2025财年业绩概览 - 公司报告创纪录的营收达218亿美元 按调整后外汇中性基础计算增长7.7% 有机增长2.9% [1] - “新BD”业务实现3.9%的有机营收增长 关键平台在“动态市场环境”中均表现稳健 [1] - 调整后营业利润率创纪录达到25% 调整后稀释每股收益增长9.6% [5][9] - 调整后毛利率提升140个基点 调整后营业利润率扩张80个基点 [9] - 公司向股东回报22亿美元 其中包括10亿美元的股票回购 并实现连续第54年增加股息 [5][6] 运营表现与战略成果 - BD Excellence运营系统为当年的损益带来了杠杆效应 [6] - 运营方面 公司在2025财年末实现了“创纪录的按时足量服务水平”和创纪录的耗材质量 工厂总生产率提升超过8% [10] - 回顾过去五年执行的BD 2025战略 管理层称这是公司128年历史上增长最显著的时期 增加了超过54亿美元的有机营收并建立了数个新平台 [7] - 增长领域包括生物药物输送、组织再生、尿失禁、药房机器人和高级患者监护 [7] - 公司推出了超过125款新产品 并通过20多项补强收购增加了13亿美元营收 同时剥离了手术器械和糖尿病业务等非战略性资产 [8] 股东大会提案与投票结果 - 股东在年度会议上批准了全部四项提案 [3] - 提案包括：选举董事候选人任期一年 批准安永为公司2026财年独立审计机构 就高管薪酬进行咨询性“薪酬话语权”投票 批准对2004年股权激励计划的修订 [2] - 初步投票结果显示 每位董事候选人均获得多数赞成票当选 安永的任命获得约93%的赞成票 “薪酬话语权”提案获得约91%支持 股权激励计划修订案获得96%支持 [15] Waters交易与资本配置计划 - 公司预计与Waters Corp.合并其生物科学和诊断解决方案业务的交易将于2月9日完成 [4][13] - 该交易旨在创建一个生命科学和诊断领域的领导者 并使BD在交易完成后成为一家“专注的医疗技术公司” [11] - 公司计划将交易预期带来的40亿美元现金收益中至少一半用于股票回购 其余用于偿还债务 [4][13] - 公司阐述了增强的资本配置框架 侧重于股票回购、“可靠且不断增长的股息”以及在目标高增长市场进行补强并购 并强调稳步提高投资资本回报率 [14]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年GAAP净利润为3.24亿美元，摊薄后每股收益0.45美元，净销售额69亿美元[3] - 剔除特殊项目后，2025年全年净利润为1.43亿美元，摊薄后每股收益0.20美元，全年调整后EBITDA为10亿美元[3] - 2025年第四季度GAAP净利润为7400万美元，摊薄后每股收益0.10美元，净销售额15亿美元[3] - 剔除特殊项目后，第四季度亏损6700万美元，摊薄后每股亏损0.09美元，调整后EBITDA为1.4亿美元[3] - 2025年全年经营活动产生的现金流为5.62亿美元，若剔除与养老金负债管理相关的2亿美元现金贡献，则为7.62亿美元[19] - 年末现金略低于5亿美元，总债务为56亿美元[19] - 2025年向股东返还了7.66亿美元现金，包括增加5%的季度基础股息和1.6亿美元的股票回购[4][19] - 第四季度完成了一项美国养老金负债管理，通过购买年金合同转移了约4.55亿美元负债，产生了1.11亿美元税后非现金结算费用[21] - 自2018年以来，公司养老金总负债已减少约50亿美元，至2025年底为19亿美元[22] - 2026年全年利息支出预计约为2.55亿美元，剔除特殊项目前的有效税率预计在8%至12%之间[31] - 2026年非现金、非运营养老金及离职后费用预计约为6000万美元[32] 各条业务线数据和关键指标变化 林地业务 - 第四季度林地业务（剔除特殊项目）贡献利润5000万美元，调整后EBITDA为1.14亿美元，较第三季度下降3400万美元[7] - 西部国内市场：原木需求和定价疲软，供应充足，平均销售实现价格较上季度温和下降，收费采伐量因工作日减少和夏季提前采伐而降低[7][8] - 西部出口市场：日本市场成品库存高企，需求疲软，销售体积下降，但平均销售实现价格因运费相关收益而温和上升[8] - 南部林地：调整后EBITDA为6900万美元，较第三季度下降500万美元，锯木市场疲软，但纤维市场相对稳定，平均销售实现价格因高等级原木和出口印度比例增加而略有上升[10] - 北部林地：调整后EBITDA与第三季度持平[11] - 2026年公司整体收费采伐量计划约为3550万吨，南部略高于去年，西部持平，北部略低[26][27] 战略土地解决方案（原房地产、能源和自然资源） - 第四季度房地产和ENR贡献利润8400万美元，调整后EBITDA为9500万美元，略高于上季度，并比第四季度指引高出约1900万美元[11] - 第四季度房地产销售平均价格创历史新高，超过8200美元/英亩[11] - 2025年全年房地产和ENR调整后EBITDA为4.11亿美元，高于修订后的全年指引，比最初展望高出6100万美元[12] - 2025年气候解决方案业务全年调整后EBITDA为1.19亿美元，较2024年增长42%，超额完成2025年底达到1亿美元年调整后EBITDA的多年目标[12] - 2026年该板块调整后EBITDA指引约为4.25亿美元，房地产销售溢价率预计在25%至35%之间[27] - 2026年第一季度该板块利润预计比2025年第四季度高出约7500万美元，调整后EBITDA预计高出约9000万美元，主要受佛罗里达州一项大型保护地役权交易推动[28] 木制品业务 - 第四季度木制品业务亏损7800万美元，调整后EBITDA亏损2000万美元[15] - 木材业务：第四季度调整后EBITDA亏损5700万美元，产量环比下降14%，平均销售实现价格环比下降3%，但优于框架木材综合指数[16] - OSB业务：第四季度调整后EBITDA亏损1000万美元，平均销售实现价格环比下降6%，与综合指数基本一致[17] - 工程木制品：第四季度调整后EBITDA为4900万美元，较第三季度下降700万美元[17] - 分销业务：调整后EBITDA较上季度下降200万美元[18] - 管理层指出，商品价格每变动10美元，木材年EBITDA影响约5000万美元，OSB年EBITDA影响约3000万美元[30] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国房地产市场：2025年整体活动低迷，预计全年新屋开工总数约为130万套，独栋住宅开工数远低于100万套[34] - 中国出口市场：美国原木进口禁令已于2023年11月解除，公司正在重新建立对华原木出口计划，但受房地产行业疲软和春节季节性因素影响，近期出货量有限[9] - 日本出口市场：成品库存高企，消费面临阻力，导致原木需求疲软[8] - 维修和改建市场：2025年活动有所下降，受消费者信心、高利率和经济前景担忧影响[36] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司启动了雄心勃勃的到2030年的全公司增长战略[4] - 继续优化林地投资组合，第四季度完成两笔非核心林地剥离交易，总收益4.06亿美元，并达成协议以1.93亿美元剥离弗吉尼亚州约10.8万英亩林地[6] - 气候解决方案业务设定新目标：到2030年实现年EBITDA 2.5亿美元[13] - 与生物碳技术全球领导者Aymium合作，目标到2030年年产并销售高达150万吨生物碳[14] - 在阿肯色州的新Timberstrand工厂已破土动工[4] - 公司完成了之前的10亿美元股票回购计划，并于2025年宣布了新的10亿美元授权[19] - 公司设定了到2030年实现比2024年基线增加15亿美元调整后EBITDA的加速增长目标[39] - 2026年计划性资本支出预计在4亿至4.5亿美元之间，与新的多年目标一致，不包括阿肯色州新EWP设施建设所需的约3亿美元投资[32] - 管理层认为公司凭借其综合投资组合、深厚的运营成本文化和灵活的资本配置框架，在行业中处于有利地位[5] - 对于竞争对手Potlatch与Rayonier的合并，管理层认为不会对公司产生重大影响[91] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 对支持业务的长期基本面持建设性态度[6] - 近期木材和OSB价格上涨主要由供应方驱动（如加拿大减产、行业限产），而非需求实质性改善[42] - 预计随着春季建筑季节来临，木材需求将改善，第一季度木材业务表现将更强劲[16] - 西部原木市场正趋向更平衡状态，预计第一季度国内原木价格稳定，若木材价格进一步改善则有上行潜力[8] - 南部木材价格已上涨至行业现金流盈亏平衡点之上，但受加拿大进口减少和向南方黄松市场转换速度影响，价格仍有上行空间[43][44] - 工程木制品需求与独栋住宅建筑活动紧密相关，由于住房开工连续四年下降，该板块面临压力，但公司产品表现和市场份额获取能力较强[79][80] - 维修和改建活动可能在2026年有所回升，特别是如果利率下降且现房销售改善[36] - 住房市场的长期前景依然有利，受强劲人口趋势和住房存量严重不足支撑[36] - 尽管近期存在不确定性，但维修和改建需求的许多关键驱动因素仍然存在，包括良好的房屋净值水平和住房存量老化[36] - 公司对实现2030年增长计划的能力充满信心[40] 其他重要信息 - 公司成功实现了2021年设定的多年目标，包括林地投资组合优化、气候解决方案增长和运营成本目标[37][38] - 2021年至2025年间，通过连续四年增加季度基础股息和股票回购，累计向股东返还超过60亿美元现金[39] - 第四季度获得了第五个森林碳项目批准，并有四个额外项目在开发管道中[13] - 2025年产生了约63万碳信用额，并在自愿市场销售了12万信用额[13] - 2026年第一季度战略土地解决方案的强劲表现，部分源于佛罗里达州一项涉及约6.1万英亩林地的保护地役权交易，公司获得近9400万美元收益并保留土地所有权用于持续森林管理[28][29] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 木材和OSB的价格上涨主要是由限产还是实际需求改善驱动的？ - 回答: 价格上涨主要由供应方驱动，包括加拿大产量减少和行业限产。随着春季建筑季节临近，需求可能会季节性改善，但目前主要是供应侧驱动[42] 问题: 南部木材价格上涨后，是否存在制约因素阻止产量大幅回升？ - 回答: 南部木材价格已使大部分行业达到现金流盈亏平衡点以上。行业整体在运行加班班次和满负荷生产方面保持克制，系统内存在一定弹性。但加拿大进口量减少以及传统SPF市场向南方黄松转换的速度，将影响整体供应和价格走势[43][44] 问题: 考虑到建筑商的乐观情绪，如何看待库存情况以及零售商如何应对潜在的商品价格上涨？ - 回答: 目前渠道内的木材和OSB库存水平处于合理状态，既不紧张也不过剩。OSB在某些区域库存可能略低。随着天气转暖和春季建筑季节深入，库存将季节性增加。公司对春季需求改善持乐观态度[48][50][51] 问题: 考虑到对HBU物业的强劲需求，2026年将如何规划林地收购与处置决策？ - 回答: 林地收购与处置市场依然稳固，规模通常在20-30亿美元之间，2025年处于该区间高端。预计2026年将保持类似正常活动水平。公司将继续评估所有能驱动长期股东价值的机会，包括通过房地产交易释放投资组合价值[52][53][54] 问题: 是否有可能再次达成类似佛罗里达州的大型保护地役权交易？ - 回答: 公司有专门团队专注于此类机会。佛罗里达州的交易是一个独特的机会，得益于公司的规模、专业知识和人才。未来将继续评估所有类似交易的可能性[55] 问题: 木材和OSB的运营率如何？在行业低谷期采取了哪些措施改善盈利能力？如果新屋开工持续低迷，如何看待业务规模和布局？ - 回答: 第四季度木材运营率在70%中期，OSB在90%中期。公司通过主动调整产量应对市场挑战。长期的成本控制措施使公司在行业成本曲线上处于有利位置。行业低谷期已出现工厂关闭和产能削减，这正推动价格回升。公司预计近期将恢复盈利[61][62][63][64] 问题: 考虑到独栋住宅建设疲软，如果Monticello工厂（Timberstrand）现已投产，其产能能否被市场吸收？需求是否足以售罄产品？ - 回答: Timberstrand产品有能力从其他产品（如木材或其他工程木制品）中夺取市场份额。其终端用途广泛，不仅限于独栋住宅，还包括多户住宅、商业建筑和大型木结构建筑。公司对工厂投产后的销售能力持乐观态度，并制定了相应的营销计划[65][66][67] 问题: 南部林地业务在第四季度实现了良好的产品组合优化，主要由纤维原木销售推动。为何这种积极组合效应不会延续到第一季度？出口印度业务为何会减少？ - 回答: 产品组合的季度波动主要源于采伐计划中不同规格原木比例和间伐活动的微小变化。第一季度南部计划有稍多的间伐活动，因此纸浆材比例略高。印度出口业务取决于船期安排，季度间的数量波动是正常的，并无重大变化[74][76][77] 问题: 为何在木材市场价格上涨的背景下，工程木制品价格没有同步上涨，反而预计第一季度会小幅下降？ - 回答: 工程木制品价格主要受独栋住宅活动驱动。住房开工已连续四年下降，给该板块带来压力。与OSB和木材不同，工程木制品行业未见大规模的工厂关闭或限产。公司预计2026年住房市场将略有改善，这可能带来上行空间。公司凭借产品和服务质量，在市场中保持了相对较好的价格实现能力[78][79][80] 问题: 维修和改建市场的近期动态和前景如何？ - 回答: 目前尚未看到维修和改建活动有明显回升。该渠道的客户预计今年活动将实现低个位数同比增长，这将是过去几年来的改善。该市场对公司业务的影响主要体现在木材，其次是OSB和工程木制品[85][86] 问题: 需要多高的新屋开工水平才能维持不同产品市场的供需平衡？ - 回答: 木材和OSB市场目前距离平衡并不遥远，因为近年来已有大量工厂关闭。工程木制品市场则不同，尚未出现有意义的限产或关闭。市场最终会根据可用供应调整至与新屋开工水平相适应的平衡状态。当住房需求最终改善时，可能会出现供应紧张和价格上涨[87][88] 问题: Potlatch与Rayonier的合并对公司有何影响？ - 回答: 预计不会产生任何重大影响。公司过去与它们分别竞争，未来也将与合并后的实体竞争，这对公司与客户的市场关系影响不大[91] 问题: 在未来12-24个月内，哪些领域可能对实现2030年增长目标做出更重要的贡献？ - 回答: 增长贡献不会完全是线性的。气候解决方案业务已从2024年的8400万美元EBITDA增长至2025年的1.19亿美元。林地优化、Timberstrand和生物碳倡议等项目将陆续贡献，其中一些设施将在后期更集中地投产。公司对目前进展感到满意，并将持续报告进展[95][96] 问题: 2025年的林地交易净影响，以及弗吉尼亚州交易对EBITDA/现金流的影响如何？ - 回答: 2025年的投资组合优化活动将对现金流产生净正面影响。弗吉尼亚州的资产虽然优质，但在公司整体投资组合中，其每英亩现金流和采伐吨数低于平均水平，且缺乏显著的整合效益，因此预计不会对林地EBITDA产生重大影响[97][99] 问题: 杠杆率升至5倍，公司的舒适区间在哪里？投资级评级是否仍是重点？ - 回答: 3.5倍的净杠杆目标是中期目标。当前杠杆率上升主要受商品价格影响EBITDA所致。公司始终将维持投资级评级和基础股息作为资本配置的基石。尽管杠杆率暂时较高，但公司通过债务偿还和投资组合优化增强了资产负债表实力，拥有极大的财务灵活性[102][103][104] 问题: 考虑到公开与私人市场对林地资产的估值差异，公司是否愿意进行更多剥离？ - 回答: 公司对任何能驱动长期股东价值的交易持开放态度，无论是买入还是卖出。这包括通过房地产交易释放投资组合价值。公司将继续寻找优化投资组合的机会[106][107] 问题: 在近期股价上涨后，如何看待股票回购的节奏？ - 回答: 股票回购是在适当情况下向股东返还现金的有效工具。公司有稳定的框架来评估资本配置决策。2025年完成了1.6亿美元回购，是近年来的最高年度水平。在近期的交易区间内，公司仍认为回购是一个非常有吸引力的杠杆，但也会权衡所有机会，包括保持强劲资产负债表和为增长机会预留资金[122][123][124] 问题: 对华出口量预计何时能恢复正常？ - 回答: 预计对华出口将在今年内逐步增加，但不太可能恢复到几年前的高水平。这主要取决于中国房地产活动的复苏情况。尽管如此，重启该计划对公司西部业务系统是有利的[122] 问题: 第一季度林地EBITDA指引为何看起来相对历史水平偏弱？这与原木市场趋向平衡的评论如何协调？ - 回答: 第一季度指引反映了当前原木价格依然疲软。公司为最大化全年盈利能力，调整了采伐节奏，将部分体积推迟到预计价格更高的春季和建筑季节。因此，第一季度西部林地的采伐量低于通常水平，导致季度EBITDA指引相对平缓[129][130][131] 问题: 在4-4.5亿美元的基础资本支出目标中（不包括Monticello），2026年有哪些关键项目？ - 回答: 基础资本支出主要包括典型项目：林地方面的重新造林、造林、道路和桥梁；木制品方面则侧重于在更多锯木厂复制已成功的项目，以降低成本、提高出材率和可靠性。没有Monticello之外需要特别指出的重大项目[132][133]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年GAAP净利润为3.24亿美元，摊薄后每股收益0.45美元，净销售额69亿美元 [3] - 2025年全年调整后EBITDA为10亿美元 [3] - 2025年第四季度GAAP净利润为7400万美元，摊薄后每股收益0.10美元，净销售额15亿美元 [3] - 2025年第四季度调整后EBITDA为1.4亿美元 [3] - 2025年全年经营活动产生的现金流为5.62亿美元，若剔除与养老金负债管理相关的2亿美元贡献，则为7.62亿美元 [19] - 2025年底现金略低于5亿美元，总债务为56亿美元 [19] - 2025年向股东返还了7.66亿美元现金，包括季度股息和1.6亿美元的股票回购 [4][19] - 2026年预计利息支出约为2.55亿美元，有效税率（扣除特殊项目前）预计在8%至12%之间 [31] - 2026年预计非现金、非运营养老金及退休后费用约为6000万美元 [32] 各条业务线数据和关键指标变化 林地业务 - 2025年第四季度林地业务（扣除特殊项目）贡献利润5000万美元，调整后EBITDA为1.14亿美元，较第三季度下降3400万美元 [7] - 西部国内市场：第四季度原木需求和定价疲软，平均销售实现价格较上季度温和下降，采伐量因工作日减少和夏季提前采伐而降低 [7][8] - 西部出口市场：对日本的原木需求因库存高企而疲软，销量下降，但平均销售实现价格因运费相关收益而温和上升 [8] - 南部林地：第四季度调整后EBITDA为6900万美元，较第三季度下降500万美元，原木市场保持平淡，但纤维市场相对稳定 [10] - 北部林地：第四季度调整后EBITDA与第三季度相当 [11] - 2026年公司整体计划采伐量约为3550万短吨，其中南部略高于去年，西部持平，北部略低 [26] 房地产、能源和自然资源业务 - 2025年第四季度该业务贡献利润8400万美元，调整后EBITDA为9500万美元，略高于上季度，并比指导高出约1900万美元 [11] - 第四季度房地产销售平均价格创历史新高，超过8200美元/英亩 [11] - 2025年全年该业务调整后EBITDA为4.11亿美元，高于修订后的全年指导 [12] - 气候解决方案业务2025年全年调整后EBITDA为1.19亿美元，较2024年增长42% [12] - 2026年该业务（现称为“战略土地解决方案”）预计调整后EBITDA约为4.25亿美元 [27] - 2026年第一季度该业务利润预计将比2025年第四季度高出约7500万美元，调整后EBITDA高出约9000万美元 [28] 木制品业务 - 2025年第四季度木制品业务亏损7800万美元，调整后EBITDA亏损2000万美元 [15] - 木材业务：第四季度调整后EBITDA亏损5700万美元，产量环比下降14%，平均销售实现价格环比下降3% [16] - OSB业务：第四季度调整后EBITDA亏损1000万美元，平均销售实现价格环比下降6% [17] - 工程木制品业务：第四季度调整后EBITDA为4900万美元，较第三季度下降700万美元 [17] - 分销业务：第四季度调整后EBITDA较上季度下降200万美元 [18] 各个市场数据和关键指标变化 - 西部原木市场：第四季度供需趋于平衡，预计第一季度国内原木价格稳定，若木材价格改善则有上行潜力 [7][23] - 日本市场：预计第一季度需求稳定，价格稳定，但销量因船期安排将高于上季度 [23] - 中国市场：美国原木进口禁令已解除，公司正重新建立对战略客户的出口计划，但短期内因房地产疲软和春节季节性因素，出货量有限 [9] - 南部原木市场：预计第一季度相对稳定，工厂库存高企，但若天气限制供应或木材市场走强，需求信号可能改善 [24][25] - 木材市场：第四季度价格接近通胀调整后的历史低位，但近期价格有所改善，特别是南方黄松价格在过去两个月稳步上升 [15][44] - OSB市场：第四季度价格因住宅建设活动季节性减少而走弱，12月价格趋稳，1月略有上涨 [17][30] - 工程木制品市场：需求与独户住宅建设活动紧密相关，2025年连续第四年下滑对价格构成压力 [79] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司完成了2021年设定的多年目标，并在2025年12月投资者日宣布了到2030年的加速增长战略，目标是到2030年实现比2024年基线增加15亿美元的调整后EBITDA [4][39] - 继续优化林地组合，第四季度完成两笔非核心林地处置交易，总收益4.06亿美元，并达成协议以1.93亿美元出售弗吉尼亚州约10.8万英亩林地 [6] - 气候解决方案业务超出2025年1亿美元年度调整后EBITDA目标，达到1.19亿美元，并设定了到2030年达到2.5亿美元年度EBITDA的新目标 [12][13] - 与生物碳技术公司Aymium合作，目标到2030年每年生产和销售高达150万短吨生物碳，首个设施位于密西西比州麦库姆 [14] - 公司完成了之前的10亿美元股票回购计划，并在2025年宣布了新的10亿美元授权 [19] - 在养老金负债管理方面采取行动，自2018年以来，总养老金计划义务已减少约50亿美元，至2025年底的19亿美元 [22] - 将“房地产、能源和自然资源”板块更名为“战略土地解决方案”，并从第一季度起将披露扩展为三条业务线：房地产、自然资源和气候解决方案 [27] - 公司认为Potlatch与Rayonier的合并不会对市场竞争产生重大影响 [91] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年住房活动疲软，预计总开工数约为130万套，独户开工数远低于100万套，消费者信心疲软和负担能力挑战是主要阻力 [34] - 近期抵押贷款利率降至6%以下，但潜在购房者因对失业和经济的担忧而持观望态度 [34] - 对2026年住房市场持适度乐观态度，部分源于政府支持住房市场的行动（如购买2000亿美元抵押贷款支持证券）以及州和地方政府的兴趣增加 [35] - 长期住房基本面依然有利，受强劲人口趋势和住房存量严重不足支撑 [36] - 2025年维修和改建活动有所下降，受与住宅建筑市场相同的因素影响，2026年若利率下降和现房销售改善，活动可能回升 [36] - 近期木材和OSB价格上涨主要受减产活动驱动，特别是加拿大过境木材量减少 [42] - 南部木材价格已上涨至行业现金流盈亏平衡点之上，但生产响应可能受限，部分市场可能从SPF转向南方黄松 [43][44] - 渠道内木材和OSB库存目前处于合理水平，OSB在某些地区库存可能偏低 [50] - 预计随着春季建筑季节到来，木材和OSB需求将季节性改善 [30][51] - 林地收购与剥离市场通常规模在20-30亿美元，2025年处于该区间高端，预计2026年将保持类似正常活动水平 [52][53] - 公司杠杆率（净债务/EBITDA）已升至5倍，但这是周期中期的波动，公司有3.5倍的中期目标，并认为当前状况符合预期 [103][105] 其他重要信息 - 第四季度完成了一项养老金负债转移，通过购买团体年金合同将约4.55亿美元美国养老金负债转移给保险公司 [21] - 2026年典型计划性资本支出预计在4亿至4.5亿美元之间，与新的多年目标一致，不包括阿肯色州新工程木制品设施建设所需的约3亿美元投资 [32] - 2026年第一季度，西部林地业务收益和调整后EBITDA预计与2025年第四季度相当 [22] - 第一季度木制品业务（剔除木材和OSB平均销售实现价格变化影响）收益和调整后EBITDA预计略高于2025年第四季度 [29] - 木材商品价格每变化10美元，约对应木材业务年度EBITDA 5000万美元，OSB业务年度EBITDA 3000万美元 [30] - 完成了佛罗里达州一项大型保护地役权交易，涉及约6.1万英亩林地，获得近9400万美元收益，公司保留土地所有权用于可持续森林管理 [28][29] 总结问答环节所有的提问和回答 问题：木材和OSB的价格上涨主要是由于减产还是需求改善？ - 回答：价格上涨主要由减产活动驱动，特别是加拿大过境木材量减少，随着春季建筑季节临近，需求可能开始小幅回升，但目前主要是供应端驱动 [42] 问题：南部木材价格上涨后，是否存在制约生产大幅增加的因素？ - 回答：行业已普遍高于现金流盈亏平衡点，系统内存在一定弹性，但行业整体生产仍较克制，同时加拿大木材进口量减少，部分市场可能从SPF转向南方黄松，预计南部木材价格仍有上涨空间 [43][44] 问题：考虑到建筑商的乐观情绪，如何看待春季建筑季节的库存情况？ - 回答：渠道内木材和OSB库存目前处于合理水平，OSB在某些地区库存可能偏低，随着天气改善和春季需求季节性上升，库存将需要补充 [48][50][51] 问题：2026年林地收购与剥离策略如何，考虑到高价值利用地产需求强劲？ - 回答：林地交易市场活跃，资本充裕，公司将继续评估所有能提升长期股东价值的机会，包括像佛罗里达州保护地役权这样的交易 [52][53][55] 问题：木材和OSB业务的开工率如何，在持续低迷的住房开工环境下如何考虑业务规模？ - 回答：第四季度木材开工率在70%中段，OSB在90%中段，公司通过运营优化处于行业成本曲线有利位置，尽管短期亏损，但预计将很快恢复盈利，长期来看行业产能已调整以适应约130万套的住房开工水平 [61][62][63][87] 问题：新的工程木制品设施（TimberStrand）在独户住宅需求疲软的情况下，上市后销售前景如何？ - 回答：该产品可以从其他产品（如木材或其他工程木制品）中夺取市场份额，且终端用途广泛（独户、多户、商业、重型木结构），即使住房市场疲软，也有信心相对较快地售罄 [66][67] 问题：南部林地业务第四季度产品组合改善的原因，以及为何第一季度组合会下降？ - 回答：组合改善得益于公司规模和客户多样性，第一季度的变化主要是由于采伐计划中包含了更多间伐活动（即更多纸浆材），以及印度出口船期安排，属于正常的季度波动 [74][76][77] 问题：为何工程木制品价格没有随木材价格上涨而改善，第一季度价格预计略有下降？ - 回答：工程木制品价格主要受独户住宅驱动，该市场已连续四年下滑，且行业未见明显减产，因此价格承压，但公司表现优于同行，并致力于夺取市场份额 [79][80] 问题：维修和改建市场的近期动态和前景如何？ - 回答：目前尚未看到实质性改善，但渠道客户预计2026年将实现低个位数增长，这将是近年来的改善 [85][86] 问题：Potlatch与Rayonier合并对公司有何影响？ - 回答：预计不会产生重大影响，公司过去与它们分别竞争，未来也将与合并后的实体竞争 [91] 问题：投资者日目标中，未来12-24个月的主要贡献领域是什么？ - 回答：增长将不完全是线性的，气候解决方案业务已展示增长，林地优化、TimberStrand和生物碳倡议将是主要贡献领域，但后两者随着设施投产贡献将更集中 [95][96] 问题：2025年的林地交易净影响如何，弗吉尼亚州处置资产的盈利能力如何？ - 回答：林地组合优化工作自2020年以来预计将平均增加6000万美元现金流，2025年的活动将对现金流产生净积极影响，弗吉尼亚州资产在公司整体组合中属于现金流和单位产量低于平均水平的资产 [97][99] 问题：在杠杆率上升的背景下，资本分配和杠杆舒适度如何？ - 回答：投资级评级和维持基础股息是基石，3.5倍净杠杆目标是中期目标，当前高杠杆主要因商品价格处于低谷影响EBITDA分母，公司资产负债表稳健，有充分灵活性 [103][104][105] 问题：考虑到公私市场估值差异，是否愿意进行更多林地处置？ - 回答：愿意进行任何能驱动长期股东价值的交易，包括处置和通过房地产业务释放价值，将寻求所有优化组合的机会 [106][107] 问题：西部锯材原木市场需要什么条件才能出现实质性的价格上涨？华盛顿州关于溪流缓冲区的法规扩张有何影响？ - 回答：西部原木价格与木材价格紧密相关，木材价格上涨将带动原木价格上涨，通常有1-2个月的滞后，对于法规变化，公司凭借规模和专业知识能够妥善应对，预计影响不大，且相关法规可能面临诉讼 [112][113][114] 问题：南部工厂的原木库存与正常水平相比如何？ - 回答：库存略高于正常水平（例如从7-8天增至8-10天），但远低于加拿大水平，一旦出现天气限制供应或需求改善，库存可以很快消化 [116][117] 问题：如何考虑股票回购的节奏？对中国原木出口量恢复正常的时间预期？ - 回答：股票回购是资本分配的有用工具，2025年完成了1.6亿美元回购，是近年最高水平，在近期交易区间内仍视其为有吸引力的杠杆，但会权衡所有机会，对中国出口预计今年会有所增加，但难以恢复到几年前的高位，这取决于中国房地产活动的恢复情况 [122][123] 问题：第一季度林地EBITDA指引为何弱于季节性常态，如何与市场趋于平衡的评论相协调？ - 回答：由于原木价格疲软，公司调整了采伐节奏，将部分产量从第一季度（价格较低）推迟到后期（预期价格较高），以最大化全年盈利能力，因此第一季度产量和EBITDA指引相对较低 [129][130][131] 问题：2026年4-4.5亿美元的基础资本支出（不包括新设施）将用于哪些关键项目？ - 回答：资本支出将用于典型项目，包括林地再造林、育林、道路桥梁，以及木制品业务中旨在降低成本、提高出材率和可靠性的项目，没有需要特别指出的其他大型项目 [132][133]

财务数据和关键指标变化 - 第一季度调整后每股收益为3.16美元，同比增长10% [5] - 调整后营业利润同比增长12%，增长在各报告部门中具有广泛基础 [5] - 营业利润率为24.4%，同比上升 [5] - 资本回报率为11%，略低于去年同期但环比保持稳定 [5] - 净债务与EBITDA比率为2.2倍 [18] - 第一季度销售总量持平，有利的现场销量被氦气销量下降所抵消 [15] - 非氦气商品价格有所改善，特别是在美洲和欧洲 [15] - 营业利润增长得益于业务组合和非氦气价格，抵消了艰难的同比比较，尽管能源成本转嫁带来了50个基点的逆风，但利润率仍有所改善 [15] - 成本降低也改善了业绩，主要受生产率（扣除固定成本通胀）和较低的维护费用驱动 [15] 各条业务线数据和关键指标变化 - **美洲地区**：销售额增长4%，由更高的能源成本转嫁驱动 [17] 营业利润因价格、现场销量和较低的维护费用而改善，但部分被去年的非经常性项目和固定成本通胀所抵消 [17] - **亚洲地区**：销售额增长2%，营业利润增长7% [17] 改善由生产率和某些待售气化资产折旧减少驱动，部分被氦气销量下降所抵消 [17] 新资产贡献有限，预计在下半年贡献更大 [17] - **欧洲地区**：销售额和营业利润均因销量、价格以及有利的汇率而增长 [17] 销量增长由现场（包括去年的一次性检修）和非氦气商品驱动 [17] 尽管生产率有所改善，但营业利润也受到与折旧和固定成本通胀相关的更高成本的影响 [17] - **中东和印度地区**：营业利润因成本降低而改善，股权投资收益保持平稳 [17] - **公司及其他**：业绩因成本降低（包括生产率措施）而改善 [17] - **氦气业务**：持续面临逆风，包括美洲地区去年约0.10美元每股收益的非经常性氦气销售，预计全年每股收益影响约为下降4% [7][16][25] - **电子业务**：被视为明星市场，受人工智能推动，芯片制造商投资决策加速，公司看到大量询价和项目机会，单个项目资本支出可达近10亿美元 [66][67] - **航空航天业务**：表现强劲，特别是美洲地区的氦气需求，公司估计在美国航天市场占有约40%-50%的份额，预计年增长率约为6%-7% [8][25][55][56] 各个市场数据和关键指标变化 - **美洲**：价格在非氦气产品中走强，现场销量强劲（特别是HyCO和非氦气商品），但成本略有负面压力 [38] - **欧洲**：经济环境复杂，但零售和包装气体业务表现更具韧性，大型现场客户面临更大压力 [57][58] 第一季度欧洲销量同比增长5%，部分原因是去年同期的检修活动 [57] - **亚洲**：受宏观经济逆风影响，若剔除氦气影响，价格本应略有上涨，但氦气导致整体价格出现负增长 [75] 产能利用率处于中高水平（70%多），与上一财年相似 [84] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司2026财年的三个关键优先事项是：1) 释放盈利增长；2) 优化大型项目；3) 保持资本纪律 [7] - 重申全年每股收益指引为12.85-13.15美元，意味着中点同比增长7%-9%，增长主要来自定价行动、生产率和新资产贡献 [7] - 致力于资本配置纪律，包括减少资本支出和向股东返还现金 [8][9] 预计2026财年资本支出减少约10亿美元，全年资本支出指引维持在约40亿美元 [9][20] - 董事会已批准增加股息，这是连续第44年增加股息 [9] - 正在与Yara International就美国和沙特阿拉伯的低排放氨项目进行深入谈判，旨在将项目范围调整为传统的工业气体模式 [10][11] - 对于美国路易斯安那州（Darrow）项目，设定了高标准，要求项目回报率显著高于传统门槛率，并需在最终投资决策前确定碳捕集与封存合作伙伴 [11][12] 项目受益于45Q税收抵免，可在运营前12年显著提高每股回报 [12] - 正在监控欧洲碳边境调节机制相关动态，该机制于2026年1月1日生效，任何规则变更都可能间接影响路易斯安那项目，但相关监管风险主要由Yara承担 [13][14] - 正在优化大型项目组合，包括取消项目、优化人员配置和资产合理化 [7] 正在出售中国的气化资产，预计在本财年内完成，第一季度对整体业绩贡献约1% [26] - 电子和航空航天等关键行业显示出韧性 [8] 公司正在积极争取新客户和交易，特别是在电子领域 [25] - 电力成本上涨是北美新项目面临的挑战，但公司通过成本转嫁机制和成熟的电力采购流程来管理风险 [95][96] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管氦气持续逆风和宏观经济环境疲软限制了销量增长，但公司仍有望实现全年预期 [7] - 对欧洲经济环境保持谨慎，尽管第一季度销量有所增长 [57] - 第二季度每股收益指引为2.95-3.10美元，意味着同比增长10%-15%，但环比将因正常季节性（特别是农历新年）和较高的计划维护而下降 [19][20] - 预计下半年新投产资产的贡献将增加 [19] - 宏观经济环境存在不确定性，因此维持全年指引 [19] - NEOM绿色氢能项目目前在公司资产负债表上合并，计划在2027年中项目投产并由合资公司运营后终止合并，这将减少公司债务，但会在2027年前增加运营成本 [18][73][74] 其他重要信息 - 公司已停止在路易斯安那项目上的新采购，目前支出仅限于此前已订购的设备 [47] 如果项目不继续推进，已投入的约20亿美元资本中部分可能通过出售设备回收，但回收价值不确定，且部分资产具有项目特定性 [43][44][45][46] - 阿尔伯塔项目（加拿大）的资本支出估计仍为33亿美元，启动时间预计在2028年初，项目范围和成本确定性更高 [40] - 海湾海岸氨气项目（Gulf Coast Ammonia）已投产，运行负荷达80-90%，正在进行最后调试以期达到100%负荷 [30] 公司拥有蒸汽甲烷重整制氢装置和空分装置 [31] - 第一季度设备销售成本超支影响约3000万美元，与去年同期相当，采用完工百分比法记账 [33] - 公司利用人工智能优化内部运营（如行政管理、工程）和电力采购/消耗，收益归属取决于具体合同条款 [122][123] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于路易斯安那项目已投入资本的回报以及45Q税收抵免是否包含在回报计算中 [22] - 45Q税收抵免将由公司获得并包含在项目整体回报计算中，但未披露已投入20亿美元的具体回报细节 [23] 问题: 氦气业务持续下滑的程度以及未来几个季度的逆风 [25] - 除航空航天领域强劲外，氦气整体趋势未变，公司正努力开发新客户，特别是电子领域，维持全年每股收益影响下降约4%的预测 [25] 问题: 中国气化资产转为待售的收益、出售时间及预期收益 [26] - 转为待售状态对第一季度整体业绩贡献约1%，正在推进出售流程并已收到报价，预计在本财年内完成 [26] 问题: Gulf Coast Ammonia项目的收入确认、投资额及资产所有权 [30] - 项目已投产并接近满负荷运行，公司拥有制氢装置和空分装置，客户拥有氨生产装置和储罐，具体投资额可参考项目初期公告 [30][31] 问题: 公司报表中设备销售成本超支的金额及与去年对比 [32] - 本季度影响约3000万美元，与去年同期相当，采用完工百分比法，项目投产后此逆风将停止 [33] 问题: 美洲地区利润率改善的具体驱动因素分解 [37] - 利润率改善主要来自强劲的非氦气现场销量、非氦气产品价格上涨，成本方面略有负面压力，公司持续关注生产率提升 [38] 问题: 加拿大阿尔伯塔项目的进展、承购协议谈判及建设时间和成本更新 [39] - 建设成本（约33亿美元）和启动时间（2028年初）预估不变，范围和成本确定性提高，与潜在承购方的谈判仍在进行中 [40] 问题: 若不推进路易斯安那项目，已投入的20亿美元资本回收可能性及其他潜在成本 [43] - 此前提到的约50%回收率仅为估计，实际价值取决于与买方的谈判，部分资产具有项目特定性，市场价值有限，公司已停止新采购，风险敞口限于此前已支出的资本 [44][45][46][47] 问题: 欧盟CBAM规则的不确定性是否可能导致最终投资决策推迟到下半年 [48] - 目标仍是年中左右做出决策，主要制约因素是资本成本的确定性，CBAM的影响是间接的且主要由Yara承担，决策99%取决于建设成本 [49][50][51] 问题: 航天领域的市场机会、业务表现及增长前景 [54] - 航天是重要市场，约占公司总销售的2%以上，公司在美国航天市场占有率估计为40%-50%，预计年增长率约6%-7% [55][56] 问题: 欧洲销量增长是否意味着市场复苏 [57] - 持谨慎态度，销量增长部分得益于去年同期的检修活动，欧洲经济环境复杂，但零售和包装气体业务更具韧性 [57][58] 问题: 对全年定价和成本趋势进展的看法，以及氦气逆风收窄的节奏 [61] - 第一季度增长主要来自价格和生产率，预计下半年将继续保持类似趋势，氦气是例外，公司正努力在供应过剩的市场中尽力而为 [62][63][64] 问题: 电子行业增长（如AI、HBM）对公司产品需求的影响及体现在业绩中的时间 [65] - 电子是明星市场，AI推动芯片制造商加速投资，公司看到大量询价和大型项目机会（单个项目资本支出近10亿美元），新资产将在下半年贡献更大 [66][67][68] 问题: NEOM项目终止合并的预期时间、触发条件及对利润表的影响 [71] - 预计在2027年中项目投产并由合资公司运营时终止合并，届时债务将移出资产负债表，在终止合并前运营成本会因筹备而增加，之后仅按33%权益计入股权投资收益 [73][74] 问题: 氦气价格的环比变化，以及剔除氦气后亚洲价格的表现 [75] - 全球氦气价格环比下降1%，亚洲市场受宏观经济影响，若不考虑氦气，价格本应略有上涨，但氦气导致整体为负，美洲和欧洲价格上涨更显著但受氦气拖累 [75] 问题: 欧洲营业利润率环比下降的原因及全年展望 [78] - 环比下降主要受成本影响，包括折旧增加（源于供应链资产内购）、固定成本通胀（主要是工资通胀）以及季节性因素 [79][80][82] 问题: 目前客户实际消耗量低于“照付不议”最低限额的情况 [83] - 公司不具体披露，但表示这不是业务的主要部分，各地区产能利用率处于中高水平（70%多），与上一财年相似，影响因客户和合同而异 [84][85][89] 问题: 欧盟CBAM法规中第27条的状况及其影响 [91] - 管理层不熟悉具体条款细节，但指出CBAM与欧盟碳排放交易体系挂钩，修改概率很低，监管风险主要由Yara承担 [93][94] 问题: 美国数据中心竞争导致的电力成本上涨对新项目竞标的影响 [95] - 新合同面临电力成本上涨，但公司有成熟的电力采购流程，对于现场项目，成本通常通过公式转嫁给客户，对于商品业务，公司努力将成本转嫁给市场 [95][96] 问题: NEOM项目与Yara在Darrow项目的合作是否存在依赖关系，以及CBAM风险对NEOM承购的影响 [99] - 两个项目/合同之间没有依赖关系，NEOM生产的是绿氨，不受CBAM影响，CBAM对灰色氨的潜在间接影响同样适用于市场分析 [99] 问题: NEOM合资公司从股权投资收益角度的预期贡献率，以及初始阶段是否会因债务和高固定成本而亏损 [101] - 预计不会亏损，但公司不披露合资公司的具体业绩预期 [101] 问题: 如果Yara因CBAM不确定性要求推迟Darrow项目决策，公司的应对策略 [104] - 将此项目视为一个“免费期权”，基础方案是不推进项目，当前目标是寻找方案使其成为好项目，最困难的环节（寻找世界级氨生产合作伙伴）已完成，决策主要取决于资本成本 [105][106][107][108] 问题: 是否竞标印度AM Green绿氨项目及原因，以及Darrow项目通过多家EPC招标锁定固定成本策略的合理性 [111] - 对印度项目经济性（以极低价格出口电力）表示怀疑，认为公司沙特项目基于有竞争力的可再生能源价格，是唯一真正在建的大型项目 [114][115][116] 关于EPC策略，项目由多个明确模块组成，正在评估各种方案以确保为所有相关方实现最佳结果，目前未确定具体执行方式 [118][119] 问题: AI提升的生产率收益将归属于公司还是通过合同传递给客户 [122] - 收益归属取决于AI的具体应用场景，例如降低电力成本，若合同为成本转嫁则可能共享；若用于降低内部运营成本（如行政管理），则收益主要由公司获得，但长期看可能通过增强竞争力使客户间接受益 [122][123]

黄金价格动态 - 黄金价格出现自去年10月以来最大跌幅 从每盎司5,500美元以上的历史纪录高位回落 [1] - 避险情绪引发金属资产抛售 投资者抛售黄金等金属以弥补其在股票等其他资产上的亏损 [1] 价格驱动因素 - 黄金和白银的价格走势更多由资本配置和动量驱动 而非传统基本面因素 [1] - 地缘政治风险、经济不确定性、美元走弱以及对赤字和关税的担忧 正推动投资者转向贵金属 [1]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度标准化运营资金为每股0.79美元，全年为每股3.06美元，分别较上年同期增长4.2%和5% [15] - 2025年全年净营业收入增长4.8%，核心社区租金收入增长5.5% [3][16] - 2025年全年核心房车和码头年度基本租金收入（占总房车和码头租金收入约73%）增长4.1% [16] - 2025年全年核心、季节性和临时性租金收入合计下降9.1% [16] - 2025年会员业务净贡献为6560万美元，年内新增约5900个升级会员订阅 [16] - 2025年核心公用事业及其他收入增长3.4%，公用事业回收率为48.7%，较2024年提高220个基点 [17] - 2025年全年核心物业运营费用增长1%，物业管理和公司费用增长1% [17] - 非核心投资组合在2025年第四季度产生190万美元运营收入，全年产生1020万美元 [17] - 公司预计2026年全年标准化运营资金为每股3.17美元（指导区间中点），增长3.7% [7][18] - 公司预计2026年核心物业运营收入增长5.6%（中点），非核心物业将产生460万至860万美元的净营业收入 [18] - 公司预计2026年物业管理和综合行政管理费用在1.213亿至1.273亿美元之间 [19] - 公司预计2026年利息费用在1.333亿至1.393亿美元之间 [20] - 公司预计2026年第一季度标准化运营资金为每股0.81-0.87美元，约占全年预期的26% [20] - 公司预计2026年第一季度核心物业运营收入增长4.5%-5.1% [20] - 公司预计2026年非核心收入为660万美元，较2025年的1020万美元有所下降，主要因保险赔款和风暴影响物业恢复的确认时间差异 [121][122] - 公司预计2026年将有约1亿美元的自主支配资本，用于支付股息、经常性资本支出和本金偿还后的投资 [7] 各条业务线数据和关键指标变化 - 制造房屋业务和长期房车业务在2025年总收入超过10亿美元，过去五年复合年增长率为5.9% [9] - 制造房屋业务约一半收入来自佛罗里达州，20%来自加利福尼亚州和亚利桑那州，其余主要来自美国中北部和东北部 [9] - 过去五年公司售出3800套新房屋，改善了入住质量，并将地面租赁负荷降至已入住场地的2.5% [9][10] - 佛罗里达州坦帕-圣彼得堡和劳德代尔堡-西棕榈滩是最大次级市场，过去五年售出近2000套房屋 [10] - 亚利桑那州凤凰城-梅萨市场过去五年售出超过400套房屋 [10] - 加利福尼亚州物业平均入住率达96% [11] - 房车年度业务过去五年平均费率增长超过6%，提供了稳定的长期收入流 [12] - 过去两个季度，房车年度客户增加了超过500个场地，需求持续 [5][13] - 2026年全年指导预计核心制造房屋租金增长5.1%-6.1%，房车和码头租金综合增长2.4%-3.4% [19] - 公司预计2026年房车和码头年度租金收入中点增长5.2% [19] - 公司预计2026年第一季度制造房屋租金中点增长5.8%，房车和码头年度租金中点增长约4.5% [20] - 2026年第一季度季节性临时性租金收入预计同比下降约13%，但全年剩余时间预计增长约2% [26][27] - 租赁房屋业务在2025年表现良好，其运营费用增长已包含在整体运营费用增长假设中 [99][101] - 房车业务在2025年第四季度表现低于预期区间低端，主要因12月北方天气温和导致预订未达往年水平 [106] 各个市场数据和关键指标变化 - 阳光地带、沿海和北部市场因其物业的理想位置和价值主张，为增长做出贡献 [10] - 佛罗里达州增长受旅游业、金融科技、有利税收结构、企业搬迁和人口迁入驱动 [10] - 亚利桑那州凤凰城-梅萨市场经历强劲的人口和GDP增长 [10] - 加拿大客户约占房车总收入的10%，其中50%来自年度客户，需求保持强劲 [48] - 公司拥有450个社区，物业位置优越，能从美国人口趋势中受益 [6][11] - 公司大部分扩张集中在阳光地带市场，在明尼苏达州有一个小型北部扩张项目 [80][81] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司商业模式在经济周期中保持一贯性和持久性，超过90%的收入来自年度租金流 [3] - 公司通过活跃的社区环境和数百个居民俱乐部促进社交互动，提高入住率和平均停留时间 [4] - 可负担性是公司的竞争优势，其社区提供维护良好的生活环境，成本低于周边住房选择 [4] - 制造房屋的结构优势（如3卧2卫、开放式布局、节能系统）增强了价值主张，具有广泛的人口吸引力 [4] - 公司专注于内部增长、运营和扩张，并保持资产负债表健康以抓住潜在收购机会 [52] - 收购策略侧重于购买社区，而非单个独立资产 [56] - 公司面临的主要挑战之一是说服地方议会批准在其辖区内建设制造房屋或房车社区 [53] - 联邦层面的可负担住房计划（如ROADS Act）目前未对公司产生实质性影响，公司未参与任何HUD试点项目 [41][42] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 美国有7000万婴儿潮一代，每天有1万人年满65岁，其后还有6500万X世代和7500万千禧一代，这些人口趋势是长期需求驱动力 [11] - 各世代在中年及退休阶段的行为方向一致，都寻求公司提供的价值、积极生活方式和社交参与 [12] - 2025年初经历的房车客户流失似乎已经消退，现有和新客户都表现出热情 [13] - 公司对2026年制造房屋和房车年度产品的需求持乐观态度，支持这些长期收入流的持续增长 [14] - 当前交易活动受限，资产所有权高度分散，强劲的业绩表现降低了业主的出售意愿 [52] - 高质量、年龄限定的制造房屋资产继续获得最佳融资条件 [22] - 公司预计2026年费用增长略高于当前消费者价格指数约50个基点，并假设了与收入匹配的更高薪资水平和公用事业费用 [34] - 保险市场有软化迹象，但公司未公开其续保假设，预计在4月续保完成后提供更新 [34][35] - 三个码头因风暴损坏维修而离线，预计在2026年下半年开始恢复运营，2027年完成 [40] - 对于国内房车临时性和季节性客户，公司认为即使尚未完全恢复正常，也看到了积极的早期预订趋势 [79] - 寒冷天气（如1月的低温）正被营销团队利用，通过天气相关数字广告鼓励客户前往阳光地带，产生了积极的预订回报 [93][94] 其他重要信息 - 董事会批准将年度股息率设定为每股2.17美元，增长5.3%，这是连续第22年增加年度股息 [7] - 公司资产负债表状况良好，无担保债务在2028年前到期，所有债务加权平均期限为7.5年，债务与调整后息税折旧摊销前租金收益比为4.5倍，利息覆盖率为5.7倍 [21] - 公司通过信贷额度和按市价发行计划可获得12亿美元资本 [21] - 当前十年期贷款利率报价在5%至5.5%之间，贷款价值比为50%-75%，偿债覆盖率为1.4-1.6倍 [22] - 公司提供了新的披露，显示制造房屋季度初和季度末的已入住场地数量，季度内下降约70个（10个基点），主要因房屋库存补充和进出混合的正常业务过程 [87][88] - 房车年度业务中，大多数客户拥有固定场地改善的公园模型或房车，当他们离开时，会将单位原地转售给下一位长期客人，从而产生不间断的收入流 [12] - 千迹露营会员系统拥有约80处物业、24000个场地和108000名会员，会员数量下降主要因支付较低会费的旧会员流失，同时新会员支付更高会费 [114][117] - 会员业务包括年度会费和升级订阅收入，2025年该业务线项目健康增长超过5% [115] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于季节性和临时性业务，第一季度预期与当前预订节奏一致，但全年剩余时间预期有显著改善至约2%增长，信心来自何处？[24] - 回答: 第一季度收入约占全年季节性租金的50%和临时性租金的20%，第二季度末累计约占季节性租金的三分之二和临时性租金的45%，第三季度赚取40%的临时性租金 [26] - 回答: 全年剩余时间预计约2%的增长，主要基于早期预订节奏优于去年，特别是考虑到六月节和独立日假期在周末，以及美国250周年国庆的积极影响 [27][28][29] - 回答: 对季节性客户的调查显示，温暖天气和与朋友相处的时间是主要吸引力，近期北方的严寒天气强化了这一点 [30][31] - 回答: 房车年度业务（占总房车收入70%）需求稳定，下半年增加的500个年度客户基本抵消了年初的流失 [28][32] 问题: 2026年费用增长预期从2025年的2.2%升至中点3.2%，有多少与临时性收入增加导致的薪资上升有关？保险续保预期如何？[33] - 回答: 费用增长指导略高于当前消费者价格指数约50个基点，假设了与收入匹配的更高薪资和公用事业费用水平 [34] - 回答: 2025年无不利理赔经验，且市场有软化迹象，指导中包含了保险续保假设，但按惯例不予披露，将在4月续保完成后更新 [34][35] 问题: 码头业务因风暴损坏离线，维修进展如何？何时恢复？[39] - 回答: 三个码头的维修因许可和施工有所延迟，目前预计2026年下半年开始恢复运营，2027年完成 [40] 问题: 是否有新的HUD试点项目或联邦可负担住房计划（如ROADS Act）可能影响公司？[41] - 回答: 未看到HUD有新动向，制造房屋虽能帮助解决住房问题（成本约为独栋建筑的一半），但在公司有兴趣开发新社区的地区未得到广泛接受，华盛顿方面变化不大 [42] 问题: 加拿大客户趋势如何？2026年指导中对这一群体的下降假设是什么？[46][48] - 回答: 第一季度季节性临时性收入预计同比下降13%，加拿大客户的预订节奏与10月电话会议讨论的一致，未有重大变化 [48] - 回答: 加拿大客户占房车总收入的10%，其中50%来自年度客户，其需求保持强劲，未看到房屋销售有意义的增加 [48] - 回答: 调查显示加拿大客户对返回佛罗里达物业持积极看法 [50] 问题: 2026年投资市场有何变化？立法或政策层面是否有对公司有利的动向？[51] - 回答: 交易活动持续受限，资产所有权高度分散，强劲的业绩降低了业主出售意愿，公司因此专注于内部增长、运营和扩张，并保持资产负债表健康以抓住机会 [52] - 回答: 联邦层面影响不大，更多挑战在于地方层面，说服地方议会批准制造房屋或房车社区存在困难 [53] 问题: 公司对购买零散的单个制造房屋资产（而非社区）是否有兴趣？[54] - 回答: 收购策略侧重于购买社区，而非单个独立资产 [56] 问题: 为何房车年度租金收入增长从第一季度的4.5%升至全年剩余时间的约5.4%？[66] - 回答: 主要驱动因素是同比基数：2026年第一季度与2025年第一季度相比，后者有较高的入住率，因为2025年第二季度北方度假村恢复运营时经历了客户流失，这对2026年第一季度产生了延续影响 [67] 问题: 目前对正常流失率的可见度如何？应关注什么指标？[68] - 回答: 可以合理视流失率为正常水平，去年初的异常流失已过去 [69] - 回答: 公司在年底发出租金上涨通知，并在下半年进行续约过程，目前可见度良好，对异常流失已成为过去感到有信心 [70][71] 问题: 国内房车临时性和季节性客户是否已恢复至疫情后的正常趋势线？[79] - 回答: 基于早期预订节奏，公司认为即使尚未完全达到，也看到了积极的趋势 [79] 问题: 扩张是否针对高增长的阳光地带市场？租赁房屋的典型租满时间是多长？[80][82] - 回答: 扩张绝大部分发生在阳光地带，因为投资组合集中于此，在明尼苏达州有一个小型北部扩张项目 [80][81] - 回答: 租满时间取决于场地数量，在某个社区每年填充20-30个场地是销售制造房屋的良好节奏 [82] 问题: 新的制造房屋已入住场地披露显示季度内数量下降，原因是什么？考虑到人口顺风，为何行业入住率处于约十年低点？[87] - 回答: 季度结果主要受房屋库存补充过程以及进出混合的正常业务过程驱动，下降了约70个（10个基点） [88] - 回答: 长期来看，公司持续增加已入住场地数量，入住率百分比可能因将扩建场地纳入分母而波动，新披露正是为了澄清扩建场地的影响 [89][90] 问题: 寒冷天气对房车需求的影响？[92] - 回答: 1月大部分时间预订节奏超过去年，营销团队利用北方恶劣天气预测，通过天气相关数字广告鼓励客户逃离寒冷前往阳光地带，产生了积极回报 [93][94] 问题: 租赁房屋业务的策略是什么？是否希望继续增长？租赁房屋运营费用的趋势如何？[99][100] - 回答: 增长将基于需求，补充新房屋库存和填充扩建项目时，优先出售房屋，但也会接受租赁，租赁业务能向更多潜在客户展示未来购买可能 [99] - 回答: 租赁房屋费用包含在运营费用增长假设中，费用受租赁房屋数量以及新旧房屋混合情况影响 [101] 问题: 制造房屋投资组合的指导是否暗示增长主要来自租金增长，而入住率贡献很小？考虑到更高的扩建场地，这是否意味着入住率今年将进一步下降？[105] - 回答: 公司长期实践是不在指导中对入住率增长做具体假设，2026年模型也遵循此做法 [105] 问题: 房车业务在第四季度表现低于指导区间低端，尽管11月时看似跟踪良好，12月发生了什么？[106] - 回答: 12月出现了相反的天气效应，北方天气温和，未像往年那样出现预订增长 [106] 问题: 露营会员业务结果，会员数量再次下降，升级活动也较轻，这说明了什么？如何展望？[113] - 回答: 千迹业务包括年度会员订阅、升级会费产品、年度收入部分以及促销会员，2025年会费产品线健康增长超5%，年度收入过去五年增长约7%-8% [114][115] - 回答: 会员数量下降主要因支付较低会费的旧会员流失，同时新会员支付更高会费 [117] 问题: 非核心收入下降的原因？[121] - 回答: 2026年指导为660万美元，低于2025年的1020万美元，差异主要归因于保险赔款和风暴影响物业恢复的确认时间差异 [121][122] 问题: 历史做法是否仍是不在核心运营资金估算中包含自由现金流的用途？1亿美元自主支配资本的潜在用途？[123] - 回答: 2026年利息费用假设基于2025年底的债务、2026年计划的本金摊销以及信贷额度全年的变化，未对短期借款利率变化做假设 [124] - 回答: 营运资本投资（如购买用于销售和租赁的房屋）以及包括扩建在内的自主支配资本支出，来自超出自由现金流的信贷额度借款 [124]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度公司营收为56亿美元 毛利润为8.74亿美元 调整后净利润为1.05亿美元 调整后摊薄每股收益为8.49美元 [11] - 2025年全年公司创造了超过36亿美元的创纪录毛利润 其中零部件与服务业务毛利润接近16亿美元 同样创下纪录 [6] - 2025年全年公司销售了459,000辆新车和二手车 创下新纪录 [6] - 截至2025年12月31日 公司流动性为8.83亿美元 包括5.37亿美元可动用现金和3.46亿美元收购信贷额度可用资金 [16] - 截至2025年12月31日 经租金调整后的杠杆率（根据美国信贷协议定义）为3.1倍 [16] - 2025年至今 公司产生了6.99亿美元的调整后经营现金流 在扣除2.05亿美元资本支出后 自由现金流为4.94亿美元 [17] 各条业务线数据和关键指标变化 - **美国市场新车业务**：第四季度新车销量在报告基础和同店基础上均出现下滑 新车GPU（每单位毛利润）从过去几年的高位持续温和调整 但第四季度新车GPU仅环比下降62美元 显示正常化速度放缓 [6][11] - **美国市场二手车业务**：第四季度二手车销量与去年同期基本持平 报告基础营收增长约4% 同店基础营收增长约1% 但同店基础GPU下降约8% 反映了二手车收购成本上升 [12] - **美国市场金融与保险业务**：第四季度F&I GPU同比增长近3% 报告基础和同店基础分别增长67美元和65美元 产品渗透率在几乎所有类别都有所提高 [12] - **美国市场售后业务**：第四季度客户付费收入增长约5% 保修收入增长约11% 客户付费毛利润增长超过8% 保修毛利润增长超过13% 同店技师数量同比增长2.3% [13] - **英国市场新车业务**：第四季度同店新车销量下降8.2% 本地货币GPU温和下降3.2% 导致本地货币同店新车收入下降11% [14] - **英国市场二手车业务**：第四季度本地货币同店二手车收入增长超过9% 销量增长近8% 但本地货币同店GPU下降近19% 导致二手车毛利润下降 [14] - **英国市场售后业务**：售后业务在报告基础和同店基础上均实现了收入和毛利润的同比增长 维修工单数量同比增长近36% 同店技师数量增长9.5% 客户付费收入同比增长9% [15] - **英国市场金融与保险业务**：第四季度同店F&I PRU（每零售单位收入）达到1,060美元 报告基础和同店基础PRU同比增长均超过13% [15] 各个市场数据和关键指标变化 - **美国市场**：整体业务表现异常出色 展现了客户需求的弹性和公司严谨、流程驱动的运营模式的有效性 [13] 调整后SG&A占毛利润的比例环比上升200个基点至67.8% 主要受员工费用增加驱动 [13] - **英国市场**：宏观经济环境充满挑战 经济增长疲软 通胀持续 新进入者竞争加剧 以及BEV（纯电动汽车）授权带来的利润率压力 [7] 公司通过裁员537人等措施应对 [7] SG&A费用较上年有所下降 反映了成本改善 尽管面临通胀和政府强加的工资税等相关费用的重大阻力 [15] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司专注于将资本部署在能为股东带来最高和最佳回报的领域 2025年通过收购和处置资产执行了这一战略 [6] - 在美国 公司收购了佛罗里达州迈尔斯堡的雷克萨斯和讴歌品牌 以及德克萨斯州奥斯汀和佐治亚州亚特兰大的梅赛德斯-奔驰经销商 在英国 收购了三家丰田和一家雷克萨斯经销商 这些收购预计将产生约6.4亿美元的年收入 [6] - 同时 公司处置了13家经销商（包含32个特许经营权） 这些资产产生了约7.75亿美元的年化收入 [7] - 2025年公司回购了超过10%的流通股 [7] 第四季度后 根据Rule 10b5-1交易计划以每股平均394.20美元的价格额外回购了71,750股 成本2830万美元 自1月1日起减少约0.6%的股份数量 [18] - 公司致力于在英国执行重组计划 优化投资组合并改善运营 包括整合客户联络中心、将交易会计业务完全在岸化 并借鉴美国成功经验 [7][8] - 公司正利用人工智能和生产力工具提升运营效率 例如在售后、虚拟F&I、销售线索管理、CRM和营销等领域 [24][25][26] - 面对英国市场中国OEM（原始设备制造商）的竞争 其第四季度市场份额稳定在略低于12% 公司认为自身在豪华车领域定位良好 受冲击较小 [31] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 美国宏观环境保持动态 销量和GPU从疫情后的高位持续正常化 豪华车领域尤其明显 去年的政策和贸易不确定性已基本消退 但公司保持警惕并专注于保持敏捷 [9] - 英国宏观经济环境仍然充满挑战 [7] - 公司相信 通过专注于控制可控因素（从库存和定价纪律到售后绩效、资本配置和成本） 能够应对近期挑战 并为长期构建更强大、更具韧性的平台 [10] - 对于2026年 公司希望建立在2025年的基础上实现增长 无论是在美国还是英国都存在有机增长的机会 [50][51] - 预计今年租赁车辆的大量返还将为二手车业务提供优质、可控的车源 有助于业务发展 [53] - 公司对美国二手车市场机会持乐观态度 认为销量具有可持续性 并将专注于通过技术和数据分析进行更智能的收购 [60][61] 其他重要信息 - 第四季度进行了年度资产减值测试 减值主要与美国业务相关 主要涉及奥迪品牌 以及马里兰州/华盛顿特区市场 [22] - 公司完成了英国系统整合 预计将提高业务的可视性、运营一致性和数据驱动决策能力 [7] - 公司改变了服务定价策略 使其更接近独立售后市场价格 并在许多品牌取消了诊断费 [8] - 公司目前董事会授权的普通股回购计划剩余额度为3.5亿美元 [18] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 本季度的资产减值主要与哪些资产或品牌相关 - 第四季度进行了年度资产减值测试 减值几乎完全与美国业务相关 主要涉及奥迪品牌 以及马里兰州/华盛顿特区市场 [22] 问题: 在美国市场 公司正在采取哪些具体的生产力提升行动（如AI工具） 以及对SG&A的影响如何 - 公司正在业务的各个环节使用人工智能 包括客户界面和后台办公室 并部署生产力工具 [24] - 例如 本季度售后增长中 客户付费增长5% 保修增长9% 但技师数量仅增加2.5% 这得益于技师流失率降低了十个百分点 提高了生产率 [24] - 虚拟F&I正在全国推广 降低了单笔交易成本 提高了采用率 [25] - 人工智能还用于销售运营中的线索管理和CRM控制 以及零部件、服务和营销中的预测分析 [25] - 通过投资营销和自主管理客户数据 有望更高效、低成本地触达客户 [26] 问题: 英国重组计划的进展阶段和预计持续时间 进展是前重后轻还是平稳推进 - 英国重组仍有更多工作要做 环境动态变化 公司每个季度都会调整预期 目标是使成本达到可接受利润水平所需的水平 目前处于早期阶段而非后期 [29] - 相关成本在2024年全年陆续产生 并非全部集中在2025年第一季度 因此进入2026年后 将能充分享受到这些成本削减带来的全年效益 [30] 问题: 英国市场面临的挑战中 宏观经济逆风与中国OEM渗透率增加 哪个影响更大 能否量化 - 中国OEM在第四季度的市场份额稳定在略低于12% 其份额从2024年第四季度到2025年第四季度有大幅跃升后趋于平稳 但并未放缓 [31] - 由于公司业务侧重豪华品牌 而中国品牌目前尚未大举进入该领域 因此公司认为自身定位良好 [31] - 中国OEM采用经销商模式 这对经销商而言是个好消息 只要模式可行 公司会关注该业务 [32] 问题: 英国重组涉及的规模有多大 是否接近本季度看到的2800万美元水平 - 预计2026年第一季度或全年的重组规模都不会达到本季度（2800万美元）的水平 [35] - 公司在DMS（经销商管理系统）、物业组合以及处置JLR（捷豹路虎）门店方面已经完成了大量繁重的工作和相关成本 这些重组成本主要在2025年发生 [36] 问题: 重组后 英国市场二手车GPU和SG&A占毛利润比例的合理趋势或范围是多少 以及实现时间 - 公司美国市场的二手车GPU目前仍高于疫情前水平 但低于一年前 希望看到改善 英国市场二手车GPU则有上升空间 公司正试图在英国二手车业务中建立更高水平的纪律 预计将带来更好的GPU表现 [39] - 历史上公司对英国SG&A占毛利润比例的长期目标是80% 在非牌照更换季度会高于此值 在牌照更换季度有望略低于此值 [39] - 美国市场SG&A占毛利润比例 年度化基础上预计在中高60%区间 即低于70% [40] 问题: 2025年的门店处置活动是否异常活跃 未来是否每年都需要大量处置 还是2025年属于特殊情况 - 2025年属于特殊情况 大部分处置活动发生在英国 涉及表现不佳的门店以及与OEM合作伙伴协调的整合工作 2026年还会有一些 但长期来看不会那么活跃 [43] - 在美国 公司处置了少数表现不佳或市场不利的门店 公司将始终保持审查投资组合的纪律 对于无法帮助提升SG&A杠杆或EPS贡献的门店 会考虑处置 [43] 问题: 今年的资本配置有何强烈偏好（收购、回购还是降低杠杆） - 公司倾向于将杠杆率保持在3倍以下 并持续努力 [44] - 资本配置方面 公司希望通过收购实现增长 但不会收购不能立即增加EPS的资产 也不会在公司当前估值水平下为收购支付过高价格 [44] - 去年公司积极回购了超过10%的股份 今年第一季度迄今已回购约0.6%的股份 公司将继续在时机合适时积极进行收购和回购 [45] 问题: 以2025年为基准 如何看待2026年的进展 特别是在GPU方面 以及如何应对EV税收抵免到期等因素 - 对于电动汽车 上季度公司电动汽车销售占比为1.3% 略有下降 之前约为3% 因此电动汽车对公司美国业务的影响不大 目前电动汽车的利润率相比一年前的灾难性水平已有所改善 预计会带来小幅顺风 但占整体销量比例很小 [49] - 面对不确定性 公司专注于可控因素 希望建立在2025年的基础上实现增长 无论是在美国还是英国都存在有机增长的机会 [50][51] 问题: 如何看待今年大量租赁车辆到期返还 对业务运营和二手车供应的影响 - 今年租赁车辆返还的增加将有助于二手车业务 这提供了优质、可控的二手车源 [53] - 与疫情前相比 公司目前销售的二手车组合更加高端 利润也更好 预计这将在今年晚些时候对公司有所帮助 [53] - 此外 关于第一季度和第二季度退税对二手车业务的影响也存在很多讨论 公司乐观认为这将支撑市场 [54] - 公司继续专注于通过技术从服务渠道和以旧换新评估流程中增加有机车源 [55] 问题: 美国二手车市场年初表现和全年预期如何 需求节奏是否可持续 - 公司对今年二手车市场机会持乐观态度 一月份传统上开局良好 为春季销售旺季（从总统日到三月）做好准备 认为销量具有可持续性 [60] - 公司正专注于通过技术和数据分析进行更智能的收购 例如利用AI判断拍卖中应购买的车辆 [60] - 美国二手车市场规模庞大（约3800-4000万辆） 是公司收入和毛利润的重要来源 [61] 问题: 第四季度新车GPU下降的原因 除了豪华车需求疲软和竞争加剧外 还有哪些因素 对2026年第一季度及全年GPU的展望 - 第四季度新车GPU下降主要受豪华车GPU疲软影响 程度超过往常 [65] - 预计这种情况会有所缓和 GPU可能不会维持在当前低位 例如梅赛德斯-奔驰的库存状况比一年前好很多 宝马库存状况良好并有新产品推出 因此预计豪华车GPU会企稳 [65] - 大众市场GPU保持得相当不错 公司的主要品牌丰田表现良好 [65]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度，公司实现营收56亿美元，毛利润8.74亿美元，调整后净利润1.05亿美元，调整后稀释每股收益8.49美元 [11] - 2025年全年，公司创下超过36亿美元的毛利润历史新高，其中零部件与服务业务毛利润创纪录，接近16亿美元 [6] - 2025年全年，公司销售了459,000辆新车和二手车，创下新纪录 [6] - 2025年全年，公司产生了6.99亿美元的调整后经营现金流和4.94亿美元的自由现金流（扣除2.05亿美元的资本支出后） [17] - 截至2025年12月31日，公司流动性为8.83亿美元，包括5.37亿美元的可动用现金和3.46亿美元的可动用收购信贷额度 [16] - 截至2025年12月31日，按美国信贷协议定义的租金调整后杠杆率为3.1倍 [16] 各条业务线数据和关键指标变化 - **美国市场新车业务**：第四季度新车销量在报告基础和同店基础上均出现下滑，新车单车毛利润从过去几年的高点持续缓和，但平均售价持续上涨 [11] - **美国市场二手车业务**：第四季度销量与去年同期基本持平，报告基础营收增长约4%，同店基础营收增长约1%，但同店单车毛利润下降约8%，反映了二手车收购成本上升 [12] - **美国市场金融与保险业务**：第四季度单车毛利润同比增长近3%，报告基础和同店基础分别增长67美元和65美元，产品渗透率在几乎所有类别中都有所提高 [12] - **美国市场售后业务**：第四季度客户付费收入增长约5%，保修收入增长约11%，客户付费毛利润增长超过8%，保修毛利润增长超过13% [13] - **英国市场新车业务**：第四季度同店销量下降8.2%，本地货币单车毛利润缓和3.2%，导致本地货币同店新车收入下降11% [14] - **英国市场二手车业务**：第四季度本地货币同店收入增长超过9%，销量增长近8%，但本地货币同店单车毛利润下降近19%，导致二手车毛利润下降 [14] - **英国市场售后业务**：第四季度同店维修工单数量同比增长近36%，同店技师数量增长9.5%，客户付费收入同比增长9% [15] - **英国市场金融与保险业务**：第四季度同店单车收入达到1,060美元，报告基础和同店基础单车收入同比增长均超过13% [15] 各个市场数据和关键指标变化 - **美国市场**：整体业务表现优异，展现了客户需求的弹性和公司运营模式的有效性 [13] 新车单车毛利润环比仅下降62美元，反映了正常化速度放缓 [6] - **英国市场**：宏观经济环境充满挑战，经济增长疲软、通胀持续、新进入者竞争加剧以及纯电动车指令带来的利润率压力 [7] 公司已通过裁员537人等措施应对 [7] 公司已完成英国系统整合，预计将改善业务可视性、运营一致性和数据驱动决策 [7] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司专注于将资本部署在能为股东带来最高和最佳回报的领域，2025年通过收购和处置资产执行了这一战略 [6] - 在美国，公司收购了佛罗里达州迈尔斯堡的雷克萨斯和讴歌品牌，以及德克萨斯州奥斯汀和佐治亚州亚特兰大的梅赛德斯-奔驰经销商；在英国，收购了三家丰田和一家雷克萨斯经销商，预计这些收购将产生约6.4亿美元的年收入 [6] - 同时，公司处置了13家经销商（包含32个特许经营权），这些资产产生了约7.75亿美元的年化收入 [7] - 公司致力于在英国市场进一步优化业务组合并改善运营，借鉴在美国的成功经验 [8] - 公司正在英国调整服务定价，以更贴近独立售后市场，并在许多品牌中取消了诊断费 [8] - 公司认为，专注于控制可控因素（从库存和定价纪律到售后绩效、资本配置和成本）使其能够应对近期挑战，并为长期发展构建更强大、更具韧性的平台 [10] - 在资本配置方面，公司倾向于通过收购实现增长，但不会收购不能立即增加每股收益的资产，也不会在自身估值水平下为收购支付过高价格 [44] 同时，公司将继续积极进行股票回购 [45] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 在美国，宏观环境仍然多变，销量和单车毛利润正从疫情后的高点持续正常化，尤其是在豪华车领域，去年的政策和贸易不确定性已基本消退，但公司对宏观经济状况的演变保持警惕并保持灵活 [9] - 在英国，宏观经济环境仍然充满挑战 [7] - 公司认为2025年是其战略的一个很好例证 [6] - 对于2026年，公司希望建立在2025年的基础上实现增长，无论是在英国还是美国，都看到了有机增长的机会 [50] - 关于电动车，公司在美国的电动车销售占比为1.3%，影响不大，且电动车利润率相比一年前有所改善 [49] - 对于即将到来的大量租赁车辆返还，公司认为这是优质二手车的良好、可控来源，预计将对今年晚些时候的业务有所帮助 [53] - 对于美国二手车市场，公司持乐观态度，认为销量具有可持续性，并专注于通过技术和人工智能实现有纪律的收购 [60] 其他重要信息 - 2025年，公司回购了超过10%的流通股 [6] 第四季度后，公司根据10b5-1交易计划以每股平均394.20美元的价格额外回购了71,750股，耗资2,830万美元，自1月1日起已减少约0.6%的流通股数 [18] - 公司目前董事会授权的普通股回购计划剩余额度为3.5亿美元 [18] - 公司在美国的调整后销售及行政管理费用占毛利润的比例环比上升200个基点至67.8%，主要受员工费用增加驱动 [13] 公司正通过资源管理和技术投资，努力在车辆单车毛利润正常化过程中，将该比例维持在疫情前水平以下 [14] - 在英国，尽管面临通胀和政府强加的工资税等成本压力，销售及行政管理费用较上年有所下降 [15] 公司预计未来期间将执行额外的重组计划，以退出部分原始设备制造商站点 [16] - 公司正在业务的各个部分使用人工智能，包括客户界面和后台办公室，例如在销售运营中的线索管理和客户关系管理控制，以及在零部件、服务和营销中使用预测分析 [24][25] - 公司通过虚拟金融与保险业务降低了单笔交易成本，并提高了采用率 [25] - 在售后业务中，公司通过优化碰撞维修业务布局，将空间转为传统服务产能，并关闭回报率不达标的碰撞中心，使毛利润受益 [13] - 公司在美国的技师招聘和保留努力取得成效，同店技师数量同比增长2.3% [13] - 公司第四季度发生了与非经常性重组工作相关的适度重组成本 [16] - 公司第四季度进行了年度资产减值测试，减值主要与美国业务相关，涉及奥迪品牌以及马里兰州/华盛顿特区市场 [22] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 本季度的资产减值主要与哪些资产或品牌相关？ [21] - 第四季度进行的年度减值测试主要与美国业务相关，而第三季度的减值与英国业务相关，主要减值品牌是奥迪，此外，马里兰州/华盛顿特区市场表现困难，该市场也发生了减值 [22] 问题: 在美国，有哪些具体的生产力提升措施（尤其是人工智能工具的应用）可能显著影响销售及行政管理费用？ [23] - 公司正在业务的各个部分使用人工智能，包括客户界面和后台办公室 [24] 例如，本季度售后业务增长，客户付费增长5%，保修增长9%，但技师基数仅增加2.5%，技师生产力得到提升，部分原因是技师人员流动率下降了十个百分点 [24] 虚拟金融与保险业务正在全国推广，单笔交易成本更低，采用率更高 [25] 人工智能还用于销售运营的线索管理和客户关系管理控制，以及零部件、服务和营销中的预测分析 [25] 公司在营销方面投资并管理自己的客户数据，有望更高效地触达客户 [26] 问题: 英国重组计划的进展阶段如何？预计需要多长时间？进展是前重后轻还是平稳推进？ [28] - 英国重组仍有工作要做，环境是动态的，公司每个季度都会调整预期，以将成本控制在使业务达到可接受利润水平的程度，目前处于早期阶段而非后期 [29] 成本削减在2024年全年进行，并非全部集中在2025年第一季度，因此进入2026年后，全年都将受益于这些已削减的成本 [30] 问题: 在英国，宏观经济逆风与中国原始设备制造商渗透率增加这两个因素，哪个影响更大？能否量化？ [31] - 中国原始设备制造商在第四季度的市场份额稳定在略低于12%的水平，从2024年第四季度到2025年第四季度有一个大的跃升，目前趋于平稳，但并未放缓 [31] 由于公司主要专注于豪华品牌，而中国品牌目前尚未大规模进入该领域，因此公司认为自身定位良好 [31] 中国品牌采用经销商模式，这对经销商而言是个好消息，只要模式可行，公司会关注该业务 [32] 问题: 能否说明当前英国重组计划的规模？是否接近本季度看到的2800万美元水平？ [35] - 预计2026年第一季度或全年的重组规模都不会达到类似2800万美元的水平 [35] 公司已经完成了大量工作，如经销商管理系统整合、物业组合优化以及决定处置捷豹路虎门店，2025年发生的大部分重大重组成本已经发生 [36] 问题: 重组后，英国二手车单车毛利润和销售及行政管理费用占毛利润比例的合理趋势或范围是多少？需要多长时间达到？ [37] - 在美国，当前二手车单车毛利润高于疫情前水平，但低于一年前，公司希望看到改善 [39] 在英国，二手车单车毛利润有上升空间，公司正试图在二手车业务中建立不同层级的纪律，预计这将带来更好的单车毛利润表现 [39] 关于销售及行政管理费用占毛利润比例，公司历史上的长期目标是80%，在非牌照更换季度会高于此数，在牌照更换季度希望略低于此数 [39] 在美国，该比例年度化目标为中高60%，即低于70% [40] 问题: 考虑到2025年进行了大量门店处置，这是否会成为每年的常态，还是2025年属于异常年份？ [43] - 2025年更像是一个异常年份，大部分处置活动发生在英国，涉及表现不佳的门店以及与原始设备制造商合作伙伴协调的整合工作，2026年还会有一些，但长期来看不会那么活跃 [43] 在美国，公司仍会处置一些市场不利或表现不佳的门店，但2025年相对较少，公司将始终保持审查业务组合的纪律，对无法帮助提升销售及行政管理费用杠杆或每股收益贡献的门店进行处置 [43] 问题: 对于今年的资本配置，在收购、回购或降低杠杆率至3倍以下之间，是否有强烈偏好？ [44] - 公司倾向于将杠杆率保持在3倍以下 [44] 在资本配置上，公司希望通过收购实现增长，但不会收购不能立即增加每股收益的资产，也不会在自身估值水平下支付过高价格 [44] 去年公司积极回购了超过10%的股份，2026年第一季度迄今约20天内已回购了约0.6%的股份，公司将在时机合适时继续积极进行收购和回购 [45] 问题: 以2025年为基准年，如何看待2026年的进展？在单车毛利润方面，如何考虑电动车税收抵免到期的影响？预计今年哪些部分相对容易，哪些部分相对困难？ [48] - 关于电动车，上一季度公司电动车销售占比为1.3%，有所下降，之前约为3%，因此对公司影响不大，且电动车利润率相比一年前有所改善，这可能是一个小的顺风因素，但占公司销量比例很小 [49] 面对不确定性，公司专注于可控因素，希望建立在2025年的基础上实现增长，无论是在英国还是美国，都看到了有机增长的机会 [50] 在美国，尽管售后和金融与保险业务表现良好，但二手车业务和成本结构仍有改进机会 [51] 问题: 如何看待今年大量租赁车辆返还（可能超过30-40%）对业务和潜在二手车供应的影响？有何历史背景参考？ [52] - 今年发生的两件事将有助于二手车业务：一是租赁返还增加，这提供了优质二手车的良好、可控来源 [53] 与疫情前相比，公司目前销售的二手车组合更高端，利润也更好，预计这将在今年晚些时候对公司有所帮助 [53] 二是关于第一季度和第二季度退税及其对二手车业务影响的讨论，公司乐观认为这将支撑市场 [55] 公司继续专注于从服务渠道和通过评估与捕获流程进行有机采购，并利用技术增加此类采购 [55] 问题: 美国二手车市场年初至今销量似乎不错，公司看到了什么情况？对全年有何预期？考虑到去年关税影响了三四月的节奏，如何看待当前需求的持续性？ [59] - 公司对今年的二手车机会持乐观态度，一月份传统上开局良好，然后是春季销售旺季，公司认为销量具有可持续性 [60] 公司专注于有纪律的收购，无论是来自服务转化还是拍卖，并利用人工智能更智能地决定购买哪些车辆 [60] 美国二手车市场规模巨大，是公司收入和毛利润的重要来源 [61] 问题: 第四季度新车单车毛利润下降，除了豪华车需求疲软和竞争加剧外，是否还有其他因素？对于2026年第一季度及全年的新车单车毛利润有何看法？ [62] - 第四季度豪华车单车毛利润出现了一些疲软，这对公司的影响比往常更大 [65] 预计这种情况会有所缓和，但不确定是否会维持在当前水平 [65] 梅赛德斯-奔驰等品牌的库存状况比一年前好得多，宝马库存状况良好且今年有新产品推出，因此预计豪华车单车毛利润将趋于坚挺，而大众市场品牌（如丰田）的单车毛利润保持得相当好 [65]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度归属于Valero股东的净利润为11亿美元，或每股3.73美元，而2024年第四季度为2.81亿美元，或每股0.88美元 [8] - 2025年第四季度调整后归属于Valero股东的净利润为12亿美元，或每股3.82美元，而2024年第四季度为2.07亿美元，或每股0.64美元 [8] - 2025年全年归属于Valero股东的净利润为23亿美元，或每股7.57美元，而2024年为28亿美元，或每股8.58美元 [8] - 2025年全年调整后归属于Valero股东的净利润为33亿美元，或每股10.61美元，而2024年为27亿美元，或每股8.48美元 [8] - 2025年第四季度经营活动产生的净现金为21亿美元，全年为58亿美元 [10][11] - 2025年第四季度调整后经营活动产生的净现金为21亿美元，全年为60亿美元 [11] - 2025年第四季度资本投资为4.12亿美元，其中3.68亿美元用于维持业务 [12] - 2025年全年归属于Valero的资本投资为18亿美元 [12] - 2025年第四季度股东现金回报总额为14亿美元，派息率为66%，全年股东现金回报总额为40亿美元，派息率为67% [13] - 截至2025年底，流通股为2.99亿股，年内减少5%，自2014年以来减少42% [14] - 董事会批准将季度现金股息提高6% [14] - 截至2025年第四季度末，总债务为83亿美元，融资租赁负债为24亿美元，现金及现金等价物为47亿美元，净现金后的债务资本化比率为18% [14] - 可用流动性（不包括现金）为53亿美元 [14] - 2025年第四季度G&A费用为3.15亿美元，全年为10亿美元 [10] - 2025年第四季度折旧和摊销费用为8.17亿美元，其中包括与计划停止Benicia炼油厂炼油业务相关的大约1亿美元增量折旧费用 [10] - 2025年第四季度净利息支出为1.39亿美元，所得税费用为3.55亿美元，2025年有效税率为25% [10] 各条业务线数据和关键指标变化 - 炼油部门2025年第四季度营业利润为17亿美元，而2024年第四季度为4.37亿美元，调整后营业利润为17亿美元，而2024年第四季度为4.41亿美元 [9] - 2025年第四季度炼油吞吐量平均为310万桶/天，吞吐能力利用率为98%，创下季度和全年记录 [9] - 2025年第四季度炼油现金运营费用为每桶5.03美元 [9] - 可再生柴油部门2025年第四季度营业利润为9200万美元，而2024年第四季度为1.7亿美元 [9] - 2025年第四季度可再生柴油部门销量平均为310万加仑/天 [9] - 乙醇部门2025年第四季度营业利润为1.17亿美元，而2024年第四季度为2000万美元 [10] - 2025年第四季度乙醇产量平均为480万加仑/天，创下季度和全年记录 [10] 各个市场数据和关键指标变化 - 2026年第一季度炼油吞吐量指导范围：墨西哥湾沿岸169.5-174.5万桶/天，中大陆43-45万桶/天，西海岸16-18万桶/天，北大西洋48.5-50.5万桶/天 [15] - 预计2026年第一季度炼油现金运营费用约为每桶5.17美元 [15] - 预计2026年第一季度可再生柴油部门销量约为2.6亿加仑，运营费用为每加仑0.72美元，其中包括每加仑0.35美元的非现金成本 [15][16] - 预计2026年第一季度乙醇产量为460万加仑/天，运营费用平均为每加仑0.49美元，其中包括每加仑0.05美元的非现金成本 [16] - 2025年第四季度汽油销量同比持平，馏分油销量同比增长13% [21] - 2025年第四季度出口量环比和同比均有所增长 [21] - 2025年11月和12月轻质产品库存大幅增加，从低于五年平均水平升至高于五年平均水平 [21] - 2025年12月炼油厂利用率达到95.4% [22] - 库存增加几乎全部集中在PADD 3地区 [22] - 咨询机构数据显示，2026年供需平衡与去年相似，但假设炼油厂利用率将恢复正常水平 [23] - 公司数据显示，净产能增加约40万桶/天，总轻质产品需求增长约50万桶/天，市场看起来紧张 [23] - 2026年初国内需求疲软，但随后有所恢复，冬季风暴导致上周末批发提货量约为前一周的40%，本周保持疲软但逐渐恢复，昨日销量约为正常水平的90% [24][25] - 柴油出口到欧洲和拉丁美洲的经济性良好，汽油到拉丁美洲的需求良好，冬季级汽油到纽约港的套利窗口未打开 [25] - 目前墨西哥湾沿岸的加拿大重油交易价格较布伦特原油低11-11.50美元，比2025年第四季度平均水平便宜约4美元，墨西哥湾沿岸的Mars原油较布伦特原油折扣约为5美元，比第四季度便宜约1美元 [30] - 运费比2025年第四季度上涨约30% [30] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 继续推进圣查尔斯炼油厂的FCC装置优化项目，该项目投资2.3亿美元，将提高高价值产品（包括烷基化油）的收率，预计2026年下半年开始运营 [7] - 2026年归属于Valero的资本投资预计约为17亿美元，其中约14亿美元用于维持业务，其余用于增长项目 [14][15] - 增长项目主要集中于短周期优化投资，以增强整个炼油系统的原油和产品灵活性，以及乙醇工厂内的效率和产能扩张项目 [15] - 资本配置框架保持不变，承诺在整个周期内，将调整后经营活动净现金的40%-50%作为最低年度派息率，长期目标净债务资本化率保持在20%-30%，最低现金余额在40-50亿美元之间，所有超额自由现金流将用于股东回报 [17] - 计划停止Benicia炼油厂的炼油业务，相关增量折旧费用将计入2026年第一季度的D&A，预计对第一季度每股收益的影响约为0.25美元 [16] - 预计2026年G&A费用约为9.6亿美元 [16] - 预计2026年第一季度净利息支出约为1.4亿美元，总折旧和摊销费用约为8.35亿美元，其中包括与Benicia炼油厂相关的大约1亿美元增量折旧费用 [16] - 公司认为，由于需求持续增长和产能增加有限导致的供应紧张环境，炼油基本面应继续保持支撑 [7] - 酸油差价预计将从加拿大原油产量增加以及更多委内瑞拉原油供应进入美国中受益 [7] - 公司对市场前景比咨询机构更为乐观，因为认为许多假设（如俄罗斯炼油产能正常投产、新产能以铭牌产能运行、生物/可再生柴油强势回归市场、除已宣布外没有炼油厂合理化）的执行风险很高 [24] - 公司致力于通过股票回购向股东返还超额自由现金流，自2014年以来已减少超过40%的流通股 [35] - 在增长项目和收购方面保持纪律，要求达到最低回报阈值、具有良好战略价值并可量化协同效应 [36][37] - 公司认为其资产负债表处于行业最佳位置之一，净债务资本化比率低于长期目标，现金余额处于目标范围高端，没有迫切的偿债或增持现金需求 [35] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年是公司人员安全和环境绩效最好的一年，创下了炼油吞吐量和乙醇生产的季度及全年记录，并创下了机械可用性记录 [5] - 2025年第四季度财务表现强劲，得益于有利的炼油毛利，受强劲的产品裂解价差和酸油折扣扩大驱动 [5][6] - 2026年炼油基本面应保持支撑，酸油差价预计受益于加拿大和委内瑞拉原油供应增加 [7] - 关于可再生柴油，公司是首批（可能也是唯一）真正掌握如何获取PTC的公司，2025年下半年实现了全面的PTC获取和SAF商业化 [49] - 2026年政策应成为顺风，预计将有利于可再生能源，但关税仍是一个强劲的逆风 [50] - 预计2026年可再生柴油板块的表现将比2025年更强劲，类似于2025年下半年的情况 [50][61] - 乙醇板块表现良好，受玉米收成好（ feedstock 便宜）、出口需求增长以及乙醇作为低碳解决方案的推动 [111] - 关于E15，所有乙醇工厂都已注册销售E15，但客户接受度增长缓慢，公司已做好准备，一旦政策明确即可利用该机会 [112] - 公司认为，政府为2026年和2027年提出的52-56亿加仑的义务范围远高于国内生产能力，加上对外国原料的关税和取消外国进口的信贷，整个合规环境指向更高的D4 RIN价格 [60] - 在重油方面，委内瑞拉原油回归对公司系统是好消息，历史上Valero是美国炼油商中最大的委内瑞拉重油购买者，在2023年阿瑟港新焦化项目投产后，处理能力已大幅提高 [27][28] - 酸油折扣受益于多个因素：OPEC自去年4月以来宣布增产290万桶/天，美国墨西哥湾酸油产量增长（现已超过200万桶/天，同比增加约20万桶），Kirkuk出口恢复，加拿大产量增长，以及运费大幅上涨 [29][30] - 关于炼油厂利用率，2025年第四季度的高利用率与强劲的毛利和温和的天气有关，预计将恢复正常，不可持续 [69] - 冬季风暴对公司运营影响不大，只有一些小的干扰，没有对季度产生实质性影响 [72] - 西海岸炼油业务在第四季度利润率较弱，原因是汽油相对于柴油疲软（影响了Benicia炼油厂的捕获率），以及一条管道追溯性关税调整的影响 [75] - 关于Benicia炼油厂关闭，公司正在按计划安全闲置工艺装置，将在2月份因强制性检查要求而停产，但将继续消耗库存生产燃料，并承诺通过进口汽油/调和组分来满足湾区供应义务，Wilmington炼油厂将正常运营 [76][77] - 关于俄罗斯和柴油市场，欧盟回避俄罗斯柴油桶，导致部分桶转向南美，而南美市场则回归美国墨西哥湾沿岸，这对美国墨西哥湾沿岸市场起到了支撑作用 [119] - 关于CITGO拍卖，公司选择不参与，主要是因为过程的不确定性和复杂性，委内瑞拉局势的变化并未使情况更清晰 [120] - 北大西洋地区捕获率近期表现出色，部分原因是欧洲市场关闭导致的紧张局势，以及公司在英国批发量的增长 [123][124] - 关于加州产品运输，公司倾向于水运供应，以利用全球范围内的优化机会，但如果管道项目能提供更高效的方式进入凤凰城市场，公司会考虑 [125] - 乙醇板块也准备获取PTC，正在等待最终指导 [129] - 关于原油质量折扣，目前水平受到多种因素支撑，尤其是运费上涨（与对影子船队的更严格执法有关），这些因素可能在年内持续 [134] - 2026年维持性资本支出下降，部分原因是Benicia炼油厂关闭，减少了一个需要维持资本的炼油厂 [135] 其他重要信息 - 公司预计2026年第一季度可再生柴油运营费用包括每加仑0.35美元的非现金成本，乙醇运营费用包括每加仑0.05美元的非现金成本 [16] - 公司预计2026年第一季度净利息支出约为1.4亿美元 [16] - 公司预计2026年G&A费用约为9.6亿美元 [16] - 公司预计2026年资本投资约为17亿美元 [14] - 公司预计2026年第一季度炼油现金运营费用约为每桶5.17美元 [15] - 公司预计2026年第一季度可再生柴油销量约为2.6亿加仑 [15] - 公司预计2026年第一季度乙醇产量为460万加仑/天 [16] - 公司预计2026年第一季度总折旧和摊销费用约为8.35亿美元，其中包括与Benicia炼油厂相关的大约1亿美元增量折旧费用 [16] - 公司预计Benicia炼油厂相关的增量折旧将计入第一季度的D&A，对第一季度每股收益的影响约为0.25美元 [16] - 公司预计2026年维持性资本支出约为14亿美元，其余用于增长项目 [15] - 公司预计2026年增长项目主要集中于短周期优化投资和乙醇工厂效率及产能扩张 [15] - 公司预计2026年炼油吞吐量指导范围：墨西哥湾沿岸169.5-174.5万桶/天，中大陆43-45万桶/天，西海岸16-18万桶/天，北大西洋48.5-50.5万桶/天 [15] - 公司预计2026年第一季度可再生柴油运营费用为每加仑0.72美元 [16] - 公司预计2026年第一季度乙醇运营费用平均为每加仑0.49美元 [16] - 公司预计2026年第一季度净利息支出约为1.4亿美元 [16] - 公司预计2026年第一季度总折旧和摊销费用约为8.35亿美元 [16] - 公司预计2026年G&A费用约为9.6亿美元 [16] - 公司预计2026年资本配置框架保持不变 [17] - 公司预计2026年维持性资本支出约为14亿美元 [15] - 公司预计2026年增长项目主要集中于短周期优化投资和乙醇工厂效率及产能扩张 [15] - 公司预计2026年炼油吞吐量指导范围：墨西哥湾沿岸169.5-174.5万桶/天，中大陆43-45万桶/天，西海岸16-18万桶/天，北大西洋48.5-50.5万桶/天 [15] - 公司预计2026年第一季度可再生柴油运营费用为每加仑0.72美元 [16] - 公司预计2026年第一季度乙醇运营费用平均为每加仑0.49美元 [16] - 公司预计2026年第一季度净利息支出约为1.4亿美元 [16] - 公司预计2026年第一季度总折旧和摊销费用约为8.35亿美元 [16] - 公司预计2026年G&A费用约为9.6亿美元 [16] - 公司预计2026年资本配置框架保持不变 [17] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 鉴于库存增加、国内利用率高以及亚洲新产能上线而关闭有限，如何看待轻质产品供需动态和裂解价差的演变？ [19] - 2025年11月和12月轻质产品库存大幅增加，从低于五年平均水平升至高于五年平均水平，但产品需求良好，汽油销量同比持平，馏分油销量增长13%，出口环比和同比均增长 [21] - 库存增加主要是由于炼油厂利用率非常高，尤其是12月达到95.4%，且增加几乎全部集中在PADD 3地区，公司不清楚PADD 3库存增加的具体原因 [22] - 展望2026年，咨询机构数据显示供需平衡与去年相似，但假设炼油厂利用率恢复正常，公司数据显示需求增长超过供应增长，市场看起来紧张，但公司比咨询机构更乐观，因为认为许多假设的执行风险很高 [23][24] - 2026年初需求疲软后恢复，但受冬季风暴影响，出口需求良好，柴油和汽油套利窗口有利 [24][25] 问题: 随着委内瑞拉原油改道至墨西哥湾沿岸，公司能吸收多少？这对价差有何影响？对墨西哥湾沿岸和中大陆的轻重油价差有何影响？ [26] - 委内瑞拉原油回归对公司系统是好消息，其重质高硫高酸特性适合公司配置，历史上公司是美国最大的委内瑞拉重油购买者，在2023年阿瑟港新焦化项目投产后，处理能力已大幅提高 [27][28] - 价差受益于多个因素：OPEC增产、美国墨西哥湾酸油产量增长、Kirkuk出口恢复、加拿大产量增长以及运费上涨 [29] - 目前墨西哥湾沿岸的加拿大重油交易价格较布伦特原油低11-11.50美元，比2025年第四季度平均水平便宜约4美元，墨西哥湾沿岸的Mars原油较布伦特原油折扣约为5美元，比第四季度便宜约1美元 [30] 问题: 关于资本回报，去年非常强劲，随着股价走高，未来在股票回购方面会有多积极？ [34] - 通过股票回购向股东返还超额自由现金流是公司资本配置框架的核心原则，自2014年以来已减少超过40%的流通股 [35] - 公司资产负债表处于行业最佳位置之一，净债务资本化比率低于长期目标，现金余额处于目标范围高端，没有迫切的偿债或增持现金需求 [35] - 在增长项目和收购方面保持纪律，因此，在没有这些用途的情况下，公司将继续进行股票回购，包括满足最低承诺的常规部分，以及在股价相对疲弱时更积极的部分 [36][37][38] 问题: 关于重质原油折扣，有报道称委内瑞拉原油销售方试图以较窄的折扣进入墨西哥湾沿岸甚至中国，公司如何看待其与加拿大重油等替代品的竞争？ [39] - 公司像评估所有替代品一样评估委内瑞拉原油，如果其优于替代品就会购买，已与三家授权销售商接触并从所有三家购买了原油，预计委内瑞拉原油将在2月和3月成为重质原料的重要组成部分 [40] 问题: 与四五年前相比，在相同炼油毛利下，公司的现金流状况不同，现金生成能力更强，原因是什么？ [43] - 这源于良好的运营、资本投资纪律和强大的资产负债表，具体包括：通过管理成本和可靠性实现创纪录的吞吐量和机械可用性，对增长投资保持纪律（确保回报高于资本成本），近年资本支出趋势略低，资产负债表强劲（债务更低、现金更高，利息支出减少、利息收入增加），以及股票回购对每股指标的提升 [44][46][47] 问题: 可再生柴油板块改善，预计2026年收益是否会比2025

Valero Energy (NYSE:VLO) Q4 2025 Earnings call January 29, 2026 10:00 AM ET Company ParticipantsBrian Donovan - Head of Investor RelationsEric Fisher - EVP ana CCOGary Simmons - EVP and COOHomer Bhullar - VP Investor Relations and FinanceR. Lane Riggs - Chairman, CEO and PresidentRichard Walsh - EVP and General CounselSam Margolin - Managing DirectorConference Call ParticipantsDouglas George Blyth Leggate - AnalystJason Daniel Gabelman - AnalystJean Ann Salisbury - AnalystJoseph Gregory Laetsch - AnalystMat ...