政策影响 - 政策要求年度原煤产量不得超过公告产能 月度产量不得超过公告产能的10% 查处超产是煤价自2021-2022年见顶回落以来首次针对供应端的措施[1] - 政策干预是煤价反转的必要条件 历史经验显示2008年、2015年、2020年三轮价格探底均依靠政策调控实现止跌[4] - 7月22日国家能源局印发煤矿生产情况核查通知 符合中性情景假设 意味着煤价具备见底条件[6] 市场表现 - 2025年初至6月30日沪深300指数上涨0.03% 中信煤炭指数下跌10.77% 跑输沪深300指数10.80个百分点 位居30个行业涨跌幅榜第30位[1] - 主动型基金对煤炭板块持仓占比从2025年Q1的0.44%降至Q2的0.36% 指数型基金持仓占比从0.83%降至0.71% 合并持仓占比下滑0.09个百分点至0.52%[2] 成本与估值 - 动力煤上市公司完全成本曲线右侧20%分位对应吨煤完全成本约390元/吨 推算港口含税价格640元/吨[3] - 6月初港口煤价一度跌至618元/吨 意味着超20%煤炭产能面临亏损 该估值水平处于偏低区间[3] - 当前煤价下跌持续时间近4年 618元/吨的价格已处于低位或底部区域[5] 动力煤展望 - 乐观情景下下半年需求明显改善 618元/吨可能成为绝对底部 迎峰度夏及冬季备货将带动煤价上行[5] - 悲观情景下需求持续疲软 煤价临近570-770元/吨区间下限时政策干预概率加大[5] - 现货价格有望回升至长协基准价之上 若超产查处严格执行将具备极强上行动力[6] 炼焦煤展望 - 上半年产地低硫主焦煤价格一度跌至1100元/吨附近 跌幅已充分反映基本面偏差预期[7] - 下游终端用户持续主动去库 终端环节和贸易商库存均处于低位[7] - 政策查处超产背景下底部大概率确认 短期反弹取决于库存重构 长期看终端需求及查处力度 价格有望回升至1500-2000元/吨[7]

市场分化表现 - 北京蜂鸟家园44平方米房源挂牌价较2021年峰值下跌49%至500万元 西城德胜学区房单价从22万/㎡腰斩至11.3万/㎡ [1] - 深圳南山网红楼盘单价跌破7万/㎡ 较2023年下跌超40% 部分房源跌幅达50% [1] - 成都金融城地块以4.12万/㎡楼面地价刷新纪录 招商锦城序等改善型项目四开四罄 上海智慧社区开盘去化率80%远超周边普通小区 [1] - 北京核心城区（东城、西城、海淀）挂牌价逆势上涨5-8% 通州、顺义等远郊区域价格回调3-5% [4] - 鹤岗新房均价3106元/㎡ 二手房仅1983元/㎡ 部分区域单价跌破1000元 [12] 人口结构变化影响 - 00后人口较90后减少4700万 2026年小学入学人口将锐减263万 直接导致学区房需求萎缩 [3] - 90后群体中"租房不买房"观念普及 房贷月供占收入超30%即被视为风险警戒线 刚需入市节奏显著放缓 [3] 库存与去化压力 - 深圳二手房挂牌量突破15万套 去化周期28个月 [4] - 中西部某县城新房库存75万㎡ 二手房3.2万套 去化周期超25个月 [4] 持有成本上升 - 3亿老年人中近三成持有两套以上房产 物业费、维修基金等支出增加 [6] - 房产税试点优化如重庆将免税面积从100㎡扩至180㎡ 湖南某业主拥有6套房产年设备维护费超5000元 若房产税落地年支出将激增至3万元以上 [6] 政策干预措施 - 国家启动4.4万亿专项债收储计划 600万套存量商品房纳入保障房体系 直接分流刚需群体 [8] - 广州、杭州等地刚需楼盘月成交量下降60%以上 [8] - 土储专项债重启后 武汉、长沙等地通过"收、调、供"联动盘活存量土地 缓解房企资金压力 [8] 房企战略转型 - 头部房企加速债务重组 融创境外债重组获74%债权人支持 预计化债600亿元 碧桂园拟削减116亿美元债务 [10] - 万科物业市占率突破25% 碧桂园投入建筑机器人研发 应用于100个在建项目 [10] - 2025年上半年127家房企破产清算 同比增加40% [10] 产品分化趋势 - 老旧小区贬值速度比市场平均快30% 配备智能系统、优质物业的小区抗跌性显著增强 [14] - 上海智慧社区开盘去化率80% 周边无智能配置小区去化率不足30% [14] - 成都金融城交子缦华等高端项目单价突破6万/㎡ 麓湖丽世缦华套均总价超千万 [14] 投资模式转变 - "以旧换新""原拆原建"等模式成为主流 但中小城市改造资金缺口巨大 [16] - 北京某小区通过商业开发筹集3000万改造资金 武汉同类项目仅筹到40% [16] - 专家建议关注"轨道+产业"双驱动区域如亦庄、丽泽商务区 利用15%首付和3.6%利率优化资产配置 [16]

行业与公司 * 煤炭行业[1][2] * 上市公司包括中国神华、中煤、陕煤、潞安、晋能科技、陕西黑猫、美景能源、淮北矿业、山焦、平煤[1][8][14] 核心观点与论据 供需状况 * 2025年上半年供应增长6% 五月份单月增长4% 六月份增长3% 但整体供应较高 面临过剩压力[2] * 主要产地集中在山西、内蒙、陕西和新疆 集中度提升 部分省份为GDP目标维持高产量 新疆六月保持较高产量增长[1][2] * 安全环保压力导致山西等省份出现减产 但预计为短期现象[1][2] * 下半年需依赖政策解决供需过剩问题 若无政策干预难以自发平衡[1][3] * 为实现供需平衡 下半年至少需减产6000万吨国内煤 具体规模取决于需求增速 若需求增速0.5%需减产1亿吨 若1%需减产8000万吨 若1.5%仍需减产6000万吨[3][13] 政策预期 * 反内卷政策带来希望 政策出台是关键因素[1][3][4] * 历史经验表明2016年供给侧改革使煤价大幅上涨 政策干预有望再次带来市场回暖[3][9][11] * 2016年2月出台去产能文件后 煤价在4至6个月内迅速拉升至每吨800元 并维持在较高水平[11] 进口与运输影响 * 进口煤炭增速从增长转为下降 主因进口煤倒挂及商品煤质量管控严格 下半年进口煤大概率维持减量趋势 对国内供应有边际影响[5] * 新疆铁路运费下降导致疆煤外运减少 对整体供应产生短期影响[1][5] 库存与价格走势 * 社会总库存虽高但近期开始下降 若夏季高温持续及铁水、化工用煤需求增加 库存或进一步下降 推动价格上涨[1][6] * 焦煤价格因库存不高呈现上行趋势[1][6] * 当前煤价已迅速下跌至每吨约650元[10] * 为稳定煤价需将社会库存降至五年均值 动力煤价回升至750元/吨[3][13] 需求展望 * 下半年需求预计好转 火电需求在6月、7月逐渐回升 化工用煤表现良好 但钢铁、水泥行业需求偏弱[1][7] * 火电需求增加是价格上涨核心原因 夏季气温持续偏高将进一步推动火电用煤需求 支撑价格上涨[1][7] * 2020年疫情后全球生产停摆导致煤炭需求激增 推动煤价反弹 2021年煤价达历史高点每吨2000元[10] 上市公司产量表现 * 中国神华产量下降 而中煤、陕煤和潞安产量增长 但总体大部分公司产量仍处于增长状态[1][8] 其他重要内容 历史对比 * 2014-2015年因产能过剩导致价格大幅下跌至400元以下[9] * 2016年至2019年供给侧改革期间资本市场对政策反应迅速 推动煤炭板块大幅上涨并跑赢沪深300指数[11][12] 投资建议 * 当前社会库存和产能较高 需出台相关政策改善供需基本面[14] * 政策出台前可左侧逢低布局高股息动力煤公司 这些公司反弹时表现较弱但下跌空间有限[14] * 关注困境反转的焦炭、焦煤企业 如晋能科技、陕西黑猫、美景能源 以及淮北矿业、山焦、平煤、潞安等公司[14]