投资评级 - 报告对九丰能源（605090 SH）的投资评级为“买入”并维持该评级 [1] 核心观点 - 报告认为公司面临阶段性扰动但不改长期成长趋势 煤制气项目布局将助力能源一体化升级 [1] - 公司是国内领先的清洁能源综合运营商 随天然气价格回暖 双库体系运行优化及煤制气等项目投产 公司盈利有望持续提升 [6] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营收1561亿元 同比下降85% 归母净利润124亿元 同比下降191% [4] - 2025年第三季度单季实现营收518亿元 同比下降104% 环比增长48% 归母净利润38亿元 同比下降113% 环比增长72% [4] - 第三季度业绩受到台风影响LNG运输船进港 LPG船期滞后形成跨期销售 接收站检修等因素合计影响利润约8200万元 另有船舶坞修及股权激励等费用影响 合计影响利润约13亿元 [4] 主营业务分析 - LNG业务在行业供给宽松 价格承压环境下 通过优化长约结构与客户布局实现稳健增长 吨毛利同比 环比均提升 现货业务占比下降 [4] - LPG业务方面 东莞-广州LPG双库动态运营体系正式落地 预计推动四季度销量稳步提升 [4] - 特种气体业务已为商业航天火箭发射提供液氢 液氧等气体供应 后续将提升常态化 高密度发射场景下的综合保障能力 [4] 新疆煤制气项目分析 - 公司拟投资不超过3455亿元建设新疆庆华煤制气示范项目二期 建成后持有50%权益 对应年产20亿方产能 建设期不超过36个月 [4] - 项目属于国家核准项目 手续齐全 依托已满负荷运行的一期项目 具备成熟的技术与管理支撑 [4] - 项目预计年需原煤117960万吨 年用水约22316万立方米 输气端接入西气东输主干线 [4] - 据可行性研究报告 按特定煤价与气价测算 项目年销售收入预计7309亿元 年利润总额1477亿元 全投资IRR（所得税后）达82% 投资回收期757年 [4] - 项目实际煤炭成本远低于可研假设 且当前煤制气实际气价高于假设 参股煤矿有望进一步锁定低成本资源 盈利弹性显著 [4] 项目战略意义与成长逻辑 - 煤制气项目标志公司上游资源布局迈出关键一步 有助于构建“权益气+长约气+现货气”多元化气源池 与东部海气形成“东西互补” 提升气源自主掌控力 [4] - 项目依托西气东输管网 可突破华南区域限制 向西北 华北等沿线市场延伸 与现有LNG业务形成地域互补 助力全国布局 [4] - 项目达产后按20亿方权益产能及1477亿元年利润测算 将成为新增长极 支撑公司15%复合增长目标 [4] - 惠州LPG基地预计2026年实现常态化运营 为中长期增长奠定基础 [4] 第四季度与未来展望 - LNG业务因资源供应与需求匹配良好 叠加国内气价回升 盈利能力有望稳步提升 [6] - LPG业务随着接收站检修完成及双库体系全面投运 销量与利润预计实现同环比双增长 [6] - 能源服务业务受益于船舶运力恢复及液厂价格上行 盈利水平有望修复 [6] 盈利预测与估值 - 预测公司2025年至2027年归母净利润分别为160亿元 181亿元 209亿元 对应每股收益分别为230元 281元 324元 [1][6] - 预测公司2025年至2027年市盈率分别为142倍 126倍 109倍 [1][6]

公司概况 - 深圳市燃气集团股份有限公司主体信用等级为AAA，评级展望稳定，"燃23转债"信用等级为AAA [4] - 公司是深圳市唯一管道燃气经营主体，控股股东为深圳市国资委（直接持股40.10%，间接持股8.97%）[11][31] - 2024年公司总资产452.21亿元，营业总收入283.48亿元，净利润15.38亿元，资产负债率59.39% [7][33] 业务运营 - 燃气业务：2024年燃气销售量49.75亿立方米（大湾区27.88亿立方米），燃气销售收入157.33亿元，毛利率14.43% [17][21] - 光伏胶膜业务：子公司斯威克2024年亏损0.78亿元，胶膜销量6.55亿平方米，销售均价同比下降33.4%至5.78元/平方米 [19][20] - 发电业务：2024年收入12.35亿元，深燃热电二期9F机组计划2025年7月投产 [22] 财务表现 - 盈利能力：2024年营业毛利率17.17%，EBITDA 34.06亿元，总资产收益率4.77% [7][26] - 债务结构：2025年3月末总债务162.32亿元，短期债务占比43.45%，较2024年末下降20个百分点 [26][33] - 现金流：2024年经营活动现金流净额36.97亿元，EBITDA利息保障倍数8.22倍 [7][26] 战略发展 - 双主业战略：构建"燃气+清洁能源"业务布局，推进从单一燃气供应向综合能源运营转型 [12] - 在建项目：总投资86.74亿元，包括天然气储备与调峰库二期（投资进度17.4%）及5个光伏胶膜项目 [22] - 国际拓展：2024年国际航行船舶保税LNG加注业务量同比增长44.53% [15] 行业环境 - 天然气行业：2025年预计供需双增，城燃企业盈利能力有望维持较好水平 [10] - 光伏行业：2024年产业链价格持续探底，行业整体亏损面扩大，落后产能加速出清 [10][11] - 政策支持：深圳天然气价格联动机制调整，居民用气第一档价格上调至3.41元/立方米 [15]