报告行业投资评级 * 报告未提供明确的行业投资评级 报告核心观点 * 2026年1月，银行资产负债表的扩张主要受财政融资同比多增、以及存款迁徙大趋势下银行同业资产负债链条恢复性扩张的阶段性支撑[4] * 但资产端的中长期贷款同比少增显示，地产链条仍待修复，实体经济仍在回暖过程中[4] * 后续随着低基数效应消退、高息存款到期潮步入尾声，非银部门对银行资产负债扩张的支撑力度或将减弱，实体需求的支持尤为关键，需关注两会政策基调[4][19] 根据目录总结 01 本期观察：如何看1月信贷收支表？ 负债端分析 * **存款结构显著变化**：2026年1月，金融机构**个人存款同比少增3.37万亿元**，而对公存款、政府存款、非银存款分别**同比多增2.80万亿元、1.79万亿元、2.84万亿元**[4][12] * **财政投放可能放缓**：社融口径政府债券净融资同比多增0.28万亿元，但政府存款同比多增量级更大，显示财政投放力度可能有所放缓[4][12] * **存款超额增长原因**：对公和非银存款合计同比多增5.63万亿元，远大于个人存款少增，难以完全用存款迁徙解释。主要原因包括：1）2024年底同业存款自律形成低基数；2）同业存单利率低位，同业存款相对吸引力上升，导致“非银向银行借回购，又以存款形式存回银行”的同业资产负债链条恢复性扩张。信贷收支表资金来源的“其他”项同比少增2.39万亿元，或主要反映了同业存单和银行回购融出同比多增[4][12] * **后续展望**：随着低基数效应消退，叠加同业资产负债再扩张可能引起政策关注，不排除同业存款定价自律加强，本轮存款的超额增长或将告一段落[4][12] * **银行类型分化**：大型银行与中小行个人存款均同比少增，但**大行非银存款同比多增2.25万亿元**，远高于中小行，印证了大行因托管业务较强，可能留存了更多来自小行的存款[4][13] 资产端分析 * **信贷结构分化**： * 个人贷款同比多增，主要由**短期贷款和中长期经营贷**贡献，但**中长期消费贷同比少增0.16万亿元**，可能受地产销售未明显回暖拖累[4][17] * 企业贷款同比少增，核心原因是**票据融资同比少增0.36万亿元**。实体信贷保持同比多增，但主要由**企业短期贷款同比多增0.34万亿元**贡献，**企业中长期贷款同比少增0.30万亿元**[4][17] * **投资活动增加**：金融机构**债券投资和股权及其他投资均同比多增0.37万亿元**。此外，有价证券及投资（非银机构持有）同比多增0.74万亿元，与财政扩张、非银扩表的趋势相符[4][17] * **银行资产运用**：2026年1月，大型银行和中小行资金运用余额同比分别多增2.30万亿元、1.35万亿元，其中**买入返售资产同比分别多增2.74万亿元、1.27万亿元**，是主要贡献项，主要因去年同期同业自律影响下基数偏低[4][18][19] 02 本期数据跟踪 * **票据市场**： * **价格**：本期（2026/2/23-3/1）末，1M、3M和半年票据利率分别为**1.45%、1.53%、1.30%**，分别较上期末**上升60bp、33bp、16bp**[21][37] * **数量**：截至2026年2月27日，1月以来，国有行、股份行、城商行、农商行票据转贴现累计净买入规模分别为**2404亿元、-5332亿元、-55亿元、4916亿元**[21][37] * **判断**：月末票据利率回升，卖票进度放缓（或受春节影响），银行买票进度相对靠前，维持2月信贷投放可能偏弱的判断[21] * **央行动态与资金利率**： * **公开市场操作**：本期央行公开市场净回笼**6,114亿元**。2月MLF投放**6,000亿元**，净投放**3,000亿元**。跨节后OMO开始回笼，2月MLF继续增量续作，央行对中长期资金呵护较足，短期降准概率可能下降[21][42] * **资金利率**：本期末DR001、DR007、DR014分别为**1.26%、1.43%、1.49%**，分别较上期**下降1.1bp、3.5bp、0.4bp**，跨节后资金利率继续回落[21][42] * **债券利率**：本期末1Y、3Y、5Y、10Y、30Y国债收益率分别为**1.32%、1.38%、1.54%、1.78%、2.27%**，长债利率普遍下降，30Y长债收益率有所回升[21][42] * **财政与政府债**： * 根据披露，本周（报告期）政府债累计**净融资5,594.23亿元**，预计节后第一周净缴款约**1,852.29亿元**[21][62] * **2月政府债净融资1.36万亿元，同比少增0.26万亿元**，3月政府债融资目前慢于历史同期[21] * **同业存单**： * 本期同业存单总发行规模**6788亿元**，到期**9474亿元**，净融资**-2685亿元**。9M及以上长期存单发行占比**32%**，加权平均发行期限为**0.47年**[21][69] * 加权平均融资成本为**1.59%**，期末加权平均存量利率为**1.68%**，较发行成本高9bp[21][69] * **展望**：3月份预计高息存款迁徙叙事逐步进入尾声，存单也将迎来短期内最后一波大额到期潮。预计3月大行延续广义存款多增、存单缩表，中小行存单扩表的趋势或将延续[21] * **存款挂牌利率**：本期跟踪银行的存款挂牌利率无变化[21][33] 03 银行贷款债券收益比价 * 报告提供了截至2026年2月28日的银行贷债收益比价详细表格，对比了不同期限和类型的债券（如国债、地方债、城投债、金融债等）与贷款（一般贷款、按揭贷款、企业贷款、票据贴现）的综合收益率，为银行资产配置提供参考[27] 04 银行存款挂牌利率跟踪 * 截至2026年2月28日，各类型银行存款挂牌利率保持稳定。例如，国有行活期、3M、1Y、3Y定期存款挂牌利率分别为**0.05%、0.65%、0.96%、1.25%**[34] 05 银行票据贴现量价跟踪 * （内容与02本期数据跟踪中票据市场部分基本重合，已总结） 06 央行动态与市场利率跟踪 * （内容与02本期数据跟踪中央行动态与资金利率部分基本重合，并包含更详细的历史数据表格与图表，核心观点已总结） 07 政府债融资与财政力度跟踪 * （内容与02本期数据跟踪中财政与政府债部分基本重合，并包含政府债、政金债、信用债的日度及滚动净融资图表，核心数据已总结） 08 同业存单跟踪 * （内容与02本期数据跟踪中同业存单部分基本重合，并包含更详细的存量、净融资分银行类型与期限结构、发行利率、备案使用率等数据及历史趋势图表，核心数据与观点已总结）

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 银行存款与贷款分别是 M2 与社融的主要构成部分，央行通过调控流动性影响银行行为以实现货币政策目标 研究银行债券配置需从中观视角连接货币政策与银行行为 报告对信贷收支表进行重构，以更全面反映银行行为及其背后的货币政策导向，帮助投资者构建新的分析范式 重构后发现银行同业业务变化对 M2 变动影响增大，银行配债行为受政府债供给影响，且可从存款结构等反推银行主动配置意愿和存款结构变化[3][4] 根据相关目录分别进行总结 引言——以银行行为如何影响 M2 为研究起点 - 银行在国内债券市场机构行为分析中是重要基础，其存款与贷款受货币政策影响，研究银行行为对理解货币政策及其传导路径有重要意义 央行月度发布的信贷收支统计能提供银行体系资金来源与运用结构信息，研究以银行行为如何影响 M2 为起点，但近年来 M2 变动常由其他项主导，需重构信贷收支表[20][24][29][32] 信贷收支表的不同层次及其背后的勾稽关系 信贷收支表涵盖的机构类型 - 国内信贷收支统计涉及银行业金融机构，分为存款类和非存款类 人民银行和政策性银行在存款类金融机构统计范畴 目前央行公布的 5 张口径细致的报表分 3 个层次，金融机构信贷收支表层级最高，存款类金融机构信贷收支表居中，其余 3 张针对不同类型银行细化拆分 推测 2009 年后新成立银行及改制农商行纳入中小型银行统计口径[33][36][37] 各层级信贷收支表在存贷款方面的划分口径 - 存贷款业务是银行经营基础，信贷收支表可提供存贷款结构详细信息 不同层级信贷收支表在存贷款科目设置和总量上有差异，如大行与中小行各项存款余额之和低于存款类金融机构，金融机构各项存款余额低于存款类金融机构 大行与中小行个人存款、非银存款与存款类机构基本对应，单位存款存在缺口 大行与中小行信贷收支表存贷款科目披露更详细，财政性存款在不同层级报表中的体现不同 贷款端各层级报表分类有差异[47][48][54][66] 各层级信贷收支表在金融投资方面的勾稽关系 - 买入返售、卖出回购、同业往来款轧差后归集在存款类机构报表其他项，反映银行与非银交易存量 大行、中小行债券投资与金融债券科目轧差后计入存款类机构报表，存款类机构报表相关科目低于大行与中小行之和 大行、中小行与央行交易科目在存款性机构报表中被轧差剔除，如向中央银行借款、存放中央银行存款等 2015 年后信贷收支表金融机构外汇占款由央行外汇占款替代，银行外汇头寸可能合并到其他项[71][73][76][81] 以微观数据验证信贷收支表各科目的内涵 - 债券投资科目主要包括存款类机构持有国债、地方债、信用债，存款类金融机构信贷收支表债券投资不包含银行发行金融债券 金融债券主要是非银机构持有政金债、商业银行债券，轧差处理后存款类金融机构报表金融债券反映非银机构持有情况 金融同业往来轧差主要包含非银机构持有的同业存单，可降低银行负债对存款的依赖 买入返售与卖出回购轧差主要是银行净融出与央行质押与买断式回购余额之差，是银行资金运用重要渠道 以存款类公司概览中的国外净资产科目替代信贷收支表上相关科目，能更好反映外部因素对银行行为的影响 股权和其他投资科目主要包括非标及同业投资，各层级规模有差异[83][90][97][107][124][131] 重构信贷收支表——连接货币政策与银行行为 从存款结构观察 M2 变化的原因 - 用大行与中小行信贷收支表上的国库现金定存替代财政性存款，对 M2 变化原因进行拆解 近年来机关团体存款、居民活期存款增速相对平稳，居民定期存款增速有所下降，企业活期存款增速冲击减弱，企业定期存款持续下降，非银存款对 M2 的贡献有提升 市场讨论的存款搬家本质上是伪命题 拆解大行和中小行存款结构发现，2024 年 4 月禁止手工补息后大行负债受冲击大，2025 年后大行负债增速回升，中小行负债对非银存款依赖度提升[137][141][142][148] 从资金运用角度倒推 M2 变化 - 以大行与中小行相关科目重构信贷收支表，包括银行对非银的净融出、央行其他存款、非银机构持有的同业存单、存款类公司的国外净资产等 重构后其他科目对 M2 变动的贡献下降 近期 M2 增速改善主要是银行净融出同比增长的贡献，国外净资产影响不大，政府存款、信贷与债券投资对 M2 有拖累 重构后的信贷收支表折射出金融相关科目对 M2 增速影响增大，银行净融出、非银持有存单等科目可成为央行调节 M2 增速的工具，银行债券投资受政府债供给影响，金融债券受非银机构行为影响 可根据大行与中小行信贷收支表倒推其存款结构变化，央行货币政策工具投放对大行和中小行存款结构有影响[149][150][160][168][181]