核心观点 2026年上半年A股上市公司整体盈利增速显著回升，但呈现K型分化，利润向少数行业和头部公司集中，主要由AI浪潮、地缘冲突及资本市场活跃驱动，同时传统行业仍在下行 上半年A股整体业绩表现 - 2026年上半年全市场营收37.76万亿元，同比增长6.6%，归母净利润3.58万亿元，同比增长约19.4%，利润增速快于营收，盈利能力改善[5] - 第二季度单季归母净利润同比增长29.5%，较一季度抬升约16.2个百分点，为2022年以来最快的单季增速[5] - 剔除金融和“三桶油”后的实体企业净利润同比增长约25.5%[5] - 全市场扣非后归母净利润增速为18.2%，与扣非前19.4%差距很小，说明本轮利润增长主要由经营性主业驱动，而非一次性收益[8] - 2025年盈利增速见底回升，营收增长1.0%，净利润增长2.7%[2] 利润增长的行业贡献与K型分化 - 利润增速最大的三大行业：电子（+195%）、有色金属（约+106.7%）、非银金融（约+68%），成为利润增长的三大引擎[11] - 计算机、国防军工、电力设备增速均在35%以上，31个申万一级行业中有19个实现净利正增长[11] - 传统行业仍在下滑：农林牧渔（-146%）、建材（-46%）、钢铁（-42%）[11] - 地产链（建材、钢铁、建筑装饰）与农林牧渔成为主要的利润拖累项[22] - 以房地产为代表的传统产业仍处下行周期，家电、建筑装饰、汽车、钢铁、公用事业、食品饮料等行业出现盈利负增长[42] 各板块盈利表现 - 科创板净利增长437.6%，净利润已超2024年全年[14] - 创业板净利增长32.7%，创近五年新高[14] - 北交所营收突破1,380亿元[14] - 沪深300成份公司以占全A约59%的营收，贡献了全市场78%的净利润，大盘蓝筹盈利中枢依然稳固[14] 利润集中度与头部公司效应 - 前10家公司贡献了A股全部归母净利润增量5812.2亿元的一半以上，约3008.9亿元[23] - 前100家占据全A上市公司71.6%的利润，前500家占据92.8%的利润[23] - 利润排名前十的公司利润占全部A股的三分之一，前50家占比超过60%[24] - 金融类上市公司贡献了全部A股近一半的利润[24] - 银行净利增速偏弱（2.5%），但1.13万亿元的利润体量仍是全市场利润占比最大的“基本盘”[19] - 非银金融行业净利增速68%，净利润总额超过5000亿元，占A股上半年总净利的14.1%[16] - 电子行业贡献约7.2%的净利润，盈利权重显著抬升[16] 单一公司对行业利润的决定性影响 - 长鑫科技上半年归母净利润776.05亿元，占科创板全部公司归母净利润1448.87亿元的53.6%[27] - 长鑫科技利润贡献占全A净利增量13.8%，占科创板增量68%，占电子行业增量47%[27] - 中国人寿一家占全A净利增量的16.1%，占非银金融增量46%[27] - 国防军工行业上半年归母净利润130亿元，约增长46%，其中中国船舶归母净利润99.54亿元，占比高达76.6%[27] - 电子行业增幅195%，长鑫科技贡献799亿增量，占行业增量47%[31] - 有色金属行业增幅107%，紫金矿业+159亿、宏桥控股+158亿，前两家占行业增量32%[31] - 非银金融行业增幅68%，中国人寿贡献936亿增量，占行业增量46%[31] - 电力设备行业增幅36%，宁德时代贡献128亿增量，占行业增量48%[31] 盈利高增长的宏观驱动因素 - 名义GDP同比增长约5.3%，名义GDP增量达3.6万亿元，是近五年同期最大增量[36] - PPI由负转正，地缘军事冲突引发国际原油价格大幅上涨，天然气、煤炭等大宗商品上涨[36] - AI从算法、算力到应用普及，推动存储芯片、消费电子、AI芯片与服务器、电子元器件、电力与能源设备、大宗有色金属等价格上涨[36] - CRB商品指数年初至今已上涨约30%[36] - 上半年金融业增加值增速为6.7%，与资本市场活跃相关，非银金融成为盈利增长规模最大的板块[41] - 上半年A股盈利增长大幅上升主要原因是AI浪潮推动电子和有色两大行业，地缘战争推动能源价格上涨，非银金融受益于资本市场活跃[41] 海外收入大幅增长 - 上半年3196家上市公司披露境外收入，合计实现境外营收6.06万亿元，同比增长22.9%[45] - 553家公司境外营收占比超过其营业收入的一半[45] - 境外营收规模居前的100家公司中，电子板块公司数量最多达17家，电力设备、交通运输、汽车等行业公司数量也较多[48] - 电子元件出口额同比增长62.6%，电子行业上市公司境外营收同比增速超40%[48] - 锂电池、风电机组出口额同比增长超30%，储能产业上市公司境外营收同比增长27.1%[48] - 船舶与海洋工程装备出口额同比增长19.9%，航海装备行业上市公司境外营收延续上年高增速[48] 现金流改善与分化 - 非金融上市公司经营性现金流增长约60%，现金流2.11万亿元超当期1.94万亿元的净利，盈利含金量较高[49] - 资源能源领域钢铁、石油石化、煤炭现金流回报率领先，煤炭、石化现金流比例相比去年同期分别扩张31%、30%[52] - 长鑫科技现金流超过净利润，协创数据由负15.60亿转正至18.25亿[52] - 光模块、存储模组等行业存在“利润与现金流”严重背离，部分高增长行业盈利质量仍需检验[52] 亏损面扩大与个体分化 - 上半年A股中大约有超过四分之一的公司出现亏损[35] - 5550家公司中，4137家盈利、1413家亏损，由盈转亏514家反超扭亏为盈347家，净增167家亏损企业[35] - 上市公司盈利向少数行业和头部公司集中，导致全A亏损公司数量增加及传统行业亏损面扩大，即K型分化[32]

宏观报告中的六个关键词 关键词1：长波与分化 - 当前宏观面基本特征为“长波”与“分化”并存，可解释宏观经济与资产定价 [2] - 目前处于康波周期上行、库兹涅茨周期调整的组合，决定了所有总量和结构特征 [2] - 对库兹涅茨周期触底时间已做初步判断 [2] 关键词2：托底、换挡、转型的三位一体 - 政策被总结为“托底、换挡、转型”的三位一体组合 [3] - 该组合意味着增长率到一定程度会触发稳增长，但又不会强刺激，增长率呈区间态 [3] - 理解居民部门行为可参考《居民资产负债表分析》和《存款的流向》 [3] - 理解政府部门行为可参考《五年规划首年名义增长易出现反弹》、《“六张网”背后的政策新思路》等 [3] - 理解企业行为可参考《“南方国家工业化”与中国企业机遇》 [3] 关键词3：第六轮全球流动性拐点 - 2-3月全球流动性环境埋下变化种子，6月下旬后海外流动性环境变化显性化 [4] - 对美联储决策逻辑和后续可能政策路径做出判断 [4] 关键词4：第六轮产业技术革命 - 目前应处于第六轮技术革命开端，可再生能源相当于煤炭，人工智能相当于蒸汽机，具身智能相当于动力织布机 [4] - 本轮产业革命将对经济带来深远影响 [4] - 从理论上搭建了本轮技术革命的宏观理解框架 [4] 关键词5：科技周期的非线性征途 - 科技周期长期前景远大，但并非一马平川，被称为“非线性征途” [5] - 长周期影响巨大，短周期取决于供给和需求谁跑得快，经验上每6-7年出现一轮供求失衡与产业调整，每2-3年出现二阶变化 [5] - 历史上阻挡科技资产定价的原因归结为供求失衡、收入证伪、过度杠杆、利率冲击 [5] 关键词6：资产定价的新范式 - 宏观经济政策呈现新范式，财政政策、货币政策各有新特征 [6] - 大类资产呈现新范式，包括《油价的阈值效应研究》、《科技对利率脱敏的先决条件》等探讨 [6] - 国内资产定价呈现新范式，体现在《利率反映旧经济、权益定价新经济》 [6] 宏观研究的角色 - 宏观研究与策略、金融工程等总量研究一样，具有通用技术特征，需形成框架感 [7] - 宏观具有时代性，不同时段基本面拐点、政策分析、大类资产轮动、要素变迁等重要性不同 [7] - 行业研究锚定收益率，宏观等总量研究锚定夏普比率，围绕“想象力”和“性价比”的研究形成互补 [7] - 宏观研究应保持冷峻，不能简单从阶段性资产特征倒推其角色 [7][8]