地缘政治与贸易动态 - 美国总统特朗普威胁可能对不支持美国获得格陵兰岛的欧洲盟友加征关税 [1] - 丹麦国防大臣表示特朗普的关税威胁凸显了继续对话的必要性及局势的严峻性 [1] - 美国与丹麦高级官员就格陵兰岛问题举行会晤，但双方仍存在“根本性分歧” [2] 美国在格陵兰岛的外交存在 - 美国驻格陵兰岛领事馆计划从渔港附近的小木屋迁至首府努克一栋新建高层建筑的地下室 [4] - 新领事馆面积约3000平方米，并安装了防弹玻璃 [4] - 美国驻格陵兰岛领事馆表示搬迁将为加强美格关系提供平台 [4] 乌克兰与美国的外交及安全会谈 - 乌克兰和美国代表团计划在美国迈阿密举行新一轮会谈，以完善美国对乌安全保障协议和乌克兰经济繁荣协议 [6] - 乌方代表团成员包括国家安全与国防委员会秘书、总统办公室主任及执政党议会党团主席 [6] - 乌克兰总统泽连斯基表示，若会谈能最终敲定协议，他与特朗普有望在达沃斯世界经济论坛期间签署，前提是美方提供永久安全保障且乌方获得切实金融支持 [6] 委内瑞拉能源出口与政策 - 委内瑞拉代总统宣布已签署液化石油气商业化合同，正式启动该能源资源的出口 [8] - 这一成果与委内瑞拉国家油气工业为提升产量水平所付出的努力直接相关 [9] - 美国正加快扩大雪佛龙在委内瑞拉的石油生产许可授权，允许其以现金而非原油实物形式向委政府付款，从而能出售其生产的全部原油 [11] 烧碱行业市场分析 - 烧碱期货主力合约2603价格从2300元/吨附近持续下跌至2000元/吨附近，创上市以来新低，主要原因是供需失衡与库存高企 [13] - 供应端压力大：2025年下半年投产项目集中释放产能，且检修装置偏少，全国10万吨及以上样本企业产能利用率处于86.7%的高位水平 [13] - 需求端支撑弱：最大消费领域氧化铝现货价格屡创新低，成交清淡，且2026年新增产能落地存在不确定性 [13] - 库存压力巨大：全国20万吨及以上固定液碱样本企业厂库库存量为51.21万吨（湿吨），环比上升3.41%，同比上升99.64%，创历史新高 [13] - 烧碱与液氯生产联产形成“氯碱平衡”，近期液氯下游需求强劲，价格持续反弹（250～350元/吨），为氯碱企业提供了缓冲，山东氯碱企业周平均毛利为211元/吨，环比增加15.30%，企业缺乏主动减产动力 [14] - 分析师认为烧碱市场供需关系短期难有根本改变，期价或继续低位运行，估值修复需等待氧化铝市场回暖或液氯价格回落 [14] - 另一观点认为，烧碱期价阶段性转势的节点最快可能出现在春节后，需关注下游集中补库备货、春夏季装置检修以及“反内卷”政策推进落后产能淘汰的情况 [15]

地缘政治与贸易动态 - 美国总统特朗普威胁可能对不支持美国获得格陵兰岛的欧洲盟友加征关税 [1] - 丹麦国防大臣表示特朗普的关税威胁凸显了继续对话的必要性及局势的严峻性 [1] - 美国与丹麦高级官员就格陵兰岛问题举行会晤，但双方仍存在“根本性分歧” [2] - 美国驻格陵兰岛领事馆计划搬迁至首府努克一栋新建高层建筑的地下室，面积约3000平方米 [3] 国际外交与协议谈判 - 乌克兰与美国代表团将于1月17日在美国迈阿密举行新一轮会谈，旨在完善美国对乌安全保障协议和乌克兰经济繁荣协议 [4] - 乌克兰总统泽连斯基表示，若会谈能最终敲定协议，他与特朗普有望在达沃斯签署，前提是美方提供永久安全保障且乌方获得切实金融支持 [4] 能源行业动态 - 委内瑞拉代总统宣布，该国已签署液化石油气商业化合同，正式启动该能源资源的出口 [5][6] - 美国正加快扩大雪佛龙在委内瑞拉的石油生产许可授权，新安排将允许雪佛龙以现金而非原油实物向委政府付款，并可出售其生产的全部原油 [7] 化工行业（烧碱）市场分析 - 烧碱期货主力合约2603价格从2300元/吨附近持续下跌至2000元/吨附近，创上市以来新低，主要原因为供需失衡及高库存 [8] - 供应端，2025年下半年投产项目集中释放产能，叠加检修少，全国10万吨及以上样本企业产能利用率达86.7% [8] - 需求端，主要消费领域氧化铝现货价格屡创新低，成交清淡，新增产能不确定性大，难以形成需求支撑 [8] - 库存端，全国20万吨及以上固定液碱样本企业厂库库存量为51.21万吨（湿吨），环比上升3.41%，同比上升99.64%，创历史新高 [8] - 烧碱与液氯联产形成“氯碱平衡”，近期液氯下游需求强劲，价格反弹至250～350元/吨，为氯碱企业提供缓冲，山东氯碱企业周平均毛利为211元/吨，环比增加15.30%，企业缺乏主动减产动力 [9] - 分析师认为，烧碱市场供需关系短期难改，价格或持续低位运行，估值修复需等待氧化铝市场回暖或液氯价格回落 [9] - 另一观点认为，烧碱期价阶段性转势的最快节点可能出现在春节后，届时下游集中补库备货及春夏季装置检修可能带来机会 [10] - 后续需关注供应阶段性减少及“反内卷”政策推进落后产能淘汰的情况，这些可能成为行情反弹的关键因素 [10]

2025年市场回顾与核心矛盾 - 2025年烧碱期货加权价格从最高3332元/吨下跌至2098元/吨，跌幅达1234元/吨 [1] - 市场核心矛盾在于产能扩张与需求增长不匹配，国内烧碱新增产能达210万吨，导致长期产能过剩格局 [1] - 作为最大下游，氧化铝行业需求占比30%~40%，2025年其新增产能约1100万吨，理论上可带动烧碱需求增量120万吨，但受铝土矿供应紧张制约，实际产量释放受限 [1] - 造纸、粘胶短纤等其他下游领域需求增长有限 [1] - 全年市场需求增量小于供应增量，结转库存超300万吨，持续处于供过于求状态 [1] 2026年供需基本面展望 - 2026年烧碱行业计划新增产能约219万吨，产能增速预计为4.3%，年度总产量将达到4386万吨，周度产量有望攀升至接近90万吨高位 [2] - 2025年企业库存普遍在40万吨以上运行，峰值触及50万吨，2026年新装置投产后库存压力预计显著提升，多数时间可能超过45万吨 [2] - 需求增长整体趋缓，氧化铝新增产能约690万吨（低于2025年的800万吨），对应烧碱最大需求增量约103.5万吨 [2] - 非铝需求中，纸浆新增产能130万吨（同比减少70万吨），对应烧碱最大需求增量为10.4万吨；氢氧化锂预计新增15万～20万吨；其他领域增量相对有限 [2] - 2026年烧碱需求增幅将明显低于2025年同期，需求增速呈现放缓态势 [3] - 综合判断，2026年市场基本面预计呈现供应增量大于需求增量格局，供过于求态势可能进一步加剧 [5] 成本与氯碱平衡分析 - 成本对烧碱价格的支撑力不足，生产成本中电力占50%~60%，原盐约占25% [4] - 2025年原盐价格先跌后涨，电力成本随动力煤价格震荡，整体变动有限，基础成本支撑力度较弱 [4] - 氯碱平衡是关键变量，生产同时产出烧碱和液氯，两者价格相互制衡 [4] - 2025年液氯价格在-650~275元/吨区间波动，当其价格走弱时，企业为维持整体利润会力保烧碱价格相对坚挺 [4] - 液氯消费主要依赖PVC行业，目前从“PVC+氯碱”联合利润看，行业多数时间仍能保持盈利，未出现因PVC亏损导致装置大面积停车的情况，这意味着氯碱装置得以维持高开工率 [4] - 长期来看，唯有下游PVC行业出现全面、深度减产，才有可能引发烧碱开工率大幅下滑 [4] 政策面潜在影响与后市关键变量 - 政策博弈成为重要潜在变量，2025年末工信部提出旨在淘汰落后产能的“反内卷”政策，烧碱行业是重点领域，其运行超过20年的老旧装置产能约600万吨 [5] - 若政策切实落地，可能通过压减供应改善行业供需平衡，但具体执行力度与时间表尚不明确 [5] - 综合来看，预计烧碱将维持震荡偏弱走势，后市价格重心将逐步下移 [5] - 后市重点关注两大变量：一是“反内卷”政策能否实际落地并产生影响；二是在烧碱与PVC行业综合利润持续亏损背景下，是否会触发从下游至上游的产业链减产行为 [5][6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 目前氯碱 - PVC 行业面临“以碱补氯”格局，烧碱强、PVC 弱局面或维持一段时间，直到下游房地产市场明显改善或上游氯碱一体化装置综合利润持续亏损倒逼减产，否则 PVC 弱势短期难改 [2][13][37] 根据相关目录分别进行总结 烧碱、PVC 上下游产业链梳理 - 烧碱分为固体和液体两种形式，生产工艺有苛化法和电解法，主流为离子交换膜法，成本主要来自电力和原盐，与液氯、氢气联产，下游主要用于生产氧化铝，消费占比超 30% [4][5] - PVC 按氯乙烯单体获得方法分电石法和乙烯法，我国以电石法为主，产量占比约 80%，下游建筑行业消费占比超 60% [5][6] - 氯碱生产同时产出烧碱和氯气，二者下游需求不同，供应与需求不协调，导致价格波动呈周期性背离，出现“以碱补氯”或“以氯补碱”现象 [8] 当前烧碱、PVC 供需基本面分析 烧碱和 PVC 厂家利润情况 - 我国约 90.9%的 PVC 产能配套烧碱生产装置，形成氯碱一体化生产，源于平衡氯气产出和消耗的需要 [10] - 目前行业面临“以碱补氯”格局，氧化铝行业开工率高且有新产能投放，支撑烧碱需求，即便 PVC 亏损，只要烧碱利润能覆盖，装置仍可能维持高开工率 [13] - 2025 年 8 月山东烧碱单品种利润 1500 - 1700 元/吨，PVC 单品种利润 - 1000 至 - 250 元/吨，山东厂家氯碱综合利润 400 - 700 元/吨，西北地区 1300 - 1600 元/吨，近期液氯处于负价格区间 [14] 烧碱和 PVC 库存情况 - 江苏及浙江部分氯碱装置检修或降负，华东样本企业 32%液碱库存 8 月 27 日较 8 月 20 日减少 6.37%，山东企业库存调整不一 [16] - 截至 8 月 28 日，华东及华南样本仓库 PVC 库存增加，生产企业厂区 PVC 库存下降 [18] 烧碱和 PVC 下游需求情况 - 2024 年底到 2025 年我国氧化铝计划投产产能 1230 万吨，预估 2025 年产量超 8800 万吨，产量增速约 6%，截至 7 月月度产量维持高位，6 - 8 月粘胶短纤产量回升且库存低位 [20] - 截至 8 月 28 日当周，氧化铝产能运行率 80.26%，粘胶短纤行业开工负荷率 86.47%，近 2 年两行业开工率长期维持较高水平 [24] - 2025 年 8 月 PVC 粉产量预估值 208.2 万吨，较 7 月增加 4.62%，较去年同期增加 7.44%，开工负荷率 76.91%，较 7 月提升 2.01 个百分点，1 - 8 月累积产量同比增加 2.67%，8 月供需延续弱势，库存增加 [26] - 9 月 PVC 计划检修企业减少，新增产能预计量产，供应量维持高位，国内需求有略改善预期但幅度有限 [27] - 今年 1 - 7 月我国房地产施工、新开工、竣工面积同比下降，虽市场规模开始稳定，但行业整体规模收缩局面待好转 [28][30] 后市展望 - 预计烧碱强、PVC 弱局面维持，直到房地产市场改善或氯碱一体化装置综合利润持续亏损倒逼减产，否则 PVC 弱势短期难改 [37]

公司评级与财务表现 - 主体信用等级维持AA-，评级展望稳定，镇洋转债评级AA- [3] - 2024年总资产33.48亿元，归母所有者权益19.60亿元，总债务8.40亿元，资产负债率40.95% [3] - 2024年营业收入28.99亿元，净利润1.91亿元，销售毛利率12.99%，同比下降5.41个百分点 [3][12] - 经营活动现金流净额-0.19亿元，EBITDA利息保障倍数13.77倍，FFO/净债务110.35% [23][26] 行业与经营环境 - 烧碱行业2024年产能利用率80%，2025年预计新增产能447万吨，增速8.9% [7][8] - PVC行业2024年产能利用率74%，总产能2,951万吨，占全球47%，受房地产低迷影响价格持续下行 [11] - 公司地处宁波石化经济技术开发区（2024年化工园区百强第1），园区内唯一氯碱企业，区位优势显著 [3][13] - 烧碱产品毛利率59.02%，高于同业中泰化学（54.71%）和新疆天业（46.69%） [19] 产品与产能情况 - 烧碱产能35万吨，2024年产量38.44万吨，产能利用率109.83%，园区客户销售占比24% [13][19] - PVC装置2024年投产30万吨产能，当前处于亏损状态，销售均价4,956.57元/吨 [12][16] - MIBK产品受新增产能冲击，2024年销售均价11,016.64元/吨，同比下降10.89% [16] - 在建年处理10万吨再生盐制烧碱项目总投资9.39亿元，建成后烧碱总产能将达55万吨/年 [21] 财务与风险因素 - 2024年总债务/总资本28.36%，速动比率1.19，现金短期债务比6.71，流动性指标改善 [23][26] - 主要原材料电力采购价0.59元/度，原盐366.18元/吨，蜡油8,148.37元/吨，成本压力缓解 [21] - 面临安全生产与环保风险，2024年环保投入1,694.01万元，属危化品重点监管企业 [19][20] - 同业比较显示公司调整后净营业周期9.18天，优于中泰化学（33.87天）和氯碱化工（25.60天） [3]