投资评级 - 维持"买入"评级 [6] 核心财务数据 - 2025H1营业总收入78.99亿元（同比+10.1%），归母净利润7.99亿元（同比+15.66%），扣非净利润7.42亿元（同比+24.49%）[2][4] - 2025Q2营业总收入41.05亿元（同比+11.19%），归母净利润4.29亿元（同比+15.35%），扣非净利润4.05亿元（同比+34.39%）[2][4] - 2025H1毛利率同比提升1.8pct至26.09%，归母净利率同比提升0.49pct至10.12% [10] 区域与业务表现 - 国内收入2025H1为44.04亿元（同比+2.07%），2025Q2同比+4.29%；国外收入34.62亿元（同比+22.6%），2025Q2同比+22.28% [10] - 酵母及深加工产品收入2025H1为57.54亿元（同比+12.38%），2025Q2同比+11.66%；制糖产品收入3.84亿元（同比-34.64%），2025Q2同比+20.09% [10] 成本与利润率分析 - 糖蜜价格下行推动毛利率显著提升，2025Q2毛利率同比+2.27pct至26.19% [10] - 费用率变化：2025H1销售费用率同比+0.4pct，研发费用率同比-0.24pct；2025Q2销售费用率同比+0.08pct，财务费用率同比+0.23pct [10] 中长期发展展望 - 酵母蛋白成为第三增长曲线，已应用于运动保健品、乳制品等领域，规划产能包括运动型酵母蛋白项目及年产1.1万吨酵母蛋白产业化示范工程 [10] - 预计2025/2026/2027年归母净利润分别为16.33/18.97/21.43亿元，对应PE估值21/18/16倍 [10] 市场表现与估值 - 当前股价38.68元，近12月最高/最低价分别为40.00/29.44元 [7] - 近12个月股价表现优于沪深300指数，累计涨幅达31% [8]

投资评级 - 华润啤酒（00291 HK）维持"强推"评级，目标价40港元，对应25E PE约20X [2][8] 核心财务表现 - **收入与利润**：2025H1实现营业收入239 4亿元（同比+0 8%），归母净利润57 9亿元（同比+23 0%），EBIT76 9亿元（同比+20 8%）[2] - **股息增长**：派发中期股息0 464元/股（同比+24 4%），派息率保持26% [2] - **盈利预测**：调整25-27年归母净利润预测至58 7/64 0/67 9亿元（原52 3/57 4/61 3亿元）[8] 业务分项表现 啤酒业务 - **量价结构**：25H1销量648 7万千升（同比+2 2%），吨价3570 4元/千升（同比+0 44%），高端产品销量增速超10% [8] - **核心单品**：喜力销量同比+20%，老雪+70%，红爵翻倍，超勇+10% [8] - **成本优化**：吨成本1845 9元/千升（同比-4 2%），毛利率48 3%（同比+2 5pcts），EBIT同增14 0%至72 8亿元 [8] 白酒业务 - **收入承压**：25H1收入7 81亿元（同比-34 0%），摘要占比80%但受政策扰动拖累 [8] - **利润表现**：EBITDA 2 2亿元（同比-47 2%），EBIT亏损1 5亿元（同比下滑2 0亿元）[8] 运营与战略 - **高端化推进**：喜力渗透福建/浙江/广东，纯生巩固四川/东北市场，非现饮渠道GMV增长显著（线上+40%，即时零售+50%）[8] - **啤白协同**：摘要调整渠道利润，回沙品牌布局百元酱酒市场，加速双业务融合 [8] - **效率提升**：数字化驱动"三精主义"落地，优化采购/供应链/营销全链条费用 [8] 估值与市场表现 - **财务指标**：25E市盈率14倍，市净率2倍，每股盈利1 81元 [4] - **股价空间**：当前价28 28港元，目标价40港元隐含41 4%上行潜力 [4][8] - **历史对比**：12个月股价区间22 1-35 9港元，总市值917亿港元 [5]

公司业绩表现 - 2025年上半年公司实现营业收入78.99亿元，同比增长10.1%，归母净利润7.99亿元，同比增长15.66%，扣非净利润7.42亿元，同比增长24.49% [2] - 单Q2实现营业收入41.05亿元，同比增长11.19%，归母净利润4.29亿元，同比增长15.35%，扣非净利润4.05亿元，同比增长34.39%，Q2收入增速快于Q1 [2] 业务分项表现 - 酵母及深加工业务25H1收入57.54亿元，同比增长12.38%，制糖业务收入3.84亿元，同比下降34.64%，包装类收入1.94亿元，同比下降0.48% [3] - 线下渠道收入57.4亿元，同比增长19.23%，线上渠道收入21.26亿元，同比下降8.52% [3] - 国内市场收入44.04亿元，同比增长2.07%，国外市场收入34.62亿元，同比增长22.6% [3] 财务指标 - 2025年上半年公司毛利率26.09%，同比提升1.8个百分点，归母净利率10.12%，同比提升0.49个百分点 [4] - Q2毛利率26.19%，同比提升2.27个百分点，归母净利率10.46%，同比提升0.38个百分点 [4] - 剔除股权激励费用后25H1净利率10.46%，同口径下提升0.62个百分点 [4] 盈利预测 - 维持2025-2027年营业收入预测170.49/188.82/206.68亿元，同比增速12.19%/10.75%/9.46% [5] - 维持2025-2027年归母净利润预测16.51/19.17/22.01亿元，同比增速24.62%/16.14%/14.80% [5] - 对应2025-2027年EPS分别为1.90/2.21/2.54元，PE分别为20/17/15倍 [5] 机构评级 - 该股最近90天内共有23家机构给出评级，买入评级18家，增持评级5家 [8] - 过去90天内机构目标均价为43.11元 [8]

投资评级 - 维持"买入"评级，当前股价对应2025-2027年PE为19/16/14倍，估值处于历史低位 [3][6] 核心财务表现 - 2025H1营收79.0亿元（同比+10.1%），归母净利润8.0亿元（同比+15.7%），扣非净利润7.4亿元（同比+24.5%）[1] - 25Q2单季营收41.1亿元（同比+11.2%），归母净利润4.3亿元（同比+15.4%），扣非净利润4.0亿元（同比+34.4%）[1] - 预计2025-2027年归母净利润16.4/19.2/21.9亿元，同比增速23.6%/17.1%/14.4% [3][5] 业务分拆 - 25Q2酵母及深加工业务营收29.8亿元（同比+11.7%），制糖业务2.3亿元（同比+20.1%），包装业务1.0亿元（同比+3.6%）[1] - 海外市场加速拓展，25Q2国外营收17.8亿元（同比+22.3%），占比达43.3% [1] 盈利能力 - 25Q2毛利率同比提升2.3pct至26.2%，主要受益于糖蜜成本及海运费下降 [2] - 25Q2扣非归母净利率同比提升1.7pct至9.9%，政府补助减少5108万元影响归母净利率增幅 [2] - 预计2025年毛利率25.4%，净利率9.8%，ROE提升至13.8% [5][10] 成本与费用 - 25Q2销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.08/0.23/0.03/0.23pct，费用端整体平稳 [2] - 预计2025年营业成本125.1亿元，占营收比重74.6% [5][10] 未来展望 - 预计25H2海运费同比降幅扩大，将带动利润端实现更高增速 [2] - 维持全年营收同比+10%以上目标，海外扩张持续贡献增量 [2] - 2025-2027年营收CAGR 10.2%，归母净利润CAGR 18.2% [5]

投资评级 - 维持"强推"评级，目标价67元，对应25年约26倍PE [2][7] 核心财务表现 - **2025H1业绩**：营业总收入88.4亿元（同比-0.2%），归母净利润8.6亿元（同比-4.0%），扣非净利润8.5亿元（同比-3.7%）[2] - **单Q2表现**：营收44.8亿元（同比-1.8%），归母净利润3.9亿元（同比-12.7%），扣非净利润3.9亿元（同比-12.3%）[2] - **未来预测**：2025-2027年归母净利润预测调整为12.5/12.9/13.3亿元（原为12.7/13.1/13.5亿元）[7] 业务分析 - **销量与吨价**：25Q2销量微增0.1%至91.7万千升，吨价同降2.0%至4755.3元/千升，主因终端消费疲软及促销去库 [7] - **产品结构**：高档/主流/经济产品分别同比-1.1%/-3.6%/+4.8%，嘉士伯、风花雪月双位数增长，乌苏、1664罐装延续增长 [7] - **区域表现**：西北区/中区/南区分别同比+1.9%/-2.9%/-4.5%，新疆、云南需求较好，长三角、珠三角承压 [7] 盈利能力 - **毛利率**：25Q2吨成本同降3.4%，毛利率同增0.8pct至51.2% [7][8] - **费用率**：销售/管理费用率分别+0.2pct至17.4%/3.1%，主因加大费投去库 [7] - **税率影响**：所得税率同比+7.4pcts，因西部大开发优惠取消，预计全年维持高位 [7] 经营策略与展望 - **去库成效**：渠道库存已消化至低位，H2低基数下动销有望改善 [7] - **产品多元化**：布局低醇酒类、汽水及电池饮料，罐化率提升空间可期 [7] - **成本优势**：原材料价格下行对冲佛山工厂折旧压力 [7] 估值与市场表现 - **当前估值**：25年PE 21倍，PB 21.1倍，总市值268.94亿元 [4][7] - **股价表现**：近12个月最高/最低价70.13/51.39元，当前价55.57元 [4][6]

1H25业绩表现 - 1H25收入170.87亿元同比+10.6%归母净利润12.87亿元同比+33.2%其中2Q25归母净利润6.85亿元同比+34.6%超市场预期 [1] - 饮料业务收入同比+7.6%茶饮料收入同增9.1%双萃、春拂绿茶收入同增双位数海之言收入同增高单位数果汁/奶茶收入分别同增1.7%/3.5% [1] - 食品收入同比+8.8%茄皇和老坛酸菜同增双位数汤达人同增中单位数5元以上产品占比同比+1ppt [1] 代工业务与成本控制 - 其他业务收入同比+91.8%代工业务超翻倍增长主要客户包括山姆、胖东来等零售渠道自有品牌 [2] - 1H25毛利率同比提升0.5ppt饮料毛利率同比+1.4ppt食品毛利率同比-0.4ppt2Q食品毛利率已现改善趋势 [2] - 销售费用率同比-1.2ppt管理费用率同比-0.2ppt净利率同比+1.3ppt至7.5% [2] 未来展望 - 3Q饮料收入增速或承压但全年收入有望保持稳健增长 [3] - 2H利润率有望维持平稳趋势受益于原材料价格下行及产能利用率改善 [3] - 上调25/26年盈利预测3%/3%至22.9/26.2亿元当前交易在16/14倍25/26年P/E [3]

公司业绩表现 - 2025年上半年公司实现营业收入170 87亿元 同比+10 6% 实现归母净利润12 87亿元 同比+33 2% [1] - 公司25H1实现毛利率34 3% 同比+0 5pct 销售费用率/管理费用率分别-1 2/-0 2pct至22 1%/3 3% 归母净利率7 5% 同比+1 3pct [2] 食品业务 - 25H1食品业务实现营收53 82亿元 同比+8 8% 占公司营收31 5% 实现业绩1 90亿元 同比+32 1% [1] - 方便面业务中汤达人 统一老坛酸菜牛肉面稳步增长 茄皇实现双位数增长 满汉大餐实现高双位数增长 [1] 饮料业务 - 25H1饮料业务实现营收107 88亿元 同比+7 6% 占公司营收63 1% 其中茶饮料/果汁/奶茶分别实现营收50 68/18 21/33 98亿元 同比+9 1%/+1 7%/+3 5% [2] - 饮料分部实现业绩15 44亿元 同比+25 4% 公司精耕和拓展市场渠道 覆盖多重消费场景 推动高绩效终端售点布局 [2] 成本与利润率 - 销量增长带来产能提升及部分原物料价格回落推动毛利率提升 [2] - 营收成长 毛利率提升及费用率下降共同推动归母净利率显著提升 [2] 未来展望 - 方便面和饮料具有穿越周期属性 短期出行场景增加 网点开拓有效拉动增长 中长期产能利用率提升 产品结构持续优化 [3] - 预计2025-2027年公司归母净利润分别同比+24 3%/+13 4%/+11 7%至23 0/26 1/29 1亿元 [3]

业绩表现 - 1H25收入170.87亿元同比+10.6% 归母净利润12.87亿元同比+33.2% [2] - 2Q25归母净利润6.85亿元同比+34.6% 业绩超市场预期 [2] - 1H25饮料收入同比+7.6% 食品收入同比+8.8% 其他业务收入同比+91.8% [3] 业务分项 - 饮料业务中茶饮料收入同增9.1% 双萃/春拂绿茶同增双位数 海之言同增高单位数 [3] - 果汁/奶茶收入分别同增1.7%/3.5% 食品业务中茄皇/老坛酸菜同增双位数 汤达人同增中单位数 [3] - 5元以上产品占比同比+1ppt 代工业务超翻倍增长 主要客户包括山姆/胖东来等 [3] 财务指标 - 1H25毛利率同比提升0.5ppt 饮料毛利率同比+1.4ppt 食品毛利率同比-0.4ppt [3] - 销售费用率同比-1.2ppt 管理费用率同比-0.2ppt 净利率同比+1.3ppt至7.5% [3] - 2Q食品毛利率已现改善趋势 主要受益于减促和产能利用率提升 [3] 盈利预测 - 上调25/26年盈利预测3%/3%至22.9/26.2亿元 当前交易在16/14倍25/26年P/E [1] - 目标价11.5港元对应20/17倍25/26年P/E 隐含24%上行空间 [1] - 预计2H利润率有望维持平稳 全年收入保持稳健增长 [4]

投资评级 - 华润饮料（02460 HK）评级由"买入"下调为"增持"，反映短期业绩压力但中长期逻辑仍具吸引力 [6][3] 核心观点 短期业绩压力 - 2025年上半年净利润预计同比下降20%-30%，主要因策略性增加营销投入（饮料业务第二曲线培育）及渠道调整 [1] - 营业收入2025E预计同比下降5 5%至127 78亿元，归母净利润同比下滑20 6%至12 99亿元 [5][10] 中长期发展逻辑 1) **包装水业务**：龙头地位稳固，通过渠道精耕（餐饮/家庭场景）和子品牌"本优系列"拓展天然水/矿泉水赛道，份额有望回升 [2] 2) **饮料业务**：重点打造"至本清润"、"蜜水"等潜力单品，低基数下第二曲线或实现高增长 [2] 3) **利润率提升**：自产比例提高+代工成本压缩，叠加PET/白砂糖成本下行红利，2026-2027E净利润增速恢复至20%左右 [2][5] 4) **分红政策**：2025H1拟宣派中期股息，反映股东回报承诺及充裕流动资金支持 [2] 财务预测 盈利指标 - 2025-2027E归母净利润：12 99/15 70/18 77亿元，同比-20 6%/+20 9%/+19 6% [5] - EPS摊薄：0 54/0 65/0 78元，对应P/E 21 9x/18 1x/15 1x [5][10] 盈利能力 - 毛利率持续改善：2025-2027E从47 3%提升至51 0%，净利率从10 2%升至13 2% [10] - ROE回升：2025E触底10 3%后，2027E恢复至11 7% [5] 资本结构 - 资产负债率从2024A的36 6%降至2027E的29 9%，流动比率从1 9x提升至2 6x [10] 估值与市场表现 - 当前股价13 00港元，总市值311 77亿港元，自由流通股占比100% [6] - 2025年以来股价跑输恒生指数，最大回撤达40% [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 啤酒业务以核心大单品为基础，旺季发力产品推新与结构升级；非啤酒业务横向拓展多元酒饮，黄酒与啤酒淡旺季互补且可协同资源；旺季量价或超预期，成本红利与规模效应贡献利润弹性，中长期期待多元业务扩张带来新增量 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 公司事件 - 近日青岛啤酒召开2024年年度股东大会，新任董事长姜宗祥主持会议并交流公司近况 [1] 啤酒业务 - 产品端推进青岛啤酒主品牌“1+1+1+2+N”组合发展，核心大单品做大做强，高端及超高端系列目标更高增速，近年推出多款新品丰富矩阵，顺应健康消费趋势 [1] - 区域上加速推进“一纵两横”战略带市场建设与布局，完善渠道网络 [1] - 25Q1啤酒淡季平稳过渡，旺季将加大市场开拓力度、发力产品结构升级，量价或有更优表现 [1] 非啤酒业务 - 5月8日公告收购即墨黄酒100%股权，对价6.65亿元，黄酒业务补充是拓展多元酒饮重要一步，与啤酒淡旺季互补，可整合供应链与销售渠道 [2] - 此前已推进威士忌业务布局，青岛饮料集团并入青啤集团，旗下崂山矿泉水、青岛葡萄酒或迎增长新机遇 [2] 业绩展望 - 啤酒板块旺季公司或拓展市场提升份额，天气转好、需求改善、内需政策刺激有望带来量价超预期机会，业绩环比向好 [2] - 2025年主要原材料基本锁价，成本下降，利润表现或优于收入，结构升级叠加规模效应，利润端弹性更高 [2] 投资建议 - 维持前次盈利预测，预计2025 - 2027年公司实现归母净利润48.1/52.1/56.5亿元，同比+10.7%/8.2%/8.6%，当前股价对应PE为21/19/18x [3] 财务指标 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|33,937|32,138|33,731|34,899|36,010| |增长率yoy（%）|5.5|-5.3|5.0|3.5|3.2| |归母净利润（百万元）|4,268|4,345|4,810|5,206|5,653| |增长率yoy（%）|15.0|1.8|10.7|8.2|8.6| |EPS最新摊薄（元/股）|3.13|3.19|3.53|3.82|4.14| |净资产收益率（%）|15.5|15.0|18.1|18.5|18.9| |P/E（倍）|23.4|23.0|20.8|19.2|17.7| |P/B（倍）|3.6|3.4|3.8|3.5|3.3| [5] 股票信息 - 行业为非白酒，前次评级买入，05月21日收盘价73.26元，总市值99,941.06百万元，总股本1,364.20百万股，自由流通股占比99.99%，30日日均成交量6.06百万股 [6] 财务报表和主要财务比率 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2023A - 2027E各年度的相关财务数据，包括流动资产、现金、营业收入、营业成本等 [10] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面的数据及变化情况 [10]