行业整体趋势 - 医美行业正式告别红利驱动的野蛮生长期，进入存量博弈与逻辑重构的深度调整周期[2] - 行业头部企业利润出现普遍下滑，标志着“高增长神话”的终结[2] - 行业准入门槛因合规红线收紧而被进一步抬高，未来竞争将更依赖科研与全球产业布局[4] 头部企业业绩表现 - **爱美客**：2025年遭遇上市后首次营收、净利双降，营收24.5亿元同比下降近19%，归母净利润12.9亿元同比下降34.05%[2][7]。其核心产品溶液类注射产品收入12.6亿元同比下滑27.48%，凝胶类注射产品收入8.9亿元同比下降26.82%[8] - **昊海生科**：2025年净利润同比大跌40.3%至2.51亿元，营收24.73亿元同比下降8.33%[2][9]。其医疗美容与创面护理产品收入同比降幅为12.97%[9] - **巨子生物**：录得上市后首次营收利润双降，2025财年营收55.18亿元同比微降0.4%，净利润19.14亿元同比下降7.1%[3][11] - **锦波生物**：陷入“增收不增利”困境，营收微增但利润端出现上市后首次负增长[3][10] 市场估值与财富变动 - 行业曾批量制造的亿万富豪身价普遍缩水，财富逻辑正从“估值泡沫”向“产业真实价值”回归[4] - 爱美客实控人简军财富从2023年525亿元的历史巅峰，下降至2025年的250亿元[15][16] - 昊海生科实控人蒋伟夫妇财富从最高110亿元滑落至2025年的75亿元[16][17] - 胶原蛋白新贵财富崛起：锦波生物杨霞财富在约两年半内从55亿元跃升至165亿元；巨子生物范代娣财富达210亿元[20][21] - 二级市场市值大幅缩水：锦波生物股价从超450元高点跌至177.02元/股，市值203.7亿元；巨子生物市值从超900亿港元高位回落，半年间缩水超500亿港元，总市值303.5亿港元[11][12] 企业破局与新增长战略 - **出海寻求增长**：成为巨头普遍共识，旨在通过全球市场对冲国内风险并寻求估值重塑[4][24][26] - 巨子生物将2025年定义为出海元年，产品已进入新加坡、马来西亚、韩国及北美线上渠道[25] - 锦波生物产品已在马来西亚、越南、菲律宾、泰国等东南亚市场获批上市[26] - 爱美客于2025年3月收购韩国公司，将其核心产品AestheFill与PowerFill的全球销售纳入版图，两款产品已分别在37个和24个国家和地区获批[26] - **拓展产品线与解决方案**：企业从单点成分转向“全场景方案”[4] - 爱美客获得肉毒素产品注册证书，尝试从单一填充剂供应商向“全面部综合解决方案”提供商跨越[27] - 锦波生物实现溶液、凝胶、冻干等全剂型覆盖[4][29] - 昊海生科关注收购投资机会以扩张产品线、整合产业链[30] - **强调研发与合规**：未来的竞争属于能在合规红线下舞动科研利刃的长跑者[4]

行业周期与业绩表现 - 医美行业整体告别高增长神话，进入存量博弈与深度调整周期 [1] - 头部企业2025年利润普遍下滑，爱美客遭遇上市后首次营收、净利双负增长，扣非净利同比下滑超40%；昊海生科净利同比大跌40.3% [1][3] - 胶原蛋白赛道同样遇冷，巨子生物录得上市后首次营收利润双降，锦波生物陷入增收不增利困境 [1][5] “医美三剑客”具体业绩 - **爱美客**：2025年营收24.5亿元，同比下降近19%；归母净利润12.9亿元，同比下降34.05% [3] - **爱美客核心产品失速**：溶液类注射产品收入12.6亿元，同比下滑27.48%；凝胶类注射产品收入8.9亿元，同比下降26.82% [3] - **昊海生科**：2025年营收24.73亿元，同比下降8.33%；净利润2.51亿元，同比下降40.3% [3] - **昊海生科增长趋势恶化**：营收同比增速从2021年的32.61%持续放缓至2024年的1.64%，并在2025年转为负增长 [4] 胶原蛋白双雄表现与市场反应 - **锦波生物**：因医疗器械增值税率从3%调整为13%，以及低毛利率的功能性护肤品收入占比提升，导致整体盈利下降 [4][5] - **锦波生物股价表现**：自2025年5月超450元高点后波动下行，至2026年4月3日跌至177.02元/股，市值203.7亿元 [5] - **巨子生物**：2025财年营收55.18亿元，同比微降0.4%；净利润19.14亿元，同比下降7.1% [5] - **巨子生物市值变化**：市值从超900亿港元高位回落，半年间缩水超500亿港元，截至4月3日总市值为303.5亿港元 [5] 创始人财富变迁 - 行业早期凭借成分红利制造亿万富豪，爱美客实控人简军财富于2023年触及525亿元历史巅峰 [7] - 随着行业降温，创始人财富缩水，简军身家从2024年的275亿元进一步下探至2025年的250亿元；昊海生科实控人蒋伟夫妇财富滑落至2025年的75亿元 [8] - 胶原蛋白新贵财富崛起，锦波生物杨霞在《2026胡润全球白手起家女企业家榜》中财富达165亿元；巨子生物范代娣财富达210亿元 [9] 企业破局与新增长战略 - **出海寻求增长**：巨子生物将2025年定义为出海元年，产品已进入新加坡、马来西亚、韩国及北美市场 [11]；锦波生物产品在马来西亚获批，此前已进入越南、菲律宾、泰国市场 [11]；爱美客通过收购韩国公司，将核心产品AestheFill与PowerFill的全球销售纳入版图，两款产品已分别在37个和24个国家和地区获批上市 [12] - **拓展产品线与解决方案**：爱美客加快在研管线落地，包括体重管理、毛发健康等领域，并获注射用A型肉毒素产品注册证书，意图向“全面部综合解决方案”提供商转型 [11][12]；锦波生物实现溶液、凝胶、冻干等全剂型覆盖 [13] - **投资与整合**：昊海生科关注行业内收购投资机会以完善产品线、整合产业链，并加强对已并购企业的内部整合 [13]

文章核心观点 - 中国胶原蛋白医美行业因国内红利萎缩、竞争加剧、利润下滑，正经历底层逻辑变革，企业战略重心集体转向海外市场以寻求新增长并修复估值 [1] - 行业从依赖国内准入优势和高溢价的“躺赢”时代，进入需要依靠全球运营能力、技术转化和跨市场套利的“长跑”时代，估值逻辑正从“概念”回归“理性制造业” [1][8][10] 行业现状与挑战 - 行业增长失速，龙头公司净利润下滑：锦波生物2025年归母净利润6.51亿元，同比减少11.08%；巨子生物上市六年来首次出现营利双降，归母净利润19.15亿元，同比下滑7.2% [1] - 国内市场竞争白热化：2025年国内共有52张三类医美产品批件获批，其中胶原蛋白类7张；截至2026年3月中旬，获批的三类医疗器械胶原蛋白填充剂产品已达17款，合规成为起跑线，同质化竞争加剧 [5][6] - 渠道价格体系被击穿：例如锦波生物产品薇旖美市场指导价约6000元/瓶，但在美团补贴界面价格曾低至1339元/瓶，渠道与厂商博弈剧烈 [5] - 企业利润空间受挤压：过去支撑高净利的空间被渠道分成和高涨的获客成本双向挤压，行业正经历从“高溢价”向“工业化”的残酷转型 [5][7] 企业战略转向：集体出海 - 东南亚成为首秀场：锦波生物的重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维已在马来西亚、越南、菲律宾、泰国获批上市 [3] - 巨子生物产品已进入新加坡、马来西亚、韩国等国家门店，并触达北美线上渠道，公司推动渠道、品牌到生态圈的全面出海规划 [3][4] - 出海模式升级：从低附加值的原料销售转向高附加值的制剂与医疗器械全品类输出，并伴随资本层面的深度运作 [4] - 其他企业跟进：创健医疗在2024年与大昌华嘉合作，旨在将重组胶原蛋白产品引入美国市场 [4] - 出海目的明确：利用技术溢价开辟海外新增长，对冲国内利润下行压力，并试图修复二级市场估值 [1][4][7] 企业其他破局举措 - 引入战略投资者与跨界并购：2025年6月，钟睒睒旗下养生堂携资34亿元入股锦波生物，成为其第二大股东 [9] - 巨子生物通过控股子公司出资0.66亿元（占股10%）参与以16.5亿元收购丝域养发100%股权的交易，旨在打通终端经销渠道并发挥其核心技术与原料供应商的作用 [9] - 企业多线并举：一边逆流出海对冲国内存量博弈，一边跨界拓维，试图在医疗高精尖等新赛道重塑增长逻辑 [9] 二级市场估值变化 - 锦波生物总市值从一度突破500亿元波动下行，截至3月26日总市值为180.5亿元，缩水过半 [9] - 巨子生物市值在半年间缩水超500亿港元，截至3月26日总市值为310.8亿港元 [9] - 估值逻辑重塑，行业去泡沫化，从单纯拼增速的“快钱时代”步入考验全球运营力、执行力和技术转化确定性的“长跑时代” [8][9][10]