投资评级 - 投资评级为买入（维持）[5] - 当前股价对应2025-2027年市盈率分别为19倍、18倍、17倍 [6] 核心观点 - 公司基本面表现稳健，盈利能力延续改善趋势，维持买入评级 [5][6] - 2025年前三季度实现收入293.67亿元，同比增长1.41%，实现归母净利润52.74亿元，同比增长5.7% [5] - 2025年第三季度单季度实现营收88.76亿元，同比下滑0.17%，归母净利润13.7亿元，同比增长1.62% [5] - 公司量价表现稳健，成本红利保障盈利 [5] 基本数据 - 截至2025年10月27日，收盘价为65.96元，一年内最高/最低价为82.50元/65.31元 [3] - 总市值为89,982.42百万元，流通市值为89,982.31百万元，总股本为1,364.20百万股 [3] - 资产负债率为37.35%，每股净资产为22.97元/股 [3] 业务表现分析 - 收入方面：2025年前三季度啤酒销量689.4万吨，同比增长1.6%，对应吨价4,259.74元/吨，同比下滑0.2% [8] - 2025年第三季度啤酒销量216.2万吨，同比增长0.32%，对应吨酒价格4,105.23元/吨，同比下滑0.5% [8] - 产品结构升级：2025年第三季度主品牌销量占比达59.07%，同比提升2.22个百分点，销量127.7万吨，同比增长4.24% [8] - 中高端以上产品实现销量94.3万吨，同比增长6.8% [8] - 成本方面：2025年第三季度吨酒成本2,316.98元/吨，同比下降2.97%，成本红利延续 [8] 盈利能力分析 - 2025年第三季度毛利率为43.56%，同比提升1.44个百分点 [8] - 2025年第三季度销售费用率为13.66%，同比下降0.42个百分点，驱动毛销差提升1.86个百分点至29.9% [8] - 2025年第三季度管理/研发/财务费用率分别为3.14%/0.39%/-1.2%，同比分别变动+0.08/+0.08/+0.41个百分点 [8] - 2025年第三季度净利率同比提升0.24个百分点至16.09% [8] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润分别为46.3亿元、49.88亿元、54.11亿元 [6] - 预计2025-2027年营业收入分别为325.22亿元、335.31亿元、344.55亿元，同比增长率分别为1.20%、3.10%、2.76% [7] - 预计2025-2027年每股收益分别为3.39元、3.66元、3.97元 [7] - 预计2025-2027年净资产收益率分别为15.32%、15.98%、16.75% [7] - 预计2025-2027年市净率分别为2.98倍、2.88倍、2.79倍 [10] - 预计2025-2027年股息率分别为3.86%、4.44%、4.81% [10]

核心财务表现 - 2025H1公司实现营业收入415.7亿 同比减少6.9% [1] - 归母净利润20.5亿 同比减少16.4% 业绩符合预期 [1] - 毛利率41.7% 同比提升1.5个百分点 [3] - 经营利润率（OPM）8.5% 同比提升1.5个百分点 [3] 业务分部表现 - 液体乳业务收入321.9亿 同比减少11.2% 主因需求疲软导致量价齐跌 [2] - 奶粉业务收入16.8亿 同比增长2.5% 其中贝拉米增长超20% [2] - 冰淇淋业务收入38.8亿 同比增长15% [2] - 奶酪业务收入23.7亿 同比增长12.3% 呈现B+C双轮驱动格局 [2] - 鲜奶业务实现20%以上增长 每日鲜语市场份额持续扩张 [2] 成本费用结构 - 销售费用率27.9% 同比下降0.4个百分点 [3] - 广告费用44.8亿 同比减少0.4% [3] - 管理费用率4.7% 同比上升0.3个百分点 [3] - 联营公司现代牧业亏损导致应占亏损约5.4亿 较去年同期增加约4亿 [3] 未来展望与战略 - 常温奶预计需要更长时间调整复苏 低温业务有望延续增长势能 [2] - 成本端处于相对有利水平 毛销差有望延续提升趋势 [3] - 公司实施"一体两翼"新战略 不断完善品类布局 [2] - 预测2025-2027年归母净利润分别为44.24亿/52.25亿/57.16亿 同比增长4113%/18%/9% [2]