作 者丨郑康喜 编 辑丨于长洹 据新华社消息，5月1 2日下午，中美日内瓦经贸会谈联合声明发布，双方同意在2 0 2 5年5月1 4 日前采取措施，大幅降低双边关税水平。美东时间1 4日凌晨0 0 : 0 1，美国方面正式宣布调整对 华加征关税。 消息一经公布，大洋彼岸的电话络绎不绝，外贸大市东莞不少企业生产排单一下子紧张起来。 振奋之余，订单更要加足马力快速生产、出货，很多东莞外贸人再次开启"三班倒"模式。 5月1 4日晚，在接到南方财经全媒体记者电话采访时，广东海新智能厨房股份有限公司董事长 杨敬辉还在陪同美国客户在泰国考察。看到最新消息，他终于松了口气，"现在大部分已经恢 复出货，还有一些这几天陆续在沟通"。 作为外贸依存度较高的城市，东莞一直以来都是观察中国外贸的一扇窗口。 对于全球供应链 的震荡，东莞的感知与反应也尤为迅速。 自4月以来，这座外贸大市似乎经历了一场大考。当中美贸易复苏的暖风传至国内，东莞外贸 企业相较于几年前，其实有了许多从容应对的底气。抢在窗口期快速出货的同时，寻找更为确 定的新市场，成为所有外贸企业的集体议题。 出货：与时间赛跑 据新华社消息，5月1 2日，中美联合声明发布，美国 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年1季度消费触底但需求未明显反弹，复苏有波动，企业对前景谨慎 [1] - 1季度利润率有喜有忧，积极因素来自原材料价格和成本控制，下行风险来自营销投入和市场份额竞争 [1] - 企业定价策略有纪律性，库存和供需关系较健康，但外卖平台补贴增加，部分品类仍有挑战 [1] - 有独特增长机会的公司表现强劲，但投资者预期提高 [1] - 关税对企业盈利和消费者情绪有影响，企业对2025年下半年前景谨慎，消费者信心受经济增长逆风影响需关注 [2] 根据相关目录分别进行总结 1Q25结果的关键发现 - 国内需求触底但有波动，部分企业利润率有惊喜，需关注竞争趋势 [16] - 1季度NBS零售销售增长4.6%，覆盖公司平均销售增长14% [16] - 管理层对前景谨慎，部分品牌3 - 4月增长减速，部分品类需求仍疲软，但有独特机会的品类/品牌增长强劲 [17] - 利润率有好有坏，部分企业因原材料价格和成本控制有惊喜，部分企业面临逆风，部分品类市场份额竞争或加剧 [18] - 企业定价策略有纪律性，但仍受需求/库存影响，部分品类有折扣压力 [29][30] - 关税不确定性影响海外前景，中美贸易协议缓解部分担忧 [33] - 本土领先品牌总体表现优于跨国公司，产品周期是关键因素 [42] - 1季度有积极和消极惊喜，积极如“新消费”企业、部分企业利润率超预期等，消极如部分行业未达预期 [44][45][46] 2Q25预期与盈利修正周期 - 多数品类增长已触底，但2季度前景谨慎，增长加速可能性不大，预计增长更多集中在下半年 [47] - 必需品中，除宠物食品外挑战仍存，啤酒和乳制品发货量或改善但难大幅反弹，饮料/部分零食受益于产品周期 [48] - 非必需品中，餐厅需求或稳定，部分企业或加速增长；运动服装增长或稳定；多元化零售商增长快；化妆品关注618；家电国内市场增长或回升，海外增长或放缓但份额增长仍有支撑 [50] - 618购物节各行业结果或不一，化妆品关注折扣和费用率，运动服装关注折扣压力 [51] GS行业/股票偏好 - 行业偏好不变，最偏好运动品牌、多元化零售商、乳制品、饮料和餐厅，最不偏好服装/鞋类OEM、家具、投影仪等 [11] - 股票偏好有独特机会的行业/公司，推荐买入安踏、美的、东鹏等 [11] 1Q25宏观数据点稳固，关注关税发展和政策支持 - 1季度海外销售增长总体稳固，但企业对2025年下半年订单前景谨慎，关税不确定性有影响 [33] - 5月12日中美宣布大幅降低关税，缓解部分担忧，GS宏观团队上调中美GDP增长预测 [36] 估值方法和风险 未提及

成长股投资策略 - 投资者寻求成长股以利用高于平均水平的财务增长吸引市场关注并产生超额回报 [1] - 寻找优质成长股具有挑战性因这类股票通常伴随较高风险和波动性 [1] - Zacks增长风格评分系统通过分析公司真实增长前景简化筛选过程推荐HNI公司 [2] HNI公司核心优势 - 当前EPS预计增长14_1%显著高于行业平均2_1%的增长率 [4] - 年度现金流增长率达19_1%远超同行4_9%的水平 [5] - 过去3-5年现金流复合增长率6_2%优于行业平均-4%的表现 [6] 盈利预测修正趋势 - 当前年度盈利预测在过去一个月内上调7_1% [8] - 正向盈利预测修正趋势与短期股价走势存在强相关性 [7] 综合评级表现 - 公司获得Zacks成长评分B级并拥有Zacks排名第2级（买入）评级 [10] - 同时具备高成长评分和优质排名的股票历史上持续跑赢市场 [3][10]

公司业绩展望 - 公司HNI的盈利预期出现显著上调 近期股价上涨趋势可能持续 因盈利前景仍在改善 [1] - 分析师对这家办公家具和壁炉制造商的盈利前景日益乐观 推动盈利预期上调 预计将反映在股价中 [2] 盈利预期修订 - 当前季度每股收益预期为0.84美元 同比增长6.33% 过去30天共识预期上调15.07% 因有一项上调且无下调 [6] - 全年每股收益预期为3.49美元 同比增长14.05% 过去一个月共识预期上调7.06% 因有一项上调且无下调 [7][8] 评级与市场表现 - 公司获得Zacks Rank 2(买入)评级 该评级系统显示1评级股票自2008年以来年均回报率达25% [3][9] - 公司股价过去四周累计上涨16.2% 显示投资者对其盈利修订的积极反应 [10]

文章核心观点 公司公布2025年第一季度财报，整体营收下滑、净亏损增加，Dorel Juvenile表现强劲，Dorel Home面临挑战，公司将采取措施应对，关税和市场情况影响未来业绩 [1][2][3] 财务信息总结 整体财务情况 - 第一季度营收3.205亿美元，同比下降8.7%，净亏损2530万美元，去年同期为1760万美元，调整后净亏损2360万美元，去年同期为1690万美元 [2][5] Dorel Juvenile - 营收2.159亿美元，同比增长1.5%，有机营收增长4.0%，调整后运营利润420万美元，同比增加310万美元 [6][9] - Maxi - Cosi品牌销售增长约9%，占总销售约37%，部分被美国市场收益降低抵消 [10] Dorel Home - 营收1.046亿美元，同比下降24.4%，调整后运营亏损1110万美元，去年同期为340万美元 [13][15] - 电商销售下降、毛利率降低是亏损主因，运营成本下降约15% [16][17] 业务情况总结 Dorel Juvenile - 增长由多数市场表现推动，欧洲贡献最大，货币有利变动增加收益 [9] - 主要关税是美国对中国进口商品145%税率，美国市场占比约45%，部分产品国内生产可降低影响 [11] Dorel Home - 电商销售远低于预期，实体销售与去年持平，新产品创新不足，库存靠促销销售 [3][15][17] - 美国关税影响大，约35%销售来自中国，约40%来自其他亚洲供应商，可寻找替代货源但会提价 [18] 重组情况总结 Dorel Home - 一季度销售和利润率低促使额外重组，将销售、营销和产品开发部门并入Cosco部门，削减冗余岗位，整合后台职能 [20] Dorel Juvenile - 一季度记录120万美元重组成本，主要是遣散费等员工成本 [22] 债务与融资情况总结 债务调整 - 5月9日修订ABL和定期贷款安排，贷款方同意在违约情况下暂缓行使权利，ABL额度降至2亿美元 [23] 融资举措 - 2月21日进行工厂和仓库售后回租交易，获3000万美元，800万美元用于偿债，其余用于运营，公司还在寻求其他融资机会 [24] 前景展望总结 短期 - 二季度客户订单放缓，尤其中国货源产品，将对业绩产生负面影响，具体财务影响难以量化 [25] 长期 - Juvenile部门有望持续改善盈利，国内制造机会可抵消关税风险；Home部门专注转型，有望恢复盈利，但关税情况增加不确定性 [26] 非GAAP财务指标总结 指标说明 - 非GAAP财务指标用于排除不反映核心业务表现的项目影响，提供额外信息，便于分析业绩和比较不同时期 [42][43] 调整项目 - 重组成本包括出售工厂、关闭业务等相关成本，2025年一季度为160万美元，2024年为80万美元 [45] 具体指标 - 调整后毛利、运营利润、净收入等指标均排除重组成本等影响，用于衡量业绩 [46][49][52]

文章核心观点 Indoor Group为改善盈利能力将启动变革谈判，作为运营模式改革一部分，目标是到2026年底实现年运营利润至少提高1000万欧元 [1][2] 变革谈判相关 - 变革谈判依据《企业合作法》进行，涉及Indoor和Insofa支持职能部门84名员工，5月19日开始，裁员数量和对象将在谈判中确定 [1] - 变革谈判旨在改善盈利能力约200万欧元 [2] 公司运营情况 - 第一季度Indoor Group运营亏损250万欧元，因此采取改善盈利措施很有必要 [3] 公司概况 - KH Group是北欧企业集团，业务包括KH - Koneet、Nordic Rescue Group和Indoor Group，是建筑和土方设备供应商、救援车辆制造商以及家具和室内装饰零售商，目标围绕KH - Koneet业务打造产业集团，其股票在纳斯达克赫尔辛基上市 [3] 联系方式 - KH Group CEO Ville Nikulainen电话+358 40 045 9343 [3] - Indoor Group CEO Kati Kivimäki电话+358 46 876 1500 [3]

公司业绩 - Arhaus Inc 过去几年盈利持续下滑 与行业同行趋势一致 [1] - 业绩下滑主要受疲软住房市场和消费者不确定性影响 [1] 行业环境 - 近期不确定性加剧 导致公司不得不采取下调措施 [1] 投资方法论 - 投资策略聚焦小盘股 覆盖美国加拿大欧洲市场 [1] - 核心是通过财务驱动因素分析识别错误定价证券 [1] - 采用DCF估值模型综合评估股票风险回报 [1] 注：文档2和文档3内容均为披露声明 根据任务要求不予总结

财务数据和关键指标变化 - 第一季度净收入增长5.5%，需求可比增长达4.1% [6] - 季度末现金及现金等价物为2.14亿美元，且无债务 [6] - 第一季度净收入为500万美元，调整后EBITDA为1900万美元，调整后EBITDA利润率为6% [36][37] - 2025年全年净收入预计在12.9 - 13.8亿美元，可比增长范围为 - 5%至1.5%；净收入预计在4800 - 6800万美元，调整后EBITDA预计在1.23 - 1.45亿美元 [38] - 2025年第二季度净收入预计在3200 - 3500万美元，可比增长范围为 - 2%至5%；净收入预计在1700 - 2400万美元，调整后EBITDA预计在4100 - 4800万美元 [38] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第一季度完成5个展厅项目，包括1个新传统展厅和4个战略搬迁 [18] - 展厅驱动的需求是整体需求增长的关键因素，约90%的客户居住在距离展厅50英里以内 [28] - 电子商务业务表现强劲，增长得益于技术投资、平台改进等 [30] - 设计师主导的服务是关键竞争优势和增长驱动力，与设计团队互动的客户订单价值是平均水平的4倍 [29] 各个市场数据和关键指标变化 未提及 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司专注于执行长期战略，投资于产品质量、创新和技术，扩大展厅规模，提升全渠道客户体验 [15] - 展厅战略是瞄准优质位置，以提高品牌知名度和市场份额 [21] - 公司认为其差异化模式，包括手工制作、高品质设计和优质客户体验，是竞争优势 [7] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管过去几个月存在不确定性，但公司专注于可控因素，执行纪律，战略投资，扩大展厅规模以支持长期盈利增长 [7] - 公司认为其高端客户群体对宏观波动反应较小，需求在第一季度保持健康 [14] - 公司预计第二季度需求受关税和股市影响，但长期模式具有韧性 [24] 其他重要信息 - 公司预计将在2025年进行约1500 - 2000万美元的战略投资，主要在下半年 [41] - 公司预计中国采购占比将在第三季度降至约5%，第四季度降至约1% [11] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1：公司如何管理整体价值主张，如何在2025年保护利润率，是否将2025年视为提升品牌知名度和市场份额的一年 - 公司计划保持利润率，按常规业务运营，专注于可控因素，长期来看包括健康的利润率、销售额和执行计划 [44][46] 问题2：消费者行为是否有变化，新销售指引背后考虑了哪些数据点 - 4月股市下跌影响了消费者，导致销售疲软，但这是短期影响，消费者对高品质家居产品的需求仍然存在 [50][51] 问题3：可比销售指引下限 - 5%是如何得出的，如何调和第二季度与全年剩余时间的下降情况 - 由于需求表现不稳定，扩大指引范围以考虑全年可能的波动，公司会根据情况调整计划 [56] 问题4：关税缓解策略中，1000万美元的影响有多少可以通过战略采购转移和供应商让步来缓解，何时会体现 - 公司与供应商合作吸收了部分关税影响，剩余1000万美元已计入指引，影响预计在下半年体现，与中国采购占比下降同步 [60][62] 问题5：房地产战略方面，是否有更好的增量房地产机会，关闭两个设计工作室的策略是什么，未来如何考虑 - 新展厅盈利且有助于提升品牌知名度，公司将继续寻找机会，关闭设计工作室可能是战略调整，公司会根据情况灵活处理 [64][65] 问题6：展厅占用成本增加120个基点对全年毛利率建模有何影响，第一季度与未来三个季度毛利率有何不同 - 预计毛利率与去年大致持平，第一季度展厅占用成本导致毛利率下降是由于收入较低，未来影响会减小 [68] 问题7：客户行为如何，大订单和冲动购买情况如何 - 大订单和小订单都没有下降，消费者行为没有明显变化，第一季度销售有波动，4月销售疲软但客户对产品反应良好 [69][70] 问题8：可比销售增长和可比需求之间的显著差异原因是什么，是否有取消订单风险，交付时间或等待时间是否增加，存款占收入的百分比应该是多少 - 取消订单情况没有变化，交付时间和等待时间没有显著变化，客户存款增加是需求与净收入表现差异的原因，目前存款占比正常 [78][81][83] 问题9：消费者对折扣水平变化的反应如何，如何考虑定价架构 - 客户对折扣模式反应良好，会为达到门槛而升级消费，公司会根据反应调整折扣百分比 [90][91] 问题10：展厅开业节奏方面，新展厅是否受到订单和需求趋势疲软的影响，2026年展厅开业计划是否会调整 - 由于提前签订租约，公司决定按计划进行，认为长期业务会好转，新展厅有助于在需求回升时获取更多市场份额 [97][99] 问题11：第一季度展厅占用成本去杠杆化120个基点，2025年预计如何，是否意味着产品利润率同比上升 - 预计2025年有轻微去杠杆化，但不如第一季度明显，产品利润率预计会略有上升以抵消展厅占用成本影响，全年毛利率预计大致持平 [101][102] 问题12：全年毛利率预计持平，但销售前景变差，有1000万美元关税影响且不打算提价，如何实现 - 今年下半年需求可比基数较低，且公司对10月开始的批量折扣结果满意，综合考虑后预计全年毛利率大致持平 [108][109] 问题13：新展厅生产力如何，成熟门店表现如何，新展厅生产力计算是否受开业时间影响 - 下半年需求可比方面预计有高个位数增长，新展厅生产力受开业时间和交付时间影响 [112][113]

财务数据和关键指标变化 - 第一季度净收入为500万美元，接近指引中点 [36] - 第一季度调整后EBITDA为1900万美元，处于指引低端，调整后EBITDA利润率为6% [37] - 第一季度净收入3.11亿美元，同比增长5.5%，接近指引中点；需求可比增长4.1%；可比增长为 - 1.5%，接近指引范围中点 [34] - 第一季度毛利润1.16亿美元，同比增长0.4%；占净收入百分比下降190个基点至37.1% [35] - 第一季度销售、一般和行政费用为1.1亿美元，同比增长13.9% [35] - 2025年全年，预计净收入在12.9 - 13.8亿美元之间，可比增长范围为 - 5%至1.5%；净收入4800 - 6800万美元；调整后EBITDA在1.23 - 1.45亿美元之间 [38] - 2025年第二季度，预计净收入在3200 - 3500万美元之间，可比增长范围为 - 2%至5%；净收入1700 - 2400万美元；调整后EBITDA在4100 - 4800万美元之间 [38] 各条业务线数据和关键指标变化 - 零售和电子商务渠道需求增加推动净收入增长，展厅扩张也有支持作用，但可比增长为负部分抵消了增长 [34] - 展厅驱动的需求是整体需求强劲的关键因素，设计师驱动的需求在店内和线上都很强劲，与设计团队互动的客户订单价值是平均水平的四倍 [28][29] - 线上业务表现强劲，增长得益于技术战略投资、平台改进、产品故事讲述和有吸引力的产品组合 [30] 各个市场数据和关键指标变化 - 4月美国约占总收货量的36%，公司持续投资美国制造业，超70%的 upholstery业务来自美国，大部分来自北卡罗来纳州工厂 [10] - 4月中国约占总产品收货量的13%，预计第三季度降至约5%或更低，第四季度约达1% [11] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司长期战略围绕四个关键优先事项：提高品牌知名度以推动净收入、扩大展厅规模、提升全渠道客户体验、投资增长以实现规模扩张 [23] - 展厅战略是瞄准人流量大的优质位置，通过投资和扩张提升品牌知名度和市场份额，预计2025年完成12 - 15个展厅项目，包括4 - 6个新展厅 [18] - 产品方面持续在材料、轮廓和个性化方面创新，保持设计、舒适度和质量领先 [21] - 全渠道战略基于六个核心支柱：展厅、电子商务、目录、家居设计服务、数字和内容、客户个性化，以满足客户购物需求 [26] - 公司认为其差异化模式，如工匠工艺、高品质设计和优质客户体验，是独特竞争优势，能在行业中脱颖而出 [6] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管过去几个月存在不确定性冲击，但公司专注于可控因素，通过纪律执行、战略投资和展厅扩张支持长期盈利增长 [6] - 公司认为其高端客户群体对宏观波动反应较小，需求在第一季度保持健康，客户重视产品质量和长期价值 [14] - 近期需求受关税消息和股市冲击影响，4月需求可比增长下降10%，但公司模式具有弹性，独特定位是长期优势 [23] - 公司积极通过采购多元化管理关税，根据需要调整以保护利润率和业务势头，对未来机会感到兴奋 [24] 其他重要信息 - 5月12日起，Michael Lee将担任公司首席财务官 [7] - 2024年完成重要基础升级，如俄亥俄配送中心新仓库管理系统；2025年及以后将在达拉斯配送中心进行内部配送管理转型，推出新支付平台、库存规划系统和ERP平台等，预计2025年SG&A投资1500 - 2000万美元，主要在下半年 [40][41] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 公司如何管理整体价值主张，如何在2025年保护利润率，是否将2025年视为提升品牌知名度和获取市场份额的一年？ - 公司计划保持利润率，按正常业务推进，专注于可控因素，有应对经济波动的经验，将着眼于长期，包括健康的利润率、销售和执行计划 [45][46] - 公司资产负债表良好，将持续投资未来，根据情况调整；在采购方面，中国业务占比低，美国生产能力强，与合作伙伴合作良好，有望年底将中国收货量降至1% [47][48] 问题2: 消费者行为是否有变化，4月以来哪些数据影响了销售指引调整？ - 4月股市下跌影响消费者，导致当月销售疲软，但这是短期影响，消费者对家居产品有需求，只是可能推迟购买 [52][53][54] 问题3: 可比销售指引低端的 - 5%是如何得出的，如何调和第二季度与全年剩余时间的下降情况？ - 由于年初至今需求表现不稳定，为应对全年可能持续的波动，扩大了指引范围，公司会根据情况每30天调整计划 [58] 问题4: 关税缓解策略中，1000万美元的影响有多少可通过战略采购转移和供应商让步缓解，何时会在全年体现？ - 公司将业务移出中国成效显著，与合作伙伴合作分担部分关税，剩余1000万美元影响已纳入指引；美国本土生产业务也有帮助 [61][62] - 第一季度和4月未受增量关税成本影响，预计影响主要在下半年体现，与中国收货量下降同步，但具体取决于库存接收和交付时间 [64][65] 问题5: 房地产战略方面，是否有更好的增量房地产机会，关闭两个设计工作室的策略是什么，未来如何考虑？ - 开设新展厅有利可图且能提升品牌知名度，公司会抓住机会，不减缓增长，未来有新机会值得期待 [66][67][68] 问题6: 展厅占用成本增加120个基点对全年毛利润建模有何影响，第一季度与后续三个季度毛利润情况如何？ - 预计毛利润与去年大致持平，第一季度展厅占用成本固定成本去杠杆化是因收入低于第二季度指引 [70] 问题7: 客户行为如何，大额订单和冲动购买情况如何，4月情况怎样？ - 大额和小额订单均未下降，与室内设计师合作的客户进行大型项目的订单持续表现良好；第一季度销售有波动，4月销售疲软、流量减少，但客户对产品反应良好，平均订单价值高，4月底销售有所好转 [71][72][73] 问题8: 可比销售增长和可比需求存在显著差异的原因，是否有取消订单风险，交付时间或等待时间是否增加，存款占收入的百分比应是多少？ - 取消订单情况无变化；交付时间无显著变化，客户因自身原因延迟收货情况正常，公司库存和交付状况良好 [80][82][83] - 客户存款增加是第一季度需求和净收入表现差异的原因，第二季度指引高端有5%的交付可比增长；目前存款占比正常，无类似2022 - 2023年的积压情况 [84][86] 问题9: 消费者对不同折扣水平的反应如何，如何考虑定价架构？ - 自去年秋季采用的定价模式灵活有效，客户会为达到折扣门槛而升级消费，公司会根据不同百分比的反应每月调整 [90][91] 问题10: 展厅开业节奏方面，新展厅是否受整体订单和需求趋势影响，2026年展厅开业计划是否调整？ - 公司认为自身模式和产品优秀，执行良好，有现金支持，不会因宏观不确定性减缓2026 - 2027年展厅扩张计划，业务放缓后可利用新展厅获取市场份额 [97][98][99] 问题11: 第一季度展厅占用去杠杆化120个基点，2025年占用杠杆或去杠杆情况如何，是否意味着产品利润率同比上升？ - 预计2025年有轻微去杠杆化，但不如第一季度明显；产品利润率预计略有上升，以抵消展厅占用影响，使全年毛利润大致持平 [102][103] 问题12: 全年毛利润预计持平，但销售前景变差，有1000万美元关税影响且不提高价格，如何实现毛利润持平，新空间生产力和成熟门店表现如何？ - 今年下半年需求可比基数较去年下半年低，且从10月开始的批量折扣效果良好，综合考虑损益表各项因素，预计全年毛利润大致持平 [109] - 下半年需求可比预计为高个位数增长，反映了4月以来的波动情况；新空间生产力受展厅开业时间和交付时间影响 [112][114]

文章核心观点 KH集团子公司Indoor Group更新融资协议 延长有效期至2025年8月31日 虽因过往违约融资有不确定性 但对KH集团持续运营暂无直接影响 [1][2] 分组1：融资协议情况 - Indoor Group与融资方更新协议 满足特定条件下融资方不要求偿还贷款 协议有效期延至2025年8月31日 [1] - 双方就Indoor Group在出售过程中的融资有效期条款进行谈判 [2] 分组2：融资不确定性原因 - 因2024年9月30日违反契约 Indoor Group融资存在不确定性 融资方有权在协议到期时要求偿还贷款 可能影响其持续经营能力 [2] 分组3：对KH集团的影响 - Indoor Group的融资情况对KH集团持续运营无直接影响 集团各公司融资相互隔离 [2] 分组4：公司概况 - KH集团是北欧企业集团 业务涵盖KH - Koneet、北欧救援集团和Indoor Group 是建筑和土方设备领先供应商、救援车辆制造商及家具和室内装饰零售商 [3] - 公司战略目标是围绕KH - Koneet业务打造产业集团 其股票在纳斯达克赫尔辛基上市 [3]