北京市人口发展新常态与战略应对 - 北京市政府工作报告指出人口结构变化对教育、医疗、养老、就业等民生保障提出新课题 [1] - 首都人口发展面临新常态，中度老龄化社会已经到来 [3] - 北京在中国式现代化全局中肩负特殊而重大的战略使命，推动人口高质量发展是应对人口结构变化带来系列民生新课题的有力抓手 [4] 人口高质量发展核心策略 - 将人口高质量发展要求全方位、深层次地融入首都规划、建设、治理与发展各个环节 [3] - 凝聚“全龄友好”社会共识，塑造包容性城市发展文化，构建与“四个中心”战略定位动态适配的现代化人力资源支持体系 [3] - 在量的维度，建设鼓励生育、支持养育的社会环境，同时合理挖掘低龄老年群体“红利” [3] - 在质的维度，持续巩固并提升人口在身心健康、科学文化、思想道德上的核心竞争力 [3] 实施机制与政策工具 - 迫切需要更为有力的体制机制来牵头首都人口发展战略的实施 [4] - 应因时因地制宜丰富和更新人口政策工具箱，注重运用市场机制、家庭功能和社会组织的力量，形成助推首都人口高质量发展的“组合拳” [4] - 加快构建符合首都特点的人口高质量发展评价指标体系，建立全链条监督评估机制 [4]

文章核心观点 - 中国消费板块在经历五年跑输周期后于2026年初出现修复迹象，行业正从整体低迷转向结构性机会凸显的阶段 [1] - 行业处于“政策托底与结构分化”的关键节点，终端需求温和复苏、价格通缩倒逼整合、消费趋势迭代等多重因素交织 [1] - 投资核心逻辑在于细分赛道与企业的分化，中国消费股凭借估值优势与盈利韧性，风险收益比已具备吸引力 [1] 行业基本面：温和复苏承压 - 需求端呈现弱复苏格局，2025年11月社会消费品零售总额同比仅增长1.3%，增速较前三季度持续放缓 [2] - 摩根大通预测2026年、2027年零售销售增速将维持在2.6%、2.5%的温和水平，对应GDP增速放缓至4.5%、4.1% [2] - 就业市场承压，整体失业率约5%，青年失业率在14%-18%之间，限制了需求端复苏动能 [2] - 盈利端面临压力，跟踪的150只核心消费股在2025年三、四季度盈利预期连续下调，市场一致预期2025年行业销售额、净利润同比仅增长3.7%、8.8% [2] - 若无进一步刺激政策或宏观经济改善，盈利预期可能再下修2-3%，与龙头企业“中单位数至双位数盈利增长”目标存在差距 [2] - 政策托底成为潜在上行因素，2026年家电以旧换新补贴延续、生育福利扩容、消费金融支持强化等政策有望逐步释放效能，家电行业或率先受益 [2] 核心趋势迭代：重构消费行业竞争格局 - 消费产品价格通缩特征显著，核心品类如飞天茅台批价从2025年初的2300元跌至年末的1499元，创历史低位，较2021年峰值跌幅超60% [3] - 服装、餐饮等传统品类通过降价促销吸引客流，家电行业采取“功能升级不涨价”策略，叠加电商平台与政府补贴冲击，行业整体价格中枢持续下移 [3] - 通缩周期加速行业整合，龙头企业凭借精细化成本控制、数字化与AI技术应用抢占市场份额，缺乏规模优势与供应链能力的企业加速出清 [3] - 行业集中度提升，尤其在现制饮品、快餐连锁、家电等赛道，龙头企业的竞争优势将进一步凸显 [3] 消费行为变迁：平价悦己与体验驱动并行 - 消费结构呈现显著分化，“平价悦己”成为年轻群体消费核心逻辑，消费者价格敏感度上升但仍愿为情感价值、即时体验与社交属性付费 [4] - IP玩具、现制奶茶、古法黄金首饰、美妆体验服务等细分领域逆势增长 [4] - 泡泡玛特通过多IP矩阵突破单一IP生命周期瓶颈，非Labubu IP快速起量，当前19倍的估值水平在优质IP企业中具备吸引力 [4] - 老铺黄金深耕古法黄金赛道，以非遗工艺与文化价值构建壁垒，采用“少开店、开大店”的DTC模式，2025年上半年单店平均店效达4.59亿元 [5] - 老铺黄金海外首店新加坡金沙店客流量强劲，90%为新客且多来自国际珠宝品牌用户，印证其全球竞争力 [5] - 毛戈平以线下沉浸式服务为核心，全国409个专柜配备超2800名专业美妆顾问，形成服务壁垒 [5] - 毛戈平线上线下渠道均衡发展，2025年上半年线上收入同比增长39%，护肤品板块增速(33.4%)超越彩妆，品类结构持续优化 [5] 海外扩张与人口结构重塑增长逻辑 - 为对冲国内增长乏力，家电、运动服饰、IP衍生品、现制饮品等赛道龙头企业加速海外布局 [6] - 海外市场需求更强、价格接受度更高且竞争格局更趋理性，为具备规模优势与供应链能力的中国企业提供新增长极 [6] - 海外扩张更利好安踏体育、海尔智家等具备成熟海外运营经验的企业 [6] - 人口老龄化带来挑战与机遇，2024年新生儿数量降至950万，65岁以上人口占比升至15.6%，婚姻登记数创近年新低 [6] - 人口趋势对乳制品、婴幼儿配方奶粉等赛道构成长期压力，但同时推动运动服饰、个人护理、宠物经济、养老服务等赛道需求增长 [6] 全球视角：中国消费股估值优势凸显 - 经过五年调整，中国消费板块估值泡沫大幅挤压，相对亚洲市场性价比优势显著 [7] - 2026年以来，MSCI中国必需消费、可选消费指数累计上涨5.4%、5.0%，略跑赢恒生指数与沪深300指数 [7] - 当前中国消费股2026年预期市盈率为17倍，低于东盟(19倍)、日本(28倍)、印度(54倍) [7] - 中国消费股4.2%的股息率显著高于上述市场，2025-2027年10.3%的预期盈利复合增速也具备竞争力 [7] - 细分赛道表现看，2026年初以来古茗、李宁、海尔智家-H、海底捞等标的涨幅均达9%，成为板块领涨力量 [7] - 在全球流动性相对宽松、外资回流新兴市场背景下，具备估值优势与盈利韧性的中国消费龙头有望持续获得资金青睐 [7] 从高增长到稳健防御的全谱系布局 - 中国消费行业正告别“同涨同跌”周期，进入“结构为王”时代，政策托底提供底部支撑，消费趋势迭代与行业整合催生结构性机会，估值优势为优质企业提供安全垫 [8] - 摩根大通重点推荐六大标的：老铺黄金(古法黄金+全球化)、瑞幸咖啡(效率驱动+市场份额扩张)、古茗(低线渗透+供应链优势)、毛戈平(体验服务+品类延伸)、百胜中国(业态转型+股东回报)、泡泡玛特(多IP矩阵+估值修复) [9] - 投资布局应聚焦三大主线：一是受益于政策刺激与高端化的家电、黄金珠宝龙头；二是契合平价悦己趋势的IP衍生品、现制饮品、美妆企业；三是具备海外扩张能力、可对冲国内增长乏力的运动服饰、家电龙头 [9] - 在行业分化加剧背景下，精选具备核心竞争力、盈利韧性强的标的成为把握消费行业估值重塑机遇的关键 [9]

文章核心观点 - 德国劳动力市场在2025年出现自2020年以来的首次就业人数下降 就业总人数减少约5000人至约4600万人 同时失业人数显著增加[1] - 德国经济增长放缓和人口结构变化是影响劳动力市场的主要因素 国内劳动力参与率的提高和净移民继续提供支撑[2] 行业就业情况 - **制造业** 就业人数大幅减少14.3万人 同比下降1.8%[1] - **建筑业** 就业人数减少2.3万人 同比下降0.9%[1] - **农业、林业和渔业** 就业人数延续下降趋势 减少3000人 同比下降0.5%[1] - **服务业** 整体就业人数增加16.4万人 同比增长0.5% 避免了急剧下降[1] - **公共服务、教育和卫生领域** 就业人数大幅增加20.5万人 同比增长1.7%[1] - **受经济周期影响的商业服务业** 包括临时就业、信息与通信、贸易、交通、住宿和餐饮服务等行业 就业人数均略微下降[1] 失业情况 - 德国失业人数显著增加16.1万人 同比增幅达10.8%[1] - 失业率由2024年同期的3.1%上升至3.5%[1] 历史背景与市场驱动因素 - 自2006年以来（除2020年疫情外）德国就业人数持续增长 直至2024年达到历史最高[2] - 人口结构变化影响劳动力市场 年轻工人减少难以替代退休的“婴儿潮”一代[2] - 外籍工人净移民以及老年人、女性就业增长带来的国内劳动力参与率提高 继续支撑劳动力市场[2]

文章核心观点 - 2025年德国就业总人数约为4600万，较2024年减少5000人，这是自2020年疫情以来首次下降 [1] - 就业人数下降主要受经济疲软和人口结构变化（婴儿潮一代退休）影响，但外国劳动力净流入和本国人口劳动参与率提升起到支撑作用 [2] 行业就业形势 - **制造业**：就业人数大幅下降，减少14.3万人，降至790万人 [1] - **建筑业**：就业人数减少2.3万人，降至260万人 [1] - **服务业**：就业人数实现增长，增加16.4万人，总人数达到3490万人，占全部就业人数的75.9% [1] 服务业内部就业细分 - **公共服务、教育和医疗卫生领域**：增长尤为显著，合计增加20.5万人 [1] - **金融和保险业**：就业人数增加1.6万人 [1] - **其他服务业（包括协会和利益代表组织等）**：就业人数增加2.6万人 [1] - **企业服务业**：对经济形势较为敏感，出现了就业人数减少情况 [1]

市场背景与产品定位 - 在当前低利率持续、权益市场呈现结构性机遇的背景下，“固收+”产品凭借债券打底、权益增强的攻守兼备属性，成为投资者平衡风险与收益的较优选择 [1][14] - 华商基金推出年度重磅“固收+”新品华商安元债券基金（A类：026045，C类：026046），拟由股债全能实力派基金经理胡中原管理，力争在复杂市场中为投资者带来“稳中求进”的高质量投资体验 [1][14] 基金产品策略 - 华商安元债券基金拟以不低于80%的基金资产配置于债券资产，构筑基础收益与安全垫 [1][15] - 同时以5%-20%的基金资产灵活投资在股票、可转债及可交换债券等权益类资产，以增强组合收益弹性 [1][15] - 该基金还可将股票资产的0%-50%配置于港股通标的股票 [1][15] - 基金依据大类资产配置框架，通过把握债券、股票市场的投资机会，谋求在控制波动的前提下，追求资产的长期稳健增值 [1][15] - 基金的募集期为2025年12月8日至12月26日 [9][22] 基金经理分析 - 华商安元债券基金拟由华商基金多资产投资部副总经理胡中原担纲管理，其股债全能背景使其在管理“固收+”产品时具备天然优势 [3][17] - 胡中原毕业于北京大学，拥有超11年证券从业经历，其中证券投资经验达6.5年 [4][18] - 其投资哲学强调“风险收益比优先”，债券投资方面谨慎下沉信用资质，重点考虑流动性管理；权益投资方面以中观行业比较为核心，组合管理坚持双重分散原则 [4][18] - 胡中原擅长将债券和股票投资在宏观逻辑和产业判断上相互印证，并灵活把握两类资产的投资节奏 [5][18] - 以其管理的华商双翼平衡混合基金为例，银河证券业绩排名显示，该基金A份额近1年、近5年业绩均位列同类第一，C份额近一年拿下同类冠军 [5][18] 投资观点与关注方向 - 胡中原认为，在政策托底与流动性宽松的双重驱动下，权益市场可积极作为 [8][21] - 他将重点关注人工智能赋能、人口结构变化和中国医药创新能力提升带来的中国消费和医药领域新变化等方向的机会 [8][21] 基金公司实力 - 华商基金建立了“平台式、一体化、多策略”的投研体系，为产品管理提供系统化支持 [8][21] - 在天相投顾2025年11月发布的评级中，华商基金同时荣获“三年期基金管理人综合评级”、“三年期主动股混基金评级”、“三年期主动债券基金评级”三项5A评价 [8][21] - 据国泰海通证券数据，截至2025年9月30日，华商基金主动固收类基金近7年绝对收益率排名同类第1（1/108），近5年排名第1（1/129） [8][26] - 同期，华商基金主动权益类基金近7年绝对收益率排名同类第2（2/118），近5年排名第3（3/141） [8][26]

市场背景与产品定位 - 在低利率持续、权益市场呈现结构性机遇的背景下，“固收+”产品凭借债券打底、权益增强的攻守兼备属性，成为投资者平衡风险与收益的较优选择 [1][14] - 华商基金推出年度重磅“固收+”新品——华商安元债券基金，旨在为投资者在复杂市场中带来“稳中求进”的高质量投资体验 [1][14] 基金产品策略 - 华商安元债券基金拟以不低于**80%**的基金资产配置于债券资产，构筑基础收益与安全垫 [1][14] - 该基金同时以**5%-20%**的基金资产灵活投资在股票、可转债及可交换债券等权益类资产，以增强组合收益弹性 [1][14] - 该基金可将股票资产的**0%-50%**配置于港股通标的股票，依据大类资产配置框架，在控制波动的前提下追求资产的长期稳健增值 [1][14] - 该基金的募集期为**2025年12月8日至12月26日** [8][21] 基金经理信息 - 华商安元债券基金拟由华商基金多资产投资部副总经理胡中原担纲管理 [3][16] - 胡中原毕业于北京大学，拥有超**11年**证券从业经历，其中证券投资经验达**6.5年** [5][18] - 胡中原从债券交易员做起，逐步覆盖股债多资产投资，形成了完善的投资体系，是一名股债全能型基金经理 [5][18] - 其投资哲学强调“风险收益比优先”，债券投资谨慎下沉信用资质，权益投资以中观行业比较为核心，坚持双重分散原则 [5][18] - 他擅长将债券和股票投资在宏观逻辑和产业判断上相互印证，灵活把握两类资产的投资节奏 [5][18] 基金经理历史业绩 - 以胡中原管理的偏债混合型基金——华商双翼平衡混合基金为例，在银河证券的业绩排名中，该基金A份额近1年、近5年业绩均位列同类第一，C份额近一年拿下同类冠军 [5][18] 基金经理市场观点 - 胡中原认为，在政策托底与流动性宽松的双重驱动下，权益市场可积极作为 [7][20] - 他将重点关注人工智能赋能、人口结构变化和中国医药创新能力提升带来的中国消费和医药领域新变化等方向的机会 [7][20] 基金公司投研实力 - 华商基金建立了“平台式、一体化、多策略”的投研体系，为产品管理提供系统化支持 [7][20] - 在天相投顾2025年11月发布的评级中，华商基金同时荣获“三年期基金管理人综合评级”、“三年期主动股混基金评级”、“三年期主动债券基金评级”三项**5A**评价 [7][20] - 据国泰海通证券数据，截至**2025年9月30日**，华商基金主动固收类基金近**7年**绝对收益率排名同类第**1**，主动权益类基金近**7年**绝对收益率排名同类第**2** [7][20] - 华商基金主动固收类基金近**5年**绝对收益率排名为**1/129**，主动权益类基金近**5年**绝对收益率排名为**3/141** [12][25]

文章核心观点 - 中国商业不动产市场正经历严重的结构性过剩，行业逻辑已从“增量新建”转向“存量资产的价值重建”，其发展轨迹与日本东京2002年前后高度相似 [5][6][20] - 人口结构、家庭规模、消费代际及消费内容的深刻变迁正在重塑消费基本面，商业从业者必须适应这些变化以找到存量资产管理的出路 [10][12][14][15][17] - 在需求端结构性变化下，商业资产价值将加速分化，呈现“M型”格局，只有城市级/全面型高端购物中心或深耕在地的亲民型/主题型商业能成为赢家，中间层级的项目将面临剧烈挑战 [20][21][22] 历史背景与行业转折 - 1997年亚洲金融危机导致泰国全国超过600个房地产项目停工，曼谷主要零售物业空置率飙升至50%，租金下跌30%-50% [3] - 危机促使曼谷房地产市场逻辑发生根本转变，开发商与投资者目光从“增量新建”转向“存量资产的价值重建”，并由此诞生了一批全球存量商业改造标杆项目 [3][4] 当前市场困境：结构性过剩 - 全国规模以上购物中心数量从2022年初的5,851座上升至2024年末的7,245座，平均每年新增超400座 [6] - 核心城市人均商业面积远超合理水平，例如上海人均商业面积达3.8平米，约为香港的2.4倍，但上海人均商业消费支出不足东京的一半 [6][7] - 供需错配明显，叠加“重开发、轻运营”历史模式遗留的隐患（如散售产权、硬件过时、同质化严重），以及电商占比已达社零总额1/4、消费信心下挫的背景，使得大量闲置项目去化艰难，在营项目也面临危机 [8][10] 需求端结构性变化 - **人口老龄化**：2025年65岁以上人口占比突破15%，未来三十年将达30%以上，推动“银发消费”崛起 [10] - **家庭结构小型化**：2020年一人户家庭占比飙升至25.39%，催生宠物经济、一人食等“孤独消费”业态 [12][13] - **消费代际变迁**：未来十年，购物中心主打的“25-45岁客群”规模将减少逾6,000万人，其中更年轻的时尚消费客群减少超过5,000万人 [14] - **消费新生代（95/00后）**：消费从“为物消费”转向“为我消费”，更看重情感满足与自我认同 [15] - **消费内容迭代**：在人均GDP超2万美元的1-1.5线城市，服务类消费占比未来将逐步超过商品类消费，向发达国家（服务消费占比超60%）看齐 [15] 资产价值重塑与未来方向 - 行业对标日本经验：东京在“失去的三十年”中，零售店铺数量减半，单店平均面积扩大为两倍，销售越发向市中心集中 [20] - 中国购物中心消费将加速向“M型”两极分化：**一极**是面向全城的高端型/全面型购物中心；**另一极**是面向在地的亲民型购物中心 [20] - 线下商业竞争将被限制在3-5公里范围内 [21] - 未来被高度看好的两类商业资产：1) 已被市场验证的各级别绝对/潜在头部大体量购物中心；2) 在城市核心商圈中能形成绝对差异化、尤其能与文旅结合的主题型小体量集中式商业 [21] - “小而美”、深耕社区需求或自带在地文化标签的特色主题商业（如上海鸿寿坊、杭州玉鸟集）更受青睐，而中腰部传统项目将经历艰难的红海竞争 [22]

人口结构变化 - 新生儿数量将在历史低位徘徊，对产科、月子中心、幼儿园等行业构成挑战 [3] - 未来年轻劳动力供给不足，人口红利逐渐消失 [3] - 社会保障体系面临压力，年轻人缴纳的社保难以支撑日益庞大的老年群体 [3] 理财需求与金融市场 - 银行存款利率持续走低，三年期存款利率跌破2%，一年期存款利率逼近1.5% [4] - 低利率趋势将驱使大量储蓄资金涌入股市、基金和银行理财产品市场 [4] 就业与人口流动趋势 - 城市生活成本高企及就业机会减少，推动返乡发展潮流 [6] - 返乡创业者可利用电商平台销售农产品、开办农场、发展特色民宿或拍摄乡村短视频 [6] - 企业招聘需求萎缩，职场年龄歧视加剧，40岁以上人员求职难度极大 [7] - 中年失业者将更多选择临时工、个体工商户、自由职业等灵活就业工作 [7] 房地产市场分化 - 各地房价走势将呈现差异化，前期跌幅较大的二三线城市下跌空间受限 [7] - 上海、深圳等一线城市因房价收入比畸高，房价补跌行情难以避免 [7] - 高企房价已脱离当地居民收入水平，投资炒房需求退出导致房价回调 [7] 技术变革对行业的影响 - 人工智能技术加速渗透，企业采用AI取代人工客服、餐厅使用机器人送餐、银行使用智能机器人 [9] - 无人驾驶出租车和无人配送车开始投入使用，对传统就业市场带来巨大冲击 [9]

人口结构变化趋势 - 2024年中国65岁及以上人口占比达15.66%，0-14岁人口占比为15.81%，两者已非常接近[6] - 2024年有8个省份65岁及以上人口占比超过18%，多于2023年的7个，省份"变老"数量持续提升[1] - "十五五"时期老年人口、老龄化率将持续攀升，高龄人口增速更快，65岁及以上人口占比将最终超过0-14岁人口占比[5][6] - 2024年北京、天津、上海、山东等多个省份的65岁及以上人口占比已超过0-14岁人口占比[6] - 2024年60岁及以上人口占比为22%，其中80岁及以上高龄化速度加快[8] 区域人口结构差异 - 2024年各省份人口结构呈现三类特征：少年儿童占比低且老年人口占比高（如上海、辽宁）、少年儿童占比高且老年人口占比低（如广东、贵州）、两者占比均较高（如湖南、河北）[9][10] - 上海2024年65岁及以上人口占比高达20.25%，而0-14岁人口占比仅为9.50%[7][9] - 贵州2024年0-14岁人口占比高达21.90%，而65岁及以上人口占比为12.90%[7][9] - "十五五"时期东部大城市和部分省会城市将继续吸引青年劳动力，部分地区面临人口流出与老龄化叠加的双重风险[10] 人口服务体系构建 - "十五五"时期人口政策重点围绕"一老一小"两条主线，需将婚嫁、生育、养育、教育、就业、就医、住房、养老等一体考虑[1][12] - 人口服务体系需涵盖生育、教育、就业、医疗、养老等全链条环节，形成从出生到死亡的系统性支持网络[12] - 重点任务包括倡导积极婚育观、完善生育保险制度、发展普惠托育服务等9个方面[12] - 需完善0-3岁婴幼儿照护服务体系、普惠性托育机构与家庭支持政策，以缓解育儿成本高、女性就业受限等问题[12] 老年人力资源开发 - 中国居民人均预期寿命2024年达79岁，比2012年提高3.6岁，为开发老年人力资源奠定基础[13] - 需优化就业、社保等方面年龄限制政策，开发适合大龄劳动者的多样化工作岗位，积极开发老年资源[13] - 目前老年就业热门领域包括老年网红、方言私教、老年大学教师、社会组织任职等[16] - 需构建老年人就业技能提升体系，重点提升数字化素养水平，提供智能手机使用、短视频制作等培训[16] - 教育部"银龄计划"2025年计划招募7000名银龄讲学教师，截至2024年底贵州"银龄计划"引才达1616人，其中高级职称人才占比超83%[17]

文章核心观点 - 中国人口结构呈现少子化、老龄化、区域人口增减分化的趋势性特征，学龄人口呈现“梯次变动、错位达峰、区域分化”的特点，这构成了教育资源配置的基本背景[3] - “十五五”规划建议提出健全与人口变化相适应的教育资源配置机制，这对于促进教育公平、顺应人口发展趋势具有重要意义[3] - 教育资源配置需依据人口变化进行动态调整，具体措施包括优化城乡资源布局、加强跨学段资源调配、推进管理体制改革、优化教师资源配置及优化高等教育资源供给[5][7][8] 人口结构变化与教育需求 - 2024年全国初中招生人数比上一年增加94.12万人，实现连续四年增长[4] - 2024年全国小学招生1616.63万人，较上年减少261.25万人，下降较为明显[4] - 小学在学规模已于2023年达峰，初中学龄人口仍在持续增加，高中阶段适龄人口将持续增长，预计2029年达到峰值[5] 教育资源配置机制调整方向 - 优化城乡基础教育资源布局，建立基础教育各学段学龄人口变化监测预警制度，扩大学龄人口净流入城镇的资源供给[5] - 加强跨学段动态调整和余缺调配，推动县域内小学和初中校舍资源共享，例如厦门市已出台措施打通区域内小学和初中校舍资源共享途径[5][6] - 青岛市探索将初中一年级新生安置到有闲置校舍空间的小学就学的模式以应对学龄人口变化[6] 管理体制与教师资源优化 - 建立“市县结合”的基础教育管理体制，支持有条件地区加大基础教育市级统筹力度，以地级市为单元编制学校发展规划[7] - 鼓励通过师资帮扶、集团化办学等机制发挥中心城市对县中的带动作用[7] - 优化中小学教师“县管校聘”管理机制，加大教职工编制统筹配置力度，引导符合条件的教师跨学科跨学段任教[7] - 多地如福建长汀县、江西丰城市、湖北鄂州将部分小学教师转岗至初中任教，以解决小学教师过剩而中学师资不足的矛盾，长汀县2025年遴选30名小学教师到初中学校任教[8] 高等教育资源供给 - 未来几年高等教育学龄人口仍处于上升期，需努力满足国家战略和人民群众对优质高等教育的要求[8]