公司整体经营表现 - 2025年上半年公司实现收入19.42亿元，同比下降18.88% [1] - 归母净利润为-0.84亿元，较去年同期-2.72亿元同比大幅减亏，主要得益于原材料成本改善和资产减值损失收窄 [1] - 预期2025至2027年归母净利润分别为-2.42亿元、-0.21亿元、0.11亿元 [2] 呷哺呷哺品牌表现 - 2025年上半年呷哺呷哺品牌收入11.35亿元，同比下降13.5% [1] - 截至2025年上半年门店总数763家，较去年同期净减少63家，但较2024年底净增加3家，门店数企稳 [1] - 门店分布为一线城市占42.6%、二线城市占41.0%、三线及以下城市占16.0%、海外占0.4% [1] - 上半年整体翻座率为2.6倍，高于去年同期的2.3倍 [1] - 同店销售为9.104亿元，同比下降15.6% [1] - 客单价同比下降5.9元至53.7元 [1] - 公司于2025年7月开始推行合伙制，现有合伙门店5家，经营利润率表现优于普通门店，计划在2026年底前净增加60家合伙门店 [1] 凑凑品牌表现 - 2025年上半年凑凑品牌收入7.45亿元，同比下降25.8% [1] - 截至2025年上半年门店总数174家，同比净减少71家，较2024年底净减少23家，仍处于闭店阶段 [2] - 门店分布为一线城市占36.8%、二线城市占52.3%、三线及以下城市占1.7%、海外占9.2% [2] - 整体翻座率为1.4倍，低于去年同期的1.6倍 [2] - 同店销售为6.53亿元，同比下降14.0% [2] - 客单价同比上升6.0元至143.8元 [2] - 公司于2025年7月推行自助与单点的"双点"模式，试点表现明显优于普通门店，后续将推广至中国内地所有门店 [2]

投资评级与目标 - 投资评级为"持有" [3][6][17] - 目标价为1.15港元，较现价0.98港元有17.3%的上涨空间 [1][6][17] - 总市值为10.64亿港元，每股净资产为0.64元 [2] 核心财务表现 - 2025年上半年收入为19.42亿元，同比下降18.88% [3][8] - 2025年上半年归母净利润为-0.84亿元，较去年同期-2.72亿元大幅减亏 [3][8] - 减亏主要得益于原材料成本同比下降22.5%至6.41亿元，以及资产减值损失收窄 [3][8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为-2.42亿元、-0.21亿元、0.11亿元，预计在2027年扭亏为盈 [6][7][17] - 预计2025-2027年毛利率稳定在65.8% [7] 呷哺呷哺品牌经营状况 - 截至2025年上半年，呷哺呷哺门店总数为763家，较2024年底净增3家，门店数企稳 [4] - 门店分布：一线城市占42.6%，二线城市占41.0%，三线及以下城市占16.0%，海外占0.4% [4] - 2025年上半年品牌收入为11.35亿元，同比下降13.5% [3] - 翻座率提升至2.6倍，去年同期为2.3倍；客单价同比下降5.9元至53.7元 [4] - 2025年7月开始推行内部合伙制，现有5家合伙门店，经营利润率表现优异，7月和8月餐厅利润率超30% [4][10] - 计划到2026年底净增60家合伙门店，以改善经营利润率 [4][11] 凑凑品牌经营状况 - 截至2025年上半年，凑凑门店总数为174家，较2024年底净减少23家，仍处于闭店调整阶段 [5] - 门店分布：一线城市占36.8%，二线城市占52.3%，三线及以下城市占1.7%，海外占9.2% [5] - 2025年上半年品牌收入为7.45亿元，同比下降25.8% [3] - 翻座率下降至1.4倍，去年同期为1.6倍；客单价同比上升6.0元至143.8元 [5] - 2025年7月推行"双点"模式，试点门店业绩增长49%，公司计划推广至中国内地所有门店 [5][12] 行业比较与估值 - 报告采用市销率进行估值，目标价对应2026年约0.25倍PS [6][17] - 与行业平均估值比较，公司2027年预测市盈率为89.7倍，高于百胜中国、达势股份、海底捞及九毛九的平均水平 [18]

公司战略调整 - 呷哺呷哺启动"凤还巢"内部合伙计划 首批21位合伙人完成签约 5家合伙门店投入运营 合伙人主要为运营经理及店长等核心岗位人员[1] - 采用"三方共同持股"模式 合伙人、集团及高管共同持有门店股份 通过股权绑定实现风险共担和利益共享[4] - 总部提供全方位支持 包括品牌授权、供应链保障、人员培训及运营督导 合伙人可享受与直营店同等的成本优势与品质保障[5][6] - 计划每年新增50至100家合伙门店 分红比例向一线员工倾斜 首批门店预计5个月回本成为内部标杆案例[6][8] 行业发展态势 - 2024年全国火锅市场规模达6175亿元 同比增长5.6% 但增速较2023年明显放缓[2] - 火锅门店数量在2024年三季度达53.55万家峰值后持续减少 2025年一季度降至50.48万家[2] - 人均消费90元以上火锅门店占比从27.9%降至11% 70元及以下门店占比由44.8%上升至65.7% 显示消费持续下探[2] - 头部品牌纷纷转向合伙与加盟模式 海底捞2024年3月推行加盟特许经营 九毛九2024年2月开放区域代理权[3] 模式优势与挑战 - 合伙制可绑定人才并稳定军心 通过利益共享机制激发员工内生动力 有利于提升效率和降低成本[6][7] - 餐饮连锁化率提升 品牌管理技术及供应链能力增强 为放开加盟合伙提供基础支持[7] - 需严格把控品控和分红机制 确保管理标准与食品安全体系统一 避免因管理失控导致闭店率升高[6][7] - 该模式被视为直营与加盟之间的第三条道路 能平衡扩张速度与品质控制 但实际效果仍需观察首批门店运营成果[7][8] 公司经营状况 - 呷哺集团股价2024年长期低于1港元 4月市值跌破10亿港元 较2021年高点下跌96%[2] - 集团创始人曾承诺将门店利润30%-40%分配给营运端人员 目前通过股权绑定形式落地[6] - 相比海底捞截至2023年底仅13家加盟店（含10家老店转让） 呷哺的轻资产拓店模式更适应其体量[8]

火锅行业动态 - 海底捞持续孵化子品牌 [1] - 巴奴于6月向港交所提交招股书 冲刺"火锅第三股" [1] - 呷哺呷哺推出"凤还巢"合伙人计划 首批21位合伙人签约 已有5家合伙门店运营 计划每年新增50-100家合伙门店 [1] 呷哺呷哺合伙人计划细节 - 重点激励对象为对门店成长贡献最大的一线人员 包括运营经理 店长等核心岗位人员 [1] - 合伙人与集团及高管共同持股 将门店收益与各方深度绑定 [1] - 合伙人无需承担开店资金和品牌管理费用 只需专注优化营业指标 [2] - 分红比例向一线员工倾斜 [2] - 集团提供全方位支持 包括品牌授权 供应链保障 管理标准 开店资金等 [2] - 合伙人门店需遵循统一管理标准与食品安全体系 [2] - 合伙人可接入集团全球供应链网络 享受与直营店同等成本优势 [2] - 集团组建专属服务团队 提供全周期运营支持 [2] 餐饮行业趋势 - 多个餐饮头部品牌陆续开放加盟 合伙模式 [3] - 海底捞于去年3月宣布推行加盟特许经营模式 [3] - 九毛九先于海底捞一个月宣布引入加盟模式 [3] - 中国餐饮连锁化率持续提升 管理技术 监控能力 供应链标准化信息化水平提高 [3] - 内部合伙模式在餐饮行业流行 部分品牌通过该模式实现快速扩张 [3] - 该模式将员工从雇佣关系转变为合伙人 共同承担风险与收益 [3]