报告核心观点 - 市场活跃度略降，交通基础设施连续上涨，可关注一级市场项目储备及二级市场REITs指数表现；中证转债逼近前期高位，市场整体估值中等偏高，当前行情下使用中低Vega策略选券是不错的打法 [2][5] 市场活跃度略降，交通基础设施连续上涨——资产配置报告 一级市场情况 - 截至5月30日，交易所共有1单已申报、1单已受理、1单已问询、7单已反馈，以及5单（含扩募）已通过审核等待上市；本周交易所审核状态更新的项目共计3单，包括2单首发和1单扩募 [2] 二级市场情况 - 本周中证REITs全收益指数上涨0.03%，优于红利指数、中债 - 新综合财富总值指数和沪深300指数，但落后于中证转债指数；REITs总市值降至1982.07亿元，较前一周减少2.24亿元，本周日均换手率为0.56%，较前一周的0.71%有所下降 [2] 板块表现情况 - 按项目属性划分，特许经营权类REITs加权平均周涨幅为0.57%，优于产权类REITs的 - 0.46%；按基础资产类型细分，交通基础设施板块以0.67%的加权平均周涨幅居首，能源基础设施板块上涨0.60%次之，园区基础设施板块跌幅最大，涨跌幅录得 - 0.81% [3] 个券及成交量情况 - 华夏特变电工新能源REIT（4.26%）和工银蒙能清洁能源REIT（4.04%）领涨；从周度换手率看，保障性租赁住房板块以0.75%领先，园区基础设施类REITs以1.78亿份的周成交量位居各板块之首 [3] 现金分派率及估值情况 - 截至2025年5月30日，产权类REITs现金分派率均值为3.87%，其中消费基础设施分派率（4.38%）居前；特许经营权类现金分派率均值为8.33%，其中市政设施分派率（12.83%）领先；中债REITs估值收益率（IRR）层面，产权类（4.14%）高于特许经营权类（3.81%）；PV乘数方面，特许经营权类（1.23）低于产权类（1.29） [3] 波动率放大，转债如何应对？——固定收益点评 转债市场估值情况 - 中证转债逼近前期高位，市场整体估值处于股债稳态下的中等偏高水平；截至5月30日，百元溢价率维持在22% - 23%区间，处于相对高位；历史上估值压缩源于微盘股负反馈和大盘红利风格叠加信用风险事件；市场若保持稳定，估值有望维持当前均衡水平 [5] Vega策略情况 - Vega策略主要通过识别对波动率敏感度定价异常的转债获利；可转债Vega值因价格区间、剩余期限和股性强弱而异，市场难以准确定价；当市场波动加剧时，低Vega转债表现出更强韧性，能有效对抗市场波动 [6] 中低分位Vega组合情况 - 根据转债不同的Vega值分为Q1 - Q5五个等分组合，中低分位Vega组合兼顾期权弹性及回撤控制，在不同市场环境下展现出较强适应性；分年度表现来看，中低分位Vega组合夏普比率在不同年份均取得第一名的成绩；在2022年四季度固收 + 产品赎回潮以及2024年的转债信用事件冲击中，中低分位Vega组合仍能取得超额收益 [6] 中低Vega策略选券情况 - 当前转债估值不便宜，股市可能进入震荡期，市场波动率较高且对股市前景或有分歧；历史经验表明，此环境下中低Vega因子策略性价比高，能保持合理收益并控制波动；分析显示Q2分位Vega组合在多数行情中表现最优或次优，当前采用此策略更具实用性 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中证转债逼近前期高位，市场整体估值处于股债稳态下中等偏高，若市场稳定，估值有望维持当前均衡 [5] - 中低Vega策略可在高位防守反击，当前采用Q2分位Vega组合策略更具实用性 [5][34] 根据相关目录分别进行总结 转债位置分析 - 中证转债指数高位运行，因低价券自2024年9月大幅上涨，高余额权重推动指数上扬，中价转债维持历史高位，高价低溢价券中等偏上 [5][6] - 不同价格区间转债估值分化，100 - 110元债性券估值近五年高位，110 - 130元区间中等偏高，130元以上股性转债处于2021年以来低位 [7] - 截至5月30日，百元溢价率在22% - 23%区间，历史上估值压缩源于微盘股负反馈和大盘红利风格叠加信用风险事件，市场稳定则估值维持均衡 [5][9] 转债的中低Vega策略 中低Vega策略对抗波动原理 - 转债是债券加嵌入期权复合产品，价值受股债波动影响有定价偏差，Vega策略捕捉可转债对波动率敏感度的错误定价 [14] - 中低Vega转债在市场波动加剧时韧性更强，能对抗市场波动 [14] 中低Vega组合构建方法 - 确定转债池，要求评级在BBB（不含）以上、剩余期限>1年、上市日期距今超一年且余额大于1亿元 [18] - 计算符合要求转债的Vega值，筛选有效且大于0的值，剔除极高值与极低值 [18] - 将测算后的转债Vega值五等分组，双边费率千分之三，每月第一个交易日调仓，等权权重计算组合收益率、IC值以及胜率 [18] 不同分位的Vega策略占优情况 - 快速上升期（2024.10 - 2025.03），Q3分位Vega转债组合风险收益比最佳 [23] - 横盘震荡期（2023.05 - 2023.07），Q2分位Vega组合风险收益比表现最佳 [24] - 快速下行期（2024.06 - 2024.09），中分位Vega转债组合回撤幅度最小 [27] - 中低分位Vega组合兼顾弹性与回撤，夏普比率在不同年份均第一，在2022年四季度和2024年冲击中获超额收益 [30] 中低分位Vega组合的独特Alpha - 2021年以来，Q2、Q3分位Vega组合在不同时期相对双低策略获Alpha，市场风险偏好下降、波动率上升时优势明显 [32] - 中低分位Vega组合多次大幅下行源于信用事件，如2022年四季度和2024年中的事件 [32] 当前中低Vega策略性价比 - 目前转债估值不低，股市或进入震荡市，采用中低Vega因子策略性价比高，Q2分位组合思路更具性价比 [34]

美股市场对冲策略分析 核心观点 - 美股市场在特朗普政策不确定性下仍面临短期冲击风险 但波动性可能被收益型ETF等定期期权抛售抑制 [1] - 投资者需在Gamma(短期期权)和Vega(长期合约)策略间做出选择 4月数据显示短期期权表现优异但长期合约可能更适合渐进式下跌市场 [2] - 另类对冲工具如VKO看跌期权和QIS量化策略提供成本优势 欧洲市场采用二元期权价差实现高杠杆尾部风险保护 [2][3] Gamma与Vega策略对比 - Gamma策略通过短期期权从日内波动获利 在4月2日关税冲击期间表现突出但回报可能受政策干预限制 [2][5] - Vega策略依赖长期合约捕捉市场震荡 Lighthouse Canton预计未来将出现由盈利指引疲软驱动的低波动性熊市 [2] - 彭博数据显示若股市跌回上月低点 剧烈波动可能不会重现 促使策略师重新关注长期合约 [2] 另类对冲工具应用 - VKO看跌期权成本比普通期权低40%-50% 但对冲效果存疑 4月对冲基金利用市场下跌优化入场点 [3] - QIS量化策略在4月表现分化 混合多种策略可能更有效 [3] - 欧洲机构采用欧元斯托克50指数二元期权价差 潜在收益可达保费的75倍 [3] 交易成本与市场展望 - 期权交易成本已回落至3月末水平 巴克莱银行指出成本下降利好对冲操作 [5] - 法国巴黎银行预计美股将因盈利下调和估值压缩测试2025年低点 但下跌过程将较缓慢 [5] - Bloomberg Intelligence认为政策干预可能限制Gamma策略在后续下跌中的回报空间 [5]