报告行业投资评级 无相关内容 报告的核心观点 近期债券投资策略以控回撤为主，不同类型债券表现分化，部分品种收益调整，超长信用债交易偏好不佳，地方债发行利率有变化且超长端利差较高 各部分内容总结 量化信用策略 - 截至12月12日，控回撤成主要策略目标，城投短端下沉、商金债子弹型及券商债下沉组合累计超额收益分别达5bp、4.4bp、1.5bp，中长端策略累计不足5bp [2][12] - 近一个月慢涨快跌行情下，前两月出色的城投哑铃组合近四周累计超额读数降至 -25.7bp，金融债重仓下沉策略超出对应久期策略累计收益均值12bp [2][12] ETF谋势 - 上周（12/8 - 12/12）债券型ETF资金净流入29.5亿元，信用债ETF净流入53.7亿元，利率债ETF净流出9.6亿元，可转债ETF净流出14.6亿元 [3][16] - 与上周相比，信用债ETF、利率债ETF、可转债ETF累计单位净值周度涨跌幅分别为 +0.05%、+0.08%、+0.20%，债券ETF净值边际修复 [3][16] 票息资产热度图谱 - 截至2025年12月15日，非金融非地产类产业债超半数收益上行，除1年内民企私募债外，其余品种收益调整不足4BP [4][18] - 地产债收益普遍抬升，1年内非永续债收益上行均在5BP以上，3 - 5年民企公募非永续债也有调整 [4][18] - 金融债收益率下行占比略高于普信债，走势分化，3年内商金债收益上行多在2BP以内，1年内品种调整大于1 - 3年品种 [4][18] - 银行次级债估值整体修复，不同银行3 - 5年二级资本债、2 - 5年永续债收益普遍压降，2 - 3年大行二永债收益分别下行3.1BP、4.2BP [4][18] - 证券公司次级债表现优于普通债，1 - 2年公募永续及同期限私募非永续债收益下行3BP左右 [4][18] 超长信用债探微跟踪 - 本周（2025.12.8 - 2025.12.12）7年以上普信债成交笔数定格在300笔附近，交易偏好未见改善，市场对超长久期配置顾虑重 [5][20] - 成交最活跃的7 - 10年产业债与20 - 30年国债利差仅19.9bp，利差保护空间不足弱化投资者参与动力 [5][20] 地方政府债供给及交易跟踪 - 最新一周10年地方债平均发行利率为2.05%，较前一周小幅上行；20年和30年地方债新券票面均值在2.45%以上，处年内相对高位 [6][23] - 超长端利差读数较高，10年及以上期限品种利差均值高于20bp [6][23]

2025 年 12 月 15 日 论债市定价权的转移 近期市场反馈及思考 8 投资者当下更为关心的是"谁在主导债市的定价权、2026年是否存在预期差、以及什么策略可能 较为有效"。本文就以上话题汇总投资者最为关心的 10 个话题(涵盖利率、信用及转债等方面）。 谁主导了债市 (特别是长债、超长债) 的定价权? 2026 年 1 季度与 2025 年同期的债市环境有何不同? 相关研究 "资金分流+反内卷" 下的债市 导逻辑变迁 -近期市场反馈及 2025/08/18 思考 5》 《债市"走楼梯"行情下的困境与 近期市场反馈及思考 4》 做同 券研究报 证券分析师 黄伟平 A0230524110002 huangwp@swsresearch.com 奕强 A0230524110003 luanqiang@swsresearch.com 王明路 A0230525060003 wangml@swsresearch.com 杨雪芳 A0230524120003 yangxf@swsresearch.com 徐亚 A0230524060002 xuya@swsresearch.com 张晋源 A0230525040001 ...

再次，2026 年摊余债基集中开放，预计规模超 6000 亿元，如果部 分产品转为信用风格，或提振对应期限信用债需求，更利好中高评 级 5 年、3 年左右品种。 [Table_Date] 2025 年 12 月 14 日 [Table_Title] 2026 产业债，低利差下的结构博弈 [Table_Title2] 2026 年投资展望系列之七 [Table_Summary] ►2026 年，信用债需求或放缓 需求端，增量资金或放缓。首先，存款利率下降或继续推动居民资 产向理财产品迁移，2026 年理财规模有望延续稳步增长。但平滑净 值手段整改完毕，叠加低利差环境，理财配置信用债的占比或难上 升 。2025Q2 理财配置信用债占比为 38.8%，较 2024Q4 下降 2.3pct。 其次，基金销售费用新规对信用债影响较大的是短债、中短债基金 的赎回压力。以 25Q3 纯债基金持仓债券规模为基础，假设短债、 中短债基金赎回比例在 20%-40%，中长债基金、指数型基金赎回比 例在 10%-20%，涉及债券规模约 1.04-2.07 万亿元，其中信用债规 模约 3309-6618 亿元。 证券研究报告|固收研究 ...

信用债ETF市场概况 - 截至跟踪日，信用债ETF总规模为5047亿元人民币，单日规模上升3.9亿元，其中基准做市ETF规模下降0.9亿元，科创债ETF规模上升4.4亿元 [1] - 信用债ETF的加权久期中位数为3.4年，整体成交金额为1835亿元，平均单笔成交额为664万元，其中基准做市ETF为581万元，科创债ETF为687万元 [1] - 市场整体换手率中位数为37.3%，收益率中位数为1.97%，贴水率中位数为-18.9个基点，其中基准做市ETF贴水率为-32.6个基点，科创债ETF为-15.7个基点 [1] 公司债ETF(511030)近期表现 - 截至2025年12月10日，公司债ETF(511030)当日上涨0.02%，报106.58元，今年以来累计上涨1.41%，近5年净值上涨13.22% [4] - 该ETF盘中换手率为6.86%，成交18.28亿元，近1周日均成交额为24.67亿元 [4] - 公司债ETF最新规模达266.53亿元，创近1年新高，最新份额达2.50亿份，创近半年新高 [4] 公司债ETF(511030)资金流动与收益特征 - 公司债ETF近10天获得连续资金净流入，合计9.71亿元，日均净流入9707.37万元，最高单日净流入6.72亿元 [4] - 该产品自成立以来，最高单月回报为1.22%，最长连涨月数为9个月，最长连涨涨幅为3.80%，涨跌月数比为60/21，年盈利百分比为83.33%，月盈利概率为79.10%，历史持有3年盈利概率为100% [4] - 截至2025年12月10日，公司债ETF近6个月超越基准年化收益为2.67%，近半年最大回撤为0.28%，相对基准回撤0.04%，回撤后修复天数为29天 [4][5] 公司债ETF(511030)产品结构与定位 - 公司债ETF(511030)管理费率为0.15%，托管费率为0.05%，近1月跟踪误差为0.008% [5] - 该ETF紧密跟踪中债-中高等级公司债利差因子指数(总值)净价指数，该指数以主体和债项评级AAA的上交所公司债为基础，按照中债市场隐含评级分组并以利差因子细分 [5] - 产品定位为短久期，当前久期为1.85年，静态收益率较高，贴水较少，周均贴水率为0.00%，今年以来回撤为-0.50%，与其他信用债ETF形成差异化错位竞争 [1]

信用债ETF市场概况 - 截至报告日，信用债ETF总规模为5043亿元，单日增加13.6亿元，其中基准做市ETF规模下降0.1亿元，科创债ETF规模增加14.0亿元 [1] - 信用债ETF的加权久期中位数为3.4年，整体成交金额为1690亿元，平均单笔成交额为683万元，其中基准做市ETF为491万元，科创债ETF为815万元 [1] - 信用债ETF整体换手率中位数为32.1%，收益率中位数为1.97%，贴水率中位数为-20.1个基点，其中基准做市ETF贴水率为-35.2个基点，科创债ETF贴水率为-15.9个基点 [1] 公司债ETF(511030)表现与特征 - 截至2025年12月9日，公司债ETF价格上涨0.04%，报106.56元，今年以来累计上涨1.38% [2] - 该ETF盘中换手率为10.83%，成交28.82亿元，近一周日均成交额为26.44亿元，市场交投活跃 [2] - 公司债ETF最新规模达266.15亿元，创近一年新高，最新份额达2.50亿份，创近半年新高 [2] - 该ETF近9天连续获得资金净流入，合计9.36亿元，日均净流入1.04亿元，最高单日净流入6.72亿元 [2] - 公司债ETF近半年最大回撤为0.28%，相对基准回撤为0.04%，回撤后修复天数为29天 [2] - 该ETF管理费率为0.15%，托管费率为0.05%，近一个月跟踪误差为0.008% [2] 公司债ETF跟踪标的指数信息 - 公司债ETF紧密跟踪中债-中高等级公司债利差因子指数(总值)净价指数 [3] - 该指数以主体和债项评级为AAA的上交所公司债为基础，按中债市场隐含评级分组并以利差因子细分，可作为投资中高等级公司债的业绩基准和投资标的 [3] - 中债-中高等级公司债利差因子指数的财富指数代码为CBC00701，基期为2015年6月30日，基点值为100，包含待偿期分段子指数，成分券每季度调整一次 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 截至12月5日信用债ETF规模升至5000亿+ 科创债ETF成交及买入力量有限 增持债券期限下降 成分券继续补跌[1][2] 根据相关目录分别进行总结 信用债ETF规模情况 - 截至12月5日 35只信用债ETF总规模5022亿元 较11月28日增长26亿元 嘉实科创债ETF规模增长31亿元至240亿元贡献最大 景顺科创债ETF增幅最大达28% 规模增至36亿元[1][4] 信用债ETF久期情况 - 24只科创债ETF久期中位数为3.5年 多数信用债ETF久期继续小幅下降 易方达科创债ETF最近一周久期增长0.3年至3.3年增幅最大 基准做市信用债ETF久期基本持平前一周 依然在2.8年 - 3.9年之间 周变动不超过0.05年[1] 科创债ETF成交及持仓情况 - 本周科创债ETF成分券成交笔数/信用债成交笔数为6% 较前一周小幅上升 但仍处10月以来低位 买入力量有限[2] - 受债市调整影响 12月1 - 5日科创债ETF主要增持2 - 3年债券 前一周主要增持4 - 5年债券 增持行业以券商、煤炭为主 减持行业主要涉及城投、石油及天然气等[2] 基准做市信用债ETF持仓情况 - 12月1 - 5日基准做市信用债ETF主要增持1年以内债券 前一周主要增持4 - 5年债券 增、减持行业均较分散 单券增持金额均在1亿元以下 仅有1笔矿业行业债券减持超过1亿元[2] 科创债ETF估值情况 - 本周科创债ETF成分券继续小幅补跌 科创债ETF“非成分券 - 成分券”利差中位数已连续三周收窄 12月1日较11月28日收窄1bp至5.3bp 成分券估值上行幅度平均高1.7bp 且多数高估值成交 成交高估值幅度中位数为1.8bp[2]

核心观点 - 2026年信用债市场预计将维持低利率区间震荡格局，难以出现显著的“牛熊转换”趋势性行情[3] - 信用债票息价值在震荡市中愈发凸显，但需求端负债稳定性可能边际弱化，配置力量将向短端进一步倾斜[3][4] - 投资策略需注重票息挖掘，把握季节性、轮动性和赎回波动带来的配置窗口，并关注信用债ETF、境外债等结构性机会[3][5] 2025年信用债市场回顾 - 2025年债市在低利率区间盘整，交易空间相对有限，机构博弈利差压缩的α行情，信用债配置情绪较强[3][12] - 中短端信用品种表现突出且更抗赎回，长久期信用债配置力量减弱，基金抢筹力度不及去年[17] - 信用债ETF快速扩容，11月末规模已近5000亿元，其中科创债ETF和基准做市信用债ETF规模分别约2500亿元、1200亿元[26] - 债券“南向通”拟扩容至非银机构，截至2025年9月末托管债券985只，余额合计5963.2亿元，同比增长29%[29] - 信用违约率持续走低，新增首次实质违约主体仅2家，但部分行业尾部主体经营承压，风险舆情点状出现[33][34] 2026年信用债市场宏观环境 - “十五五”开局经济目标设定5%的概率偏大，出口贡献或基本维持，投资端修复较为缓慢[42] - 宏观政策力度或至少需持平2025年，货币政策宽松窗口未关闭但总量降息相对克制[42][44] - 政策在经济增长与风险化解间寻求平衡，城投领域化债政策延续，地产领域以“止跌回稳”为主[45][46] 2026年信用债供需展望 - 预计2026年信用债全年净融资规模约3.7万亿元，产业债仍为供给主力，净融资规模约2.7-3万亿元[54][55] - 城投债供给或持续缩量，净融出规模预计在6000-7000亿元左右[54] - 金融债供给整体稳定，净融资规模约1.36-1.58万亿元，其中银行二永债净融资规模或在2500-3000亿元左右[56][57] - 需求端基金和理财负债稳定性或减弱，配置力量向短端倾斜，保险对5年以上长久期普信债需求仍较高[3][61] 2026年信用债投资策略 - 票息挖掘策略中，高票息资产可挖掘空间排序为：弱资质城投债>城农商行二永债>央国企地产债>周期产业债>券商保险债[3][5] - 配置窗口需关注一季度季节性特征、久期轮动性以及赎回冲击带来的利差高点[3] - 结构性机会包括需求力量调整带来的品种定价变化以及信用债ETF的配置与套利机会[3][5] 主要板块投资策略 - 城投债策略以化债为主线，中短端下沉与强区域拉久期并行[3] - 大金融债策略为短端下沉增厚收益，中长端二永债围绕利差中枢博弈[3] - 产业债需回归基本面，关注“反内卷”政策下的机会，警惕瑕疵主体舆情[3] - 境外债重点关注债券“南向通”扩围可能带来的点心债投资价值，注重个券利差挖掘[3]

信用债ETF市场整体概览 - 截至跟踪日，信用债ETF总规模为5016亿元，单日规模上升16.3亿元，其中基准做市ETF规模下降1.5亿元，科创债ETF规模上升16.7亿元 [1] - 信用债ETF的加权久期中位数为3.4年，整体成交金额为1598亿元，平均单笔成交额为658万元（基准做市ETF为434万元，科创债ETF为741万元），换手率中位数为32.5% [1] - 信用债ETF的收益率中位数为1.93%，贴水率中位数为-13.3BP，其中基准做市ETF贴水率为-26.0BP，科创债ETF贴水率为-7.6BP [1] 公司债ETF(511030)近期表现与特征 - 截至2025年12月2日，公司债ETF(511030)最新报价为106.59元，今年以来累计上涨1.41% [4] - 该ETF最新规模达258.82亿元，创近1年新高，最新份额达2.43亿份，创近半年新高 [4] - 该ETF近4天连续获得资金净流入，合计1.93亿元，最高单日净流入1.39亿元，日均净流入达4822.37万元 [4] - 该ETF盘中换手率为10.05%，成交26.01亿元，近1月日均成交额为22.19亿元，市场交投活跃 [4] - 该ETF近半年最大回撤为0.28%，相对基准回撤为0.04%，回撤后修复天数为29天 [4] - 该ETF管理费率为0.15%，托管费率为0.05%，近1月跟踪误差为0.011% [4] 公司债ETF(511030)的产品定位与优势 - 该产品定位为短久期，当前久期为1.85年，静态收益率为1.90%，贴水较少（周均-0.01%），今年以来回撤为-0.50% [1] - 在近期债市情绪较差的背景下，该ETF仍获得1.02亿元净流入，其短久期、高静态收益、低贴水、小回撤的特点形成了差异化的竞争优势和核心竞争力 [1] - 该ETF紧密跟踪中债-中高等级公司债利差因子指数(总值)净价指数，该指数以主体和债项评级AAA的上交所公司债为基础，可作为投资中高等级公司债的业绩比较基准和投资标的 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 市场近期出现信用债类 ETF 赎回担忧，近一周整体信用债类 ETF 规模未明显下滑，但各产品内出现结构性分化；各类型债券 ETF 产品净值均有所调整 [4]。 根据相关目录分别进行总结 信用债 ETF 及科创债 ETF 表现 - 截至 2025 年 11 月 28 日，信用债 ETF、科创债 ETF 单位净值中位数分别为 1.0109、0.9991，全周分别下跌 0.16%、0.17% [2] - 信用债 ETF 中，信用债 ETF 博时表现相对较好，全周下跌 0.10%；科创债 ETF 中，科创债 ETF 永赢、科创债 ETF 景顺表现相对较好 [2] - 截至 2025 年 11 月 28 日，信用债 ETF 贴水率中位数 24BP，科创债 ETF 贴水率中位数 13BP [2] 信用型 ETF 久期跟踪 - 截至 2025 年 11 月 28 日，短融 ETF、公司债 ETF、城投债 ETF 持仓久期分别为 0.37 年、1.85 年、2.20 年 [3] - 做市信用债 ETF 中，跟踪指数为沪做市公司债、深做市公司债的产品持仓久期中位数分别为 3.84 年、2.87 年 [3] - 科创债 ETF 中，跟踪指数为 AAA 科创债、沪 AAA 科创债、深 AAA 科创债的产品持仓久期中位数分别为 3.49 年、3.56 年、3.24 年 [5] 资金流向 - 截至 2025 年 11 月 28 日，债券型 ETF 近一周合计净流出 23.03 亿元，利率型、信用型、可转债型 ETF 分别净流出 2.49 亿元、5.35 亿元、15.19 亿元 [4] - 信用型 ETF 中，短融、公司债、城投债分别净流入 12.12 亿元、1.11 亿元、净流出 0.10 亿元，做市信用债净流出 29.52 亿元，科创债净流入 11.04 亿元 [4] - 截至 2025 年 11 月 28 日，利率型、信用型、可转债 ETF 年内累计净流入分别为 739.51 亿元、4448.28 亿元、236.19 亿元，合计达 5423.98 亿元 [4] 净值表现 - 全周来看，各类型债券 ETF 产品净值均有所调整 [4] - 截至 2025 年 11 月 28 日，上周国债 ETF 东财、国开债券 ETF 表现较好，全周均上涨 0.02%；30 年国债 ETF 调整明显，全周下跌 0.71% [4] - 可转债 ETF、上证可转债 ETF 上周分别下跌 0.28%、0.77% [4] 各产品结构性分化情况 - 利率型产品中，超长债产品出现明显资金流出；鹏扬中债 - 30 年期国债 ETF 全周净值下跌 0.71%，流通市值下降 26.14 亿元；华夏基准国债 ETF 全周净值下跌 0.26%，流通市值大幅增加 29.14 亿元 [4] - 做市信用债 ETF 资金流出明显，科创债 ETF 规模持续增长，但各产品间结构性分化显著 [4] - 信用债 ETF 中，华夏信用债 ETF、信用债 ETF 广发、信用债 ETF 大成近一周流通市值分别下降 13.55 亿元、7.85 亿元、7.31 亿元 [4] - 科创债 ETF 中，科创债 ETF 南方、科创债 ETF 易方达、科创债 ETF 招商、科创债 ETF 兴业近一周流通规模分别下降 17.67 亿元、12.06 亿元、7.29 亿元、6.29 亿元；科创债 ETF 富国、科创债 ETF 大成近一周流通规模则大幅增长，分别增长 21.42 亿元、24.17 亿元 [4] 其他指数表现 - 上周中债新综合指数全周下跌 0.19%；短期纯债、中长期纯债基金分别下跌 0.02%、0.08% [4] - 中证 AAA 科创债指数、上证基准做市公司债指数分别下跌 0.16%、0.18% [4]

信用债ETF市场概况 - 信用债ETF总规模达4996亿元，单日增加9.9亿元，其中基准做市ETF规模下降4.6亿元，科创债ETF规模上升1.9亿元 [1] - 市场加权久期中位数为3.4年 [1] - 整体成交金额为1663亿元，平均单笔成交额为587万元，基准做市ETF和科创债ETF的平均单笔成交额分别为273万元和694万元 [1] - 市场换手率中位数为35.7% [1] - 收益率中位数为1.93%，贴水率中位数为-12.0BP，基准做市ETF和科创债ETF的贴水率中位数分别为-23.8BP和-7.8BP [1] 债市整体表现与情绪 - 1月债市呈现“上有顶、下有底”的窄幅震荡格局，未出现预期的年末抢跑行情 [2] - 月初市场博弈央行买债规模，月中因消息面真空及股债跷跷板效应延续震荡，月末受多重扰动导致利率债市场波动性显著增大 [2] - 上周债市情绪悲观，利率波动加大，10年期国债利率接近1.85%，进一步上行空间有限 [4] - 万科展期事件引发市场对信用风险的持续担忧，叠加跨年资金面波动，信用债性价比不高且存在调整压力 [4] 公司债ETF（511030）表现分析 - 公司债ETF在上周债市悲观情绪下仍实现1.02亿元净流入 [1] - 产品定位短久期，当前久期为1.85年，静态收益率为1.90%，贴水率周均为-0.01%，今年以来回撤为-0.50% [1] - 最新报价为106.57元，盘中换手率为0.21%，成交5313.30万元，近1月日均成交额为21.87亿元 [4] - 最新规模达257.16亿元，创近1年新高，最新份额达2.41亿份，创近半年新高 [5] - 最新资金净流入2130.77万元，近5个交易日有3日资金净流入，合计吸金1.12亿元，日均净流入2238.29万元 [5] - 近半年最大回撤为0.28%，相对基准回撤0.04%，回撤后修复天数为29天 [5] 公司债ETF产品特性 - 管理费率为0.15%，托管费率为0.05% [6] - 近1月跟踪误差为0.012% [7] - 跟踪标的为中债-中高等级公司债利差因子指数，该指数以主体和债项评级AAA的上交所公司债为基础 [7] - 指数基期为2015年6月30日，基点值为100，每季度第一个银行间市场工作日调整成分券 [8]