市场回顾与展望 - 过去一个月市场总体小幅震荡上行 [1] - 部分涨价资源品和受AI景气催化的TMT板块表现较好 [1] - 展望2月份，行业配置需重点关注景气修复线索和春季行情演绎 [1] 行业配置主线 - 2月份配置应聚焦顺周期与科技领域 [1] - 随着春节临近，可增加对部分可选消费的关注 [1] 重点推荐行业 - 结合中观景气、盈利能力、筹码分布、估值、交易、周期阶段和赛道价值等多维度筛选 [1] - 推荐关注电子行业，特别是半导体领域 [1] - 推荐关注传媒行业，包括广告营销、游戏和影视子板块 [1] - 推荐关注机械行业，包括自动化设备和工程机械 [1] - 推荐关注电力设备行业，包括电池、电网设备和光伏设备 [1] - 推荐关注基础化工行业 [1] - 推荐关注社会服务行业 [1]

核心观点 - 报告核心观点为“PPI筑底，布局景气修复”，认为2026年上半年PPI同比将缓慢回升至零轴附近，市场进入流动性敏感模式，建议在风格上向成长倾斜，并关注机械、商贸零售等景气修复行业 [2][6] 一、2026年通胀及受益板块预测 - 采用AR-gap和菲利普斯曲线模型预测，2026年PPI同比将回升，但幅度较为缓和，预计上半年可由负值区间回升至零轴附近 [6][15] - 宏观需求对PPI的支撑力度弱于通胀自身动量，基于工业增加值和GDP计算的产出缺口均处于负值区间，显示“供给强于需求”的宏观背景未变 [12] - 翘尾因素在2025年内对PPI上行带动作用较大，但2026年一季度之后趋于下行，预计上半年有色金属、钢材、煤炭价格是PPI上行的主要支撑 [19] - 历史上PPI同比从底部回升至零轴附近期间，有色金属、房地产、建材、机械、电力及公用、家电、农林牧渔、煤炭、电子、食品饮料、医药等行业与PPI正相关性明显提升，可能受益 [6][21] - 对比2016年1月至9月PPI回升阶段，食品饮料、家电、银行、煤炭、建材、有色、汽车、石油石化、电子、医药等行业跑出超额收益 [27] 二、资产状态及宏观驱动 - 2025年底市场呈现“波动收敛”特征，波动率与振幅显著收敛，但资产年化收益率持续高于近一年中枢，推动夏普比率上升 [33] - 权益资产（美股、港股、A股）夏普比率进一步聚合，表明宏观系统性因素对整体方向的塑造力远大于微观分化力量 [33] - 交投降温与股债相关性转正，共同印证市场已进入典型的流动性敏感模式，市场处于资金存量消耗与脆弱性上升的状态 [35] - 模型监测到市场情绪强度已进入历史阈值的上沿区间，且其对权益资产涨幅的解释效力开始下降，情绪驱动动能可能衰减，模型已调降权益仓位 [39] 三、从宏观和资金视角看风偏的持续性 - 国内宏观流动性呈现“价松量稳”格局，基础货币投放边际回升但保持克制，A股市场将延续存量特征 [46] - 全球宏观流动性环境以数量化口径衡量从低位边际回升，宽松主要驱动力源于市场对美联储降息的强烈预期，资金持续大幅流入港股市场 [46] - 公募新发市场回暖，近期权益基金新增申报数量激增，考虑到主动型基金约37天的成立周期，预计主要资金将在2026年一季度末前后集中入市 [53] - 公募股基存量部分呈现“主动降仓+被动加仓明显放缓”，ETF市场净申购节奏趋缓，体现投资者观望情绪 [55] - 杠杆资金呈现“总量扩张但边际趋缓”，融资余额与市值占比同步增长，但融资净买入额近期大幅回落，入场节奏主动放缓 [65] - A股拟减持金额大幅降低，减持抛压有限；IPO数量和规模较少，但再融资活跃，增发募资规模有扩大趋势，可能对场内资金形成局部分流压力 [69] 四、风格配置 - 周期与成长板块动量走强，成长板块动量上行仍在初期；红利与消费板块信息比率持续走低，获取超额收益难度增加 [6][74] - 盈利端呈现分化：成长（边际提升）> 周期（平稳）> 红利/消费（边际下降）；但估值端仅周期板块稳中略升，市场更关注中长期逻辑确定性 [79] - 红利板块盈利潜能与估值压力并存，银行业总资产同比增速与股息率差抬升有利盈利，但信用边际扩张可能对其估值形成压力 [83] - 成长板块估值仍有上行空间，预期利率下行背景下，融资余额和新增社融同比进一步走高，持续打开估值上行空间 [85] - 消费板块呈现K型分化，社零增速未见明显回暖，需求端整体较弱，估值高度依赖流动性但M2同比保持稳定，难有整体估值扩张 [91] - 周期板块上游或率先受益，PPI预期回升通常遵循上游产品先涨价的路径，在“反内卷”政策与全球供应链扰动下，上游供应约束更强、定价权更突出 [96] 五、行业配置 - 根据基本面跟踪模型，当前景气度最高且提升最多的三个行业为银行、食品饮料和纺织服装，而房地产、传媒和建材的景气度较低 [102] - 资金面显示，主动权益公募基金加仓机械、新能源、农业、钢铁、通信；ETF资金主要流入金属、通信、旅游、新能源、医药；龙虎榜资金主要流入机械、化工、通信、军工、商贸零售；杠杆资金主要流入金融地产、家电、通信 [106] - 技术面模型信号显示，当前看涨概率较高的行业为商贸零售、电子、旅游 [108] - 结合“基本面+资金面+技术面”综合判断，机械、商贸零售、通信、纺织服装、医药评分较高 [6][112]

A股市场观点与配置建议 - 宏观环境积极，人民币汇率走强及海外降息预期提供积极流动性背景，年末PMI数据逆季节性走强为2026年经济注入信心 [2] - 2025年稳健的货币与财政政策为2026年实施进一步稳增长措施提供空间，全国财政工作会议强调实施更加积极的财政政策，并大力提振消费、扩大有效投资，聚焦新质生产力及“投资于人”等重点领域 [2] - 市场整体机会大于风险，有望在寻找主线中震荡上行，已进入针对春季行情的做多窗口，节后增量资金回补可能放大波动率并选择方向，整体走势偏乐观 [2] - 配置建议围绕高景气和产业趋势展开，包括机构回补的景气趋势方向，如调整充分、具备估值和景气度保护的板块（光模块、PCB、锂电储能和材料） [3] - 建议进行科技成长的纵深挖掘，如AI端侧与应用、机器人等，并跟踪“十五五”规划相关前沿领域，根据催化事件布局，同时可关注期货端存在补涨潜力的铜、铝等工业金属 [3] 美股市场观点 - 随着假期因素消退和成交量恢复，市场关注点将重回宏观数据、货币政策信号及企业盈利预期 [4] - 若利率环境保持相对友好且经济数据未出现明显下行风险，美股在2026年初仍具备维持震荡偏强格局的基础 [4] - 考虑到指数处于历史相对高位，结构性分化与阶段性波动回升的可能性依然存在，市场或在乐观预期与谨慎定价之间反复博弈 [4] 欧洲股市观点 - 欧洲股市在跨年假期后部分市场出现回暖迹象，但整体仍以区间运行为主 [5] - 市场对欧洲经济增长与货币政策路径的既有预期未发生明显变化，更积极的本地政策正在提升增长势头 [5] - 自疫情和能源危机以来建立的财政缓冲或可为企业和家庭提供支持，消费改善、实际工资上升及降息政策持续传导，可能引领2026年欧洲增长势头达到高于潜在增速的水平，欧股市场近期可能延续在波动中逐渐上行的趋势 [5] 美联储货币政策展望 - 美联储12月议息会议纪要显示，多数委员倾向于在未来逐步降息，前提是通胀继续按预期回落，但也有参会者认为需要“观望数据表现”，不宜立即继续降息 [6] - 在劳动力市场方面，多数委员认为当前风险偏下行，就业市场放缓可能需要更宽松政策支持 [6] - 在通胀风险方面，部分与会者担心若通胀保持较高水平，降息可能误导市场对美联储达到2%通胀目标的承诺强度，因此持更谨慎态度，多数与会者对利率路径意见不一，表明2026年货币政策更不确定、更加依赖未来数据表现 [6] 委内瑞拉事件对原油市场影响 - 委内瑞拉事件对全球原油市场影响可能微不足道，该国日均产油约100万桶，出口约90万桶，其产量占全球原油总产量的比例略高于1% [7] - 市场此前已对冲突升级部分定价，因此全球原油市场受到短期扰动的风险较低 [7] - 从更长时间维度看，当地地缘政治风险平息后，委内瑞拉的原油产能可能获得释放，而美国和欧佩克+持续扩大原油产能，油价可能继续受到多重因素的压制 [8]

核心观点 - 报告认为A股市场在10月将经历震荡整固后蓄势上行[4][17] 主要投资方向聚焦于政策催化、景气修复和降息受益三大主线[4][17] 总量观点 - 海外市场需关注美国政府停摆的持续影响（预计10月中上旬延续关门）、经济数据以及美联储在10月的降息预期[4][15] 当前市场反应温和但需警惕持续关门引发的资产波动放大[4][15] 黄金价格因降息预期和不确定性一度突破4000美元/盎司[15] - 国内方面关注短期增量对冲政策（如5000亿新型政策性金融工具已下达）、中长期十五五规划风向（四中全会于10月20-23日召开）以及10月底APEC会议可能带来的中美进展[4][16] 9月制造业PMI连续6个月处于收缩区间显示经济回落压力[16] - A股大势研判认为国庆假期后风险偏好有望提升融资盘回补局部交易拥挤风险已缓释叠加联储降息预期升温和政策催化A股蓄势上行可期[17] 行业配置方向 - 政策催化方向：重点关注受益于十五五规划的半导体、机器人、工业软件、军工等行业[4][17] - 景气修复方向：重点关注三季报盈利预期改善的AI、创新药、新能源等行业[4][17] - 降息受益方向：重点关注美联储预防式降息利好的有色、非银金融等行业[4][17] 十月十大金股组合及逻辑 - **中微公司 (688012 SH)**：逻辑在于刻蚀设备显著放量2024年上半年收入3448亿元同比增长3646%[18] 刻蚀设备收入2698亿元同比增长约5668%占营收比重提升至7826%[19] 预计2024-2026年收入分别为8154亿元、10767亿元、14121亿元[21] - **复旦微电 (688385 SH)**：逻辑在于FPGA产品线技术领先正推进基于1xnm FinFET先进制程的新一代产品[22][23] 存储产品线销量有较大增长[24] 预计2024-2026年收入分别为3766亿元、4378亿元、4996亿元[24] - **思泉新材 (301489 SZ)**：逻辑在于2025年第一季度业绩开始提速营收183亿元同比增长9359%归母净利润1772万元同比增长7957%[25] 受益于AI驱动消费电子复苏对散热方案的需求[26] 预计2025-2027年净利润分别为108亿元、152亿元、202亿元[28] - **长飞光纤 (601869 SH)**：逻辑在于AI建设拉动需求2025年上半年收入6384亿元同比增长1938%[29] 在中国移动G654E光缆集采（总量31386万芯公里增长约156%）中获得50%份额[30] 前瞻布局空芯光纤[30] 预计2025-2027年收入分别为14193亿元、16126亿元、18008亿元[31] - **模塑科技 (000700 SZ)**：逻辑在于频繁获得大客户项目定点近一年披露的定点项目预计总销售额超过100亿元[32][35] 2024年归母净利润63亿元同比增长395%墨西哥工厂净利润36亿元同比大幅增长1904%[32] 预计2025-2027年收入分别为810亿元、916亿元、1031亿元[37] - **美湖股份 (603319 SH)**：逻辑在于泵类主业稳健增长2025年上半年新能源业务收入232亿元同比增长1982%占总营收2188%[39] 机器人业务布局减速器、执行器等已开发十余家头部机器人客户[40] 预计2025-2027年收入分别为2374亿元、2827亿元、3347亿元[41] - **深圳新星 (603978 SH)**：逻辑在于业绩迎来拐点2025年上半年收入15亿元同比增长29%亏损收窄[43] 六氟磷酸锂价格触底回升（截至9月10日报价565万元/吨较7月21日上涨约15%）[43] 年产10万吨电池铝箔坯料项目已投产三氟化硼项目预计2025年10月投产[44][46] 预计2025-2027年归母净利润分别为051亿元、224亿元、392亿元[46] - **洛阳钼业 (603993 SH)**：逻辑在于铜钴产量大幅增长2025年上半年铜产量3536万吨同比增长1268%钴产量611万吨同比增长1305%所有产品产量进度均超年度指引50%[49][51] 归母净利润8671亿元同比增长6007%创同期新高[49] 预计2025-2027年归母净利润分别为16527亿元、19769亿元、20710亿元[55] - **兴业银锡 (000426 SZ)**：逻辑在于银锡量价齐升2025年上半年矿产银产量13132吨同比增长457%[56] 上半年国内白银、锡均价同比分别上涨2023%、913%[59] 收购宇邦矿业并成功出海收购大西洋锡业[62][63] 预计2025-2027年归母净利润分别为2113亿元、2413亿元、2470亿元[64] - **江山股份 (600389 SH)**：逻辑在于业绩大幅增长2025年半年度预计归母净利润3-36亿元同比增长7565%-11078%[65] 目前拥有草甘膦产能7万吨/年在建5万吨产能预计2025年底投产[66] 预计2025-2027年归母净利润分别为657亿元、794亿元、949亿元[70]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 2025H1公司预计归母净利润和扣非归母净利润同比增长，25Q2业绩中枢环比下降或因油价下行和装置检修 [7] - 25Q2乙烷关税影响有限，C2价差相对坚挺，下半年乙烷价格或维持低位，C2板块盈利有提升空间 [7] - 25Q2油价下行带动C3价差环比收窄，下半年丙烷关税或推动C3产品价格提升，C3盈利有望提升 [7] - 中美贸易影响下，新材料项目进度放缓，2025年部分产能预计落地，三期项目2026下半年或投产 [7] - 考虑油价和项目推迟，维持2025年盈利预测，下调2026 - 2027年盈利预测，维持“买入”评级 [7] 财务数据及盈利预测 - 2024 - 2027E营业总收入分别为456.48亿、539.71亿、654.30亿、794.27亿元，同比增长率分别为10.0%、18.2%、21.2%、21.4% [6] - 2024 - 2027E归母净利润分别为60.72亿、68.75亿、77.44亿、93.58亿元，同比增长率分别为26.8%、13.2%、12.6%、20.8% [6] - 2024 - 2027E每股收益分别为1.80、2.04、2.30、2.78元/股，毛利率分别为23.6%、22.6%、21.2%、21.0%，ROE分别为20.0%、19.5%、18.9%、19.5% [6] - 2024 - 2027E市盈率分别为10、9、8、6 [6] 财务摘要 - 2023A - 2027E营业总收入分别为414.87亿、456.48亿、539.71亿、654.30亿、794.27亿元 [9] - 2023A - 2027E归属于母公司所有者的净利润分别为47.89亿、60.72亿、68.75亿、77.44亿、93.58亿元 [9]