报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 1月地方债预计发行超8000亿元，本周地方债一级市场发行量和净融资增加，30Y地方债发行占比上升，发行利差走阔，部分地区披露2026年一季度发行计划约2万亿元；二级市场3Y和20Y地方债二级利差较高，青岛和山东地方债换手率较高 [1] 各部分内容总结 一级市场情况 - 净融资：本周地方债发行1177亿元，净融资1177亿元，环比增1002亿元，新增一般债10亿元，新增专项债874亿元，再融资专项债292亿元，无再融资一般债 [1][9] - 发行期限：本周30Y地方债发行占比最高为47%，10Y及以上占比96%，与上周比上升大，7Y、10Y、15Y、20Y和30Y占比分别为4%、17%、21%、11%和47%，30Y占比上升多，3Y占比降约47个百分点 [1][13] - 化债相关地方债：本周特殊再融资债发行292亿元，2026年5个地区拟发特殊再融资债681亿元，均为置换隐债专项债，山东、辽宁发行量多，分别为256亿、170亿元；本周特殊专项债发行33亿元，2026年已披露发行33亿元，青岛、宁波分别发行22亿、11亿元 [2][16][19] - 发行利差：本周地方债加权平均发行利差21.7bp，较上周走阔，15Y最高达24.3bp，7Y和30Y发行利差走阔，其余期限收窄，山东、浙江发行利差分别为22.5bp和18.8bp [2][24] - 募集资金投向：截至本周末，2026年新增专项债募集资金投向主要为冷链物流、市政和产业园区基础设施建设（47%）、交通基础设施（14%）、保障性安居工程（13%）和社会事业（10%） [2][26] - 发行计划：截至本周末，部分地区披露2026年一季度地方债发行计划约2万亿元，1月为8145亿元，一季度新增债和再融资债分别计划发行8124亿和11980亿元；下周计划发行702亿元，偿还量93亿元，净融资609亿元，环比减568亿元，新增专项债228亿元，再融资一般债86亿元，再融资专项债389亿元，无新增一般债 [3][30][32] 二级市场情况 - 二级利差：本周3Y和20Y地方债二级利差较高，分别达13.5bp和13.1bp，30Y发行利差走阔，其余期限收窄；从近3年历史分位数看，1Y和3Y二级利差历史分位数较高，分别为39%和33%；各区域5Y以下、中等区域7 - 15Y、强区域10 - 15Y和弱区域7 - 10Y地方债二级利差较高，达14 - 17bp左右 [4][5][34] - 成交情况：本周地方债成交量和换手率较上周上升，成交量达3210亿元，换手率0.59%，山东成交量大达570亿元，青岛和山东换手率较高，分别为1.9%和1.7% [5][40]

文章核心观点 - 债市整体偏弱整理，股市强势挤压债市热情，国债期货全线收跌，银行间现券收益率多数回升，但超长债表现相对占优 [1] - 市场流动性充裕，央行单日净投放340亿元，但资金需求旺盛，质押式回购成交额接近8.9万亿元创新高，资金供需趋于平衡 [1] - 最新经济数据显示，2025年12月CPI同比上涨0.8%，PPI同比下降1.9%，显示消费需求有所增加，工业品价格降幅收窄 [6][7] 行情跟踪 - **国债期货**：全线下跌，30年期主力合约跌0.07%报110.87，10年期主力合约跌0.02%报107.765，5年期主力合约跌0.03%报105.57，2年期主力合约跌0.03%报102.336 [2] - **利率债**：银行间主要利率债收益率窄幅波动，超长端表现稍优，30年期国债“25超长特别国债06”收益率下行0.6BP报2.3085%，10年期国债“25附息国债16”收益率上行0.1BP报1.889% [2] - **可转债**：中证转债指数收盘上涨0.89%报513.79点，成交金额1012.05亿元，声迅转债、振华转债等涨幅居前，精装转债、电化转债等跌幅居前 [2] 海外债市 - **美债**：收益率集体上涨，2年期美债收益率涨1.86BP报3.488%，10年期美债收益率涨1.97BP报4.167%，30年期美债收益率涨0.71BP报4.838% [3] - **日债**：收益率多数回升，5年期和10年期日债收益率分别上行2.5BPs和1.7BP，报1.561%和2.095% [3] - **欧债**：10年期德债收益率涨1.3BP报2.861%，10年期法债收益率涨0.6BP报3.527%，10年期意债收益率跌0.6BP报3.507% [3] 一级市场 - 进出口行3年期固息债“25进出13(增6)”中标利率为1.6214%，全场倍数4.47，边际倍数1.14 [4] - 财政部10年期固息债“25国债22(续2)”加权中标收益率为1.8627%，边际中标收益率为1.8845%，全场倍数5.48，边际倍数23.76 [4] 资金面 - 央行开展340亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，因当日无逆回购到期，实现单日净投放340亿元 [5] - Shibor短端品种表现分化，隔夜品种上行0.2BP报1.272%，7天期下行0.1BP报1.461% [5] 基本面 - 2025年12月CPI同比上涨0.8%，预期涨0.75%，前值涨0.7%，环比上涨0.2%，扣除食品和能源的核心CPI同比上涨1.2% [6][7] - 2025年12月PPI同比下降1.9%，预期降2%，前值降2.2%，环比上涨0.2% [6][7] 机构观点 - **中信证券**：2025年新增专项债发行节奏较往年平均水平偏慢但较2024年加快，预计2026年新增地方债发行规模仍将扩容，供给整体靠前发力，化债资金与特殊新增专项债将呈现错峰接续特征 [8] - **兴证固收**：2026年地方债利率的潜在上行风险可能不会导致发行期限缩短，地方债综合发行期限仍可能维持在偏长水平，取决于融资成本、债务分布、偿债压力及需求端政策等因素 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 从目前个别省份披露的地方债发行计划来看没有证据看到地方债发行期限变化；即便发行期限调整一般债调整空间不大需专项债调整，但置换隐性债务专项债期限一直较长；2023年10月地方债“发飞”后发行期限有所调降，但当时情况与明年债市不可同日而语；国债供给方面一般国债过去几年期限已明显缩短特别国债是重点关注对象 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 山东省2026年首批地方债发行计划情况 - 2026年1月5日拟发行专项债合计723.81亿，加权平均期限21年，新增专项债467.72亿，10Y、15Y、30Y占比分别为16.2%、25.3%、48.5%；置换存量隐性债务的再融资专项债256.09亿元，10Y、15Y、30Y占比分别为6.6%、47.0%、46.4% [2] - 2025Q1山东合计发行1765亿地方债，品种均为专项债，加权平均期限21.72年、30Y占比52.3%，与本次拟发行专项债期限结构接近 [2] 已公布地方债发行计划的省份期限结构情况 - 截至12月30日，24地公布2026Q1或1月地方债发行计划，合计金额1.88万亿 [2] - 浙江2026年1月再融资专项债券481.85亿，期限为10年、20年；新增专项债200亿，期限为5年、10年、20年；2025年Q1发行970亿，30Y占比43.9% [2] - 宁波2026年一季度再融资专项债均为15年，30年期债券仅涉及新增专项债；2025年Q1发行404亿，30Y占比15.9% [2] - 广西2026年一季度新增债券210亿、再融资债券903.03亿，发行期限均在20年以内；2025年Q1发行650亿，30Y占比26.5% [2] 地方政府一般债和专项债发行期限情况 - 地方政府一般债整体发行期限较稳定，调整空间小；2021 - 2025年加权平均发行期限从7.71年上升至8.84年，新增、再融资、特殊再融资一般债发行期限分别从8.83年、7.24年、7.12年上升至9.15年、8.58年、9.57年 [2] - 地方政府专项债中新增、置换隐债、特殊再融资债期限近五年明显拉长有调整空间；2021 - 2025年加权发行平均期限从14.17年上升至17.63年，新增专项债期限从15.82年上升至18.01年，2025年再融资专项债加权平均发行期限为11.29年，特殊再融资债、置换隐债专项债平均期限分别达19.30年、19.85年 [2] 影响地方债发行期限的因素 - 2023年整体政府债加权平均发行期限下降，10Y以上占比从21%降至17%，其中国债从4%降至3%，地方债从74%降至52%；一般债和专项债平均发行期限7.38年、15.20年，较2022年下降0.54年、0.35年，专项债发行占比从69.5%降至64.1%，整体地方债发行期限从13.23年降至12.39年 [2][3] - 地方债发行利差是重点关注指标，2021年7月至2025年末，地方债发行较中债国债利差中位数在13.5BP；2023年10月特殊再融资债大规模密集发行叠加1万亿国债增发，债市供需失衡下地方债平均发行利差上行至20bp以上，一般债、专项债发行平均期限从9月的7.65年、13.42年分别下降至12月的6.09年、11.98年 [2][3] - 国债供给方面，2025年一般国债发行额增加至13.46万亿，较2024年增加2.4万亿；2020 - 2025年，10Y以上占比从10.20%下降至1.57%，加权平均发行期限从6.65年下降至3.97年；2025年特别国债发行额增加至2.55万亿，加权平均发行期限在20.10年 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周对地方债一级市场和二级市场情况进行分析，一级市场发行量和净融资减少，10Y地方债发行占比上升，置换隐债专项债已发行2万亿元，发行利差环比走阔，土地储备投向占比升高；二级市场3Y和15Y地方债二级利差较高，成交量和换手率较上周下降 [1][5] 各部分内容总结 一级市场情况 - 净融资：本周地方债发行量400亿元，净融资环比减少342亿元，净融资281亿元，含新增一般债60亿元、新增专项债293亿元、再融资一般债39亿元、再融资专项债9亿元 [1][9] - 发行期限：本周10Y地方债发行占比最高为36%，10Y及以上发行占比87%且上升，30Y占比上升多，20Y占比环比降约14个百分点 [1][12] - 化债相关地方债：本周无特殊再融资债发行，2025年34地区拟发特殊再融资债22982亿元，其中置换隐债专项债20000亿元，江苏等四地规模较大；本周发特殊专项债12亿元，2025年已披露发行13668亿元，江苏等四地发行规模大 [2][15][19] - 发行利差：本周加权平均发行利差20.7bp且走阔，15Y最高达25bp，3Y、5Y、7Y收窄，广西、云南、新疆加权平均发行利差超20bp [2][24] - 募集资金投向：2025年以来新增专项债投向主要为冷链物流等，土地储备投向占比较2024年升高17.1%，冷链物流等下降8.5% [2][27][28] - 发行计划：34地区披露2025年四季度发行计划，合计约1.65万亿元，12月1760亿元，新增债和再融资债分别计划发行9357亿元和7135亿元；15地区披露2026年一季度发行计划，合计约1.07万亿元，1月5716亿元，新增债和再融资债分别计划发行4396亿元和6257亿元；下周计划发行20亿元，偿还52亿元，净偿还32亿元，环比减641亿元，仅新增专项债20亿元 [3][30] 二级市场情况 - 二级利差：本周3Y和15Y地方债二级利差较高，分别达18.9bp和18.7bp，1Y收窄；3Y和30Y历史分位数较高，分别为79%和55%；强区域和中等区域10 - 15Y及各区域3 - 5Y地方债二级利差较高 [5][35] - 成交情况：本周成交量和换手率均下降，成交量4320亿元，换手率0.79%；广东成交量大，为405亿元；宁夏和深圳换手率高，均达2.3% [5][42]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周地方债发行量减少、净融资减少，长期发行占比上升，发行利差环比走阔，土地储备投向占比升高；2025 年三季度预计发行 2.85 万亿元；二级市场 15Y 地方债二级利差较高，河北、青岛和湖南换手率较高 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 一级市场发行情况 - 净融资：本周地方债发行量为 914 亿元，偿还量为 1052 亿元，净偿还为 137 亿元，发行量和净融资均减少 [1][8] - 发行期限：本周 10Y 地方债发行占比最高为 65%，10Y 及以上发行占比为 84%，较上周上升；10Y 发行占比环比上升约 38 个百分点，5Y、30Y 下降约 18 个百分点 [1][8] - 化债相关地方债：本周发行 12 亿元特殊再融资债，2025 年 33 个地区拟发行置换隐债专项债合计 19075 亿元，江苏、四川、山东、贵州分别有 2511 亿元、1148 亿元、1113 亿元、1092 亿元 [2][8] - 发行利差：本周地方债加权平均发行利差为 20.4bp，较上周走阔；15Y 最高达 27.4bp，各期限均走阔；辽宁、内蒙古、广西和四川较高超 20bp，山东、山西较低 [1][8] - 募集资金投向：2025 年以来新增专项债主要投向冷链物流等，土地储备投向占比较 2024 年升高 10.7%，冷链物流等下降 12.3% [2][8] - 发行计划：2025 年三季度 35 个地区预计发行 2.85 万亿元，8 月计划发行 9633 亿元；新增债和再融资债分别计划发行 17783 亿元和 10739 亿元；下周计划发行 3692 亿元，净融资 2088 亿元，环比增加 2225 亿元 [3][8] 二级市场情况 - 二级利差：本周 15Y 地方债二级利差较高达 16.5bp，20Y、10Y、1Y、5Y 收窄幅度大；1Y 和 3Y 历史分位数高均达 45%；各类型区域 3 - 5Y 和 15 - 20Y 及强、中等区域 10 - 15Y 较高 [6][8] - 成交情况：本周地方债成交量和换手率上升，成交量达 3491 亿元，换手率为 0.66%；山东、四川、河北和湖南成交量大，河北、青岛和湖南换手率高于 1.4% [6][8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周地方债发行量减少、净融资减少，长期发行占比下降，发行利差环比收窄，土地储备投向占比升高；3Y和15Y地方债二级利差占优，四川地方债换手率较高 [1][4][5] 各部分总结 一级市场发行情况 - 净融资：本周地方债发行量721亿元，偿还量505亿元，净融资216亿元，发行量和净融资均减少 [1][9] - 发行期限：本周10Y地方债发行占比最高为21%，10Y及以上发行占比69%，较上周下降，20Y地方债发行占比环比降约8个百分点 [1][12] - 化债相关地方债：本周未发特殊再融资债，2025年33个地区拟发置换隐债专项债合计18246亿元，江苏、四川、山东、贵州分别有2511亿元、1148亿元、1113亿元、1059亿元；本周特殊专项债发行450亿元，2025年已披露发行和已发行规模分别为5420亿元和4873亿元，江苏、浙江、河北、湖北分别发行951亿元、530亿元、391亿元、369亿元 [2][15][20] - 发行利差：本周地方债加权平均发行利差8.6bp，较上周收窄，30Y地方债加权平均发行利差最高达12.9bp，除3Y和5Y外其余期限利差收窄，湖南和内蒙古利差超10bp，宁夏较低 [1][23] - 募集资金投向：2025年新增专项债募集资金主要投向冷链物流等，土地储备投向占比升高11.3%，冷链物流等基础设施建设占比下降7.2% [2][25][26] - 发行计划：30个地区披露2025年三季度地方债发行计划合计2.62万亿元，7月计划发行12796亿元，三季度新增债和再融资债分别计划发行16585亿元和9623亿元；下周计划发行2250亿元，偿还量1216亿元，净融资1034亿元，环比增818亿元 [3][28][29] 二级市场情况 - 二级利差：本周3Y和15Y地方债二级利差占优，分别达16.9bp和15.8bp，10Y以上利差收窄幅度大，30Y地方债二级利差历史分位数达68%，各类型区域20Y以上和3 - 5Y地方债二级利差较高 [4][5][33] - 成交情况：本周地方债成交量和换手率较上周小幅上升，成交量达5475亿元，换手率1.06%，四川、江西、福建换手率较高，四川成交量1858亿元、换手率7.0%居首 [5][37]