报告公司投资评级 - 优于大市，维持 [5] 报告的核心观点 - 2024年新车业务承压，售后服务和二手车业务稳健发展，预计公司2025 - 2027年营收和归母净利润增长，给予“优于大市”评级 [5][7] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 4月1日收盘股价13.76港元，52周股价波动8.17 - 20.55港元，总股本和流通股本均为2386百万股，总市值和流通市值均为32827百万港元 [2] 市场表现 - 与恒生指数对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为8.5%、12.1%、 - 1.4%，相对涨幅分别为7.4%、 - 2.7%、 - 17.1% [4] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|183522|168124|178282|183420|190229| |（+/-）YoY（%）|-0.3%|-6%|6%|3%|4%| |净利润（百万元）|5018|3212|3774|4868|5942| |（+/-）YoY（%）|-24.7%|-36%|17%|29%|22%| |全面摊薄EPS（元）|2.09|1.35|1.58|2.04|2.49| |毛利率（%）|9.98%|6.35%|11.09%|11.55%|11.91%| |净资产收益率（%）|10.96%|6.86%|7.46%|8.77%|9.67%| [6] 公司业务情况 - 新车业务：2024年新车销量48.5万辆，同比 - 3.2%，营收1253亿元，同比 - 10.6%，毛利 - 32.1亿元；重点布局32个中心城市，与赛力斯就AITO品牌合作，开启37家门店 [7] - 二手车业务：2024年销量22.6万辆，同比 + 37.9%，收入154亿元，同比 + 10%，综合利润贡献13亿元，单车利润约5700元；2024年置换率38%，同比提升7pct，零售数量5.1万辆同比提升 [7] - 售后服务：2024年收入220亿元，同比 + 9.6%；全年完成核心售后服务入厂台次805万次，同比 + 7.8%，3年CAGR为7.5%；2024年零服吸收率达111%，同比提升10pct [7] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年营收分别为1783、1834、1902亿元，归母净利润分别为38、49、59亿元，EPS分别为1.58、2.04、2.49元；用PE法估值，2025年4月1日收盘市值对应2025 - 2027年PE分别为8、6、5倍；给予公司2025年9 - 11倍PE，对应合理价值区间为15.65 - 19.12港元 [7] 可比公司估值比较 |代码|简称|收盘价（港元）|EPS（元）|PE（倍）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | | | | |2023|2024|2025E|2026E|2023|2024|2025E|2026E| |3669.hk|永达汽车|2.65|0.29|0.11|0.19|-|15|24|14|-| |1268.hk|美东汽车|2.16|0.10|-1.68|0.37|0.46|21|-1|6|5| |均值| | | | | | |18|11|10|5| [8] 财务报表分析和预测 - 成长能力：2024 - 2027E营业收入分别为168124、178282、183420、190229百万元，增速分别为 - 6.23%、6.04%、2.88%、3.71%；归属母公司净利润增速分别为 - 35.99%、17.49%、28.98%、22.06% [9] - 获利能力：2024 - 2027E毛利率分别为6.35%、11.09%、11.55%、11.91%，净利率分别为1.91%、2.12%、2.65%、3.12%，ROE分别为6.86%、7.46%、8.77%、9.67%，ROIC分别为5.16%、5.24%、5.90%、6.50% [9] - 偿债能力：2024 - 2027E资产负债率分别为57.41%、54.87%、52.77%、50.49%，净负债比率分别为35.61%、13.76%、1.73%、 - 9.15%，流动比率分别为1.64、1.82、1.98、2.15，速动比率分别为1.07、1.31、1.47、1.63 [9] - 营运能力：2024 - 2027E总资产周转率分别为1.58、1.60、1.60、1.57，应收账款周转率分别为38.23、41.39、45.64、45.82，应付账款周转率分别为13.31、13.61、14.56、14.62 [9] - 每股指标：2024 - 2027E每股收益分别为1.35、1.58、2.04、2.49元，每股经营现金分别为1.44、5.55、3.99、4.23元，每股净资产分别为19.63、21.22、23.27、25.76元 [9] - 估值比率：2024 - 2027E P/E分别为9.41、7.92、6.14、5.03，P/B分别为0.65、0.59、0.54、0.49，EV/EBITDA分别为8.28、3.80、2.91、2.11 [9]

报告核心观点 - 2025年3月资本市场中A股震荡、债市波动剧烈、美股下跌、油价上涨、金价上涨；基金业绩方面股票型基金下跌、混合型和债券型基金上涨、货币基金收益率下行、QDII股混型基金下跌而QDII债券型基金上涨 [2][3][4][5][6][11] 2025年3月资本市场回顾 股票市场 - A股3月受业绩披露期、美国关税政策等影响全月震荡，有色、家电、煤炭等行业表现较优；截至3月31日上证综指涨0.45%、深证成指跌1.01%；价值风格表现优于成长；31个申万一级行业中17个上涨，有色、家电等居前，计算机、房地产等靠后 [8] 债券市场 - 3月债市波动剧烈，利率先上后下，博弈焦点是央行态度；截至3月31日，1、10、30年期国债到期收益率较上月末分别上行8BP、10BP和12BP，1年期和10年期国开债短端下行4BP、长端上行10BP；信用债收益率下行；主要指数中中债总净价等指数有涨有跌，中证转债指数下跌 [3][9] 海外市场 - 3月特朗普关税政策使美国贸易前景恶化、经济增长承压，美股下跌，欧洲和亚太部分市场也下跌，恒生指数上涨；大宗商品中油价小幅收涨，贵金属因贸易冲突避险需求抬升，金价再创历史新高 [3][10] 2025年3月基金业绩回顾 股混基金 - 3月股票型基金下跌0.21%，其中指数股票型基金跌0.40%、主动股票开放型基金涨0.47%；混合型基金中主动混合开放型基金涨0.15%；部分重配有色、创新药、消费等板块的基金及跟踪有色、医药等板块的指数基金表现较优 [4][12][13] 债券基金 - 3月债券型基金上涨0.10%，其中指数债券型基金涨0.03%、主动债券开放型基金涨0.10%；不同品种表现有差异，部分权益资产涉及银行、有色等行业的偏债债基和可转债债基表现较优 [5][14] 货币基金 - 3月货币基金平均年化收益率下行至1.47% [15] QDII基金 - 3月QDII股混型基金整体下跌1.17%，部分主投港股的基金及黄金主题基金表现不错；QDII债券型基金上涨0.12% [6][16]

报告行业投资评级 - 优于大市，维持 [5] 报告的核心观点 - 2025年3月31日湖北省率先落实脑机接口相关价格项目并制定政府指导价 脑机接口医疗应用场景广阔 非侵入式是我国脑机接口主要方向 且政策持续支持其技术与应用发展 建议关注科大讯飞、岩山科技等公司 [6] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年3月31日 湖北省率先落实“侵入式脑机接口植入费”“侵入式脑机接口取出费”“非侵入式脑机接口适配费”价格项目并制定政府指导价 分别为6552元/次、3139元/次、966元/次 项目价格为全省最高限价 不得上浮 [6] 脑机接口医疗应用场景 - 脑机接口是大脑与外部设备间的直接通信通路 可实现大脑与外部设备直接交互 其在医疗领域应用场景包括语言功能类和精神类疾病辅助治疗等 2030至2040年全球脑机接口医疗应用市场规模为400 - 1450亿美元 其中中枢神经系统疾病治疗为主的市场规模为150 - 850亿美元 情绪评估与干预为主的市场规模为250 - 600亿美元 [6] 非侵入式脑机接口 - 2024年中国脑机接口市场规模为32.0亿元 增长率为18.8% 预计到2027年将达55.8亿元 增长率为20% 我国脑机接口发展以非侵入式为主 截至2025年初 药监局审批上市的大多为非植入式产品 2024年非植入式占整体市场规模比重为82% 市场规模达26.3亿元 2024年8月我国首款进入创新医疗器械特别审查程序的脑机接口产品成功植入患者 2025年2月全球首个“双环路”无创脑机接口系统发布 [6] 政策支持 - 2024年1月七部门指出要突破关键技术和核心器件 研制产品并鼓励应用 2024年5月提出推进脑机接口标准研究 2025年1月强调对脑机接口高端植入介入类医疗器械优先审评审批 2025年3月12日国家医保局为脑机接口技术设立单独价格项目 [6] 投资建议 - 建议关注科大讯飞、岩山科技、狄耐克、中科信息、诚益通等 [6]

报告行业投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2][27] 报告的核心观点 - 2025年3月百强房企单月销售环比上升，累计销售近5成同比正增长，行业政策松绑格局改善，优质公司价值将更突出 [4][20][27] 根据相关目录分别总结 2025年3月百强房企单月销售环比上升 - 前100强房企操盘口径销售金额7335.0亿元，较24年同期降5.9%，权益金额5766.7亿元，较24年同期降5.0%，权益比79%；前50强房企操盘口径销售金额6410.6亿元，较24年同期降5.7%，权益金额4924.7亿元，较24年同期降4.7%，权益比77% [4][11] - 2025年3月单月TOP100房企操盘口径销售金额3177.4亿元，环比增68.9%，同比降11.3%；权益销售金额2540.1亿元，环比增78.0%，同比降11.0% [4][11] - 不同梯队房企中，TOP31 - 50操盘口径销售金额同比增幅3.7%相对较高，TOP21 - 30同比降9.9%降幅相对较高；TOP11 - 20权益销售金额同比降0.2%降幅相对较低，TOP51 - 100同比降7.1%降幅相对较高 [4][16] - 25年3月与24年3月操盘口径销售门槛对比，TOP1 - 10门槛同比降0.5%，从200亿元降至199亿元，降幅最小；TOP31 - 50门槛同比降5.8%，从33亿元降至31亿元，降幅最大 [4][17] 2025年3月百强房企累计销售近5成同比正增长 - 3月单月操盘销售金额最高为绿城中国284亿元，其次保利发展267亿元，招商蛇口等当月销售在147 - 235亿元，华发股份等在122 - 140亿元 [5][20] - 3月单月操盘金额增速，前50强房企中有23家同比正增长，鸿荣源同比增速743.2%最高，中建壹品545.6%次之，中交房地产等跌幅超 - 30% [20] - 2025年1 - 3月累计操盘金额与24年同期相比，前50强房企中24家正增长，龙湖集团等同比负增长超 - 20% [5][20] 投资建议 - 维持“优于大市”评级，建议关注开发类（A股万科A等、H股中国海外发展）、商住类（华润置地等）、物业类（万物云等）、文旅类（华侨城A）企业 [6][27]

报告公司投资评级 - 投资评级为优于大市，维持该评级 [2] 报告的核心观点 - 凯莱英发布2024年报，全年营收58.05亿元同比降25.82%，剔除大订单影响后同比增7.40%；归母净利润9.49亿元同比降58.17%；Q4营收16.64亿元同比增15.41%，归母净利润2.39亿元同比增306.48% [4] - 小分子CDMO业务稳健增长，新兴业务开始储备商业化订单，各新兴业务板块有不同表现 [7] - 2024年新签订单同比增约20%，在手订单总额10.52亿美元较同期增幅超20% [11] - 加速产能全球化布局，海外产能进入爬坡期 [11] - 预计2025 - 2027年EPS分别为3.03、3.60、4.42元，给予25年30 - 35倍PE，对应合理价值区间90.87 - 106.01元 [11] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 4月1日收盘价81.05元，52周股价波动59.55 - 94.28元，总股本361百万股，流通A股321百万股，总市值29226百万元，流通市值28279百万元 [2] 市场表现 - 与海通综指对比，呈现不同阶段涨幅差异；与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为 - 0.7%、8.8%、6.5%，相对涨幅分别为 - 0.7%、6.9%、7.7% [3][4] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|7825|5805|6671|7849|9473| |(+/-)YoY(%)|-23.7%|-25.8%|14.9%|17.7%|20.7%| |净利润（百万元）|2269|949|1092|1299|1594| |(+/-)YoY(%)|-31.3%|-58.2%|15.1%|18.9%|22.7%| |全面摊薄EPS(元)|6.29|2.63|3.03|3.60|4.42| |毛利率(%)|51.2%|42.4%|44.3%|44.9%|46.7%| |净资产收益率(%)|13.0%|5.6%|6.3%|7.0%|7.9%| [6] 分业务板块经营情况 - 小分子CDMO业务收入45.71亿元，剔除大订单影响后同比增8.85%，毛利率47.95%；交付商业化项目48个，新增8个，收入28.04亿元，剔除大订单影响后同比增4.16%；交付临床阶段项目456个，收入17.67亿元同比增17.23%；预计2025年小分子验证批阶段项目达12个 [7] - 新兴业务收入12.26亿元同比增2.25%，毛利率21.67%，下半年向好；预计2025年验证批阶段项目达13个 [7] - 化学大分子业务收入同比增13.26%，Q4环比增超200%，完成项目227个；在手订单同比增超130%，海外订单同比增超260%，预计2025年收入翻倍以上增长；参与减重领域项目，助力客户海外授权交易；2025年验证批阶段项目超10个，为多肽项目商业化供货奠基；2024年末多肽固相合成产能约21000L，预计2025下半年达30000L [7] - 制剂CDMO业务收入略有下滑，交付项目近200个，完成5个动态核查，新增6个NDA项目，服务27个NDA阶段项目，新增1个商业化项目；在手订单同比增30% [7] - 临床CRO业务收入同比小幅下降，承接新项目197个，获5项中国IND默示许可，新增海外申报及临床订单12个，进行中临床研究项目269个，II期及以后项目94个 [8] - 生物大分子CDMO业务收入同比增13.91%，新增15个ADC IND项目和3个BLA项目；在手订单近60个，ADC项目占比超60%，订单同比增56% [8] - 技术输出业务接洽约150家客户，新承接项目超20个，新客户占比超80% [8] - 合成生物技术业务收入同比增33.22%，80%以上收入来自境外客户，接触新客户近100家，与跨国公司达成合作，酶技术用于药物合成工艺 [8] 可比公司估值表 |可比公司|股价（元）|EPS（元）（2023A/E、2024E、2025E、2026E）|PE（倍）（2023、2024E、2025E、2026E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | |药明康德|68.23|3.27、3.88、4.44、5.19|21、18、15、13| |博腾股份|18.60|-0.53、0.12、0.38、0.95|(35)、154、49、20| |康龙化成|28.56|1.01、1.05、1.24、1.43|28、27、23、20| |平均| - | - |25、66、29、18| [9] 凯莱英收入预测 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |临床及临床前阶段|1666.3|1507.1|1767.0|1943.5|2176.7|2503.2| |商业化阶段|7586.8|5112.5|2804.0|3308.7|3970.4|4843.9| |新兴业务|995.9|1199.3|1226.4|1410.3|1692.4|2115.| |其他业务|6.3|6.3|7.6|8.3|9.1|10.1| |营业收入合计|10255.3|7825.2|5804.9|6670.8|7848.6|9472.6| |YOY|121.08%|-23.70%|-25.82%|14.92%|17.66%|20.69%| |毛利率|47.37%|51.16%|42.36%|44.34%|44.90%|46.69%| [10] 财务报表分析和预测 - 包含每股指标、价值评估、盈利能力指标、盈利增长、偿债能力指标、经营效率指标等多方面数据及预测 [13] - 利润表、资产负债表、现金流量表各项目数据及预测 [13]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 报告公司营业收入及归母净利润稳定增长，2024年实现营业收入31.57亿元，同比增长12.14%；归母净利润7.2亿元，同比增长19.13% [7] - 公司持续加大研发投入，掌握多种复合剂配方工艺，部分已通过第三方台架测试并取得OEM认证，还加大海外营销渠道布局 [7] - 公司扩建润滑油添加剂产品产能，多个项目预计2025年底投入使用，锦州项目在建投入比例42% [7] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为8.68、10.76和13.08亿元，EPS为2.97、3.69、4.48元，给予2025年20 - 22倍PE，对应合理价值区间为59.40 - 65.34元 [7] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 2025年4月1日收盘价56.90元，52周股价波动35.00 - 58.37元，总股本292百万股，流通A股204百万股，总市值16603百万元，流通市值11623百万元 [2] 市场表现 - 与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为14.5%、19.5%、19.6%，相对涨幅分别为14.6%、17.6%、20.8% [4] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2816|3157|3989|4964|5939| |(+/-)YoY(%)|-7.6%|12.1%|26.3%|24.4%|19.6%| |净利润（百万元）|606|722|868|1076|1308| |(+/-)YoY(%)|3.1%|19.1%|20.1%|24.1%|21.5%| |全面摊薄EPS(元)|2.08|2.48|2.97|3.69|4.48| |毛利率(%)|35.0%|35.8%|35.9%|35.9%|35.9%| |净资产收益率(%)|19.4%|21.6%|22.6%|23.7%|23.9%|[6] 分业务盈利预测 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |总收入（百万元）|3157.47|3989.28|4964.28|5939.28| |总成本（百万元）|2026.34|2556.70|3180.70|3804.70| |毛利率|35.82%|35.91%|35.93%|35.94%| |润滑油添加剂收入（百万元）|3072.77|3900.00|4875.00|5850.00| |润滑油添加剂成本（百万元）|1969.06|2496.00|3120.00|3744.00| |润滑油添加剂毛利率|35.92%|36.00%|36.00%|36.00%| |无碳纸显色剂收入（百万元）|40.43|45.00|45.00|45.00| |无碳纸显色剂成本（百万元）|26.73|30.15|30.15|30.15| |无碳纸显色剂毛利率|33.88%|33.00%|33.00%|33.00%| |其他收入（百万元）|44.28|44.28|44.28|44.28| |其他成本（百万元）|30.55|30.55|30.55|30.55| |其他毛利率|31.00%|31.00%|31.00%|31.00%|[8] 可比公司估值分析 |公司名称|股票代码|股价（元）|EPS（元/股）（2023）|EPS（元/股）（2024E）|EPS（元/股）（2025E）|PE（倍）（2023）|PE（倍）（2024E）|PE（倍）（2025E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |利安隆|300596.SZ|30.50|1.58|1.84|2.40|19|17|13| |国瓷材料|300285.SZ|18.67|0.57|0.70|0.87|33|27|22| |平均值| - | - | - | - | - |26|22|17|[8] 财务报表分析和预测 主要财务指标 |指标|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益（元）|2.48|2.97|3.69|4.48| |每股净资产（元）|11.46|13.17|15.56|18.74| |每股经营现金流（元）|1.49|3.12|3.57|4.48| |每股股利（元）|1.20|1.30|1.30|1.30| |价值评估（倍）：P/E|22.98|19.13|15.42|12.69| |价值评估（倍）：P/B|4.96|4.32|3.66|3.04| |价值评估（倍）：P/S|5.26|4.16|3.34|2.80| |价值评估（倍）：EV/EBITDA|16.04|14.32|11.40|9.13| |股息率%|2.1%|2.3%|2.3%|2.3%| |盈利能力指标（%）：毛利率|35.8%|35.9%|35.9%|35.9%| |盈利能力指标（%）：净利润率|22.9%|21.8%|21.7%|22.0%| |盈利能力指标（%）：净资产收益率|21.6%|22.6%|23.7%|23.9%| |盈利能力指标（%）：资产回报率|16.8%|17.4%|18.4%|18.9%| |盈利能力指标（%）：投资回报率|18.1%|20.6%|21.9%|22.3%| |盈利增长（%）：营业收入增长率|12.1%|26.3%|24.4%|19.6%| |盈利增长（%）：EBIT增长率|21.1%|28.8%|23.9%|21.2%| |盈利增长（%）：净利润增长率|19.1%|20.1%|24.1%|21.5%| |偿债能力指标：资产负债率|21.8%|22.3%|21.8%|20.8%| |偿债能力指标：流动比率|3.45|3.23|3.22|3.47| |偿债能力指标：速动比率|2.65|2.44|2.40|2.61| |偿债能力指标：现金比率|0.63|0.66|0.70|1.00| |经营效率指标：应收账款周转天数|40.88|49.32|48.37|48.21| |经营效率指标：存货周转天数|86.52|83.93|81.57|84.27| |经营效率指标：总资产周转率|0.78|0.86|0.92|0.93| |经营效率指标：固定资产周转率|4.73|3.99|3.92|3.96|[10] 利润表（百万元） |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|3157|3989|4964|5939| |营业成本|2026|2557|3181|3805| |毛利率%|35.8%|35.9%|35.9%|35.9%| |营业税金及附加|19|22|30|34| |营业税金率%|0.6%|0.5%|0.6%|0.6%| |营业费用|55|88|105|120| |营业费用率%|1.8%|2.2%|2.1%|2.0%| |管理费用|152|198|250|293| |管理费用率%|4.8%|5.0%|5.0%|4.9%| |EBIT|776|1000|1239|1502| |财务费用|-18|4|2|0| |财务费用率%|-0.6%|0.1%|0.0%|0.0%| |资产减值损失|0|0|0|0| |投资收益|35|32|35|42| |营业利润|836|997|1239|1504| |营业外收支|-7|-2|-2|-2| |利润总额|829|996|1237|1502| |EBITDA|859|1142|1422|1720| |所得税|105|127|158|191| |有效所得税率%|12.7%|12.7%|12.8%|12.7%| |少数股东损益|2|2|3|3| |归属母公司所有者净利润|722|868|1076|1308|[10] 资产负债表（百万元） |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金|479|615|763|1260| |应收账款及应收票据|497|619|749|890| |存货|550|642|800|982| |其它流动资产|1097|1139|1213|1258| |流动资产合计|2623|3015|3525|4391| |长期股权投资|117|156|208|244| |固定资产|858|1140|1395|1606| |在建工程|199|118|127|78| |无形资产|195|235|271|314| |非流动资产合计|1679|1960|2312|2549| |资产总计|4302|4975|5837|6940| |短期借款|194|194|194|194| |应付票据及应付账款|392|463|575|704| |预收账款|0|2|2|2| |其它流动负债|173|275|324|366| |流动负债合计|759|933|1095|1266| |长期借款|163|163|163|163| |其它长期负债|13|13|13|13| |非流动负债合计|176|176|176|176| |负债总计|936|1110|1271|1442| |实收资本|292|292|292|292| |归属于母公司所有者权益|3345|3842|4539|5468| |少数股东权益|21|23|26|29| |负债和所有者权益合计|4302|4975|5837|6940|[10] 现金流量表（百万元） |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |净利润|722|868|1076|1308| |少数股东损益|2|2|3|3| |非现金支出|103|157|198|234| |非经营收益|-45|-18|-20|-27| |营运资金变动|-346|-97|-216|-212| |经营活动现金流|436|911|1041|1306| |资产|-465|-385|-484|-424| |投资|0|-39|-52|-36| |其他|-443|30|33|42| |投资活动现金流|-908|-394|-503|-418| |债权募资|280|0|0|0| |股权募资|73|0|0|0| |其他|-606|-390|-390|-390| |融资活动现金流|-253|-390|-390|-390| |现金净流量|148|-717|136|497|[10]

报告公司投资评级 - 优于大市，维持 [2] 报告的核心观点 - 长飞光纤 2024 年年报显示营收和归母净利润同比下降，但 24Q4 营收同比和环比增长；公司多元化布局成效显著，在光互联组件和高端石英材料领域有进展；空芯光纤商用奇点已至，公司将强化相关业务布局；预计 2025 - 2027 年收入和归母净利润增长，给予 2025 年动态 PE 区间 25 - 30X，对应合理价值区间 36.24 - 43.49 元，评级“优于大市” [7] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 2025 年 4 月 1 日收盘价 34.02 元，52 周股价波动 21.98 - 46.99 元，总股本 758 百万股，流通 A 股 406 百万股，总市值和流通市值均为 25784 百万元 [2] 市场表现 - 绝对涨幅 1M、2M、3M 分别为 - 6.8%、 - 18.6%、13.8%，相对涨幅 1M、2M、3M 分别为 - 6.7%、 - 20.5%、15.0% [4] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|13353|12197|13900|15874|17717| |(+/-)YoY(%)|-3.5%|-8.7%|14.0%|14.2%|11.6%| |净利润（百万元）|1297|676|1099|1459|1813| |(+/-)YoY(%)|11.2%|-47.9%|62.6%|32.8%|24.3%| |全面摊薄 EPS(元)|1.71|0.89|1.45|1.93|2.39| |毛利率(%)|24.5%|27.3%|27.4%|28.1%|28.6%| |净资产收益率(%)|11.5%|5.8%|8.9%|10.9%|12.4%|[6] 事件及业务情况 - 2024 年公司实现营收 121.97 亿元（同比 - 8.65%），归母净利润 6.76 亿元（同比 - 47.91%），扣非归母净利润 3.67 亿元（同比 - 49.70%），经营性净现金流为 17.83 亿元（同比 + 17.76%）；24Q4 公司实现营收 35.03 亿元（同比 + 5.40%，环比 + 4.68%），归母净利润 1.03 亿元（同比 - 75.30%，环比 - 47.26%），扣非归母净利润 0.59 亿元（同比 + 197.11%，环比 - 68.48%） [7] - 公司调整业务分部列报口径，光传输产品实现营收 78.67 亿元（同比 - 12.79%），毛利率为 31.68%（同比 + 1.97pct），光互联组件实现营收 21.16 亿元（同比 + 3.71%），毛利率为 29.27%（同比 + 9.51pct），主营业务中其他业务实现营收 19.34 亿元（同比 - 5.36%），毛利率为 10.31%（同比 + 1.69pct） [7] 多元化布局 - 光互联组件领域，子公司博创科技实现销售收入约 10.74 亿元（同比 + 87.75%）；高端石英材料领域，长飞光学石英元器件研发及产业化项目预计 2025 年上半年投产 [7] 空芯光纤业务 - 公司将在新加坡投资设立全资子公司，聚焦空芯光纤技术研发与产品销售推广；长飞公司在美国 OFC 展会上分享空芯光纤重大突破，单根光纤长度超 20 公里，最低衰减系数低至 0.05dB/km [7] 分业务盈利预测 |业务分类|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |光传输产品（亿元）|78.67|83.24|88.70|93.60| |YOY|-12.79%|5.80%|6.56%|5.52%| |毛利率|31.68%|30.08%|29.72%|29.34%| |光互联组件（亿元）|21.16|32.90|46.43|59.20| |YOY|3.71%|55.48%|41.14%|27.48%| |毛利率|29.27%|32.00%|33.00%|33.50%| |其他产品及服务（亿元）|19.34|19.92|20.51|21.13| |YOY|-5.36%|3.00%|3.00%|3.00%| |毛利率|10.31%|12.00%|13.00%|15.00%| |营业收入（亿元）|121.97|139.00|158.74|177.17| |YOY|-8.65%|13.96%|14.20%|11.61%| |毛利率|27.30%|27.43%|28.06%|28.59%|[8] 可比公司估值 |代码|简称|总市值(亿元)|EPS（元）（2023、2024E、2025E）|PE（倍）（2023、2024E、2025E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |600487.SH|亨通光电|406|0.67、1.14、1.39|25、14、12| |600522.SH|中天科技|496|0.94、0.98、1.22|15、15、12| |600498.SH|烽火通信|265|0.30、0.57、0.80|75、39、28| |均值| - | - |0.64、0.90、1.13|38、23、17|[9] 财务报表分析和预测 - 包含每股指标、价值评估、盈利能力指标、盈利增长、偿债能力指标、经营效率指标等多方面数据及预测，如 2024 - 2027E 每股收益分别为 0.89 元、1.45 元、1.93 元、2.39 元等 [11]

报告核心观点 - 2025年4月基金投资策略建议A股市场短期回归震荡，基金配置整体维持均衡风格并适度偏向成长，关注基金经理选股和风控能力；债市多空分歧激烈，控制组合流动性风险；可适当配置黄金ETF [2][5] 资本市场分析与展望 投资环境分析 - 2025年3月A股市场短期回归震荡，上旬延续上涨，下旬受年报披露和潜在关税政策影响回归震荡，价值风格重新占优 [7] - 3月资金利率下行，票据利率上行，央行公开市场净回笼资金5259亿元 [8] - 3月制造业PMI为50.5%，比上月上升0.3个百分点，服务业和建筑业商务活动指数也有所上升 [9] - 美国消费有所走弱，核心PCE价格指数同比增速回升，制造业PMI回落至荣枯线下；欧洲制造业PMI回升 [10] 股票市场展望 - 从宏观高频数据看，Q1经济运行平稳，消费、汽车及资源品中有结构亮点，但物价水平低位徘徊，企业盈利整体表现或平淡 [12] - 从工业企业利润看，整体增速降幅收窄，汽车、船舶等装备制造和有色表现较好 [13] - 从盈利一致预期看，年初以来全A预期基本持平，非银、有色、部分科技及制造领域业绩预期上修 [14] - 春季行情下半场市场波动或增多，震荡期间关注红利，重视存在预期差的消费医药，科技是中期维度主线 [15] 债券市场展望 - 利率债策略：债市多空分歧激烈，十债利率主要运行区间为1.80%-1.90%，向下突破可能性大但幅度有限，建议控制流动性风险，利率逼近1.75%时逐步止盈 [16] - 信用债策略：3月信用债表现强于利率债，后续信用利差仍有压降空间，顺势把握阶段性行情 [18] - 可转债策略：本次转债市场调整幅度或小于去年12月，投资者应在调整中寻找机会，优先关注高价、高波等策略 [19] 基金月度动态 基金测算仓位变化 - 主动股混基金和偏债基金权益仓位继续回升，随着A股市场修复，公募权益类基金权益仓位仍有上升空间 [20] - 主动股混基金小盘成长和大盘风格资产占比持续提升，偏债基金大盘风格资产占比同样延续上升趋势 [28] - 主动股混基金和偏债基金TMT占比继续提升、中游制造和上游周期占比则出现下滑 [32] 风格基金业绩 - 2025年3月成长风格基金业绩落后于均衡和价值风格基金，TMT板块风格基金业绩回调，港股基金表现强劲 [42] - 复合风格基金中，TMT复合风格基金下跌幅度大，大消费和上游周期复合风格基金表现相对靠前 [43] 新发基金概况 - 2025年3月有135只新基金成立，数量为近1年最高，总募集规模1009.26亿元，平均募集规模7.48亿元 [47] - 权益型基金发行规模占比48.8%，与上月相当；债券型基金仍有市场认购空间；新发同业存单基金发行规模占比回升 [49] - 3月发行规模排名前10的主动管理基金中，8只为主动债券型基金，2只为主动股票混合型基金 [51] - 3月发行规模排名前10的被动管理基金中，2只为同业存单基金，8只为权益类产品 [53] 基金投资策略 股混基金 - 3月制造业PMI持续爬升且位于荣枯线上，宏观经济回暖但物价低位徘徊，市场情绪降温，上涨动能减弱 [55] - 建议基金配置维持均衡风格并适度偏向成长，关注基金经理选股和风控能力 [55] - 价值风格关注南方品质优选；成长风格关注易方达环保主题、华安成长创新等 [55] 债券基金 - 债市多空分歧激烈，十债利率运行区间为1.80%-1.90%，向下突破可能性大但幅度有限 [56] - 建议控制组合流动性风险，利率逼近1.75%时逐步止盈，关注信用债修复节奏 [56] - 关注中银纯债、华安安浦、富国天利增长债券、华泰保兴尊合 [56] QDII和商品型基金 - 本轮黄金牛市驱动因素和定价框架变化，周期可能较长，可适当配置黄金ETF [57] - 关注易方达黄金ETF、华安易富黄金ETF [57] 本期组合大类资产配置 - 对积极型、稳健型、保守型投资者分别给出权益类基金配置比例区间，当前A股估值和情绪处于低位，资产配置可向积极型过渡 [58] - 积极型投资者配置70%权益类基金、20%债券基金和10%货币市场基金 [58] - 稳健型投资者配置45%权益类基金、25%债券基金和30%货币市场基金 [58] - 保守型投资者配置20%权益类基金、40%债券基金和40%货币市场基金 [59] 附录 各类基金的权益资产上下限 - 主动股混基金不同类型权益资产上下限不同，如主动股票开放型为0.8 - 1 [62] - 偏债基金中偏债混合型为0 - 0.65，偏债债券型为0 - 0.2 [62] - 主动固收基金中纯债债券封闭型等为0 - 0.2 [63] 权益资产仓位测算模型 - 用基金过去60个交易日复权单位净值日收益率与相关指数日收益率进行最优化求解 [64] 风格资产仓位测算模型 - 用基金过去60个交易日复权单位净值日收益率与相关风格指数日收益率进行最优化求解 [69] 板块资产仓位测算模型 - 用基金过去60个交易日复权单位净值日收益率与中债国债总财富和31个申万行业一级指数日收益率进行最优化求解 [70]

报告公司投资评级 - 投资评级为优于大市，维持该评级 [2][7][11] 报告的核心观点 - 公司业务结构持续优化，轨交、低空协同发展，2025年将紧抓行业回升机遇，加快业务结构优化，部署海外和低空业务，退出市政房建，聚焦“轨道交通 + 低空经济”赛道 [7] - 预计公司2025 - 2027年营业收入和归母净利润呈增长趋势，给予2025年18 - 21倍PE估值，合理价值区间为6.13 - 7.15元/股，合理市值区间为649 - 758亿元 [7][8][11] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 04月01日收盘价5.58元，52周股价波动4.67 - 7.55元，总股本10590百万股，流通A股8621百万股，总市值和流通市值均为59091百万元 [2] 市场表现 - 与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为 - 3.5%、 - 4.0%、 - 10.9%，相对涨幅分别为 - 3.4%、 - 5.8%、 - 9.7% [4] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|37087|32644|32412|34306|36958| |(+/-)YoY(%)|-7.8%|-12.0%|-0.7%|5.8%|7.7%| |净利润（百万元）|3477|3495|3607|3946|4348| |(+/-)YoY(%)|-4.3%|0.5%|3.2%|9.4%|10.2%| |全面摊薄EPS(元)|0.33|0.33|0.34|0.37|0.41| |毛利率(%)|25.6%|29.2%|29.8%|29.8%|29.7%| |净资产收益率(%)|7.4%|7.3%|7.2%|7.6%|8.1%|[6] 2024年年报情况 - 实现收入326.44亿元，同比 - 11.98%，归母净利润34.95亿元，同比 + 0.50%，累计新签合同500.69亿元，同比下降31.53%，年末在手订单1228.9亿元 [7] - 各业务板块情况：铁路收入189.90亿元，同比 - 1.86%，毛利率29.95%，同比 - 1.72pct，新签订单256.37亿元，同比 + 2.09%；城轨收入82.20亿元，同比 - 3.58%，毛利率33.47%，同比 + 6.64pct，新签订单100.06亿元，同比 - 24.09%；海外收入24.41亿元，同比 + 64.20%，毛利率24.61%，同比 + 6.10pct，新签订单59.19亿元，同比 + 58.27%；工程总承包收入26.89亿元，同比 - 64.96%，毛利率11.98%，同比 + 1.87pct，新签订单85.08亿元，同比 - 72.63%；其他收入2.32亿元，同比 + 247.78%，毛利率67.14%，同比 - 1.22pct [7] - 盈利能力向好，毛利率/净利率为29.22%/12.53%，同比 + 3.46/+1.68pct，期间费用率为15.06%，同比 + 2.14pct，其中销售/管理/财务/研发费用率为2.61%/7.32%/ - 0.72%/+5.86%，同比 + 0.20/+1.03/+0.09/+0.83pct [7] - 存货及合同负债保持良好增长，年末存货/合同负债规模为34.54/102.61亿元，同比 + 7.73%/31.12% [7] 盈利预测 - 关键假设及各业务板块预测：铁路业务预计2025 - 2026年收入同比增长3%/4%/5%，毛利率为29%/28.5%/28%；城轨业务预计2025 - 2027年收入同比 - 2.5%/ - 1.5%/0%，毛利率为33.5%/34%/34.5%；海外业务预计2025 - 2027年收入同比50%/40%/30%，毛利率为25%/25%/25%；工程总承包预计2025 - 2027年收入同比 - 75%/ - 65%/ - 50%，毛利率为12%/12%/12%；其他业务预计2025 - 2027年收入同比 + 80%/+50%/+35%，毛利率为67%/67%/67% [8][9] 估值 - 选择中国中车、思维列控、时代电气为可比公司，可比公司2025年平均PE估值为14.56倍，给予公司2025年18 - 21倍PE估值，合理价值区间为6.13 - 7.15元/股，合理市值区间为649 - 758亿元，2025年PB为1.30 - 1.52倍，估值具备合理性 [11] 财务报表分析和预测 - 涵盖每股指标、价值评估、盈利能力指标、盈利增长、偿债能力指标、经营效率指标等多方面数据及预测，以及利润表、资产负债表、现金流量表相关数据 [15]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为优于大市，维持评级，推荐关注创新药、CXO与消费医疗复苏 [2] 报告的核心观点 - 近期国内创新药重磅BD交易频繁发生，看好更多中国资产参与全球BD机会 [6] - 提振消费专项方案发布，看好消费医疗逐步复苏，消费医疗领域龙头企业有望在政策催化下实现良好发展 [6] 根据相关目录分别进行总结 海通医药2025年3月月度组合表现 - 2025年3月度组合包括特宝生物、诺思格等9只股票，组合至今平均上涨2.4%，同期全指医药上涨1.6%，组合跑赢医药指数0.8%，月度组合涨跌幅排名前三依次是益方生物(16.0%)、信立泰(10.4%)、科伦药业(9.3%) [7] 3月医药板块相对大盘跑赢 - 3月上证综指上涨0.4%，SW医药生物上涨1.2%，涨跌幅在申万一级行业中排名第11名 [8] - 生物医药板块中表现相对较好的细分板块为化学制剂(4.9%)、医药商业(2.2%)、中药(1.1%) [11] - 个股涨幅前三为润都股份(+53.8%)、金域医药(+50.3%)、热景生物(+41.9%)；个股跌幅前三为双成药业(-39.3%)、江苏吴中(-27.0%)、赛隆药业（-23.3%）（剔除上市1个月内个股、ST个股） [6][13] - 截至2025年3月底，医药板块相对于全部A股的溢价水平处于正常水平，当前相对溢价率76.89% [6][15] 海通医药2025年4月投资组合 - 2025年4月A股组合为特宝生物、昭衍新药等9只股票（排名不分先后） [6] - 港股建议关注科伦博泰、信达生物等8只股票（排名不分先后） [6]