1. 公开市场操作 央行公告称， 12 月 16 日以固定利率、数量招标方式开展了 1353 亿元 7 天期逆回购操作，操作利率 1.40% ，投标量 1353 亿元，中标量 1353 亿元。 Wind 数据显示，当日 1173 亿元逆回购到期，据此计算，单日净投放 180 亿元 。 2. 资金面 （*数据来源：Wind-央行动态PBOC） 虽然适逢月度税期时点，银行间市场周二整体流动性依然偏松，存款类机构隔夜回购加权利率（ DR001 ）进一步下行至 1.27% 附近。 海外方面，最新美国隔夜融资担保利率为 3.67% （IMM） // 债市综述 // （*数据来源：Wind-国际货币资金情绪指数、资金综合屏） 3. 同业存单 全国和主要股份制银行一年期同业存单最新成交在 1.67% 附近，较上日小幅上行。 （*数据来源：Wind-同业存单-发行结果） 4. 银行间主要利率债收益率 （*数据来源：Wind-利差分析） 6. 国债期货收盘 30 年期主力合约跌 0.19% 10 年期主力合约涨 0.05% 5 年期主力合约涨 0.03% 2 年期主力合约跌 0.02% （*数据来源：Wind-国债期货） | ...

新华财经北京12月16日电 人民银行16日开展1353亿元7天期逆回购操作，操作利率为1.40%，与此前持平；鉴于当日有1173亿元7天期逆 回购到期，公开市场实现净投放180亿元。 上海银行间同业拆放利率（Shibor）所有品种波动甚微，7天、14天品种微跌。具体来看，隔夜Shibor上涨0.20BP，报1.2760%；7天 Shibor下跌0.30BP，报1.4290%；14天Shibor下跌0.10BP，报1.5100%。 | | | | 2025-12-16 11:00 | | --- | --- | --- | --- | | | 期限 | Shibor(%) | 涨跌(BP) | | 个 | O/N | 1.2760 | 0.20 | | � | 1W | 1.4290 | 0.30 | | t | 2W | 1.5100 | 0.10 | | � | 1M | 1.5370 | 0.40 | | f | 3M | 1.5950 | 0.40 | | 价 | 6M | 1.6290 | 0.40 | | fr | 9M | 1.6430 | 0.10 | | 金 | 1Y | 1.6530 | 0 ...

1. 公开市场操作 央行公告称， 12 月 15 日以固定利率、数量招标方式开展了 1309 亿元 7 天期逆回购操作，操作利率 1.40% ，投标量 1309 亿元，中标量 1309 亿元。 Wind 数据显示，当日 1223 亿元逆回购到期，据此计算，单日净投放 86 亿元 。 2. 资金面 （*数据来源：Wind-央行动态PBOC） 银行间市场周一流动性依旧宽松，存款类机构隔夜回购加权利率（ DR001 ）略降；匿名点击（ X-repo ）系统上，隔夜报价仍在 1.25% 不过供给明显收 敛；非银机构质押信用债融入隔夜资金报价暂在 1.45% 一线。 海外方面，最新美国隔夜融资担保利率为 3.66% 。 // 债市综述 // 3. 同业存单 （*数据来源：Wind-国际货币资金情绪指数、资金综合屏） 全国和主要股份制银行一年期同业存单最新成交在 1.66% 附近，较上日变化不大。 （IMM） （*数据来源：Wind-同业存单-发行结果） 4. 银行间主要利率债收益率 | （*数据来源：Wind-成交统计BMW） | | --- | 5. 近期城投债（AAA）各期限利差走势及数据 （*数据来源：Wind- ...

娄飞鹏 2022年以来，商业银行围绕降低负债成本采取多项措施。在利率市场化大背景下，商业银行按照市场化 原则，存款挂牌利率经历多轮下调。在存款利率下调的同时，商业银行积极取消手工补息、整治智能存 款等高息揽储行为，中间出现定期存款中，期限较短的存款利率高于期限较长的存款利率，也就是存款 利率"倒挂"的情况。特别是进入今年四季度以来，部分区域商业银行下架五年期甚至是三年期定期存 款，临近年底国有大型商业银行下架五年期大额存单或者提高大额存单购买门槛等。 从银行业的角度看，降低存款利率和下架利率较高的长期存款产品，主要是为了稳定净息差。2022年以 来，我国商业银行净息差经历快速下降。根据国家金融监管总局的统计数据，今年三季度商业银行净息 差为1.42%。就纵向比较看，商业银行净息差已经处于低位。在稳定净息差上，银行业可以从提高资产 端收益率，降低负债端成本两端发力。然而，考虑到我国经济回升向好基础仍需巩固，仍然需要降低社 会融资成本，这意味着商业银行提高资产端收益率稳定净息差的可行性较低。 在这种情况下，商业银行在资产端寻求空间的同时，需要更多从负债端考虑降低成本，从而更好地稳定 净息差。存款作为商业银行最重要 ...

娄飞鹏 2022年以来，商业银行围绕降低负债成本采取多项措施。在利率市场化大背景下，商业银行按照市场化 原则，存款挂牌利率经历多轮下调。在存款利率下调的同时，商业银行积极取消手工补息、整治智能存 款等高息揽储行为，中间出现定期存款中，期限较短的存款利率高于期限较长的存款利率，也就是存款 利率"倒挂"的情况。特别是进入今年四季度以来，部分区域商业银行下架五年期甚至是三年期定期存 款，临近年底国有大型商业银行下架五年期大额存单或者提高大额存单购买门槛等。 从银行业的角度看，降低存款利率和下架利率较高的长期存款产品，主要是为了稳定净息差。2022年以 来，我国商业银行净息差经历快速下降。根据国家金融监管总局的统计数据，今年三季度商业银行净息 差为1.42%。就纵向比较看，商业银行净息差已经处于低位。在稳定净息差上，银行业可以从提高资产 端收益率，降低负债端成本两端发力。然而，考虑到我国经济回升向好基础仍需巩固，仍然需要降低社 会融资成本，这意味着商业银行提高资产端收益率稳定净息差的可行性较低。 在这种情况下，商业银行在资产端寻求空间的同时，需要更多从负债端考虑降低成本，从而更好地稳定 净息差。存款作为商业银行最重要 ...

上海银行间同业拆放利率（12月15日） 银行间质押式回购市场方面，DR001触及1.27%，R007量价微升。具体看，DR001、R001加权平均利率分别下行0.1BP、0.1BP，报 1.274%、1.3466%，成交额分别增加593亿元、670亿元；DR007、R007加权平均利率分别下行2.5BP、上行0.5BP，报1.444%、1.5123%， 成交额分别增加79亿元、225亿元；DR014、R014加权平均利率分别与前日持平、下行0.5BP，报1.5073%、1.5426%，成交额分别增加7 亿元、58亿元。 新华财经北京12月15日电（刘润榕）人民银行15日开展1309亿元7天期逆回购操作，操作利率为1.40%，与此前持平；鉴于当日有1223亿 元7天期逆回购到期，公开市场实现净投放86亿元。 上海银行间同业拆放利率（Shibor）隔夜、7天品种微跌，其余品种微幅上涨。具体来看，隔夜Shibor下跌0.50BP，报1.2740%；7天 Shibor下跌1.90BP，报1.4320%；14天Shibor上涨0.20BP，报1.5110%。 | | | | 2025-12-15 11:00 | | - ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周（12.8 - 12.12）资金利率分化，大行融出日均环比下行，基金小幅加杠杆；存单到期增加，存单到期收益率曲线走平；现券成交方面，买盘主力是大行，主要净买入 3Y 以内和 5 - 7Y 利率债，保险增配超长规模增加，基金加仓 3 - 5Y、7 - 10Y 利率债和 5Y 以内信用债，农商抛券为主 [4] 根据相关目录分别总结 货币资金面 - 本周有 15118 亿元逆回购到期，央行累计投放 6685 亿元逆回购，全周净投放流动性 47 亿元；下周有 6000 亿元买断式逆回购投放和 4000 亿元买断式逆回购到期 [4][7] - 截至 12 月 12 日，R001、R007、DR001、DR007 分别为 1.35%、1.51%、1.27%、1.47%，较 12 月 5 日分别变动 -2.46BP、1.12BP、 -2.56BP、3.11BP，分别位于 15%、9%、10%、4%历史分位数 [4][9] - 12 月 8 日 - 12 月 12 日大行融出规模合计 21.99 万亿元，日均融出规模 4.4 万亿元，环比前一周日均值减少 0.06 万亿元 [4][14] - 质押式回购日均成交量为 8.08 万亿元，较前一周日均值增加 1.91%；隔夜回购成交日均占比为 89.4%，较前一周的日均值下行 0.09 个百分点，截至 12 月 12 日位于 92.4%分位数 [4][16] 同业存单与票据 - 本周同业存单发行规模环比增加，净融资额环比减少，总发行量为 9409.3 亿元，到期总量 10624 亿元，净融资额为 -1215 亿元 [4][19] - 分银行类型，城商行发行规模最高；分期限类型，6M 发行规模最高，占分类型银行存单总发行量比例 42.65% [19][20] - 本周存单到期量增加，下周存单到期 10,628.50 亿元 [19][23] - 本周各银行存单发行利率和各期限存单发行利率均分化；Shibor 利率多数上行 [25][27] - 截至 12 月 12 日，评级为 AAA 的中债商业银行同业存单 1M、3M、6M、9M、1Y 到期收益率较 12 月 5 日分别变动 3.57BP、0BP、0.5BP、 -0.25BP、0.5BP [4][31] - 截至 12 月 12 日，3M 期国股直贴利率、3M 期国股转贴利率、6M 期国股直贴利率、6M 期国股转贴利率较 12 月 5 日分别变动 -6BP、5BP、10BP、8BP [4][33] 机构行为跟踪 - 截至 12 月 12 日，银行杠杆率、证券杠杆率、保险杠杆率和广义基金杠杆率环比 12 月 5 日分别变动 0.01BP、6.88BP、2.52BP、0.32BP，分别位于 28%、1%、89%、14%历史分位数水平 [4][36] - 截至 12 月 12 日，基金净买入加权平均久期为 -3.52 年，理财净买入加权平均久期为 3.80 年，农商行净买入加权平均久期为 1.14 年，保险净买入加权平均久期为 12.23 年 [4][38] - 截至 12 月 12 日，债市银行间总杠杆率较 12 月 5 日上行 0.34 个百分点至 106.68%，位于 2021 年以来 45.30%历史分位数水平 [39] - 截至 12 月 12 日，中长期纯债型基金较 12 月 5 日上行 0.16 年至 3.13 年，短期纯债型基金较 12 月 5 日上升 0.20 年至 1.82 年 [45]

报告行业投资评级 - 行业评级为超配，前次评级超配，评级变动维持 [9] 报告的核心观点 - 2025年财政政策积极有为，银行配债规模同比多增、节奏前低后高、结构分化，国债增配存单减配；预计2026年银行仍维持一定配债需求，力度或略强于2025年，测算得26E银行债券配置金额9.19万亿元，同比增速5.4% [12][82] 2025年商业银行配债回顾 财政政策积极有为，银行配债规模同比多增 - 2025年政府债券发行规模同比明显多增、节奏前置，1 - 11月政府债券净融资额同比多增3.07万亿元，已完成年初发行计划的96%，引导银行配债规模同步提升 [17] - 1 - 10月商业银行累计配置债券规模8.2万亿元，较24年同期增加24%，其中国债配置占比达近三年峰值（56%），狭义利率债配置市占率亦明显抬升 [19] 银行配债节奏前低后高 - 一季度银行信贷开门红占用资本金资源较多，配债需求整体偏弱；二季度以来基建、产业类投资调整，信贷需求减弱，长端利率阶段性上扬，银行配债力度适时回升 [12] 结构分化，国有大行、城商行配债力度加强 - 国有大行核心存款稳定，存款增速回升，负债端资金供给充裕，信贷需求偏弱下配债力度适度提升；城商行存款高增、扩表速率维持高位，可配置资金充足，配债力度加强 [32][35] - 股份行对公吸储走弱，存款增长放缓，虽金融投资增速回升，但配债力度弱于国有大行；农商行揽储压力大，新增可配资金少，且处置金融投资资产抵补利润，投资资产增长整体放缓 [32][35] 国债增配，存单减配 - 上市银行金融投资占比总体提升，25Q3末国有行、股份行和城商行投资类资产占比分别较年初提升0.9pc、0.7pc和0.7pc，而农商行金融投资比例较年初下滑0.7pc [41] - 截至2025年10月末，银行存量债券投资结构中国债配置比例较年初提升2.7pc，同业存单占比较年初下降1.4pc；国债增配因私营部门宽信用乏力，政府融资需求抬升；存单减配因发行利率下行，与银行揽储成本利差收窄 [41][46] 2026年商业银行配债展望 总量角度：可配资金稳增长，配债需求预计有所回升 - 存款端社会存款增速整体企稳回升，其他资金融入渠道大行发债速率回升，中小银行发债融资需求回落；预计债市利率易下难上，但银行发债以配债可持续性待观察 [51] - 化债推进下地方财政松绑，支出端能力修复，公共部门资金需求支撑银行扩表，预计明年商业银行整体配债规模稳中有升 [57] 久期角度①：存款定期化下中长债配置需求或提升 - 银行负债端定期存款占比持续走高，预计2026年存款定期化仍将延续但边际放缓，银行或加配中长期利率债覆盖存款付息成本 [60] 久期角度②：久期约束下银行配置长债、超长债或有所受限 - 银行配债需考量利率风险敏感度、流动性覆盖率和经济价值变动等指标，配置长期、超长期利率债相对受限 [64] - 巴塞尔委员会修订银行账簿利率冲击情景，国内银行利率风险指标承压，国有大行半数△EVE占一级资本比例超监管关注线，但不排除后续长债、超长债配置规模温和扩张可能 [74] 负债成本角度：自营投资FTP成本下降 - 银行主动加强负债期限结构调整及成本管控，预计2026年存款重定价效应延续，带动自营投资FTP成本下降，驱动银行配债意愿提升 [79] 银行配债展望：小结 - 预计2026年银行配债需求略强于2025年，测算得26E银行债券配置金额9.19万亿元，同比增速5.4% [82]

债券研究 证 券 研 究 报 告 【债券日报】 重要会议提及"双降"，债市先强后弱 ——利率债市场周度复盘 ❖ 利率债市场复盘：重要会议提及"双降"，债市先强后弱 周一（12 月 8 日），早盘央行净投放 147 亿元，11 月出口超预期，叠加保险业 务风险因子调整，权益市场高开高走，午后政治局会议增量信息不多，盘中收 益率受宽松预期影响先下后上，长端、超长端继续偏弱。 周二（12 月 9 日），早盘央行净回笼 390 亿元，DR001 下行至 1.3%下方，权 益弱势调整叠加政治局会议落地，债市情绪边际企稳，国开表现好于国债，尾 盘 10y 国债现券翻绿。 周三（12 月 10 日），早盘央行净投放 1015 亿元，通胀数据符合预期，地产增 量政策预期升温、宽货币预期发酵，债市全天延续修复，30y 国债活跃券下行 1.65BP，国开表现较好。 周四（12 月 11 日），早盘央行净回笼 622 亿元，权益延续调整，股债跷板效 应下债市延续修复，尾盘中央经济工作会议提及双降，同时政策诉求以存量、 结构优化为主，债市做多情绪短暂发酵，收益率加速修复，30y 下行接近 3BP。 周五（12 月 12 日），央行单 ...

观点回顾：以机构心态视角来看，年末对收益的诉求普遍偏弱， 明年一季度理财类机构和保险机构存在抢筹的意愿。年内债市行情限 于区间震荡的局面可能不易改变，年末时点存在提前抢筹、行情升温 的契机。 证券研究报告：固定收益报告 发布时间：2025-12-15 研究所 分析师:梁伟超 SAC 登记编号:S1340523070001 Email:liangweichao@cnpsec.com 近期研究报告 《债务周期"出清阶段"，政策组合延 续——中央经济工作会议点评 20251212》 - 2025.12.12 固收周报 年初资金面会收紧吗？ ——流动性周报 20251214 l 流动性走势决定权的筹码又在向央行集中 降准降息未至，止盈操作已至，然而这并不难理解，年末机构普 遍没有过多收益诉求。我们在报告《年末机构行为百态》中提到，"这 一心态，在一个问题上体现最为明确，即在降息出现的应对上，债市 投资者的一致预期是不期待近期可能出现降息机会，如果出现意外降 息，会选择以卖出来应对"。 在路演和交流中，我们还实实在在感受到投资者对于年初资金面 的担忧。多数投资者担忧的理由是，年初信贷投放可能会季节性偏高， 资金面的波动 ...