对于流动性溢价与风险点，我们的三点看法 ： 一是 ETF 扩容难以带来成分券流动性的持续提升，实物申 赎机制下，信用债 ETF 规模易增难减，部分成分券规模在 ETF 中总占比已较高，市场上流动的成分券规 模下降后，流动性或将见顶回落。二是部分成分券流动性溢价水平已较高，流动性溢价的合理水平在 10BP 以内，而当前部分机构抢筹情绪比较高涨的成分券利差已在 15BP 以上。三是交易所 - 银行间估 值分化后，交易所公司债成为偏进攻型品种，而银行间债券更偏防御，部分央国企或基于成本优势，更多 选择交易所市场，随着供给量的增加，交易所 - 银行间利差有望收窄。 建议关注市场情绪变化对流动性的影响 。 对 ETF 来说，规模变化可以反映现金申赎产品的市场情绪，升 贴水率变化可以反映实物申赎产品的市场情绪。我们认为，现金申赎产品的份额变动可能会更大，在市场 调整时， PCF 清单中的成分券存在承压的可能性。 风险提示： ETF 久期测算存在偏差；信用债突发负面舆情，打压债市风险偏好。 报告来源 以上内容节选自国泰海通证券已发布的证券研究报告。 报告名称： ETF扩容能稳定提升信用债流动性吗；报告日期：2024.07. ...

报告行业投资评级 文档未提及相关内容 报告的核心观点 - 美国ETF市场增量规模提升对换手率提升具有暂时性，国内债券ETF成分券的流动性溢价已经较高 [1] - 美国债券ETF规模放量与信用债ETF换手率变化无明显正相关性，ETF扩容下成分券成交笔数显著增加，中长久期、中高隐含评级成分券基准做市券交易所 - 银行间估值分化更明显 [2] - 流动性溢价合理定价锚在10BP以内，部分成分券利差已超合理水平，交易所 - 银行间估值分化后利差有望收窄，建议关注市场情绪对流动性的影响 [2][36] 根据相关目录分别进行总结 美国债券ETF市场规模及流动性对比 - 2023 - 2024年美国债券ETF市场规模大幅放量，2025年回落明显，2023年规模为5544.82亿美元，2024年升至11528.08亿美元，增速107.9%，截至2025年6月仅为4415.7亿美元 [2][11] - 历次美国债券ETF规模放量期间，2022年美国信用债ETF换手率明显上升，1 - 2月、4 - 5月分别升至43%、45%，年均41% [2][12] - 拉长周期看，美国债券ETF规模放量与换手率变化无明显正相关性，2018 - 2020年增量规模占比提升但换手率未上升 [2][12] 当前国内ETF流动性与成分券流动性的变化 - ETF扩容下成分券成交笔数显著增加，以上证AAA基准做市信用债指数为例，2025年7月以来中化股份成分券占比达91.7%且持续抬升 [2][21] - 中长久期、中高隐含评级成分券基准做市券交易所 - 银行间估值分化更明显，沪做市成分券 - 银行间可比券利差在 - 1BP~13BP之间，央企和地方产业类国企利差分化更明显 [2][21] - 科创债成分券交易所 - 银行间超额利差7月以来走阔，上交所和深交所可比券当前平均利差较之前节点均有变化 [22] 成分券流动性定价：合理的流动性溢价和潜在风险 - 流动性溢价合理定价锚在10BP以内，2024年以来高等级城投债与二级资本债、高等级券商债与二级资本债利差中枢为0，波动区间基本在10BP以内 [35] - 部分基准做市券、科创债交易所 - 银行间利差超10BP，部分机构抢筹成分券利差超15BP [2][35] - ETF扩容难带来成分券流动性持续提升，部分成分券流动性溢价已较高，交易所 - 银行间利差有望收窄，建议关注市场情绪对流动性的影响 [36]

债券ETF市场扩容 - 债券ETF总规模突破5000亿元 较去年末增长近两倍 [1] - 全市场债券型ETF扩容至39只 合计规模达5086.21亿元创历史新高 占同期ETF总规模11.04% [2] - 科创债ETF等创新型品种助推规模增长 [1] 科创债ETF表现 - 首批10只科创债ETF发行规模合计289.88亿元 [1] - 上市5个交易日后总规模超1000亿元 占全市场债券型ETF总规模20% [1] - 其中5只规模已超百亿元 [1] 基准做市信用债ETF发展 - 首批8只基准做市信用债ETF于1月成立 合计募集规模超210亿元 [1] - 最新合计规模达1344.4亿元 [1] - 易方达、南方、华夏上证基准做市公司债ETF单只规模均超200亿元 [1] 资金流向分析 - 今年以来债券型ETF累计获2723.57亿元资金净流入 占整体ETF市场3715.97亿元净流入的73% [2] - 海富通中证短融ETF净流入超230亿元 [2] - 114只债券型ETF单只净流入规模超百亿元 [2]

核心观点 - 科创债等直接融资市场的供给和需求有望继续扩张，美联储9月降息难度较大且存在全年降息不及2次预期的可能；本周债券收益率略有下行但“股债跷跷板”制约下行空间，转债市场下半年存在三点担忧；多家推荐个股发展态势良好，维持相应投资评级 [1][2] 宏观策略 宏观量化经济指数周报 - 7月经济受季节性因素和存量政策效果减弱影响，供需两端小幅回落，但整体无明显下行风险，预计下半年经济平稳运行，消费、基建等方面有积极表现 [9] - 科创债ETF扩容或加快结构性政策工具投放，直接融资“量”“价”表现良好，新型结构性工具已支持科创债融资发行超150亿元，再贷款等结构性政策工具或加快落地 [9] 海外周报 - 本周美国经济数据边际走强，美股上行，美债利率先升后降，10年期美债利率全周升0.62bps至4.416%；6月美国核心CPI再度不及预期，特朗普提前解雇鲍威尔传闻引发市场震荡，美联储9月降息难度大且全年降息可能不及2次 [1][10][11] - 零售数据和消费者信心调查显示关税负面影响或缓和，多位美联储官员对货币政策存在分歧，不同模型对25Q2美国GDP有不同预测值 [10][11] - 6月美国CPI结构上核心商品通胀上涨，居住通胀回落，工资通胀上升，核心通胀连续5个月不及预期与关税对核心商品传导不足和关税给服务部门及总需求带来负面影响有关 [11] 固收金工 固收周报 - 本周债券收益率略有下行，“股债跷跷板”短期内制约收益率下行空间，预计10年期国债收益率在1.65%-1.7%带来配置机会 [2][14][15] - 国内转债市场下半年存在三点担忧，但认为25年下半年转债市场机会犹存，处于类似14、15年早期，供需错配程度不及前者，良好“新陈代谢”将激发市场活力 [2][17][18] 固收点评 - 本周无新发行二级资本债，存量余额减少，成交量增加，不同评级不同期限二级资本债到期收益率有不同涨跌幅，成交均价估值偏离幅度整体不大 [19] - 本周新发行9只绿色债券，发行规模减少，成交额减少，成交均价估值偏离幅度整体不大，折价成交幅度和比例大于溢价成交 [20][21] 行业 优必选 - 中标人形机器人最大采购订单，商业化进程加速，多款产品逐步落地，群体智能和自主换电技术助力机器人加速落地，维持2025 - 2027年收入预测和“买入”评级 [5][22] 晶盛机电 - 年产60万片8寸衬底拉晶基地奠基，碳化硅衬底加速放量，国内外衬底产能布局完善，8寸SiC可降本，公司有望受益于下游转型，材料和设备双线布局完成全链条布局，维持归母净利润预测和“买入”评级 [5][23] 长城汽车 - 2025年H1业绩符合预期，智能化、越野、生态出海持续推进，产品结构转型，魏品牌销量高增，维持营业收入、归母净利润预期和“买入”评级 [7][24][25] 拓荆科技 - 25Q2业绩高速增长，新产品贡献正向业绩，存货和合同负债持续高增，现金流优化，PECVD领域扩张，平台化产品放量，维持归母净利润预测和“买入”评级 [8][26][27]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 信用债ETF具备费率低、信用风险可控、流动性好、具备杠杆效益等优势，或成为机构投资者重要的资产配置和流动性管理工具，但可能对存量债券投资有“挤出”效应 [5][80][127] - 信用债ETF扩容下，投资者会抢筹成分券，成分券表现亮眼，流动性走高，收益率和信用利差相对非成分券下行更多 [5][83][127] - 低利率环境和信用债ETF扩容下，市场面临冲击时，信用债ETF可能有折价和赎回压力，冲击分两个阶段，历史调整冲击多停在第一阶段，但今年扩容后冲击传导路径可能延伸，需关注流动性、估值波动和机构行为放大市场波动风险 [5][97][127] 各部分总结 信用债ETF的机制分析 - 定义：信用债ETF全称为“信用债券交易型开放式指数基金”，在证券交易所上市交易，投资特定信用债券指数对应的上市组合债券的开放式指数基金，投资目标是实现与指数跟踪偏离度和误差最小化，具有费率低、信用风险可控、流动性好、具备杠杆效益等特征 [2][17][58] - 投资范围和策略：主要投资标的指数成份券和备选券，债券资产≥基金资产80%，标的指数成分券及备选券≥基金净值80%或90%，且不低于非现金基金资产80％，通过抽样复制构造资产组合，成份券及备选券不足时可投资其他债券构建替代组合 [21][25][58] - 申赎机制：基金管理人每日开盘前公布申购赎回清单，申赎采用T+0确认、T+2完成资金交收机制，除短融ETF和富国、南方科创债ETF申赎为全现金替代外，其他为现金可替代申赎 [32][37][58] - 流动性：有T+0交易、质押回购、做市商制度加持，T+0申购成功份额实时可用，赎回债券可当日操作；9只信用债ETF纳入通用质押库，质押率多为60%，后续科创债ETF可能纳入；做市商提供双边报价服务，有考核指标 [40][51][58] 信用债ETF的主要投资者 - 投资者结构：以机构投资者为主，占比近9成，前十大投资者中券商自营占比最高约48%，银行、信托、保险也是重要投资者 [66][70][77] - 投资者集中度：除短融ETF和城投债ETF外，其他信用债ETF投资人集中度较高，前十大合计占比多超60% [70][74][77] - 不同类型ETF投资者：基准做市信用债ETF和科创债ETF首发募集前十大投资人多为券商自营，基准做市信用债ETF投资者类型更丰富，科创债ETF投资者中银行、信托、理财等机构更多 [70][74][77] - 各机构参与情况：券商自营是投资主力；理财将其作为重要流动性管理工具；保险参与度可能提升，偏好特定信用债ETF；信托是重要投资者；银行自营对部分产品参与度可能不高；公募基金参与度较低 [75][76][77] 信用债ETF对机构行为的影响 - 成为重要工具：因具备多种优势，或成为机构投资者重要资产配置和流动性管理工具，但可能“挤出”存量债券投资 [5][80][127] - 抢筹成分券：市场存量21只信用债ETF，跟踪8只信用债指数，涉及优质成分券，今年扩容的相关指数成分券重合度高，引发抢券行情 [83][86][127] - 潜在风险：市场冲击下，信用债ETF可能面临折价和赎回压力，分两个阶段，赎回对市场影响有三种情形，历史调整冲击多停在第一阶段，今年扩容后冲击传导路径可能延伸，需关注相关风险 [97][103][127]

上证580 ETF获批 - 华夏、易方达申报的首批上证580 ETF及联接基金于今日获批 [1] - 两只ETF及联接基金于6月23日同时上报 [1] - ETF与联接基金同时上报、同时获批的情况此前并不多见 [1] 上证580指数 - 上证580指数定位为沪市小盘规模指数 [1] - 该指数与上证50、上证180、上证380共同构成上证规模指数系列 [1] - 上证580指数于6月16日刚刚发布 [1] 行业趋势 - 指数发布即配套相关ETF上报成为行业趋势 [1] - 此次获批意味着场内、场外发行将联动 [1]

信用债ETF博时(159396)市场表现 - 最新报价100 8元 截至2025年6月9日11:28 [3] - 盘中换手率59 89% 成交47 82亿元 市场交投活跃 [3] - 近1周日均成交25 52亿元 截至6月6日 [3] - 最新规模86 81亿元 创成立以来新高 位居可比基金前1/4 [4] - 最新份额8618 31万份 创近3月新高 位居可比基金前1/4 [4] 资金流动与杠杆情况 - 近6天连续资金净流入 合计11 05亿元 日均净流入1 84亿元 最高单日净流入7 02亿元 [4] - 连续15天获杠杆资金净买入 最新融资余额55 00元 [4] 收益与风险指标 - 成立以来最大回撤0 89% 相对基准回撤0 10% 回撤后修复天数26天 [5] - 月盈利概率66 67% 历史持有3个月盈利概率100% 最长连涨月数3个月 [4] - 近1个月夏普比率1 01 排名可比基金前2/4 [4] - 今年以来跟踪误差0 009% 跟踪精度在可比基金中最高 [5] 产品结构与费用 - 管理费率0 15% 托管费率0 05% 为可比基金中最低 [5] - 跟踪深证基准做市信用债指数 已纳入通用质押式回购担保品范畴 [4] 行业策略观点 - 沪深基准做市信用债ETF扩容或为交易所中长久期信用债创造配置窗口 建议债市向好阶段适度增配 [3] - 建议关注两市场中长久期信用债走势分化带来的套利机会 通用质押库回购政策已落地 [3] - 策略上建议重点关注票息机会 季末扰动结束后可增配中长久期信用债 [3]

信用债ETF市场概况 - 截至6月6日债券ETF总规模达3042亿元较2023年末增长近3倍其中信用债ETF规模占比51.45%达1565亿元[1] - 信用债ETF中6只单只规模超百亿2025年新发8只基准做市ETF二季度规模增速达104%-201%[1] - 二季度信用债ETF总规模净增764亿元增幅95.4%新发8只基准做市ETF贡献显著[1] 沪深做市信用债指数差异 - 沪做市指数久期4.11年深做市3.05年沪市央企占比更高前10大主体集中度达50.2%[2] - 深做市指数成分券220只存续规模3640亿元前10大主体集中度41.4%单券占比0.8%-0.85%[2] - 沪做市指数成分券212只存续规模5877亿元单券占比超1%中化股份为第一大主体占比18.39%[2] 成分券扩容情况 - 沪做市成分券较24年末增加44只存续规模增长925亿元ETF规模占指数总规模7.5%[3] - 深做市成分券较24年末增加102只存续规模增长1017亿元ETF规模占指数总规模7.7%[3] 基准做市ETF规模驱动因素 - 上证基准做市ETF二季度规模增281亿元涨幅159%-201%深证基准做市ETF增151亿元涨幅104%-157%[4] - 8只新发基准做市ETF填补中长久期赛道空缺久期覆盖2.5-4.5年提升信用波段策略有效性[4] - T+0交易机制使中等久期信用债ETF成为参与信用波段的新工具解决非金信用债流动性不足问题[4]

今年以来，债券市场表现震荡，债券类基金回报远不及预期，但这并未妨碍债券型ETF市场的蓬勃发 展。在弱回报下，资金涌入债券型ETF力度不减。5月收官，债券型ETF规模再破新高，单月获超400亿 元资金净流入。与此同时，场内资金参与债券ETF交易热情高涨，如5月30日单日成交金额排名前12的 ETF产品中有10只ETF均为债券型ETF。另外，随着近期信用债ETF开展通用质押式回购业务正式落 地，9只债券型ETF产品获允作为通用质押式回购担保品，被纳入回购质押库，债券型ETF扩容有望按 下加速键，整体规模或将再上新台阶。(证券时报) ...

信用债ETF市场规模突破千亿元 - 截至4月30日全市场信用债ETF规模突破1054亿元首次突破千亿元大关 [1] - 信用债ETF占债券ETF比重从去年年末的31.08%提升至42.71% [1] - 8只基准做市公司债ETF合计募集规模达217.10亿元上市后规模增长78.59%至387.72亿元 [3] 信用债ETF产品扩容 - 产品数量从去年年末的3只增长至11只规模从540.74亿元增长至1055亿元增幅超95% [3] - 易方达上证基准做市公司债ETF规模突破75亿元南方上证基准做市公司债ETF规模突破60亿元 [3] - 海富通短融ETF以370.56亿元规模居首城投债ETF和公司债ETF分别以163.19亿元和133.53亿元紧随其后 [4] 信用债ETF优势分析 - 通过组合投资降低单一债券信用风险提供交易所便捷交易降低成本和门槛 [5] - 流动性较好通过做市商机制将低流动性资产转化为高流动性工具 [5] - 采用T+0交易机制为普通投资者提供便捷参与路径为专业投资者提升组合构建便利 [5] 投资者需求驱动发展 - 年金养老金银行理财FOF保险资管信托等机构投资者积极参与信用债ETF投资 [7] - 居民财富管理业务发展推动长期配置和短期交易需求成为主要驱动力 [7] - 长期资金对债券ETF关注度持续提升成为规模增长主要驱动力 [7] 政策利好推动发展 - 允许信用债ETF试点开展交易所债券通用质押式回购业务拓宽融资渠道 [9] - 债券ETF作为回购质押担保品规模快速上升纳入范围不断扩大 [9] - 信用债ETF入库质押增强产品吸引力便利各类投资者参与 [9] 信用债ETF投资机遇 - 中短期限信用债配置价值相对更高 [7] - 信用债ETF质押功能可场内融资放大收益增厚回报 [10] - 交易所质押操作简单便捷风险较低交易成本低适合场内投资需求客户 [10]