行业与公司 * 纪要涉及A股全市场及主要板块（主板、科创板、创业板等）和行业（金融、TMT、消费、上游资源、中游制造等）的2025年三季度业绩分析[1][2] 核心观点与论据 整体业绩表现 * 2025年三季度全A归母净利润同比增速达11.55% 较二季度显著提升 前三季度累计同比增长5.55%[1][2] * 全A两非（剔除金融和石油石化）归母净利润单季同比增速为4.78% 实现转正 但反弹力度不及全A[2] * 全A股单季度营收同比增速为3.89% 前三季度累计同比增速为1.4%[2] * 三季度营收环比增长2.3% 归母净利润环比增长14% 过去五年平均值分别为-0.7%和-5%[3][4] 板块与风格盈利 * 双创板块盈利改善明显 科创50与创业板指规模净利润同比增速领先[1][5] * 创业板归母净利润同比增长65.4% 科创板增长33.38% 主板增长13% 北证下降1.51%[5] * 成长风格归母净利润同比大幅改善并延续领跑 消费风格有所回落[5] 盈利驱动因素 * 费用率下降对企业盈利贡献显著 财务费用同比下滑11%[1][6] * 非经常性损益如投资收益 公允价值变动对净利润产生积极影响[1][6] * 工业企业利润在八九月低基数效应下反弹 PPI在6月和7月筑底后于8月和9月改善[3] 盈利能力（ROE）与效率 * 全A两非ROE在2025年三季度小幅反弹至6.31% 但修复力度偏弱[1][7] * 净利率改善是ROE反弹主要驱动因素 资产周转率仍处底部区间[1][7][10] * 资产负债率小幅回落[7] * ROE环比改善较大的行业包括钢铁 有色金属 电力设备 电子 传媒 国防军工 美容护理及机械设备[8] 行业表现亮点 * TMT大类板块维持较高景气度 电子 通信设备 计算机 传媒等细分领域均实现增长[3][23] * 计算机领域软件开发方向同比增长达500%[23] * 上游能源金属 工业金属及中游钢铁 基础化工受益于反内卷政策 业绩表现亮眼[3][17] * 非银金融板块受益于市场强赚钱效应 投资收益同比大幅提升[3][22] * 券商受交投活跃及投行业务复苏影响 业绩表现亮眼[22] * 新能源领域困境反转初步显现[17] * 有色金属业绩亮眼 贵金属因黄金走强 小金属受涨价逻辑影响[17] * 可选消费品中体育 汽车服务 商用车 黑色家电 摩托车等细分行业增速较高[3][20] * 化妆品业绩在2025年三季度实现了显著改善[20] 行业表现承压 * 必选消费品中白酒板块量价齐跌 归母净利润和营收同比负增长幅度扩大[3][19] * 煤炭业绩负增长明显[17] * 下游消费承压 仅农产品加工 动物保健等细分行业有较高增速[17] * 交运整体板块景气下降 港口景气延续回落 航空机场增速较二季度明显回落[24] 现金流状况 * 2025年三季度整体现金流仍处于过去十年较低水平[1][13] * 经营活动现金流同比改善 上市公司经营现金流收入占比回升至7.78%（去年同期为6.71%）[1][13][14] * 非金融上市公司销售商品提供劳务收到的现金流同比增速为2.2% 较上半年有所改善[14] * 投资现金流同比下降 反映企业资本开支意愿不强[1][13][15] * 筹资现金流同比有所回升 但全A非金融上市公司偿还债务支付的现金同比反弹至2.6%[13][15] 其他重要内容 未来展望与风险 * 预计随着统一大市场改革深化和需求侧政策落地 经济供需格局将持续改善 推动利润率回升[1][9] * PPI在2025年7月触底迎来拐点 预计到2026年年中可能实现同比转正 PPI是权益类ROE和归母净利润累计同比增速的重要领先指标[11][12] * 要使ROE进入上行通道 依赖于下游需求的率先复苏带动资产周转率和净利润回升 进而企业加杠杆推动经济正循环[10][18] * 目前企业资本开支意愿不足 与收入预期匹配度不高 仅部分科技领域出现加杠杆现象[9][15][16][18] * 在关税冲击下外需面临压力 内循环推动经济发展 后续或有增量政策拉动内需 当前消费复苏具有明显结构性特征[21] * 非银金融板块业绩持续性需观察 因四季度基数偏高 绝对增速可能出现边际回落[22] * 军工订单爆发但持续性存疑[17] * 2026年反内卷相关领域或继续改善 AI产业硬件端向软件端切换值得关注 出海及内需方向如摩托车和化妆品可能继续结构性复苏[25][26] 公共服务领域变化 * 三季度公共服务格局发生调转 交运景气回落 公用环保业绩出现边际改善[24] * 公用事业特别是电力行业利润韧性增强 相较于二季度有显著改善[24]

核心观点 - 2025年第三季度全A股（非金融石油石化）盈利状况改善，归母净利润同比增速由负转正至4.78%，ROE低位反弹至6.31% [1][2] - 盈利改善的主要驱动因素是量价抬升、费用率延续降低以及非经常性损益的正贡献，其中净利率改善是ROE反弹的关键 [1][18] - 行业表现分化显著：上游资源和中游材料在反内卷政策下业绩改善，TMT板块维持高景气，非银金融表现亮眼，而下游消费板块整体承压 [3][70] 整体业绩分析 - 全A股2025Q3营收同比增速为3.89%，全A两非营收同比增速为3.54%，均较2025Q2明显改善 [11] - 全A股2025Q3归母净利润同比增速为11.55%，全A两非同比增速为4.78%，较2025Q2实现转正，前三季度累计同比增速达3.10% [1][11] - 从环比看，全A营收和归母净利润环比增速分别为2.3%和14.1%，均显著优于过去五年的季节性均值 [14] 利润表拆解 - 2025年前三季度全A两非营收总额41.83万亿元，同比上升1.71%；毛利润7.40万亿元，同比提升1.2%；毛利率为17.7%，略低于2024年同期 [18] - 费用率同比降低0.2个百分点至10.1%，其中财务费用降幅最大，同比降低11.0%，财务费用率降至0.9% [18] - 非经常性损益对净利润形成正贡献，利润总额同比提升3.9%至30821亿元 [18][19] 板块与风格表现 - 板块方面，2025Q3科创板归母净利润同比增速达65.40%，创业板为33.38%，改善幅度显著；主板增速为10.13%，表现稳健 [21] - 指数方面，科创50指数2025Q3归母净利润同比增速领先，达70.48%，改善幅度超过70个百分点 [22] - 风格方面，成长风格2025Q3归母净利润同比增速为42.26%，延续领跑；消费风格增速为-17.26%，明显回落 [23] 盈利能力（ROE）分析 - 2025Q3全A两非ROE为6.31%，较2025Q2小幅反弹，但仍处于底部区间 [2][25] - 杜邦三因素中，净利率改善是主要驱动因素，资产周转率企稳，资产负债率小幅回落至58.42% [2][25][45] - 分行业看，ROE环比改善幅度较大的行业包括钢铁（+1.81个百分点）、有色金属（+0.72个百分点）、电力设备（+0.72个百分点）和电子（+0.72个百分点） [28] 现金流状况 - 2025年三季度全A非金融净现金流占收入比重为-1.15%，处于过去十年较低水平，但较2024年同期改善1.79个百分点 [2][55] - 经营活动现金流占收入比重回升至7.78%，同比改善1.07个百分点；投资活动现金流占收入比重为-8.02%，筹资活动现金流为-0.90% [55][56] - 企业资本开支与收入相匹配，结构性资本开支加速，但在建工程同比增速仍在探底，全面扩产行为尚未发生 [68][71] 行业业绩亮点 - 上游资源品中有色金属业绩亮眼，2025Q3归母净利润同比增速达50.93%，其中能源金属（+84.19%）、贵金属（+57.89%）表现突出 [74][78] - 中游材料板块钢铁行业2025Q3归母净利润同比大幅增长202.86%，基础化工增速转正至21.23% [70][78][79] - TMT板块高景气延续，电子（+50.7%）、计算机（+26.8%）、传媒（+57.2%）归母净利润同比高增长 [70] - 非银金融板块在交投活跃的市场环境下表现亮眼，2025Q3归母净利润同比增速达64.94%，其中保险（+68.34%）和证券（+59.30%）贡献显著 [70][89]