财务表现 - 2025年上半年收入99.5亿元 同比增长16.1% [1] - 归属于股东的净利润23.4亿元 同比增长56.1% [1] - 经调整净利润23.9亿元 同比增长6.2% [1] - 综合毛利率42.7% 同比提升3.7个百分点 [1] - 经调整净利润率45.6% 同比提升1.2个百分点 [1] 收入结构 - IND前服务收入41.5亿元 同比增长35.2% [2] - 早期阶段项目收入同比下降29.7% [2] - 临床三期和商业化项目收入同比增长24.9% [2] - 美国收入占比60.5% 同比增长20.1% [2] - 欧洲收入占比20% 同比增长5.7% [2] - 中国收入占比13% 同比下降8.5% [2] 订单情况 - 未完成订单总额204亿美元 同比增长1.2% [2] - 未完成服务订单114亿美元 同比下降13% [2] - 未完成潜在里程碑付款订单90亿美元 同比增长27% [2] - 三年内未完成订单42亿美元 同比增长16% 占总订单21% [2] 项目管线 - 上半年新增86个新项目 过半来自美国 [3] - 从外部转入9个项目 含2个临床三期项目 [3] - 综合项目数达864个 含67个临床三期项目和24个商业化项目 [3] - 大部分转入项目为复杂分子（双抗、多抗和ADC） [3] 盈利预测 - 2025年经调整归母净利润预测下调至49.0亿元 [3] - 2026年预测下调至55.0亿元 [3] - 新增2027年预测为63.4亿元 [3]

核心观点 - 2025H1营收99.5亿元 持续经营业务收入同比增长20.2% 超过全年指引 [1] - 新签项目86个创历史新高 在手项目864个 其中FIC类项目338个 [1] - 技术平台 生产基地 营运效率 全球发展全面布局 业绩有望继续高速增长 [1] - 利润率有望持续提升 受益于业务发展 WBS效率提升 产能利用率提高 [1] 财务表现 - 2025H1营收99.5亿元 同比增长16.1% 毛利42.5亿元 同比增长27.0% [2] - 归母净利润23.4亿元 同比增长56.0% 经调整净利润28.4亿元 同比增长11.6% [2] - 临床前项目收入41.5亿元 同比增长35.2% 临床三期及商业化项目收入42.9亿元 同比增长24.9% [2] - 未完成订单总额203亿美元 其中服务订单113.5亿美元 潜在里程碑订单90.0亿美元 [2] - 毛利率42.7% 同比提升3.6个百分点 受益于营收结构改变 产能利用率提升 WBS运营效率改进 [7] - 销售费用率2.71% 同比+0.11个百分点 管理费用率7.85% 同比-1.17个百分点 研发费用率3.45% 同比-0.56个百分点 [7] 业务发展 - 管线项目864个 临床前429个 临床一期259个 临床二期85个 临床三期67个 商业化24个 [3] - 通过"赢得分子"战略新签9个项目 主要为双抗/多抗/ADC等复杂生物药分子 包括2个临床三期项目 [3] - 预计2025年完成25个PPQ项目 2026年在手已达27个 M端收入有望加速兑现 [3] - 北美收入占比60.5% 同比增长20.1% 欧洲占比19.8% 同比增长5.7% 中国占比13.0% 同比降低8.5% [3] - 其他地区收入同比增长136.1% 占比6.7% 日本和韩国收入翻倍 [3] 产能布局 - 全球5个研究服务中心 8个药物开发中心 8个商业化生产中心 规划产能约50万升 [4] - 爱尔兰基地3个工厂投产 完成4个PPQ项目 生产成功率100% 首个产品通过EMA批准 [4] - 美国马萨诸塞州基地布局先进生产技术 接近全自动化 新泽西基地优化产能利用率 [4] - 中国杭州基地15000L原液生产线完成首个商业化PPQ 新加坡基地机械竣工 DP厂启动建设 [4] - 2025H1资本开支约19亿元 全年预计约53亿元 主要用于全球产能建设 [4] 技术平台 - R端聚焦复杂生物药分子 拥有全球领先双抗技术平台WuXiBodyTM和CD3抗体技术平台 [4] - CD3技术被多家MNC采用 运用到10个分子中 XDC平台持续迭代 推出X-LinC和WuXiTecan系列产品 [4] - 未完成潜在里程碑订单同比增长26.6% R端持续为业绩增长提供动力 [4] - M端一次性生产技术优势明显 全自动连续生产量级远超行业3-5g/L标准 满足客户10吨需求 [5] - 在2个国家5个生产基地实现339批生产放大 总体成功率97% [5] - 开发下一代高通量制剂配方平台WuXiHighTM2.0 蛋白浓度达230mg/mL [5] - 未完成服务订单同比增长13.5% 商业化项目数同比增长50.0% M端成为业绩增长新支柱 [6] 未来展望 - 海外需求受益降息持续恢复 国内创新药景气度攀升 市场有望复苏 [7] - 预计2025-2027年收入分别为215.0亿元 252.6亿元 300.3亿元 增速15% 18% 19% [7] - 预计归母净利润分别为43.9亿元 49.9亿元 60.0亿元 增速31% 14% 20% [7] - 预计经调整净利润分别为58.3亿元 70.4亿元 83.3亿元 [7] - 2025H1自由现金流-0.9亿元 主要由于时间性差异 预计2025H2显著增长 全年高于2024年 [7]

投资评级 - 维持"买入"评级 基于公司作为全球生物药CRDMO龙头的行业地位及业绩增长前景 [1][4] 核心观点 - 2025H1业绩表现亮眼 营收同比增长16.08%至99.53亿元 归母净利润同比增长56.05%至23.39亿元 [4] - 上调2025年全年营收指引至14%-16% 反映业务增长动能强劲 [4] - 未完成订单总量达203.4亿美元 其中3年内未完成订单42.1亿美元 为未来业绩提供坚实保障 [4] 财务表现 - 2025H1毛利率提升3.6个百分点至42.73% 盈利能力显著改善 [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为45.78/51.26/62.88亿元 对应EPS为1.1/1.3/1.5元 [4][8] - 当前股价对应PE为26.7/23.9/19.5倍 估值具有吸引力 [4][8] 业务细分表现 - 临床前业务营收41.47亿元 同比增长35.2% 研究服务和药物开发业务保持强劲增长 [5] - 临床III期及商业化收入42.89亿元 同比增长24.9% 主要受益于早期项目成熟和商业化项目爬坡 [5] - 综合项目总数达864个 其中临床前/I期/II期/III期/商业化阶段分别为429/259/85/67/24个 [5] 战略与运营 - 通过"赢得分子"战略转入9个外部项目 包括2个临床III期项目 增强项目管线 [5] - 2025年预计完成25个PPQ项目 CMO业务增长前景可期 [5] - 全球拥有5个研究服务中心、8个药物开发中心与8个商业化生产中心 产能布局完善 [6] 区域表现 - 北美地区收入增速达20.1% 表现稳健 [6] - 欧洲/中国/其他地区收入增速分别为5.7%/-8.5%/136.1% 区域发展呈现差异化 [6] - 爱尔兰基地首个产品通过EMA批准 美国MFG11和新加坡XDC基地建设持续推进 [6] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入复合增长率约17% 2027年营收目标300.01亿元 [8] - 毛利率预计稳定维持在42%水平 净利率提升至21%左右 [8] - ROE指标持续改善 预计从2025年9.9%提升至2027年10.8% [8]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [4] 核心观点 - 药明生物作为全球领先的生物药CRDMO公司 未来有望借助丰厚在手订单量及后端产能利用率爬坡驱动业绩稳健成长 [4] - 2025年上半年财务表现略超市场预期 实现营业收入99.5亿元（同比+16.1%） 毛利率42.7%（同比+3.6 pcts） 经调整纯利28.4亿元（同比+11.6%） [1] - 漏斗模型总体扩容趋势明显 未完成订单仍处历史高位 综合项目数达到864个（同比+16.4%） 未完成订单总额203亿美元 [3] 业务表现分析 - 临床前项目实现收入41.5亿元（同比+35.2%） 主要系研究服务和临床前开发项目的收入转化驱动 [1] - 临床早期项目实现收入13.3亿元（同比-29.7%） 主要由于部分大型项目由早期进展至后期开发/商业化阶段以及订单执行时间安排影响 [1] - 临床三期+商业化项目实现收入42.9亿元（同比+24.9%） 主要系早期项目持续推进稳步迈入成熟阶段以及现有商业化项目的持续爬坡 [1] - 北美市场收入同比+20.1%（占比60.5%） 欧洲市场收入同比+5.7%（占比19.8%） 中国市场收入同比-8.5%（占比13.0%） 其他地区市场收入同比+136.1%（占比6.7%） [2] 项目与订单情况 - 新签项目86个 其中超过50.0%新签项目来自美国 国内地区客户活跃度提升对增量项目做出积极贡献 [3] - 上半年获得9个"赢得分子"项目 其中包含2个临床Ⅲ期项目 [3] - 未完成服务订单约114亿美元 未完成潜在里程碑付款订单达历史新高90.0亿美元 三年内未完成订单42.1亿美元 [3] 财务预测 - 预计2025-2027年实现归母净利润43.7/48.1/52.7亿元 同比增长30.2%/10.1%/9.6% [4] - 对应PE水平依次为27/24/22倍 [4] - 预计2025-2027年营业收入211.61/233.92/250.39亿元 同比增长13.3%/10.5%/7.0% [4] - 预计毛利率维持在41.2%-41.8%区间 净利率从20.65%提升至21.06% [6]