**会议纪要关键要点总结** **涉及的行业与公司** * 公司为NatWest Group（国民西敏寺集团）[2] * 行业为英国银行业 涵盖零售银行 商业银行 私人银行与财富管理等业务板块 [2][15][34] **核心财务表现与指引** * 公司2023年财务表现强劲 多次上调业绩指引 预计全年收入约163亿英镑 有形股本回报率大于18% [6][10] * 当前估值：市盈率7.5倍 市净率1.3倍 [2] * 现有指引为ROE大于15% 将于2024年2月提供2026及2028年的新指引 [10][11] * 2023年前九个月已生成202个基点的资本 资本生成能力强 [51] * 成本控制良好 2023年成本预计增长约2% 强调成本纪律 [54] * 运营杠杆强劲 预计2023年息差可达高个位数增长 [59] **业务板块表现与战略** * **零售银行业务：** * 贷款增长强劲 过去七年复合年增长率超过4% [13] * 抵押贷款市场份额为12.6% 较几年前提升约3个百分点 市场总规模约1.2万亿英镑 [15][16] * 通过推出家庭支持抵押贷款 共享所有权产品以及与LandBay合作增加购房出租业务等措施 拓宽产品范围 [17][18] * 无担保贷款市场份额约11% 通过收购Sainsbury's银行业务加速增长 [19] * 抵押贷款账面利润率约70个基点 预计因早期低息贷款重置将面临压缩压力 但通过产品多样化和约78%的高保留率来维持 [20][21][22] * **存款与负债管理：** * 零售存款市场份额约16% 零售储蓄率维持在10%以上 [15][22] * 存款市场竞争激烈 尤其在固定期限产品领域 但公司愿意在此领域保持略负利差以维持整体资金结构的稳定性 [23][24] * 活期账户出现增长 固定期限账户保留率约85% [25] * 结构性对冲表现优异 预计明年将带来约10亿英镑的增量净利息收入 其强度源于强大的存款业务 [12] * **商业银行业务：** * 作为英国最大的企业银行 存款市场份额约25% 贷款市场份额近20% [27][28] * 企业贷款账簿年初至今增长6% 得益于深入地区与行业的关系型商业模式 [27][28] * 通过提升外汇渗透率和满足客户资本需求 驱动非利息收入增长 [29] * 企业贷款利差相对稳定 [30][31] * **私人银行与财富管理业务：** * 资产管理规模增长15% 达到560亿英镑 [13][34] * 目标到2027年成本收入比降至60%中期 ROTE高于20% [35] * 增长策略包括：加深对现有银行客户群的渗透 利用商业银行网络获取因流动性事件产生的高净值客户 以及通过NatWest Invest等产品利用英国财富建议缺口带来的机遇 [35][36][37] * 对并购持开放态度 但设定高门槛 强调战略契合 文化整合和能力互补 当前增长目标不依赖于并购 [38][39][40][41] **宏观经济与竞争环境** * 公司对经济持"谨慎乐观"态度 基准利率走势符合预期 失业率微升至5%仍处低位 工资增长保持高位 [3][5] * 抵押贷款市场规模从去年的约2400亿英镑增至约2850亿英镑 显示市场强度和消费者信心 [18] * 英国银行业竞争激烈 来自传统银行 新兴银行 金融科技公司及非传统机构 公司通过持续投资于技术和客户体验应对 [61][62] * 认为抵押贷款法规等某些监管变化对行业有积极影响 [64] **资本、监管与分配** * 当前普通股权一级资本比率目标区间为13%-14% 与最低监管要求有约140个基点的缓冲 [46][50] * 期待英国央行于12月进行的资本框架评估结果 可能影响未来的资本目标设定 [47][49] * 正在积极评估资本状况 可能在未来调整资本目标 [50] * 资本分配优先级为：1）业务投资 2）维持50%的股息支付率（预计不会进一步提高） 3）将超额资本返还股东 [52][53] * 2023年投资额约11亿英镑 重点投入技术 人工智能和数据领域 [56][57] * 提及潜在的银行税调整 但强调预算案提供清晰度对经济更为重要 [66][67] **风险与展望** * 利率变动是关键因素 预计还有两次降息至3.5%的终端利率 这将对明年收入造成约3亿英镑的负面影响 [14] * 资本监管改革（如巴塞尔协议III最终版）和风险加权资产通胀是未来的监管阻力 [10][50] * 如果结构性对冲再投资收益率显著下降（如低于预期的3.5%） 资产利差的潜在抵消作用以及成本管理将变得至关重要 [68][70][71]

财务业绩 - 25年前三季度经调营收同比增4.8%，税前利润同比增4.5%，增速较上半年分别放缓0.9和0.6个百分点 [1] - 董事会批准派发第三次股息，每股0.1美元，股息总额约17.2亿美元 [1] - 公司上调2025年ROTE指引至有望高于15%，此前指引为约15% [1] 业务规模与信贷 - 9月末总资产、总贷款、总存款同比分别增长4.4%、1.4%、4.6%，增速较6月末分别下降2.8、3.1、4.8个百分点 [1] - 香港贷款需求偏弱致贷款规模环比下滑，英国地区信贷需求较好，主要由按揭贷款和部分交易相关对公贷款增量贡献 [1] - 公司指引2025年信贷需求仍待提振，但中长期客户贷款同比增速可达中单位数 [1] 净息差与利息收入 - 前三季度银行业务净利息收益同比降1.3%，但增速较上半年提升2.7个百分点 [1] - 25年第三季度净息差为1.56%，环比第二季度上升1个基点，主因结构性对冲显效及负债成本优化 [1][2] - 公司将2025年银行账簿净利息收入指引由420亿美元上调至430亿美元，支撑因素包括利率对冲工具平滑降息影响及负债端成本优化 [1][2] 非利息收入 - 25年前三季度经调非息收入同比增17.2%，增速较上半年下降6.9个百分点 [2] - 财富管理业务收入增长24.9%，增速较上半年提升3.9个百分点，主因香港资本市场活跃驱动投资分销业务增长31.1% [2] - 前三季度新增投资资产净值达730亿美元，其中420亿美元来自亚洲，环球外汇业务收入同比增5.1%，增速环比上半年下降13.8个百分点 [2] 资产质量与资本 - 9月末不良率为2.50%，环比6月末上升10个基点，拨备覆盖率42%，环比持平 [2] - 25年第三季度单季度信用成本同比持平于0.41%，公司维持2025年信用成本约0.40%的指引 [2] - 香港商业地产资产质量压力仍存，主要压力来自办公楼领域，预计持续到2026年，而住房按揭有企稳复苏趋势 [3] - 9月末核心一级资本充足率为14.5%，环比下降0.1个百分点，因私有化恒生银行将导致该比率下行125个基点，公司计划在25年第四季度至26年第二季度暂停回购以促进资本水平回到14%-14.5%的合意区间 [3] 估值与预测 - 预测2025至2027年归母净利润分别为228.62亿、234.90亿、258.04亿美元，较前值分别上调6.9%、3.3%、6.5% [3] - 基于26年BVPS为12.28美元，对应PB为1.12倍，给予26年目标PB 1.50倍，目标价143.08港币 [3]

投资评级与核心观点 - 报告对汇丰控股维持"买入"投资评级 [1][8] - 目标价为143.08港币，基于2026年1.50倍目标市净率 [6][8] - 核心观点：公司息差企稳回升、财富管理业务表现优异，共同推动业绩稳健增长，同时组织架构调整提升了运营效率 [1] 财务业绩表现 - 2025年前三季度经调整营收同比+4.8%，税前利润同比+4.5%，增速较上半年分别放缓0.9和0.6个百分点 [1] - 董事会批准派发第三次股息，每股0.1美元，股息总额约17.2亿美元 [1] - 公司上调2025年平均有形股本回报率指引至有望高于15%（此前为约15%）[1] - 预测2025-2027年归母净利润分别为228.62亿、234.90亿、258.04亿美元，较前值预测上调+6.9%、+3.3%、+6.5% [6] 资产负债规模与信贷需求 - 9月末总资产、总贷款、总存款分别同比+4.4%、+1.4%、+4.6%，增速较6月末放缓2.8、3.1、4.8个百分点 [2] - 香港地区贷款需求偏弱，贷款规模较6月末环比下滑，但英国地区信贷需求较好，主要由按揭贷款和部分交易相关对公贷款增量贡献 [2] - 公司指引2025年信贷需求仍待提振，但预计中长期客户贷款同比增速可达中单位数 [2] 净息差与利息收入指引 - 前三季度银行业务净利息收益同比-1.3%，但增速较上半年提升2.7个百分点 [3] - 2025年第三季度单季度净息差为1.56%，环比第二季度提升1个基点，主要得益于结构性对冲显效和负债成本优化 [3] - 公司将2025年银行账簿净利息收入指引由420亿美元上调至430亿美元 [1][3] 非利息收入业务表现 - 2025年前三季度经调整非利息收入同比+17.2%，增速较上半年放缓6.9个百分点 [4] - 财富管理业务收入增长强劲，前三季度同比+24.9%，增速较上半年提升3.9个百分点，主要受香港资本市场活跃驱动，投资分销业务增长31.1% [4] - 公司前三季度吸引新增投资资产净值730亿美元，其中420亿美元来自亚洲地区 [4] - 环球外汇业务收入同比+5.1%，但增速环比上半年下降13.8个百分点，主因第三季度市场波动减小导致交易量收缩 [4] 资产质量与资本状况 - 9月末不良贷款率为2.50%，拨备覆盖率为42%，较6月末不良率上升10个基点，拨备覆盖率持平 [5] - 2025年第三季度单季度信用成本同比持平于0.41%，公司维持2025年信用成本约0.40%的指引 [5] - 香港商业地产资产质量压力仍存，主要来自办公楼领域（压力预计持续至2026年），但住房按揭有企稳复苏趋势 [5] - 9月末核心一级资本充足率为14.5%，环比下降0.1个百分点，因私有化恒生银行将导致该比率下行125个基点，公司计划在2025年第四季度至2026年第二季度暂停股份回购以促进资本水平回到14%-14.5%的合意区间 [5] 估值与预测 - 报告预测2026年每股账面价值为12.28美元，对应市净率为1.12倍 [6] - 基于公司战略定位、架构调整与香港资本市场形成共振，给予2026年目标市净率1.50倍，目标价143.08港币 [6] - 可比上市银行2025年Wind一致预测市净率均值为0.79倍 [6]

盈利预测调整 - 因非息收入增速放缓，下调2025年营业收入预测1.3%至672亿美元，下调归母净利润预测3.7%至211亿美元 [1] - 因净息差韧性，上调2026年营业收入预测4.0%至717亿美元，上调归母净利润预测11.2%至271亿美元 [1] - 公司交易于1.4倍/1.3倍2025年/2026年市净率，维持目标价111.9港元及跑赢行业评级 [1] 第三季度业绩表现 - 第三季度经调营收179亿美元，同比增长4%，分红基准净利润同比增长1%至62亿美元，超市场预期 [2] - 业绩超预期主要得益于净利息收入及财富管理收入表现强劲 [2] 净利息收入分析 - 第三季度银行业务净利息收入环比增长3%，同比增长2%，主要受存款增长推动生息资产增长影响，平均生息资产同比增长6% [3] - 第三季度银行业务净息差环比上升2个基点至1.98%，因HIBOR从8月初快速反弹，季度平均HIBOR高于第二季度 [3] - 公司将2025年银行业务净利息收入指引从“420亿美元左右”上调至“430亿美元甚至更好” [3] 非利息收入分析 - 第三季度非息收入同比增长8%，增速较此前20%以上有所放缓 [4] - 增速放缓主因对公交易银行手续费收入同比下降4%，其中外汇业务收入同比下降11% [4] - 证券服务业务收入同比增长15%，全球贸易及支付业务收入同比分别增长1%和2% [4] 财富管理业务表现 - 第三季度财富管理收入同比增长29%，表现强劲 [5] - 2022年末至2025年中，汇丰香港财富管理客户数增长21%，其中三分之二为非本地大众零售客群 [5] - 基金代销收入同比增长39%，保险业务收入同比增长46% [5] 成本与信用状况 - 第三季度营业费用同比增长3.5%至84亿美元，前三季度累计246亿美元，同比增长3%，增速略慢于营收 [6] - 公司通过简化运营已节约10亿美元成本，第四季度有望进一步节约4亿美元 [6] - 第三季度信用成本为41个基点，符合约40个基点的指引中枢，香港商业地产敞口占总贷款约4%，资产质量可控 [7] 股东回报与战略发展 - 公司上调2025年平均有形股本回报率指引至“超过15%”，2026-2027年指引维持在15%左右 [9] - 第三季度每股分红0.10美元，同比环比持平，回购暂停符合预期 [9] - 收购恒生银行符合战略发展方向，有利于规模效应且能创造更多价值 [9] - 未来四个季度综合股东回报率（股息率加回购回报率）预计为6.4%-6.8% [10]

收购事件概述 - 2024年10月9日，汇丰银行宣布计划以每股155港元现金收购恒生银行6.8亿股股份，收购总价为1060亿港元（约136亿美元）[1] - 收购价格较恒生银行前一日收盘价119港元溢价30%，对应1.8倍市净率，高于2022年3月以来的最高收盘价154港元[1] - 交易完成后，汇丰对恒生银行的持股比例将从63%提升至100%，实现私有化，预计在2026年中之前完成[1] 收购目的与战略意义 - 收购旨在加强协同效应、简化运营、捕捉增长机会，中长期有利于股权价值提升[1] - 私有化后恒生银行的品牌、独立法人地位、企业管理、分行网络等将维持不变，继续通过汇丰和恒生双品牌服务香港市场[1] - 合并后恒生银行的客户将能享受汇丰更广泛的产品及服务，包括环球资本市场和财富管理，从而提升产品竞争力、规模效应和数字化服务能力[1] 对汇丰财务指标的影响 - 收购完成后，因不再扣除归属于恒生少数股东的利润，汇丰普通股每股收益将提升，在维持50%分红率的承诺下，股息率将提升约3%，2026年预期股息率从5.3%提升至5.4%[2] - 为支付136亿美元收购对价，汇丰核心一级资本充足率将净减少125个基点，公司计划通过利润内生留存和暂停未来三个季度的股份回购，使资本充足率恢复至14.0%-14.5%的合意区间[3] - 2026年预期股份回购金额将从100亿美元降至50亿美元，回购回报率自4.1%降至2.0%[3] - 收购导致现金和净资产减少136亿美元，但普通股股东权益增加73亿美元，当期普通股净资产减少而净利润增加，股权回报率将有小幅增加[3] 短期市场反应与估值影响 - 公告后首个交易日汇丰股价下跌6%，市场反应体现了收购的短期影响[4] - 基于分红与回购折现模型，收购导致分红略增但回购减少，拖累公司估值约5%[4] - 基于市净率估值法，收购导致净资产减少约4%，假设市净率维持1.6倍不变，拖累公司估值约4%[4] - 收购导致2026年预期分红加回购回报率降至7.5%（2025年第四季度至2026年第三季度期间回报率降至6.2%），公告后股价下跌使该回报率抬升至7.9%[4] 中长期展望与关注点 - 上述估值测算未考虑收购可能带来的中长期每股权益和股权回报率变化[5] - 需持续关注收购后协同效应能否可持续地提振每股权益，以及三个季度后股份回购的恢复情况[4][5]

公司股价与市场反应 - 汇丰控股股价周四下跌5%至67.89美元 [1] - 摩根大通预期汇控股价短期内将出现中单位数百分比的回调 [1] 私有化交易核心条款 - 汇丰控股宣布私有化恒生银行的提案，现金对价为1060亿港元（约136亿美元） [1] - 收购少数股东持股的价格为每股155港元 [1] 交易对资本状况的影响 - 此交易将使汇丰控股的CET1资本比率下降125个基点 [1] - 为维持资本比率在目标区间，公司将在交易宣布后暂停股票回购三个季度 [1] - 暂停回购预计将减少约70亿美元的回购规模 [1] - 预计至2026年第二季度末，CET1比率将为14% [1] 业务表现与交易评估 - 汇丰控股披露其香港业务2024年的ROTE（有形股本回报率）为38% [1] - 同期恒生银行报告的ROE（股本回报率）仅为11% [1] - 摩根大通认为交易带来短期阵痛，但长远而言对汇丰控股具有正面效益 [1]

核心财务表现 - 上半年列账基准除税前利润158.1亿美元 同比下跌26.7% [1] - 第二季度扣除重要项目的列账税前盈利91.62亿美元 较预期高10% [1] - 第二季度收入较预期高5% 其中净利息收入高2% 手续费及其他收入高11% [1] - 第二季度减值损失较市场预期高12% 香港商业地产专项支出4亿美元 [1] - 普通股权一级资本充足率14.6% 符合预期 [1] 资本配置与股东回报 - 宣布30亿美元股票回购计划 相当于市值1.1% [1] - 季度股息每股10美分 符合预期 [1] - 维持50%股息支付比率政策 [2] 业务指标与增长目标 - 维持2025年净利息收入420亿美元指引 与市场共识一致 [2] - 目标2025年成本约333亿美元 同比增长3% [2] - 预计贷款损失约40个基点 处于原指引区间上限 [2] - 财富管理费用及其他收入目标中期双位数年均复合增长率 [2] - 贷款增长目标中长期中单位数年均复合增长率 [2] 战略目标与财务指引 - 维持2025-2027财年扣除重要项目的平均有形股本回报率中十位数目标 [2] - 普通股权一级资本充足率中期维持在14%至14.5%区间 [2] - 香港非利息收入第二季度高22% 增加1.82亿美元 [3] - 企业与投资银行业务收入第二季度高3% 增加1.1亿美元 [3] 资产估值与同业比较 - 估值对应2026财年预测市盈率9.5倍 略高于渣打集团8.8倍 [3] - 股息收益率5% 净有形资产1.4倍 [3] - 对应2026财年预测有形股本回报率14.6% [3] 特殊项目影响 - 对交通银行股份减记21亿美元 超出瑞银预期16亿美元 [1] - 重组预算支出6.52亿美元 高于瑞银预期4亿美元 [1] - 贷款和存款按季增长3%至4% 受英镑汇率因素推动 [1]