][18] - 2024年上市险企新业务价值率显著改善，驱动NBV景气增长 [23][27] - 财险：保费增速放缓，巨灾拖累承保盈利 - 2024年上市险企财险保费整体缓慢增长，车险增长受汽车保有量驱动，非车表现分化 [29][30] - 2024年财险受外部环境变化影响COR小幅抬升，赔付率提升是主要原因，“报行合一”强化费用管控有助于推动费用率压降 [31][36] - 预计2025年赔付率改善及非车险费用率改善将成为COR改善的驱动力 [38] 资产端：权益市场回暖推动投资收益改善，资产配置增配OCI债券及OCI权益 - 负债端现金流贡献及市值提升推动投资资产加快增长 - 2024年上市险企投资资产规模明显提升，得益于新单保费增长和资本市场回暖 [40] - 权益市场改善，投资收益率显著提振 - 定息贡献下降，净投资收益率小幅下滑；权益市场回暖推动总投资收益率显著改善；新准则下保险公司OCI金融资产推动综合投资收益率增厚 [41][44] - 资产配置增加以利率债为主的传统固收及核心权益，新准则下提升OCI资产占比推动资负匹配 - 2024年上市险企资产配置总体上传统固收以及核心权益占比提升，非标及其他权益下降 [47] - 上市险企普遍提升FVOCI固收和FVOCI权益推动资负匹配 [50] 资负共振下2024年上市险企归母净利润显著改善 - 2024年上市险企归母净利润大幅增长，主要得益于投资收益普遍改善以及部分保险公司投资服务业绩改善 [57] - 利源拆分来看，投资服务业绩是净利润主要影响因素，部分保险公司保险服务业绩有所提升 [58] 上市险企普遍提升分红绝对额，分红率表现分化 - 得益于归母净利润大幅改善，2024年上市险企分红绝对额普遍提升，分红率表现分化 [61] 利率下行冲击CSM及净资产，资负匹配亟待优化 - 市场关注指标变化，关注当期投资者回报、CSM和净资产，反映出对保险公司长期盈利能力和分红能力的担忧 [65] - 利率下行降低利润的“资本化率”，“其他综合收益”波动导致上市险企净资产承压 [67][68] - 利率下行导致保险公司的投资收益率难以覆盖负债成本 [72] - 利率下行对寿险合同服务边际（CSM）的冲击提升 [75] - 利率下行导致投资收益率及风险贴现率假设调整对内含价值的冲击提升 [76] - 长端利率下行背景下上市险企获取长期稳健收益难度提升，预计被动提升风险偏好增配风险资产 [84] 预计2025年负债端平稳增长，投资端提升权益配置 - 预计2025年内外部因素将导致人身险保费和价值增长回归高质量发展，原因包括预定利率调降及客户需求前期集中释放、产品策略转向分红险销售、监管推动行业理性降低负债成本 [86][87][89] - 中长期增量资金入市指引下，预计保险公司将提升权益配置比例，利好投资端改善 [93] 投资建议 - 维持行业“增持”评级，推荐两条主线：低利率环境下，建议增持中国财险；增量资金入市背景下，建议增持新华保险、中国人寿、中国太保、中国平安 [5][96]