业务表现 - 2Q26完成约4200例PFA手术，高于1Q的约3000例和4Q25的约2700例，7 - 8月运行速率增至每月1500例以上，公司有信心完成或超过全年14000 - 15000例的目标[3] - 2Q26营收8.22亿人民币，同比增长26.6%，较摩根士丹利预期高3%，1H26增长25.7%，其中中国营收增长24%，海外增长47%[8] - 2Q各业务板块中，EP同比增长54%，冠状动脉介入增长23%，外周介入增长19%，OEM增长8%[8] 财务指标 - 2Q毛利率为72.2%，同比下降0.4个百分点，运营费用率同比下降2.2个百分点，经常性净利润同比增长31.8%至3.04亿人民币，高于摩根士丹利预期15%[8] - 摩根士丹利预计2026 - 2028财年每股收益分别为6.92元、8.74元、11.01元，营收分别为321.25亿、404.33亿、507.32亿人民币，EBITDA分别为12.945亿、16.652亿、20.6亿人民币[5] 政策与市场 - 新销售代表指南自5月实施，对PFA手术影响有限，非EP业务受政策影响手术量有所放缓[3] - APT预计2H26发布福建联盟VBP续约指南，年底出招标结果，目前经销商采购正常，渠道库存健康，若PFA纳入VBP，EP耗材进口替代将加速，且PFA手术定价在更多省份受监管后，收入地区分布将更分散[4] 估值与评级 - 采用DCF方法估值，关键假设为8.8%的加权平均资本成本、3.5%的终端增长率和13.5%的企业税率，目标价355元人民币，较当前股价有33%的上行空间[5][9] - 给予公司“增持”评级，行业观点为“有吸引力”[5] 风险因素 - 上行风险包括手术量增长超预期、PFA替代传统RFA系统进程顺利、海外扩张速度加快等[11] - 下行风险包括监管不利、竞争激烈致利润率受压、海外扩张缓慢、技术被竞争对手超越、研发受挫等[11]