报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 商业化快速推进，研发管线持续加码，2024年度公司营收2.0亿元（+56.28%），2025Q1营收4478.9万元（-33.7%），截止2025Q1季报公司有16个核心品种，商业化迈入新阶段，研发管线快速推进 [3] - 已落地BD优化现金流，其他管线授权可期，2025年6月26日公司达成2项授权交易，合同金额超47亿元，25年可获5.6亿元现金，补充现金流支撑研发，多款创新品种有海外授权潜力 [4] - 差异化布局ADC、TCE产品，ST2单抗重磅品种潜力大，公司有潜在大单品，布局多项差异化产品，多个临床阶段有进展，ST2单抗针对COPD适应症潜力大 [5] - 预计公司2025 - 2027年分别实现营业收入8.0/15.5/20.8亿元，归母净利润 - 6.0/-2.0/0亿元，看好后续高成长性 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价34.90元，总股本4.00亿股，流通股本2.04亿股，总市值139亿元，流通市值71亿元，52周内最高/最低价37.33 / 15.60元，资产负债率63.6%，市盈率 - 13.37，第一大股东为朗润(深圳)股权投资基金企业(有限合伙) [2] 财务数据 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|200|804|1546|2076| |增长率(%)|56.28|302.33|92.33|34.26| |EBITDA（百万元）|-857|-250|155|357| |归属母公司净利润（百万元）|-1044|-600|-202|0| |增长率(%)|0.90|42.56|66.39|100.20| |EPS(元/股)|-2.61|-1.50|-0.50|0.00| |市盈率（P/E）|-13.36|-23.26|-69.20|33885.96| |市净率（P/B）|8.89|14.39|18.17|18.16| |EV/EBITDA|-10.62|-61.12|97.33|41.24| [9] 财务报表和主要财务比率 - 成长能力方面，营业收入增长率2024 - 2027年分别为56.28%、302.33%、92.33%、34.26%，营业利润增长率分别为0.86%、42.66%、66.77%、101.84%等 [10] - 获利能力方面，毛利率2024 - 2027年分别为85.51%、83.10%、82.59%、82.55%，净利率分别为 - 522.53%、 - 74.60%、 - 13.04%、0.02%等 [10] - 偿债能力方面，资产负债率2024 - 2027年分别为63.61%、78.00%、83.86%、84.27%，流动比率分别为无、1.11、0.94、0.97等 [10] - 营运能力方面，应收账款周转率2024 - 2027年分别为7.15、10.54、8.63、7.25，存货周转率分别为0.16、0.46、0.72、1.07等 [10]

行业整体趋势 - 医药行业从"高成长"阶段进入"高质量成长"阶段，创新药进入成果兑现阶段 [1] - 一季度医药生物行业60家公司营收超10亿元，2家超百亿元，7家在50-100亿元之间 [1] - 281家公司归母净利润为正，84家超亿元 [1] - 创新药企商业模式获市场认可，龙头公司进入盈利阶段，研发管线通过BD转化为常态化收入 [1] 核心产品表现 - PD-1/PD-L1成为热门赛道，推动药企业绩增长 [2] - 君实生物一季度营收5.01亿元（+31.46%），亏损收窄，特瑞普利单抗注射液销售收入4.47亿元（+45.72%） [2] - 信达生物一季度产品收入超24亿元（+40%），信迪利单抗销售额约10亿元（+19%） [2][3] - 百济神州一季度营收80.48亿元（+50.2%），替雷利珠单抗销售额12.45亿元（+19.3%） [3] 国际化与BD授权 - PD-1企业估值逻辑从"销售放量"转向"国际化能力" [3] - 恒瑞医药一季度营收72.06亿元（+20.14%），净利润18.74亿元（+36.90%），BD授权交易成为重要驱动力 [6] - 诺诚健华一季度总收入3.8亿元（+129.9%），净利润0.14亿元，得益于奥布替尼放量和授权合作首付款 [6][7] - 授权合作（out-licensing）可缓解财务压力，验证产品市场价值，获得跨国公司背书 [8][9] 企业战略调整 - 复星医药一季度营收94.2亿元（-7.26%），净利润7.65亿元（+25.42%），出售资产优化结构 [10] - 复星医药高管团队调整，持续推进非核心资产退出 [11] - 恒瑞医药任命新总裁，高管团队结合国际化人才与内部培养干部 [11] - Biopharma企业需抓住行业洗牌契机，重构运营体系，明确战略导向 [12]