市场数据概览 - 截至2026年2月25日，上证指数收盘4,147.23点，年初至今上涨3.08%；创业板指收盘3,354.82点，年初至今上涨1.83% [2] - 中证1000指数表现突出，收盘8,426.33点，年初至今涨幅达8.67% [2] - 科创50指数收盘1,473.28点，年初至今上涨4.98%；北证50指数收盘1,547.20点，年初至今上涨5.51% [2] 固定收益：保险公司资金运用分析 - 截至25年第四季度，保险公司资金运用余额总计38.48万亿元，较第三季度增长2.71% [3][5] - 其中，人身险公司资金运用余额34.66万亿元，财产险公司2.42万亿元，分别较第三季度增长2.77%和1.18% [5] - 资金配置结构方面，债券投资占比最高，为18.70万亿元，占总资金运用余额的50.43% [5] - 股票投资余额为3.73万亿元，占比10.07%；证券投资基金1.97万亿元，占比5.31%；长期股权投资2.83万亿元，占比7.64% [5] - 截至25年第四季度，险资债券投资余额同比增长17.43%，但增速较前期有所放缓，第四季度单季增量0.52万亿元，同比少增 [3][6] - 险资股票投资余额显著增加，较24年末增加1.30万亿元，增幅高达53.81%，其中第三季度单季增加5525亿元，增幅18%，与当季沪深300指数17.9%的涨幅基本持平 [3][7] - 25年第四季度，人身险公司债券投资占比较第三季度小幅增加0.10个百分点至51.11%；财产险公司股票投资占比较第三季度增加0.65个百分点至9.39% [8] - 根据托管数据，保险机构主要债券投资品种为利率债，占比75.73%，其中地方政府债占利率债的63.68% [10] - 25年保险公司保费收入累计同比增速从8月的高点9.63%回落至12月的7.43% [7] 非银金融：保险行业估值分析 - 报告核心观点：借鉴友邦保险经验，看好中资保险公司估值有望提升，主要基于新业务恢复增长、利率敏感性减弱和精算假设审慎三个角度 [3][11] - 截至25年末，友邦保险的内含价值（PEV）倍数约为1.48倍 [3][11] - 中资寿险公司新业务价值（NBV）恢复较快增长，有望驱动内含价值（EV）、服务边际（CSM）等指标回暖 [12] - 有效的资产负债久期管理和分红险转型降低了中资寿险公司价值对利率的敏感性，例如中国太保固收类资产久期从20年的6.2年拉长至25年6月末的12年 [13] - 中国太平25年上半年全渠道长险新单中分红险占比达91.3%，使其新业务价值受不利情景影响的幅度从2024年上半年的30.5%大幅缩减至2025年上半年的5.5% [13] - 经过23-24年精算假设调整，中资寿险公司EV夯实程度达10-40%，当前投资收益率等假设已与友邦中国接近 [14] - 报告推荐标的包括：中国人寿、中国平安、中国财险，并建议关注中国人民保险集团（H股） [15][16] 基础化工：新和成公司分析 - 报告核心观点：首次覆盖新和成，给予“买入”评级，认为公司通过结构升级展现出强大韧性，兼具产品涨价弹性及新材料未来成长性 [3][20] - 2025年受行业因素影响，维生素价格大幅下跌，25年底VA市场价62.5元/公斤，较年初下跌52.8%；VE市场价55.5元/公斤，较年初下跌61% [3][17] - 尽管维生素价格下行，公司前3季度实现收入166.4亿元，同比增长5.45%；归母净利润53.2亿元，同比增长33.4%，创历史新高 [3][17] - 业绩增长主要得益于蛋氨酸、香料和新材料业务的快速增长，维生素利润占比大幅下降 [17] - 蛋氨酸业务：公司现有产能55万吨，跃居全球前列，成本优势明显，其子公司24年和25年上半年净利率分别为35%和38.3% [18] - 香料业务：公司是国内香料龙头，该业务自2021年起收入保持10%以上增长，毛利率从21年的42%逐步提升至2025年上半年的54% [18] - 新材料业务：聚焦特种工程塑料，24年及25年上半年收入同比增长39.5%和43.8%，未来新项目投产有望驱动业绩持续快速增长 [19] - 近期，在需求旺季及政策推动下，维生素和蛋氨酸价格均企稳回升 [19] - 全球维生素龙头帝斯曼芬美意以约22亿欧元剥离其动物营养与保健业务，该业务被分拆，后续整合值得关注 [3][19] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为67.6亿元、70.9亿元、77.2亿元 [20]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 25Q4保险公司资金运用余额增长 人身险和财险公司资金运用余额分别较25Q3增长2.77%和1.18% 不同投资类别占比和增速有差异 [2] - 险资债券投资余额同比增长但25Q4单季同比少增 股票投资余额显著增加后环比增速回落 25Q4保险公司保费收入累计同比增速有所回落 [2] - 财产险公司股票投资占比环比小幅增加 人身险公司债券投资占比环比小幅增加 险资债券投资驱动力有所减弱 保险机构主要债券投资品种为利率债 [2][3] 各部分内容总结 资金运用余额情况 - 截至25Q4 保险公司资金运用余额共计38.48万亿元 较25Q3增长2.71% 其中人身险公司34.66万亿元 财产险公司2.42万亿元 分别较25Q3增长2.77%和1.18% [2] 投资类别占比情况 - 截至25Q4 人身险和财产险公司银行存款投资占比8.19% 债券投资占比50.43% 股票投资占比10.07% 证券投资基金占比5.31% 长期股权投资占比7.64% [2] 各投资类别变化情况 - 险资债券投资余额同比增长17.43% 25Q4单季同比少增 若剔除债市波动影响 25Q4债券投资实际增量或高于当前数据 25Q4银行存款、股票、证券投资基金及其他投资均同比多增 长期股权投资变动较小 [2] - 险资股票投资余额显著增加 较24年末增加1.30万亿元 增幅53.81% 第三季度单季增加5525亿元 增幅18% 与当季沪深300指数涨幅基本持平 25Q4环比增速回落至3.13% 或受当季沪深300指数涨幅较弱影响 [2] 保费收入情况 - 2025年保险公司保费收入同比增速于8月触及9.63%后逐月下降 12月降至7.43% 人身险公司因预定利率下调等销售难度上升 财险公司受非车险新规影响业务规模受冲击 [2] 不同公司投资占比变化 - 截至25Q4 人身险公司债券投资占比较25Q3+0.10pct至51.11% 证券投资基金-0.13pct至5.14% 长期股权投资-0.22pct至7.77% 股票投资占比无变化 [2] - 截至25Q4 财产险公司股票投资环比+0.65pct至9.39% 证券投资基金环比-0.47pct至7.76% 长期股权投资-0.38pct至5.78% 债券投资占比无变化 [2] 险资债券投资驱动力 - 2022年以来保险资金再配置压力大 对债券配置需求上升 23Q2 - 25Q2保险债券投资余额季度同比增速上升 但25Q3同比增速降至20.95% 25Q4进一步降至17.43% 或因保费增长放缓等因素 [2][3] 保险机构债券投资品种 - 截至25Q4 保险机构债券托管总量为5.32万亿元 按托管口径 利率债投资占比75.73% 金融债券占比10.24% 中期票据占比5.55%等 利率债中国债占比24.41% 地方政府债占比63.68% 政策性银行债占比11.90% [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 截至25Q3保险公司资金运用余额共计37.46万亿元较25Q2增长3.39%；25Q3债券投资增长小幅放缓 股票、证券投资基金、长期股权投资及其他投资同比多增 银行存款投资规模减少；截至25Q3险资持有股票账面余额显著增加 主要受三季度股市走强因素影响；财产险公司债券投资占比环比小幅增加 人身险公司债券投资占比环比有所下降；险资债券投资驱动力有所减弱 25Q3债券投资同比降至20.95%；截至25Q3保险机构主要债券投资品种为利率债 金融债券及中期票据次之 [2] 根据相关目录分别进行总结 保险公司资金运用余额情况 - 截至25Q3保险公司资金运用余额共计37.46万亿元 较25Q2增长3.39% 其中人身险公司资金运用余额33.73万亿元 财产险公司2.39万亿元 分别较25Q2增长3.45%和1.75% [2] 各项投资占比情况 - 截至25Q3人身险和财产险公司银行存款投资共计2.86万亿元 在总保险公司资金运用余额中占比7.64%；债券投资18.18万亿元 占比48.52%；股票投资3.62万亿元 占比9.67%；证券投资基金1.97万亿元 占比5.26%；长期股权投资2.84万亿元 占比7.59% [2] 各类投资变化情况 - 25Q3债券投资增长小幅放缓 Q3单季增量为0.31万亿元 相较24Q3同比少增 若剔除债市波动影响 25Q3债券投资实际增量或高于当前数据所示 [2] - 25Q3股票、证券投资基金、长期股权投资及其他投资均同比多增 银行存款投资规模减少0.16万亿元 同比由增转跌 长期股权投资变动较小 [2] - 截至25Q3险资股票投资余额为3.62万亿元 较24年末增加1.19万亿元 增幅高达49.14% 第三季度单季增加5525亿元 增幅18% 与当季沪深300指数涨幅基本持平 [2] 不同类型保险公司投资占比变化 - 截至25Q3人身险公司债券投资占比较25Q2 -0.88pct至51.02%；股票投资较25Q2 +1.30pct至10.12%；证券投资基金+0.73pct至5.26%；长期股权投资-0.01pct至8.00% [2] - 截至25Q3财产险公司债券投资占比较25Q2 +0.33pct至40.62%；股票投资环比+0.41pct至8.74% 证券投资基金环比+0.40pct至8.23%；长期股权投资+0.09pct至6.16% [2] 险资债券投资驱动力及增速情况 - 险资债券投资驱动力有所减弱 25Q3债券投资同比降至20.95% 原因或系保费增长放缓 险资发力分红险产品 非标投资到期高峰或接近尾声 对超长债的配置需求有所减弱 [2] - 2023Q2 - 25Q2保险债券投资余额季度同比增速从18.24%上升至26.27%附近 投资余额从11.25万亿元增长至17.87万亿元 [2] 保险机构债券投资品种情况 - 截至25Q3保险机构主要债券投资品种为利率债 金融债券及中期票据次之；按债券托管口径 保险机构利率债投资占比75.78% 金融债券占比9.82% 中期票据占比5.53% 企业债券0.52% 同业存单占比0.54% [2][3] - 利率债中国债占比24.28% 地方政府债63.28% 政策性银行12.45% [3]