涉及的行业与公司 * 行业为香港房地产行业 重点关注住宅市场 [1] * 涉及的公司包括开发商 新地 新世界发展 恒基兆业地产 嘉里建设 会德丰 九龙仓集团 以及收租股 如希慎兴业 领展房地产投资信托基金 太古地产 恒隆地产等 [4][28][42] 核心观点与论据 利率进入下降周期 对楼市构成支持 * 香港最优惠利率下调12.5个基点至5.125% 新造住宅按揭利率降至3.375% [1] * 市场预期美联储至2026年底累计减息142个基点 汇丰推出2.73%的定息按揭计划 预计到2026年底有效按揭成本将降至约2.7% [1] * 基于3.7%的租金收益率 正利差将从目前的20个基点扩大至约100个基点 预计减息将支持近期住宅成交量 利好开发商及高负债公司 [1] * 回归模型显示 HIBOR每下降100个基点 与住宅销售增长约8%负相关 调整后的R方为0.61 [2] * 预计1个月HIBOR将从目前的3.4%降至2025年底的2.2%和2026年底的1.6% 预计未来12个月住宅销售将比过去12个月平均水平增加14% [2] 成交量复苏但买家对加价持谨慎态度 楼价保持平稳 * 2025年前八个月私人住宅成交量已增长13-15% 年化成交量预计可达19,400伙 和38,000伙 恢复至2018-2019年水平 [3] * 但中原城市领先指数年内大致持平 定价仍然疲软 [3] * 开发商以较高价格推售新盘 但买家不愿承受大幅加价 例如恒基Highwood和太古Headland Residence的首批销售率仅53-55% 其平均售价分别为每平方呎17,988港元和17,565港元 较附近二手房价高出13%和22% [3] * 提供折扣的楼盘继续获得强劲兴趣 新世界House Muse以较Highwood折让6%的价格推售 获得38倍超额认购 [3] * 重申2025年楼价可能保持稳定 待库存消化后 2026年有望温和复苏0-5% [3] 股票推荐与估值观点 * 在开发商中 预计会德丰 恒基兆业地产和嘉里建设将表现优于同业如新地 因后者股息收益率紧张 [4] * 也看好恒隆地产 因HIBOR下降应能减少利息支出 [4] * 将会德丰的目标价上调14%至11.20港元 反映资产净值折让从40%收窄至35% 支持因素包括Villa Garada和Grand Mayfair的强劲销售 以及可能减少以股代息 [4] * 会德丰股票仍提供5.8%的股息收益率 与恒隆地产持平 市场尚未完全反映其495亿港元净现金状况带来的好处 该状况可支持每股股息和高利润率土地收购 [4] * 提供香港地产公司融资成本 净负债权益比 债务到期分布 核心盈利对融资成本下降的敏感性 以及股息支付率的详细比较 [28] * 提供香港地产公司估值比较 包括当前股价 目标价 资产净值折让 股息收益率 以及与历史水平的比较 [29] 其他重要内容 潜在风险因素 * 香港房地产行业的关键风险包括 宏观经济状况疲弱 新住房供应逐渐增加 以及美联储加息幅度超预期 [30] 数据图表支持 * 图表显示预计新按揭成本将从目前的3.5%降至2026年底的2.7% [7][8] * 图表显示香港一手及二手住宅成交量年内迄今增长13-15% [9][10] * 图表显示未来12个月总住宅销售成交量预计将恢复至2018年水平 [11][13] * 图表显示回归模型预测与历史住宅销售轨迹基本吻合 [14][16] * 图表显示历史利率变动事件与住宅销售趋势 [17][19] * 图表显示周末新房销售复苏比2024年更持续 [20][21] * 图表显示一旦开发商要求更高售价 新盘销售率下降 [22][23][24] * 图表显示二手成交量近期也放缓 因大部分折让放盘已被吸收 [25] * 图表显示预计住宅去库存将在今年底完成 库存月数预计为30个月 [26] * 图表显示由于土地销售减少 长期住宅供应也已见顶并下降 [27] 披露信息 * 报告由瑞银证券亚洲有限公司编写 分析师认证和必要披露从第7页开始 [5][6][31][32][33] * 列出涵盖公司的评级 当前价格和目标价 [34][35][36][37][38][39][40][41][42] * 披露瑞银持有某些公司0.5%或以上的长仓或短仓 以及瑞银证券香港有限公司是某些公司香港上市证券的庄家 [43]

住房市场与抵押贷款利率 - 尽管美联储降息，但住房可负担性仍然很差，主要原因是房价在疫情期间大幅上涨而收入未能跟上，且许多地区住房库存不足 [2] - 美联储短期利率政策与抵押贷款利率之间仅有松散联系，抵押贷款利率受多种其他因素驱动，不能仅依赖美联储降息来降低抵押贷款利率 [3] - 当前30年期固定抵押贷款利率为6.4%，这已包含了市场对美联储未来继续降息的预期，预计联邦基金目标利率将从当前的4%降至明年同期的3% [5] - 对于大多数现有房贷利率约为4%的房主而言，在当前6.4%的利率下进行再融资没有意义，需要利率降至5%以下再融资才可能对更多人具有吸引力 [6][7] 再融资策略与经济前景影响 - 抵押贷款利率高度波动，若经济显著恶化如下一份就业报告显示负增长并引发衰退担忧，长期利率和抵押贷款利率可能下降，从而为再融资提供窗口期 [8] - 建议为可能出现的再融资机会做好准备，但在近期出现此类窗口期的可能性较低 [9] - 建筑许可作为最可靠的领先指标之一正在下降，预示着新屋开工、竣工和更广泛的建筑活动将减少，进而导致就业和经济活动放缓 [11] - 建筑许可的下降最初集中在多户住宅市场，但现在单户住宅的建筑许可也开始下滑，建筑商已逐渐放弃通过利率买断等激励措施来维持销售的策略 [12][13] 经济衰退风险与就业市场 - 经济衰退风险非常高，主观判断概率在40%至45%之间，经济正接近衰退的边缘，但预计仍能避免全面的经济衰退，尽管过程将令人不安 [14][15] - 就业市场已陷入停滞，基本没有净新增就业岗位，除医疗保健和酒店业外，其他行业几乎没有增加员工 [15][17] - 就业市场的疲软主要源于企业停止招聘而非大规模裁员，这对试图进入劳动力市场的年轻工作者尤为困难，且工作时间减少和薪资增长勉强跟上通胀也令居民购买力承压 [18][19] 政策风险与长期担忧 - 当前经济困境的根源在于关税政策导致消费者价格和企业投入成本上升、利润率下降，以及高度限制性的移民政策严重依赖移民工人的行业 [21] - 对美联储独立性的担忧是关键问题，若美联储失去独立性，长期将导致更高通胀和更高利率，对经济和金融体系构成风险 [22]

美联储利率政策分歧 - 美联储上周将利率下调25个基点至4%至4.25%的区间，为2023年初以来最低水平[1] - 美联储理事斯蒂芬·米兰是12位投票成员中唯一反对者，主张更激进的50个基点降息[1] - 米兰呼吁美联储应更积极地降息，并认为年底前利率应低于3%[2] 对通胀和关税影响的不同观点 - 米兰认为总统的关税政策引发的通胀担忧是不合理的，关税最终将导致国家净国民储蓄大幅波动[2] - 美联储主席杰罗姆·鲍威尔则认为关税已开始推高部分商品价格，但其对经济活动和通胀的总体影响尚待观察，可能存在更持久的通胀风险[3] - 米兰分析出口国卖家将降低价格，住房市场成本上升是通胀主因，但随着移民政策导致人口减少，租赁市场将降温[4] 通胀目标与政策立场 - 美联储多年来将目标通胀率设定为2%，但米兰认为该目标过于限制性，且精确的通胀目标可能导致过度微观管理[5][6] - 自4月以来，消费者价格指数衡量的通胀率已从2.3%上升至2.9%，增幅为0.6%[4] - 米兰强调其观点基于独立分析，虽将继续持不同意见，但总统从未要求他以特定方式制定政策[7][8]

数字资产投资流入情况 - 数字资产投资产品上周录得19亿美元资金流入 这是该行业连续第二周实现资金流入[1] - 管理总资产规模达到404亿美元 创下年初至今新高[1] - 周四和周五两天单日流入资金达7.46亿美元[2] 美联储政策影响 - 美联储于9月17日降息25个基点 将目标利率区间下调至4.25% 这是自2023年以来首次降息[1] - 尽管被定性为"鹰派降息" 但投资者仍转向加密产品[2] - 美联储主席鲍威尔新闻发布会后 加密市场清算金额超过1.05亿美元 其中多头头寸清算8880万美元 空头头寸清算1700万美元[4] 比特币表现 - 比特币基金吸引9.77亿美元资金流入[2] - 前一周流入24亿美元 四周总流入达39亿美元[2] - 做空比特币产品持续走弱 录得350万美元资金流出 管理资产规模降至8300万美元的多年低点[2] 以太坊表现 - 以太坊录得7.72亿美元资金流入[3] - 年初至今总流入达126亿美元 创历史纪录[3] - 交易价格曾攀升至4600美元 随后回落至4465美元左右[4] 其他加密货币表现 - Solana吸引1.273亿美元资金流入[3] - XRP吸引6940万美元资金流入[3] 现货ETF动态 - 9月19日比特币现货ETF总净流入2.226亿美元[5] - 贝莱德iShares比特币信托单日流入2.461亿美元[5] - 灰度GBTC录得2350万美元资金流出[5] 市场数据指标 - 比特币现货ETF累计净流入达577亿美元[5] - 总净资产规模1523亿美元 占比特币市值6.6%[5] - 比特币价格曾突破117,000美元 随后回落至115,089美元 较历史高点124,128美元低7%[4] 以太坊ETF表现 - 贝莱德ETHA产品引领流入1.443亿美元[6] - 灰度、富达和Bitwise产品出现小幅资金流出[6]

货币政策分歧 - 美联储理事斯蒂芬·米兰主张在下个季度进行两次各50个基点的降息 以防范失业率上升 [7] - 米兰在周三的利率决策中投反对票 他倾向于降息50个基点 而非其他政策制定者决定的降息25个基点至4%-4.25%的区间 [3] - 圣路易斯联储主席阿尔贝托·穆萨勒姆认为 进一步宽松政策的空间有限 货币政策可能变得过于宽松 [5][6] 对通胀风险的观点 - 米兰认为多数美联储官员高估了通胀风险 尤其是关税在增加价格压力方面的作用 [3] - 米兰指出 一些商品价格的相对较小变化引发了不合理的担忧水平 [3] - 穆萨勒姆提醒政策制定者不应忽视降低通胀的目标 由于关税或劳动力供应增长放缓 通胀可能持续高于央行2%的目标 [6] 利率与经济评估 - 米兰表示 关税收入、税收政策及打击移民可能已将中性利率降至其他美联储官员的预估之下 为快速货币宽松铺平道路 [7] - 米兰称货币政策已处于严格限制性领域 维持短期利率过高约2个百分点可能导致不必要的裁员和失业率上升 [7] - 穆萨勒姆指出 创纪录的股市、较低的信贷利差和健康的银行放贷为经济增长提供了充足动力 [6] 关税与财政影响 - 米兰预测进口税将减少联邦预算赤字 从而减缓政府借款并缓解利率上行压力 [4] - 根据国会预算办公室估计 关税收入可能在未来十年每年减少超过3800亿美元的预算赤字 [4]

美联储新任理事的政策立场 - 新任美联储理事斯蒂芬·米兰认为当前基准利率过高 应进行激进的降息[1] - 其主张联邦基金利率应处于2%左右的低位区间 而当前目标区间为4%-4.25% 意味着政策过于紧缩约2个百分点[4] - 米兰在上周FOMC会议中是唯一反对者 主张降息50个基点 其个人预期点阵图显示今年还需降息1.25个百分点[5] 支持降息的政策与经济理由 - 税收和移民政策变化 租金成本缓解 放松监管以及关税收入 共同创造了允许降息近2个百分点的经济环境[2] - 白宫的一系列政策变化降低了利率的中性水平 使当前货币政策显得过于紧缩[3] - 移民管控政策对经济产生重大影响 而美国的监管体系已成为经济增长的实质性障碍[8] - 通胀正在下降 特别是在住房市场 冷却的租金数据将变得更加明显[7] - 政府政策如降低商业监管 减税以及关税收入对预算赤字的影响 都被视为反通胀因素[8] 美联储内部的政策分歧 - 米兰的观点与FOMC委员会共识相左 当前主流态度主张在未来几年保持谨慎并温和降息[4] - 同为今年FOMC投票委员的圣路易斯联储主席阿尔贝托·穆萨勒姆认为进一步降息空间很小[6] - 亚特兰大联储主席拉斐尔·博斯蒂克也表示不会支持今年进一步降息[6] 通胀前景与相关争议 - 米兰承诺将通胀可持续地恢复至2%的目标[3] - 近期通胀数据显示物价走高 进一步偏离美联储2%的通胀目标[8] - 部分经济学家担心特朗普的关税会对通胀产生长期的上行压力 但米兰认为对一些商品价格的担忧程度不合理[8]

美联储政策与市场反应 - 美联储在9月17日的联邦公开市场委员会会议后进行了九年来的首次降息 将利率下调25个基点 [1][2] - 美联储主席杰罗姆·鲍威尔将此次降息定性为“风险管理式降息” 并强调政策将“逐次会议决定” 尽管预测显示今年可能还有两次降息 [6] - 鲍威尔的言论削弱了市场对更激进降息周期的预期 导致当周债券收益率全面上升 对债券市场造成压力 [6] 债券投资策略 - 贝莱德、PGIM等华尔街公司的债券基金经理坚持采用买入中期国债的策略 该策略能在经济前景意外转变导致美联储政策路径偏离时获得回报 [1][3] - 贝莱德全球固定收益副首席投资官Russell Brownback认为 动态有利于聚焦于收益率曲线的中部 即大约5年期的国债 [7] - 5至7年期国债表现强劲 彭博相关指数回报率约为7% 超过整体市场5.4%的涨幅 [7] 经济背景与不确定性 - 美联储转向降息的依据是过去几个月招聘步伐显著放缓 企业为应对贸易战影响做准备 [5] - 经济其他部分仍保持韧性 而关税上调可能重新推升本已顽固高于美联储2%目标的通胀 [5] - 投资经理认为长期路径是经济走弱和利率降低 但不确定性很高 因为从数据演变到美联储反应的路径越来越难以预测 [4] 市场表现 - 在美联储首次降息预期推动下 美国国债市场实现了自疫情迫使央行将利率降至接近零以来的最大年度涨幅 [2]

核心观点 - 凯德综合商业信托作为新加坡最大的房地产投资信托，在融资成本上升的背景下展现出韧性，其每单位派息在2025年上半年实现增长[1] - 随着美联储预计在2025年9月降息，融资成本有望降低，这可能成为公司通过积极收购实现增长的催化剂[1][4] - 公司拥有稳健的基本面，包括高出租率、正租金调升率、较低的负债率以及强大母公司的支持，为其未来发展奠定基础[2][3][4] 财务与运营表现 - 2025年上半年每单位派息同比增长3.5%[1] - 截至6月底，投资组合出租率保持在96.3%的高位[3] - 零售和办公物业组合分别实现了7.7%和4.8%的有利租金调升率[3] - 负债比率约为38%，远低于新加坡金融管理局50%的上限，为新的收购提供了充足的债务空间[4] 增长驱动因素 - 通过资产提升措施改善现有物业表现、新加坡零售和办公领域的强劲租赁势头以及积极的资本和成本管理推动了公司的强劲增长[2] - 母公司凯德投资拥有1170亿新元的管理资金，作为强大的发起人，有助于公司获得更具吸引力的贷款利率[3] - 利率下降将直接降低融资成本，并允许公司以更低的溢价获取资本用于购买新资产[4] - 公司即将进行的收购包括CapitaSpring剩余的55%股权，该优质办公资产的入门收益率为4%，与世邦魏理仕的顶级办公收益率3.9%相当[5] 行业与市场状况 - 新加坡零售和办公领域租赁势头强劲[2] - 零售组合对消费支出趋势敏感，剔除ION Orchard后，租户每平方英尺销售额同比微降0.2%[7] - 办公组合面临混合工作模式普及和市场新增供应的结构性风险[8] - 尽管存在挑战，预计2025年剩余时间的租金调升率仍将保持正值[8]

美联储降息背景 - 美联储主席杰罗姆·鲍威尔在9月会议上将利率下调25个基点 [1] - 美联储暗示在10月和12月的接下来两次会议上还将进行两次降息 [1] - 降息决策基于经济发出的复杂信号 尽管通胀高于目标水平 但就业市场开始疲软 降息旨在刺激经济和就业机会 [2] Visa (V) - 公司为全球最大的信用卡公司 其处理量是衡量民众消费习惯的重要指标 [5] - 核心业务是提供资金转移网络 从每笔交易中收取少量费用 经济活动增强和支出增加使其直接受益 [6] - 在2025财年第三季度（截至6月30日） 营收同比增长14% 支付量增长8% 净利润同比增长8% [7] - 商业模式简单且成本低 盈利能力强劲 [7] SoFi Technologies (SOFI) - 公司是一家数字银行（neobank） 无物理分支机构 提供现代财务管理服务 [10] - 业务包括学生贷款、个人贷款、住房贷款以及标准银行服务 其存款储蓄利率通常高于全国平均水平 [10] - 还提供非标准服务 如应用程序内的加密货币交易 并计划通过区块链网络提供国际汇款服务 [11] - 其大型贷款业务在利率高企时受挫 利率降低已带来收入增长加速和信贷指标改善 [12] - 除贷款业务外 还包括金融服务（如银行账户和投资）和技术平台（B2B金融基础设施）等板块 [12] Carnival (CCL/CUK) - 公司为全球最大的邮轮运营商 需求处于历史高位 营业收入创下纪录 [14] - 为满足需求 公司正在订购新船只并开辟新目的地 [14] - 业务主要问题在于承担超过270亿美元的巨额债务 [15] - 公司已负责任地偿还债务 并在今年以更优利率 refinance 了70亿美元债务 节省了数百万美元的利息支出 [15] - 尽管存在高额债务 但在高通胀环境下需求保持健康 显示出韧性 [15]

核心观点 - 利率下调将促进企业增加科技支出 从而利好业务面向企业端的科技公司 [1][2] - 博通、DigitalOcean和Block三家公司的业务特点使其有望从利率下降中受益 [2][4][8][12] 博通(AVGO) - 专注于为企业提供半导体和软件解决方案 通过派驻工程师团队与重点客户协同开发定制解决方案 [4] - 在人工智能市场凭借定制ASIC和网络芯片表现突出 并通过VMWare收购获得AIOps和虚拟化技术 [4] - 2025财年前九个月研发支出达80亿美元 较去年同期71亿美元增长13% [6] - 尽管市盈率达88倍(远期市盈率51倍) 但客户增加AI支出将为投资者提供买入空间 [7] DigitalOcean(DOCN) - 专注于为中小企业提供云服务和AI解决方案 通过透明定价策略与大型云厂商差异化竞争 [8][9] - 2025年上半年收入4.29亿美元 同比增长14% 低于Grand View Research预测的云行业20%复合年增长率 [10] - 市盈率28倍 虽不低廉但远低于其他成长股溢价水平 [10] - 利率下降将为中小企业客户带来资金成本改善 可能成为股价突破盘整区间的催化剂 [11] Block(XYZ) - 拥有Cash App数字钱包和Square金融科技生态系统 后者包含支付、薪资管理、融资等企业服务 [12][13] - 上半年毛利润同比增长12% 其中Square贡献公司40%的毛利润 [14] - 市盈率16倍 若利率下降吸引更多企业使用Square生态系统 股价有望获得上涨动力 [15]