报告公司投资评级 - 给予零跑汽车“优于大市”评级，2025年目标价59.07港元（按1港元=0.9106人民币汇率换算） [3][11] 报告的核心观点 - 零跑汽车24Q4净利润提前转正，毛利率创历史新高，看好新车周期开启驱动销量进一步提升 [2][3][11] 根据相关目录分别进行总结 主要财务数据及预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|16747|32164|55318|86536|100033| |（+/-）YoY（%）|35%|92%|72%|56%|16%| |净利润（百万元）|-4216|-2821|368|1667|4358| |（+/-）YoY（%）|17%|33%|113%|353%|161%| |全面摊薄EPS（元）|-3.62|-2.11|0.28|1.48|3.61| |毛利率（%）|0.5%|8.4%|11.3%|13.3%|15.1%| |净资产收益率（%）|-33.7%|-28.01%|2.96%|12.03%|20.75%|[2] 事件分析 - 2024年全年营收321.6亿元，同比+92%，净亏损28.2亿元同比大幅收窄；24Q4营收134.6亿元，同比+155%，环比+37%，净利润0.8亿元同环比转正 [3][11] - 24Q4月均销量超4万辆，全年交付29.4万辆，同比+104%，Q4交付12.1万辆，同比+118%，环比+40%，C10/C16合计占比45%，Q4单车收入约11.1万元，同比+1.6万元，环比-0.3万元 [3][11] - 2024年全年毛利率8.4%，同比+7.9pct；24Q4毛利率13.3%，同比+6.6pct，环比+5.2pct，主要因产品组合优化、成本管理和规模效应 [3][11] - C10、T03于24M9在欧洲上市，24年出口13726辆，零跑国际构建超400家销售服务网点，25年目标拓展至550家，与Stellantis Financial Services合作提供金融服务，建成配件网络 [3][11] - 3月10日零跑B10开启预售，预售48小时订单达31688台，12万元级首搭激光雷达高阶智驾，智驾团队扩张至500人，预计2025年底前实现城市NOA，25年内完成B系列三款产品布局 [3][11] 可比公司估值比较 |证券代码|公司名称|市值（亿元）|营业收入（亿元）|PS（倍）| |----|----|----|----|----| | | | |2024E|2025E|2026E|2024E|2025E|2026E| |TSLA.O|特斯拉|57238|7022|8465|10246|8.15|6.76|5.59| |2015.HK|理想汽车|2167|1471|1979|2481|1.47|1.09|0.87| |9866.HK|蔚来|749|688|1053|1320|1.09|0.71|0.57| |9868.HK|小鹏汽车|1676|424|832|1144|3.95|2.02|1.46| |均值| | |2401|3082|3798|3.67|2.65|2.12|[4] 公司概况 - 零跑汽车是中国领先的智能电动汽车公司，2015年由相关领域专业人士创办，采用电子产品开发思路设计打造智能电动汽车 [6] 前十大股东 |股东名称|占总股本比例(%)| |----|----| |朱江明,刘云珍|8.1033| |傅利泉,陈爱玲|7.9810| |浙江大华技术股份有限公司|7.8760| |杭州国舜领跑股权投资合伙企业(有限合伙)|5.2976| |国信证券股份有限公司|5.0514| |宁波华绫创业投资合伙企业(有限合伙)|4.9486| |宁波华旸创业投资合伙企业(有限合伙)及宁波顾麟股权投资合伙企业(有限合伙)|4.0046| |宁波景航企业管理合伙企业(有限合伙)|1.1207| |宁波梅山保税港区红杉智盛股权投资合伙企业(有限合伙)|0.9827| |杭州景博股权投资合伙企业(有限合伙)|0.9451| |合计|46.3110|[6] 财务报表分析和预测 - 成长能力：营业收入2024 - 2027E增速分别为92.06%、71.99%、56.43%、15.60%，归属母公司净利润增速分别为33.10%、113.04%、437.14%、144.15% [8] - 获利能力：毛利率2024 - 2027E分别为8.38%、11.30%、13.30%、15.05%，净利率分别为-8.77%、0.66%、2.28%、4.82% [8] - 偿债能力：资产负债率2024 - 2027E分别为73.25%、75.52%、77.69%、73.64%，净负债比率分别为-39.76%、-102.12%、-179.70%、-177.20% [8] - 营运能力：总资产周转率2024 - 2027E分别为0.97、1.25、1.39、1.24，应收账款周转率分别为22.12、34.46、54.90、48.26 [8] - 每股指标：每股收益2024 - 2027E分别为-2.11、0.28、1.48、3.61，每股经营现金分别为6.34、5.48、10.53、5.97 [8] - 估值比率：P/E 2024 - 2027E分别为-14.05、165.81、30.87、12.64，P/B分别为3.93、4.90、3.71、2.62 [8]

北汽新能源百亿融资 - 北汽新能源完成增资扩股，引入11家外部战略投资者及北京汽车，总计增资101 5亿元 [3] - 11家战略投资者合计增资81 5亿元，北京汽车单独增资20亿元 [7][8] - 增资后公司最新估值达360亿元，评估基准日股东权益价值为257 16亿元 [8] - 融资用途为偿还银行贷款及日常运营支出，公司2024年上半年负债总额227 24亿元，净亏损11 24亿元 [8] 投资者阵容与产业合作 - 投资者包含北京国资机构、AIC金融机构及产业资本三大类型 [6] - 宁德时代通过问鼎投资增资2亿元，双方合作开发滑板底盘新车型 [7] - 小马智行通过北京小马易行增资2亿元，计划2025年推出Robotaxi车型 [7] - 北京国资机构合计认购约63亿股，占比超75% [6][7] 公司发展历程 - 2009年成立，曾连续五年蝉联国内新能源车销量冠军，2017年销量达103199辆 [11] - 2018年借壳上市成为"新能源汽车第一股"，当前市值450亿元 [13] - 2020年推出高端品牌极狐，首款车型阿尔法T销量不佳，2021年仅售6000余辆 [13] - 2024年1-11月累计销量7 14万辆，同比增长36 57% [13] 产品战略布局 - 极狐品牌与华为合作发布享界S9，对标迈巴赫等豪华车型，累计销量1816台 [15] - 与宁德时代合作搭载神行快充电池，开发滑板底盘新车型 [7] - 北京新能源汽车产业1-10月产量21 7万辆，同比增长2 1倍 [17] 行业竞争格局 - 智己汽车B轮融资94亿元，阿维塔C轮融资110亿元，行业融资竞赛白热化 [19] - 2023年中国新能源汽车出口177 3万辆，首超日本成全球第一大汽车出口国 [19] - 行业进入淘汰赛阶段，高合汽车停工、极越汽车解散等案例频现 [21] - 专家预测行业将经历整合期，仅少数企业能存活，需500-1000亿长期投入 [22]

新势力销量目标与生存现状 - 月销一万辆成为新势力生死线，哪吒因1-9月累计销量8.59万辆（月均不足1万）现金流告急，CEO张勇下课 [5] - 蔚来需12月交付3万辆（环比增长28%）才能达成全年23万辆目标，依赖乐道首破万及政策刺激 [5] - 小鹏原预期G6/X9爆款未达预期，MONA 03和P7+下半年挽救目标完成率至60% [5] - 极氪需12月冲刺3万辆以完成23万辆年度目标，001与7X车型内耗严重 [5] - 智己、岚图等二三线新势力月销刚过1万，明年生死线或升至2万辆 [8] 传统车企新能源转型困境 - 奇瑞前11月新能源销量48万辆，远低于比亚迪375万辆，目标"行业第二"落空至第四 [10] - 高端新能源车型星纪元ES月销仅300辆，智界S7表现不及问界，余承东一年内三次调整配置降价 [10] - 奇瑞新能源无单车型月销破万，iCAR 03月均4000辆，QQ冰淇凌和小蚂蚁合计贡献超1万 [10] - 尹同跃再立flag：智能化领域"不客气"，但此前新能源转型成效有限 [13] 产品策略与市场反响 - 理想MEGA目标月销8000辆，实际销量不足1000辆，引发纯电战略推迟、裁员30% [15][18] - MEGA因外观、定价、补能争议退出潜在客户清单，补能基建目标2000座超充站仅完成1100座 [18][23] - 蔚来换电站建设目标1000座仅完成448座，调整为"县县通"下沉策略 [23] 技术路线转向与市场适应 - 小鹏从"坚守纯电"转向增程，首款增程车型2025年推出，因2024年增程销量增速88.5%远超纯电14.1% [26] - 奇瑞、长安从多档PHEV转向单档PHEV/增程，大众计划2026年推出增程车型 [26] - 理想L6全系采用磷酸铁锂电池，推翻李想此前"三元锂最优"论断 [27] 价格战与市场策略调整 - 小鹏X9月销2000辆未达预期，转向20万以下市场，Mona 03（11.98万起）和P7+（18.68万起）3个月内成爆款 [29] - 零跑通过增程SUV（C10/C11/16）以理想50%价格提供60-70%体验，11月交付破4万辆 [30] - BBA量价齐跌：宝马8月销量大跌42%后重返价格战，1-9月宝马/奔驰/奥迪销量分别下滑13.1%/10.2%/8.6% [32][35] - BBA 40万以上车型销量萎缩，三年保值率跌破60%，雷克萨斯残值对折 [35]