报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“优于大市”评级，目标价为 87.13 至 94.10 港元/股，当前估值对应 1.82x 至 1.96x，仍有 25%以上的上升空间 [3] 报告的核心观点 - 友邦保险是深耕亚太业务的百年寿险公司，凭借地区及产品优势保持新业务价值高速增长，秉持“最优秀代理”策略树立行业代理人制度标杆，负债端强销售能力叠加全球资产配置应享有一定估值溢价，当前估值处于历史低位，有较大提升空间 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 历史沿革 - 友邦保险前身是 1919 年在上海成立的美亚保险，1947 年总部迁往中国香港，1992 年重返中国内地，2009 年母公司 AIG 重组后转为独立实体，2010 年在港交所上市 [14] 股权结构 - 股权分散，无实际控股人，前五大股东为纽约梅隆银行、美国资本集团、贝莱德公司、摩根大通、资本研究与管理公司，持股比例合计 27.45%，通过控股子公司构建业务网络，提升市场占有率 [22][23] 公司治理 - 高管团队专业性强，经验丰富，总裁李源祥深耕保险行业三十余年，区域首席执行官设置本土化，能更好理解各地区市场需求 [25][26] 行业概况 - 保险业进行产品转型和资负联动，监管新规推动负债成本优化，分红险有望成重点，代理人规模收缩但人均新业务价值增长，渠道费用压降，新业务价值普遍增长 [29][30] 专精亚太市场的精品寿险公司 - 新业务价值高速增长，新业务价值率居上市险企首位，覆盖亚太 18 个市场，中国内地及中国香港地区新业务价值贡献率超 50% [35][39] 中国内地 - 业务覆盖 10 个区域并加速扩张，2024 年获批筹建四省分公司，保费收入占比提升，NBV 增长 26%，2021 年入股中邮人寿挖掘下沉市场 [41][46][49] 中国香港 - 2023 年以来业务增速高，储蓄型保险带动 NBV 持续提升，盈御多元货币计划 3 收益竞争力强 [50][53] 新马泰地区 - 业务占比下滑但增长潜力大，泰国新业务价值利润率领先，新加坡新保费收入增速高，马来西亚新业务价值和年化新保费收入增长快 [58][61][64][68] 打造行业代理人渠道“标杆” - 代理人制度转型成果显著，新入职代理人总数增加 18%，新业务价值和年化新保费增长，秉持“最优秀代理”策略，MDRT 人数居全球榜首 [72][75] 多维协同，驱动代理人制度全面转型 - “优质增员+专业培训”双轮机制转型，构建人才画像系统，培训体系专业化、智能化、品牌化，激励体系灵活专业，区域扩张和银保渠道协同发展 [76][77][80][81] 准入门槛与留存率双高，构建代理人制度护城河 - 准入门槛高，本科及以上学历要求占比高，预期薪酬高，留存率达 47%，高于行业平均，长期化激励机制所致 [82][83] TDA 战略赋能全流程，生成式 AI 驱动代理人队伍可持续发展 - TDA 战略赋能各环节，2024 年部署 53 个生成式 AI 应用场景，提升招聘、培训、展业效率，代理人模式向“精英化”转变 [84] 资产端 - 资产配置全球，以公允价值计价债权为主，增加新兴市场配置，权益类资产占比提升，净投资收益率及总投资收益率改善，固收类资产占比高，收益稳定 [91] 财务分析 - 营业总收入复苏，保险收益、投资收益、利息收入、保险服务开支有不同变化，偿付能力充足率高，ROE 波动小且稳定 [108][115][117] 盈利预测 - 假设保险服务收入、投资收益、保险服务费用按一定增速增长，预计 2025 - 2027 年 EVPS 为 6.83/7.46/8.22 美元，P/EV 为 1.30/1.19/1.08 倍，目标价有上升空间 [120][122]

高管变动 - 友邦保险宣布独立非执行主席及独立非执行董事谢仕荣将于2025年9月30日退任 谢仕荣已为公司效力超60年 其中担任董事会主席14年 [2] - 杜嘉祺将回归友邦保险 担任独立非执行主席及独立非执行董事 自2025年10月1日起生效 其现任汇丰集团主席 拟于2025年年底前退任该职位 [2] - 杜嘉祺曾于2010-2017年担任友邦保险CEO兼总裁 期间带领公司完成香港上市并实现快速增长 [2] 杜嘉祺的背景与影响 - 杜嘉祺在金融行业拥有逾40年经验 曾担任英国保诚集团CEO 2010年7月出任友邦保险CEO [3] - 2010年10月 杜嘉祺带领友邦保险在香港上市 筹资178亿美元 创下全球保险业最大规模IPO等三项纪录 [4] - 杜嘉祺推行"最优秀代理"策略 该策略被后续三任CEO延续执行 [4] - 杜嘉祺将担任董事会主席 提名委员会主席及薪酬委员会成员 对CEO选定 高管薪酬等有决定性作用 [4] 中国市场发展 - 2024年中国保险业原保险保费收入56963亿元 同比增长11.15% 其中人身险42633亿元 增长13.27% [7] - 友邦保险在中国内地执行扩张战略 子公司友邦人寿经营范围已扩展到14个省级区域 覆盖70%寿险市场 [7] - 2024年第四季度 友邦人寿获批在安徽 山东 重庆 浙江筹建分公司 将带来约1亿名潜在客户 [7] 财务表现 - 2024年友邦保险新业务价值增长18%至47.12亿美元 年化新保费增加14%至86.06亿美元 新业务价值利润率增加1.9个百分点至54.5% [7] - 公司股价从2022年3月11日的77.25港元/股降至2025年6月10日的69.7港元/股 尽管实施了100亿美元回购计划 [8] 产品结构变化 - 中国内地长期储蓄产品需求上升 分红产品在2025年前两个月占长期储蓄主张新业务量的大部分 [9] - 长期储蓄保险占比提高对新业务价值利润率造成影响 这将是杜嘉祺带领董事会面临的重要问题 [9]

人事变动 - 友邦保险宣布集团董事会主席谢仕荣退任，杜嘉祺将于10月1日接任 [2] - 谢仕荣1961年加入友邦，1983年后陆续担任行政总裁、CEO，2010年后转任名誉主席 [2] - 杜嘉祺2010年从英国保诚CEO职位加入友邦担任CEO，带领公司完成IPO并推出"最优秀代理"策略 [2] - 杜嘉祺提前结束汇丰控股集团主席任期，原定2025年底前退任，现改为9月30日退任 [3][17] 公司治理结构 - 友邦董事局主席为非执行董事，不参与具体经营，主要承担监督职能 [3] - 集团CEO兼总裁李源祥是董事会唯一执行董事，负责日常整体运营 [3] - 董事会成员包括多位亚太地区政商界人士，如携程CEO孙洁、前香港中文大学校长刘遵义等 [4][6] - 公司股权分散，最大股东纽约梅隆银行持股约10%，均为财务投资 [7] 董事会职能 - 董事会下设四个专业委员会：审核委员会、提名委员会、薪酬委员会、风险委员会 [8][9] - 董事局主席通过所在委员会确定CEO人选、高管薪酬及公司风险策略 [9] - 提名委员会负责新董事挑选及继任计划，薪酬委员会评估高管薪酬政策 [9] - 风险委员会审议集团风险概况及管理策略 [9] 发展战略 - "最优秀代理"策略仍是公司增长关键支柱，2024年一季度活跃代理人数增长8% [11] - 该策略注重打造"职业化、专业化、信息化、标准化"的营销员队伍 [11] - 友邦人寿2024年保费增长18%至718亿元，居人身险行业第十位 [12] - 2024年一季度保费增长13.7%，在头部公司中增速较高 [12] 业务变化 - 从保障型保险转向储蓄型保险，因市场利率下调及客户财富保值需求凸显 [14] - 除代理人渠道外，着力拓展银保渠道，2021年入股中邮保险并与邮储达成合作 [15] - 新业务价值率从2019年62.9%降至2024年54.8%，主要因储蓄型保险占比提升 [27] - 医疗康养布局相对滞后，可能影响未来竞争力 [27] 业绩表现 - 加权总保费从2020年354亿美元增至2024年413.98亿美元 [18] - 年化新保费从2020年52.19亿美元增至2024年86.06亿美元 [18] - 新业务价值从2020年27.65亿美元增至2024年47.12亿美元 [18] - 2024年新业务价值刚刚超越2019年41.54亿美元水平 [26] 管理层考量 - 杜嘉祺回归可能涉及CEO李源祥任期评估，其合约已进入第二任期后期 [17] - 李源祥任期内业绩增长合格，但股价从2021年初90港元降至目前67港元 [18] - 未来管理层调整需解决产品结构、渠道竞争及医疗康养布局等挑战 [27]

人事变动 - 友邦保险宣布独立非执行主席及董事谢仕荣将于2025年9月30日退任 杜嘉祺将接任该职位（需监管批准）自2025年10月1日起生效 [2] - 汇丰控股公告杜嘉祺将于9月30日退任集团主席及董事职务 利伯特将担任临时集团主席 [4] - 杜嘉祺曾于2017年8月31日卸任友邦集团CEO兼总裁 转任汇丰控股董事及集团主席 [4] 公司业绩 - 2024年友邦保险税后营运溢利达66 05亿美元 同比增长7% [5] - 新业务价值增长18% 年化新保费增长14% 新业务价值利润率提升至54 5% [5] - 中国内地子公司友邦人寿新业务价值增长20% 年化新保费增长10% [5] 市场拓展 - 友邦保险在中国内地可触达14个经营区域约3 4亿潜在客户 [5] - 2024年四季度获批在安徽 山东 重庆 浙江筹建分公司 预计新增1亿潜在客户 [5] - 营销员渠道实现注册人数4656人 连续三年成为全球MDRT注册会员人数第一的寿险公司 [6] 战略展望 - 杜嘉祺回归可能强化"最优秀代理"策略 作为差异化竞争核心 [6] - 预计将推动亚太市场高价值保单的稳定增长 [6] - 营销员招募增长18% 活动人力增长9% 营销员收入达行业平均近2倍 [6]