公司业务重组 - 戴尔将消费者解决方案集团(CSG)的日常领导权交给副董事长兼COO Jeff Clarke [1][2] - 公司进行一系列领导层调整 包括任命Sam Burd负责企业战略 [2][16] - 业务分为两大部门 CSG(电脑 显示器等硬件)和ISG(基础设施解决方案) [3] CSG业务表现 - CSG收入连续三年下滑 2025年收入486亿美元 较2022年峰值下降21% [8] - 在消费类和商用笔记本 台式机市场面临联想和惠普的份额侵蚀 [9] - 显示器业务保持市场主导地位 [9] ISG业务增长 - ISG部门收入在2025财年增长29% 受AI服务器需求推动 [8] - 电信系统业务划归ISG部门管理 [16] 公司整体表现 - 2025财年总收入增长8% [9] - 股价自1月以来上涨11% [9] 战略调整 - 强调抓住PC更新周期机遇 [2][10] - 推出AI PC产品线 主打多日续航和AI工作流支持 [11] - 通过组织架构调整引入新思路应对市场挑战 [11][12] 领导层变动细节 - Alex Barretto负责扩展团队包括PC工程和服务等 [16] - Chris Cowger继续领导全球消费和电子商务 [16] - Bert Park接管显示器 扩展坞等外设业务 [16] - Karen Plotkin负责产品运营 战略和转型 [16] - Kevin Terwilliger继续领导PC产品管理 [16]

全球PC市场出货量 - 2025年第二季度台式机、笔记本电脑和工作站总出货量同比增长7.4%至6760万台 [1] - 笔记本电脑(含移动工作站)出货量达5390万台，同比增长7% [1] - 台式机(含台式工作站)出货量增长9%至1370万台 [1] 细分市场表现 - 笔记本电脑占总出货量比重达79.7%(5390/6760) [1] - 台式机增速(9%)快于笔记本(7%)，但总量占比仅20.3%(1370/6760) [1]

报告行业投资评级 - 买入评级：鸿海、纬颖、仁宝、技嘉、华硕、AVC [8] - 中性评级：广达、英业达、仁宝、和硕 [8][10] 报告的核心观点 - 预计2025年6 - 8月AI服务器/AI PC供应链10家公司平均同比增长分别为37%、27%、18%，但环比增长较慢，分别为 -6%、 -8%、 +2%，主要受AI服务器增长、消费电子产品新品发布推动，但存在机架级AI服务器模型过渡、关税拉动带来高基数、地缘政治下终端市场需求多变等问题 [1] - 对ASIC AI服务器、新产品或规格升级有较高敞口的公司，在宏观不确定性下有望实现更强增长，如纬颖、仁宝、AVC等 [7] 各公司情况总结 鸿海（2317.TW，买入） - 预计2025年第二季度营收同比增长17%、环比增长10%至新台币18130亿，受机架级AI服务器增长和关税拉动需求影响；5月营收低于预期，6月营收预计继续环比下降；看好其业务多元化对长期增长的支持 [13] - 目标价基于2026年14.9倍市盈率，为新台币242 [15] 广达（2382.TW，中性） - 预计2025年第二季度营收同比增长57%、环比持平至新台币4880亿，受机架级AI服务器增长支持；5月营收低于预期，6 - 7月营收预计环比增长，8 - 9月可能下降 [20] - 目标价基于2026年12.8倍市盈率，为新台币273 [23] AVC（3017.TW，买入） - 预计2025年第二季度营收同比增长67%、环比增长18%至新台币270亿，受液冷业务推动；5月营收高于预期，6 - 8月营收预计同比增长但环比下降；上调2025 - 27年盈利预测和营收预测 [27][30] - 目标价基于2026年20倍市盈率，上调13%至新台币878 [32] 纬颖（6669.TW，买入） - 预计2025年第二季度营收同比增长161%、环比增长18%至新台币2020亿，ASIC AI服务器和通用服务器需求强劲；5月营收高于预期 [38][39] - 目标价基于2026年20.5倍市盈率，为新台币3838 [42] 仁宝（3231.TW，买入） - 5月营收强劲，同比增长162%；预计6月营收与5月相近，同比保持三位数增长；对第三季度营收增长持谨慎态度，存在模型过渡、高基数和宏观不确定性等问题 [44] - 目标价基于2026年14.8倍市盈率，为新台币152 [49] 技嘉（2376.TW，买入） - 预计2025年第二季度营收同比增长32%、环比增长48%至新台币970亿，受AI服务器和VGA支持；5月营收高于预期 [50][51] - 目标价基于2026年14倍市盈率，为新台币344 [55] 华硕（2357.TW，买入） - 预计2025年第二季度/第三季度营收同比增长21%/8%至新台币1750亿/1810亿，受AI PC和游戏PC推动；5月营收高于预期，6 - 8月营收预计同比增长分别为 -5%、14%、8% [57] - 目标价基于2026年14.6倍市盈率，为新台币849 [63] 英业达（2356.TW，中性） - 5月营收符合预期，预计6月营收与5月相近，受AI服务器和笔记本季末出货增长支持，但受汇率影响；第三季度营收预计环比下降，但同比增长 [65] - 目标价基于2026年15.6倍市盈率，为新台币46 [70] 仁宝（2324.TW，中性） - 预计2025年第二季度营收环比增长4%、同比下降12%；5月笔记本出货量疲软，6月营收预计受季末PC出货增长支持，第三季度营收预计环比增长但同比可能为负 [72] - 目标价基于2026年10.6倍市盈率，为新台币32.6 [77] 和硕（4938.TW，中性） - 5月营收低于预期，主要受汇率和智能手机出货缓慢影响；预计第二季度PC出货量环比增长5%，但整体营收环比下降4%；7 - 9月营收预计环比增长 [78] - 目标价基于2026年10.9倍市盈率，为新台币78.04 [82]

核心观点 - 公司在PC市场份额提升得益于搭载M4系列芯片的Mac设备需求强劲 [1] - 新款M3 Ultra芯片和即将发布的macOS Tahoe 26有望进一步推动Mac业务增长 [4][5] - 公司面临来自联想、惠普和戴尔在AI PC领域的激烈竞争 [6][7] 市场份额表现 - 2025年Q1 PC市场份额同比提升70个基点至8.7% 出货量同比增长14.1%至550万台 [2] - 另一数据显示2025年Q1市场份额同比提升20个基点至10.1% 出货量同比增长7%至593.3万台 [3] - 联想以24.1%市场份额领先 其次是惠普20.2%和戴尔15.1% [2] 财务数据 - 2025财年Q2 Mac销售额达79.5亿美元 同比增长6.7% 占总销售额8.3% 超出预期1.99% [1] - 预计2024-2027年Mac收入复合年增长率为1.9% [5] 产品与技术 - M3 Ultra芯片提供MacBook中最强大的CPU和GPU 支持6000亿参数的大型语言模型 [4] - macOS Tahoe 26将采用Liquid Glass新材料设计 提供更多个性化功能 [5] - 预计今年秋季将推出搭载M5芯片的MacBook [5] 竞争环境 - 生成式AI PC、Windows 11升级和PC更新周期将推动2025年PC需求 [6] - 惠普预计未来三年40-60%的PC将是AI PC [6] - 戴尔专注于商用市场(占PC收入80%)和高消费端市场 [7] 股价表现 - 年初至今股价下跌19.7% 表现逊于行业6.2%的涨幅 [8] - 12个月前瞻市盈率26.7倍 略高于行业26.16倍 [11] - 2025财年每股收益预期为7.11美元 预计同比增长5.33% [12]

广交会的国际影响力 - 广交会第137届展会展示了其持久吸引力和国际化特质，成为中国贸易国际化的标志[2] - 展会吸引了43000家参展商（从小型企业到国际集团）和约250000名全球访客[3] - 展会面积达155万平方米，并通过跨洲宣传活动扩大国际影响力[4] 全球推广活动 - 工作组在维也纳、布达佩斯（吸引超100名当地商业代表）、阿姆斯特丹举办推广活动[5] - 推广活动延伸至非洲，包括尼日利亚、埃塞俄比亚和肯尼亚[5] 中国企业全球化助力 - 广交会帮助比亚迪（电动汽车）、华为（ICT）、海尔（家电）、联想（PC）等品牌实现全球增长[6] - 69个中国品牌入选2025年全球最具价值品牌500强，部分归功于广交会[6] - 平台为TikTok、抖音、微信等新兴品牌提供发展机会[7] 中小企业机遇 - 展会为中外中小企业提供网络拓展机会，突破一线城市商业中心限制[8] - 春季展侧重电子、家电、机械及零部件，秋季展聚焦纺织、时尚配件和消费品[9] 中国企业国际化转型 - 参展商更积极洽谈国际交易，反映中国企业贸易意愿增强[12] - 中国时尚品牌（如Susan Fang、Yueqi Qi、Qiqi Yuan）崛起体现企业视野变化[13] 区位与文化优势 - 广州提供丰富中华美食、刺绣文化体验，毗邻香港增强吸引力[14] - 展会高效促成交易的能力远超中国其他区域性展会[10] 展会规模与行业覆盖 - 任何规模、行业、地域的企业均可参与，覆盖全产业链[9][11] - 大企业通过展会获取国际市场知识及交易机会，需翻译支持深化合作[11]

人工智能发展前景 - 公司人工智能前景强劲 人工智能应用从主要云服务提供商扩展至大规模企业部署和边缘计算领域[1] - 公司与NVIDIA扩大AI工厂合作 推出新型AI PC、基础设施、软件和服务 加速企业级AI应用[3][5] - 与Lowe's合作部署先进AI和PC技术 优化库存管理、资产保护和门店运营效率[4] PC市场需求与竞争 - 受益于Windows 11 PC更新周期 企业客户升级AI兼容设备推动商用需求 Q1 FY26 CSG收入达125亿美元同比增长5%[2][11] - 行业预计未来三年40-60%的PC将升级为AI PC 公司持续扩展AI PC产品组合[7] - 面临HP和苹果的激烈竞争 HP通过创新产品和生成式AI PC抢占市场 苹果M4系列芯片推动Mac业务增长[6][8] 财务表现与估值 - 年初至今股价上涨1.1% 落后于计算机与科技行业1.6%的平均涨幅[9] - 远期12个月市销率0.77倍 显著低于行业平均6.36倍 价值评分A级[12] - Q2 FY26每股收益共识预期2.26美元 30日内上调11.5% 全年预期9.43美元 30日内上调6.91%[14]

纪要涉及的公司 HP Inc.（HPQ） 纪要提到的核心观点和论据 财务表现 - **营收**：F2Q25营收132亿美元，略低于GS预期的132.41亿美元，但高于共识预期的131.32亿美元；个人系统集团营收90.24亿美元，高于GS/共识预期的90.19/87.77亿美元，单位销量同比增长6%；打印业务营收41.81亿美元，低于GS/共识预期的42.21/42.53亿美元，总单位销量增长1% [2][5]。 - **利润**：F2Q25每股收益0.71美元，低于GS/共识预期的0.82/0.80美元；EBIT为9.61亿美元（利润率7.3%），低于GS/共识预期的11/11亿美元（利润率8.1/8.0%）；个人系统集团利润率4.5%，低于GS预期的5.7%，打印业务利润率19.5%，高于GS预期的19.0% [2]。 - **指引**：F3Q25 GAAP摊薄每股收益指引为0.57 - 0.69美元，非GAAP摊薄每股收益指引为0.68 - 0.80美元，低于共识预期的0.90美元；F2025非GAAP每股收益指引下调至3.00 - 3.30美元（之前为3.45 - 3.75美元），GAAP每股收益指引下调至2.32 - 2.62美元（之前为2.86 - 3.16美元），自由现金流指引下调至26 - 30亿美元（之前为32 - 36亿美元） [2][6][7]。 行业展望 - **PC行业**：PC行业展望现在是单位同比低个位数增长（之前是中个位数增长），近短期行业PC单位需求疲软，受疫情红利消退、渠道库存过剩和定价压力影响，但疫情初期安装的PC最终更换周期可能带来需求，HPQ专注高端PC可能使其表现优于行业 [1][7][13]。 - **打印行业**：商业和消费市场打印业务面临逆风，受混合办公减少办公打印需求和消费市场竞争影响，但HPQ专注高利润率硬件（如Big Tank）和墨水订阅服务等举措应能缓解这些逆风 [13]。 投资评级与目标价 - **评级**：对HPQ评级为中性 [11]。 - **目标价**：12个月目标价为27美元，基于7.5倍NTM + 1Y每股收益 [11]。 关键风险 - **负面风险**：混合办公增加或消费者需求低于预期可能导致商用PC需求收入低于预期；行业渠道库存高、组件成本下降和折扣增加带来的定价压力可能导致利润率低于预期；企业裁员增加可能导致新商用PC需求下降 [12]。 - **正面风险**：供应执行通过向高利润率硬件（如Big Tank）和墨水订阅服务的组合转变可能带来更好的利润率；游戏PC、外设或视频会议工具（包括Poly带来的好处）需求好于预期可能带来更好的收入 [12]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - **投资银行关系**：过去12个月，高盛因投资银行服务从HP Inc.获得补偿，未来3个月有望或打算从HP Inc.获得投资银行服务补偿；过去12个月，高盛与HP Inc.存在投资银行服务客户关系、非投资银行证券相关服务客户关系和非证券服务客户关系；过去12个月，高盛管理或共同管理了HP Inc.的公开或144A规则发行 [23]。 - **风险披露**：高盛政策禁止分析师、向分析师报告的专业人员及其家庭成员拥有分析师覆盖范围内公司的证券；分析师薪酬部分基于高盛的盈利能力，包括投资银行收入；高盛政策一般禁止分析师、向分析师报告的人员或其家庭成员担任分析师覆盖范围内公司的官员、董事或顾问 [29]。 - **全球研究分布**：高盛全球投资研究在全球多个地区为客户生产和分发研究产品，包括澳大利亚、巴西、加拿大、香港、印度、日本、韩国、新西兰、俄罗斯、新加坡、美国和欧洲经济区等 [39][41]。

报告公司投资评级 - 对HPQ的评级为“中性”，12个月目标价为27美元，基于7.5倍的NTM+1Y EPS [11] 报告的核心观点 - HPQ在F2Q25季度未达预期且下调指引，股价可能走低，未达预期主要受PC利润率影响，指引下调反映宏观经济不确定性和关税成本导致的需求放缓 [1] - 行业PC需求受疫情红利消退、渠道库存过剩和定价压力影响增长疲软，但可能受益于疫情初期安装的PC替换周期，HPQ专注高端PC或使其表现优于行业；打印业务面临商业和消费市场逆风，但HPQ的相关举措有望缓解 [13] - HPQ的资本分配政策支持向股东返还资本，目标在未来几年以股息和回购形式将100%的自由现金流返还给股东 [13][14] 各部分内容总结 财务表现 - F2Q25 EPS为0.71美元，未达GS/共识预期的0.82/0.80美元，营收132亿美元基本符合GS/共识预期的132/131亿美元，EBIT为9.61亿美元（利润率7.3%），未达GS/共识预期的11/11亿美元（利润率8.1/8.0%） [2] - F2Q25营收132.2亿美元，略低于GS预期的132.41亿美元，但高于共识预期的131.32亿美元；个人系统集团营收90.24亿美元，高于GS/共识预期的90.19/8.777亿美元，单位销量同比增长6%；打印业务营收41.81亿美元，低于GS/共识预期的42.21/42.53亿美元，总销量同比增长1% [5] - F2Q25毛利润27.39亿美元，低于GS预期的28.47亿美元和共识预期的28.58亿美元；非GAAP EBIT为9.61亿美元，低于GS/共识预期的10.76/10.57亿美元 [9] 业绩指引 - F3Q25指引包括GAAP摊薄后EPS为0.57 - 0.69美元，非GAAP摊薄后EPS为0.68 - 0.80美元，低于共识预期的0.90美元 [6] - 下调F2025指引，非GAAP EPS为3.00 - 3.30美元（之前为3.45 - 3.75美元），GAAP EPS为2.32 - 2.62美元（之前为2.86 - 3.16美元），自由现金流为26 - 30亿美元（之前为32 - 36亿美元） [7] 行业展望 - HPQ的PC行业展望现在是单位同比低个位数增长（之前为中个位数增长） [7] 投资分析 - 行业PC需求受疫情红利消退、渠道库存过剩和定价压力影响增长疲软，但可能受益于疫情初期安装的PC替换周期，HPQ专注高端PC或使其表现优于行业 [13] - 打印业务面临商业和消费市场逆风，反映混合办公减少办公打印需求和消费市场竞争，但HPQ的相关举措有望缓解 [13] 财务数据预测 |指标|10/24|10/25E|10/26E|10/27E| |----|----|----|----|----| |营收（百万美元）|53559.0|53680.9|54063.5|55277.7| |EBITDA（百万美元）|5308.0|5228.6|4974.8|4186.8| |EBIT（百万美元）|4520.0|4440.6|4186.8|4186.8| |EPS（美元）|3.38|3.48|3.52|3.80| |P/E（倍）|9.5|8.1|8.0|7.5| |EV/EBITDA（倍）|7.1|6.3|6.2|7.0| |FCF收益率（%）|10.1|12.6|14.3|15.5| |股息收益率（%）|3.5|4.1|4.3|4.5| |净债务/EBITDA（倍）|1.2|1.3|1.3|1.6| [15]

财报预期 - 公司预计2026财年第一季度营收在225亿至235亿美元之间 中点230亿美元暗示同比增长3% 非GAAP每股收益预期1.65美元(±0.1美元) 中点同比增长25% [1] - Zacks共识预期营收231亿美元 同比增长3.86% 每股收益1.71美元 过去30天上调1.7% 同比增长34.65% [2] - 过去四个季度公司每股收益均超Zacks预期 平均超出幅度5.13% [3] 业务表现 - 基础设施解决方案集团(ISG)预计收入同比增长低双位数 客户解决方案集团(CSG)预计收入同比持平 两者合计中点增长6% [5] - Zacks共识预期ISG收入103.79亿美元(同比增长11.2%) CSG收入122.37亿美元(同比增长2.25%) [6] - 2025财年第四季度AI服务器订单增加17亿美元 当季出货21亿美元 AI服务器积压订单达41亿美元 [7] 市场表现 - 年内公司股价下跌2.7% 同期行业指数上涨3.6% [8] - 公司股票估值较低 远期12个月市销率0.75倍 显著低于行业平均6.12倍 [11] 合作伙伴与AI布局 - 合作伙伴包括英伟达、Worley、微软、Meta、AMD和Imbue等 [13] - 2025年5月与英伟达合作推出新一代PowerEdge服务器等AI基础设施 [14] - 与Meta合作部署Llama 2模型 2025年2月与AMD合作开发电信AI解决方案 [15] 行业挑战 - PC市场复苏慢于预期 客户推迟采购以评估AI PC和Windows 10终止支持的影响 [16] - CSG领域竞争性定价环境影响盈利能力 企业客户对PC和存储IT支出趋于谨慎 [16][17] - AI数据中心市场竞争加剧 AI服务器占比提升可能挤压毛利率 [17]

文章核心观点 - 2025年第一季度全球PC市场连续第六个季度增长联想表现突出巩固市场领导地位全球市场和美国市场均有优异表现行业增长得益于美日市场出货量激增未来两年预计继续增长 [1][2][4] 全球PC市场情况 - 2025年第一季度全球PC市场出货量同比增长4.8% [1] - 联想以1527.5万台出货量居全球PC市场首位市场份额从24.8%提至25.9%同比增速9.6%领跑全球前六大PC供应商 [1][2] - 其他主要供应商如惠普、戴尔、三星、宏碁、华硕等也有相应出货量和市场份额数据 [2] 美国PC市场情况 - 2025年第一季度联想在美国PC出货量达314.7万台同比增长20.7%市场份额从17.9%提至19.2%增速排名第一 [2][3] - 美国其他主要供应商如惠普、戴尔等也有相应出货量和市场份额数据 [3] 行业增长原因及区域市场表现 - 全球PC市场增长得益于美国和日本出货量激增美国因规避关税增加库存出货量同比增12.6%日本因Windows 11更换需求和Chromebook普及出货量增15.6% [4] - 欧洲、中东和非洲（EMEA）市场AI PC市场份额增到约15% [4] - 亚太地区（APAC）市场出货量同比持平中国市场需求降4% 2025年1月推出的DeepSeek - R1 AI推动高端PC和移动PC需求 [4] - 印度市场消费者信心增强商用需求预计2025年下半年随Windows 11更新周期回升 [4] 行业未来预测 - Gartner预计2025年和2026年全球PC市场将继续增长由Windows 11更新和AI PC升级需求推动商用PC更新需求和消费市场更换周期提供持续动力 [4]