公司及行业信息 * **公司**: 禾赛集团 (Hesai Group, 股票代码: HSAI/2525.HK) [1][6] * **行业**: 激光雷达 (LiDAR) 解决方案提供商，服务于高级驾驶辅助系统 (ADAS)、自动驾驶出行和机器人领域 [6] 核心观点与论据 * **2Q26业绩概览**: 公司2Q26营收和毛利润符合预期，但息税前利润 (EBIT) 和净利润低于预期，主要因战略增长计划 (Strategic Growth Initiative) 导致运营支出增加 [1] * **业绩亮点**: * **激光雷达收入**: 基本符合预期，ADAS出货量低于预期10% (-10% vs. GSe)，但被机器人出货量高于预期31% (+31% vs. GSe) 和更高的混合平均售价 (ASP) 4% (+4% vs. GSe) 所抵消 [1] * **毛利率 (GPM)**: 高于预期，达到40.1%，比GSe预期高0.7个百分点 (+0.7pp vs. GSe)，比VA共识预期高0.6个百分点 (+0.6pp vs. VA Consensus)，主要得益于机器人业务占比提升带来的更优产品组合 [1] * **业绩不足**: * **息税前利润 (EBIT)**: 显著低于GSe和VA共识预期，因战略增长计划导致工资支出和材料成本增加 [1] * **非GAAP净利润**: 比GSe预期低11% (-11% vs. GSe)，主要得益于更高的利息和投资收益 [1] * **3Q26业绩指引**: 管理层预计3Q26净营收为11亿至11.5亿人民币 (Rmb1,100mn-1,150mn)，中点值比VA共识预期低4% (-4% vs. VA Consensus) [2] * **投资主题**: 高盛给予“买入” (Buy) 评级，认为公司受益于以下三点： 1. 中国新能源汽车市场NOA（导航辅助驾驶）采用加速，以及低成本产品推出，推动激光雷达在主流车型中使用 [6] 2. 海外ADAS机会，已获得全球OEM的设计订单，预计2026E/2027E开始量产 [6] 3. 全球Robotaxi/机器人市场，2024年占据全球Robotaxi市场61%的份额，并获来自自动割草机等其他领域的增量订单 [6] * **估值与目标价**: 高盛给予12个月目标价：ADR为35美元 (US$35)，H股为34.13港元 (HK$34.13)，基于20倍2026E市盈率 (P/E) [8][9] * 当前股价：H股18港元 (HK$18)，ADR为18.07美元 ($18.07) [9] * 潜在上涨空间：H股89.6%，ADR 93.7% [9] * **关键催化剂**: 新设计订单、搭载激光雷达的OEM新车型发布、季度业绩 [6] * **主要风险**: 激光雷达采用速度放缓、竞争加剧、客户定价压力、政策风险 [6][8] 其他重要但可能被忽略的内容 * **2Q26详细财务数据**: * 总营收: 8.61亿人民币 (Rmb861mn)，同比增长22% (YoY +22%)，环比增长26% (QoQ +26%) [5] * 产品营收: 8.6亿人民币 (Rmb860mn)，同比增长23% (YoY +23%) [5] * 服务营收: 100万人民币 (Rmb1mn)，同比下降84% (YoY -84%) [5] * 毛利润: 3.45亿人民币 (Rmb345mn)，同比增长15% (YoY +15%) [5] * 总运营支出: 3.43亿人民币 (Rmb343mn)，同比增长24% (YoY +24%) [5] * 销售与营销费用: 5000万人民币 (Rmb50mn)，同比增长17% (YoY +17%) [5] * 研发费用: 2.31亿人民币 (Rmb231mn)，同比增长16% (YoY +16%) [5] * 一般及行政费用: 6700万人民币 (Rmb67mn)，同比增长5% (YoY +5%) [5] * 息税前利润 (EBIT): 200万人民币 (Rmb2mn)，同比下降90% (YoY -90%) [5] * 非GAAP净利润: 1.01亿人民币 (Rmb101mn)，同比增长38% (YoY +38%) [5] * 非GAAP每股收益 (EPADS): 0.08元人民币 (Rmb0.08)，同比下降85% (YoY -85%) [5] * **2Q26运营指标**: * 总出货量: 62.8万台 (628k units)，同比增长78% (YoY +78%) [5] * ADAS出货量: 48.6万台 (486k units)，同比增长60% (YoY +60%) [5] * 机器人出货量: 14.2万台 (142k units)，同比增长193% (YoY +193%) [5] * 混合平均售价 (ASP): 1.4千元人民币 (Rmb1.4k)，同比下降31% (YoY -31%) [5] * **未来展望与关注点**: 高盛将举办管理层电话会议，预计投资者关注点包括： 1. 战略增长计划 (Strategic Growth Initiative) 的更新，涵盖物理AI的“眼睛”和“肌肉” [2] 2. 与国内外OEM（包括L3级自动驾驶）的合作进展 [2] 3. 机器人激光雷达及在人形机器人领域商业化的最新进展 [2] 4. 竞争格局、平均售价 (ASP) 和毛利率展望 [2] * **高盛预测 (2025E-2028E)**: * 营收 (Rmb mn): 2025E 3,027.6, 2026E 4,535.0, 2027E 6,149.7, 2028E 7,895.8 [9] * EBITDA (Rmb mn): 2025E 292.5, 2026E 674.5, 2027E 1,052.3, 2028E 1,365.0 [9] * 每股收益 (EPS, Rmb): 2025E 3.96, 2026E 4.84, 2027E 6.87, 2028E 8.83 [9] * 市盈率 (P/E, X): 2025E 36.9, 2026E 25.2, 2027E 17.7, 2028E 13.8 [9] * **高盛持股与关系**: 高盛持有禾赛集团普通股1%或以上，并预计在未来3个月内寻求或获得投资银行服务报酬，过去12个月内与公司存在投资银行服务客户关系，且是公司证券的注册做市商 [19]