计算机与AI行业技术进展 - 行业新模型密集落地，AI竞争进入“强推理+原生多模态”阶段 [1] - 月之暗面发布的Kimi K2 Thinking模型显著提升推理和工具使用能力 [1] - Google的Gemini 3实现多模态突破 [1] - DeepSeek-V3.2在推理类测试中达到GPT-5水平 [1] 电子与AI算力行业趋势 - Scaling law依旧有效，多模态和Agent模型推动AI算力需求增长 [1] - PCB需求有望维持高增长 [1] - 产能释放和产品结构优化将推动业绩非线性提升 [1] 人形机器人产业发展 - 产业从概念验证迈向商业化落地 [1] - 关键零部件和整机企业或迎来戴维斯双击 [1] 科技产业投资策略 - 康波周期下的科技竞赛继续打开估值上限 [1] - AI链端侧增长稳健 [1] - 应用侧关注ToB端商业化落地 [1] 科创创业50指数及ETF产品 - 科创创业ETF（588360）跟踪的是科创创业50指数（931643） [1] - 该指数单日涨跌幅达20% [1] - 指数从科创板与创业板中选取市值较大、流动性好的50只新兴产业股票作为样本 [1] - 样本覆盖信息技术、新能源、生物医药等核心领域 [1] - 指数样本侧重科技属性强、成长性高的企业，行业分布均衡 [1] - 指数旨在反映中国前沿产业相关上市公司证券的整体表现 [1]

**涉及的公司与行业** * 行业：中国人形机器人行业 [1] * 公司：恒立液压 (601100.SS) [1]、优必选 (9880.HK) [1]、Leader Drive (688017.SS) [1] **核心观点与论据** * **恒立液压进入美国领先人形机器人供应链** * 公司确认已与领先的美国机器人制造商签订合同，成为其零部件供应商 [2] * 竞争力在于：1）收购领先欧洲滚珠丝杠/轴承公司获得的强大研发团队 [2]；2）用车床替代磨床的成本优势 [2] * 预计2026年人形机器人收入仅为1.5亿至2亿元人民币，占总收入的1%-2% [2] * 尽管人形机器人业务占比低于Leader Drive，但因其估值要求不高，为人形机器人重新评级留有更多空间，故偏好顺序为恒立液压 > Leader Drive [2] * **优必选新获订单且受潜在政策利好** * 从江西九江人形机器人数据采集与训练中心获得1.43亿元人民币的新订单，使人形机器人累计订单增至13亿元人民币 [1] * 国家发改委表示将在“十五五”规划中建立机制，避免过多同质化人形机器人产品，此举可能抑制未来供应，有利于维持健康的供需平衡和市场竞争，对优必选构成利好 [2] * 公司首席技术官熊友军博士和研究中心院长焦继超博士入选工信部人形机器人标准化技术委员会，印证了其研发和技术能力 [2] * **优必选生产制造能力观察** * 观察其深圳石岩人形机器人装配线，印象是其制造过程具有科学性，包含2D/3D视觉等测试和校准步骤 [2][5] * 公司自建SMT生产线以降低PCB制造成本 [5] * 目前日产能为10-15台人形机器人 [5] * 管理层表示目标是将结构件轻量化并降低成本，因结构件仍占总成本的三分之一 [5] * **公司估值与风险** * 恒立液压目标价105.0元人民币，基于43倍2025年预期市盈率 [9]；风险包括挖掘机及非挖掘机部件需求疲软、滚珠丝杠和墨西哥工厂盈利能力因生产规模经济减弱而下降、产品组合优化带来的毛利率低于预期 [10] * Leader Drive目标价187元人民币，基于281倍2025年预期每股收益 [11]；风险包括自动化市场增长放缓、国内外品牌竞争加剧、原材料成本上升侵蚀毛利率、人形机器人及其他新兴应用贡献低于预期 [12] * 优必选目标价155.0港元，基于23倍2026年预期市销率 [13]；风险包括收入增长弱于预期、人形机器人发展慢于预期、因研发成本高和规模经济较小导致盈利能力差于预期 [14] **其他重要内容** * 报告披露花旗环球金融有限公司自2024年1月1日起至少有一次为优必选做市 [21] * 过去12个月内，花旗环球金融有限公司或其关联公司从恒立液压获得了投资银行服务以外的产品和服务报酬 [21] * 过去12个月内，恒立液压是花旗环球金融有限公司或其关联公司的客户，涉及非投行、证券相关服务及非投行、非证券相关服务 [22]

投资交易概述 - Humanoid Global Holdings Corp 承诺通过一只基金对 Agility Robotics Inc 进行一笔 145,000 美元的间接战略投资 [1] - 该投资交易尚未完成，仍需满足惯例交割条件 [7] 投资标的公司概况 - Agility Robotics 是首批成功实现人形机器人商业部署的公司之一，其客户包括财富500强企业 [2] - 公司成立于2015年，是俄勒冈州立大学的衍生公司，是全球领先的人形机器人和先进自动化解决方案制造商之一 [2] - Agility Robotics 在俄勒冈州开设了全球首个专用人形机器人工厂，通过在分销和履约领域的实际应用确立了行业早期地位 [3] - 公司在2022年完成了1.5亿美元的融资轮次，持续的投资者参与反映了市场对人形机器人领域的信心 [3] 产品与技术优势 - Agility Robotics 的旗舰人形机器人 Digit 设计用于在人类活动空间自主安全运行，其灵活性使其区别于单一用途的自动化设备 [4] - 根据2024年德勤和美国制造业协会的研究，Digit 可应对美国仓储、物流和制造业中约190万个可能空缺的制造岗位 [4] - Digit 的负载能力为35磅，可在狭窄过道中机动，操作范围5.5英尺，单次自动充电后可运行4小时，并保持动态稳定性和安全性 [5] 商业模式与市场定位 - Agility Robotics 采取稳健务实的策略，旨在增强而非取代劳动力，通过处理重复性、高流动率和易受伤的岗位，使人类能从事更复杂和有价值的工作 [6] - 该模式已在活跃的工厂环境中得到应用，投资使公司能够接触到推动机器人技术进步并实现人机协作应用的企业 [6] - 通过在实际受控环境中部署 Digit，公司可收集性能和交互数据，为未来在酒店、家庭等更复杂场景的应用开发提供信息 [6] 投资公司背景 - Humanoid Global Holdings Corp 是一家公开上市的投资发行人，专注于在人形机器人和具身AI领域构建先驱公司组合 [7] - 公司作为全球投资平台，提供流动性并投资于该新兴生态系统的价值链，包括先进软件、硬件和使能技术 [7]

这份电话会议纪要涉及中国工业科技行业 涵盖AIDC人工智能数据中心供应链 人形机器人 工业自动化 以及防御性板块等多个领域 以下是基于原文的详细总结 涉及的行业和公司 * 行业覆盖人工智能数据中心AIDC供应链 人形机器人 工业自动化 电网设备 航空航天与国防 轨道交通等[1][5][6][8][12][14][15] * 提及的具体公司包括英维克Envicool 科士达Kstar 科华数据Kehua 盛弘股份Sungrow 大族激光Han's Laser 三花智控Sanhua 中航光电AVIC Jonhon 汇川技术Inovance 宝信软件Baosight 中控技术Supcon 雷赛智能Leaderdrive 埃斯顿Estun 伊之密Yiheda 国电南瑞NARI Tech 中国中车CRRC等数十家上市公司[1][2][5][6][8][9][11][12][13][14][15] 核心观点和论据 **1 AIDC人工智能数据中心供应链前景最为强劲** * 液冷技术在通用和ASIC GPU中的渗透率快速提升 为国内冷却厂商创造了机遇 打破了由台企和美企主导的传统生态[2] * 英维克Envicool的液冷产品（包括快换接头 歧管 冷板 冷却液和漏液检测）获得领先芯片制造商和计算设备制造商的认可并实现批量采用 其服务器冷却和其他销售额在1H25同比增长+216%[2] * 公司正在东南亚和美国积极招聘和投资 预计在2H25E和2026E实现更有意义的销售贡献 预计到2027E将占据全球服务器液冷市场份额的5% 到2030E达到10%[2][5] * 三花智控Sanhua长期供应液冷组件（阀门 泵 热交换器 CDU） 2024年销售额超过10亿元人民币 1H25进一步加速 已占据约10%的全球市场份额（GSe）[5] * 在电源基础设施方面 科士达Kstar和科华数据Kehua是明确的受益者 受益于中国数据中心容量需求的强劲增长以及在中国领先云和托管客户中钱包份额的提升[6] * 两家公司也通过利用东南亚数据中心投资的激增积极扩大全球足迹 并可能通过原始设计制造ODM方式参与北美AIDC市场[6] * 江海股份Jianghai已确认来自Meta的EDLC订单[6] * 阳光电源Sungrow正在开发广泛的AIDC电源产品 包括HVDC（800V） SST PSU和BBU 利用其电源转换技术的协同效应 目标明年推出产品样品 主要瞄准海外市场[6] * 大族激光Han's Laser因其子公司大族数控的PCB设备需求强劲 受益于国内PCB厂商为各种AI硬件扩产 将其评级从中性上调为买入[7] **2 人形机器人供应链持续重塑 需耐心等待能见度提升** * 雷赛智能Leaderdrive在1H25报告了约5000万元人民币的人形机器人收入（相当于4-5千台机器人） 在采用谐波减速器的机器人中可能占据主导市场份额[8] * 三花智控Sanhua重申其信念 认为人形机器人是最大的长期AI应用 其泰国工厂计划于3Q25进行量产 产能根据订单驱动 公司指导其在人形机器人执行器方面保持稳定的市场领导地位[9] * 潜在的特斯拉Optimus Gen 3在25年底发布是一个关键事件[9] * 汇川技术Inovance正加大对人形机器人组件的关注 开发一系列模块化和标准化产品 包括低压高驱动 无框扭矩电机 滚柱丝杠和执行器 这些产品处于不同的研发和送样阶段 其滚柱丝杠目前处于送样阶段[11] **3 工业自动化表现分化 流程自动化带来最大下行意外** * 对中国工业自动化需求保持相对谨慎 预测2025E/26E/27E同比增长-1%/-3%/-2%[12] * 在离散自动化行业 汇川技术Inovance对其2H25E前景的评论超出预期 公司指引下半年将比上半年更好 这可能是由于公司特定因素 包括持续的市场份额增长 更好的客户覆盖和海外扩张[12] * 相反 伊之密Yiheda指出可能面临消费电子资本支出需求降低的阻力 部分原因是地缘政治不确定性 以及2H25E电池产能扩张增长减速[12] * 在流程自动化行业 宝信软件Baosight和中控技术Supcon在1H25出现销售下降和盈利显著减少 主要归因于国内钢铁和（石油）化工行业 respectively 的供需失衡和产能收缩[13] * 宝信软件2Q25收入/净利润同比下降-35%/-63%（vs GSe） 中控技术2Q25收入/净利润同比下降-14%/-40%（vs GSe）[1][13] * 鉴于钢铁和（石油）化工资本支出的 prolonged 疲软可能持续到2025-27E 以及新举措（宝信软件的机器人解决方案和大型PLC；中控技术的工业AI和基于订阅的软件）尽管显示出坚实的研发和早期商业化进展 但收入规模仍然较小 不足以抵消传统业务的下滑 将宝信软件评级从中性下调至卖出 将中控技术评级从买入下调至中性[13] **4 防御性板块：电网 航空航天与国防及轨道交通稳定增长** * 除了AI相关标的外 继续看好防御性标的[14] * 维持对国电南瑞NARI Tech的买入评级 其是中国智能电网投资结构性转变的关键受益者 国电南瑞在2Q25实现了超预期的收入增长 海外扩张取得积极进展 尽管面临毛利率GPM压力 其海外收入在1H25同比增长139% 达到19.87亿元人民币 占公司总收入的8% 新签海外合同也同比增长200%[14] * 看好中航光电AVIC Jonhon 因其稳定的航空航天与国防增长前景 以及不断增长的液冷贡献[15] * 偏好中国中车CRRC-H 因其在覆盖范围内具有吸引力的股息收益率（2026E股息收益率为4.5%） 以及2H25和2026年坚实的铁路设备交付前景 这得到了2025年7-8月动车组MUs和机车大规模招标的支持 年初至今的动车组/机车招标量已达到278标准列和455台 超过了此前估计的230标准列和400台 为全年盈利提供了具体支撑[15] 其他重要内容 **1 2Q25业绩总体符合预期但内部分化** * 覆盖公司的2Q25收入/毛利润/EBIT/净利润平均同比变化为+0%/-3%/+1%/-3% 与GSe预期相比[17] * 行业平均毛利率GPM 营业利润率OPM 净利润率NPM较GSe预期分别变化-1.2pp -1.0pp -1.7pp[19] **2 股价表现与估值考量** * 英维克/科士达/科华/大族激光/江海/阳光电源/三花A/三花H/中航光电的股价在2025年8月分别上涨了99%/60%/37%/30%/40%/39%/21%/19%/10%（对比沪深300指数上涨10%） 可能需要看到比预期更高的市场份额才能推动持续的优异表现[7] * 报告包含了大量公司的详细估值表 目标价 上行/下行空间 评级方法和风险提示[40][41][42] **3 多家公司业绩回顾与目标价调整** * 对英维克Envicool 科士达Kstar 科华数据Kehua 阳光电源Sungrow 三花智控Sanhua 雷赛智能Leaderdrive 汇川技术Inovance 宝信软件Baosight 国电南瑞NARI Tech 中航光电AVIC Jonhon 埃斯顿Estun 鸣志电器Moons' Electric 凌云光Luster等公司进行了具体的业绩回顾和盈利预测调整[24][25][27][30][32][36] **4 关键风险提示** * 各子行业和公司面临的风险包括但不限于：下游资本支出不及预期 技术竞争加剧 价格压力 地缘政治不确定性 海外扩张不及预期 原材料成本上涨 特定行业（如钢铁 化工）的持续疲软 新产品商业化进度缓慢等[41][42]

英伟达+光模块+数据中心+汽车电子 - 公司1 6T光模块产品出货持续上量且与英伟达联合测试 [1] 光模块+数据中心+芯片+海工装备 - 公司已批量生产海底光网络的高可靠性光无源器件 [1] 人形机器人+低空经济+智能驾驶+华为汽车 - 公司拟参设合伙企业投向人形机器人领域 [1] - 公司已与飞行汽车公司展开合作 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告总结了6月24 - 26日对中国工业工厂考察中与多家人形机器人供应链公司交流的行业发现及影响 [2] 根据相关目录分别进行总结 奥比中光（688322.SS） - 为包括智元、优必选在内的人形机器人公司提供3D视觉/深度相机解决方案，2024 - 2025年人形机器人营收将从400万元增至3000万元，中国市场份额将超英特尔RealSense，单台价值从4000 - 5000元增至8000元 [3] - 2025年营收可达8 - 10亿元，其中3亿元来自消费应用，5 - 7亿元来自工业机器人（含人形机器人）和3D扫描仪；2026年营收目标同比增长40% - 50%，净利率提升至20% [10] 荣泰健康（603119.SS） - 2013年起为美国领先新能源车企供应绝缘材料云母，近期收购微滚珠丝杠公司KSS Ballscrew以进入其人形机器人供应链，在灵巧手微滚珠丝杠市场占比约50%，美国客户的人形机器人每台需30 - 40个微滚珠丝杠，价值约2万元，正在泰国建厂以获美国客户订单 [4] - 核心云母客户包括奔驰、宝马等，目标核心业务复合年增长率20% - 30% [10] 恒力石化（601100.SS） - 董事长负责并展现人形机器人业务野心，计划到2025年底用欧洲进口车床替代磨床，将行星滚柱丝杠（主要用于大腿）生产成本降至约1000元，考虑在得克萨斯州休斯顿建厂以获美国领先人形机器人客户订单 [5] - 目标2025年营收和利润同比增长10%，主要受挖掘机零部件业务推动 [10] 伯朗特（688097.SS） - 持股39.9%的子公司灵猴机器人为智元提供零部件和组装服务，2025年预计营收4 - 5亿元，2024年起向美国领先人形机器人制造商销售2000 - 3000万元人形机器人组装设备，认为单一客户产量达1万台及以上时，组装设备需求将强劲增长 [6] - 2025年营收和净利率目标分别为60亿元和9%，电子板块营收40 - 41亿元（苹果可能占35 - 36亿元），其余主要来自新能源板块；2026年苹果相关营收可能增至45 - 46亿元 [10] 卧龙电驱（600580.SS） - 目标成为智元的第二大电机供应商，仅次于富兴电机，还瞄准eVTOL电机（与吉利eVTOL业务合资）和微电机，因其可靠性要求高、利润更高 [7] - 2024 - 2025年营收将从150亿元（不包括出售给卧龙新能源的新能源业务）增至160亿元，净利润从7.93亿元增至11亿元，毛利率关键因素是铜价，打算通过并购实现长期增长 [10]

外资投行对中国市场的观点变化 - 2025年下半年外资投行关注中国经济回升态势、中美关系及股票市场配置价值，相较于年初更多提及海外投资人情绪回暖 [1] - 全球多头投资人对中国股票配置较MSCI新兴市场基准低配2.4个百分点，显示增配空间 [4] 中国股票市场结构性改善 - 2024年下半年以来ROE触底回升与科技新势力崛起驱动市场复苏，头部企业通过回购股票、加杠杆等措施实现ROE修复与估值上移 [4] - AI、科技、智能制造等领域突破带来新机会，得益于工程师储备、电商生态及政策支持 [4] - 海外投资人关注AI、科技及新消费主题，部分因研究不足存在"错失中国技术发展机遇"担忧 [6] 外资关注的三大热点话题 国内经济回升态势 - 经济全面回升仍存挑战，需观察财政政策发力时点、出口韧性、房地产企稳及中美关税演进 [9][10] - 政策观察窗口包括7月底政治局会议、秋季"十五五"规划建议及12月中央经济工作会议 [10] 中美关系影响 - 4月关税摩擦引发外资外流，近期联合声明与伦敦贸易谈判缓解紧张局势 [12] A股与港股分化 - 港股表现优于A股因行业构成差异（港股集中互联网/科技等高ROE行业）及南向资金涌入 [12] - 港股吸引力的另一原因是优质A股公司双重上市及AI/新消费公司集中 [12] 投资策略共识 - 结构性改善背景下，机构倾向均衡配置与精选个股机会 [15]