投资评级与核心观点 - 报告对巨人网络维持“强烈推荐”的投资评级 [2][5] - 报告核心观点认为公司核心产品经营韧性较强，自研爆款新品《超自然行动组》延续强劲势头，持续贡献业绩增量，递延收入攀升为后续业绩提供支撑，并全方位拥抱AI浪潮 [5] 业绩表现与增长驱动 - 2025年公司实现营业总收入50.47亿元，同比增长72.69%；实现归母净利润16.69亿元，同比增长17.14%；实现扣非归母净利润20.58亿元，同比增长26.83% [1] - 2026年第一季度公司预计实现归母净利润10-12亿元，同比增长187.47%-244.96%；预计实现扣非归母净利润9.5-11.5亿元，同比增长162.19%-217.38% [1] - 业绩爆发式增长核心驱动力为自研新品《超自然行动组》，该游戏凭借差异化玩法持续火爆，长期排名iOS免费榜TOP10，畅销榜最高达第4名，2026年1月31日突破1000万日活跃用户，春节期间流水创历史新高 [5] - 公司常青树IP“征途”系列稳健运营，手游《原始征途》通过小游戏版本实现用户破圈，贡献稳定流水和利润基本盘，2026年为该IP20周年预计有突破表现 [5] - 公司递延收入（合同负债）持续快速攀升，2026年第一季度约为21亿元，环比增长23.25%；2025年全年为17.28亿元，较上年末增长171.60%，反映核心产品强劲流水获取能力，为未来业绩增长提供确定性支撑 [5] 产品管线与业务进展 - 《超自然行动组》国际化脚步已开启，2026年1月签约赵露思为全球代言人，预计2026年会上线海外其他地区 [5] - 公司储备新品丰富，中国历史题材SLG《五千年》及休闲竞技类策略对抗游戏《口袋斗蛐蛐》均已取得版号，《名将杀》已于2025年12月19日正式上线 [5] - 公司全方位拥抱AI浪潮：AI技术研发层面，巨人网络AI实验室与阿里云聚焦AI Agent及高性能算力合作；游戏场景应用层面，《太空杀》上线“残局对决”模式，联合国内主流大模型打造行业首个“多用户与AI智能体混合对抗”机制；《原始征途》接入DeepSeek-R1的陪伴型AI NPC“小师妹”已面向全量用户开放；《超自然行动组》内AI假人玩法与火山引擎合作，提升玩家沉浸感 [5] 财务预测与估值 - 报告预测公司2025-2027年营业收入分别为50.47亿元、85.30亿元、98.10亿元 [5][6] - 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为16.69亿元、45.00亿元、51.95亿元 [5][6] - 基于当前股价，对应2025-2027年预测市盈率分别为39.3倍、14.6倍、12.6倍 [5][6] - 公司总股本为19.01亿股，总市值657亿元，每股净资产（MRQ）为8.0元，ROE（TTM）为11.7%，资产负债率为16.4% [2] 历史股价表现 - 过去12个月公司股价绝对涨幅为174%，相对沪深300指数涨幅为150% [4]

投资评级 - 报告对巨人网络（002558.SZ）的投资评级为“买入”，并予以“维持” [6] 核心观点 - 报告核心观点认为巨人网络25Q3业绩表现强劲，《超自然行动组》是主要增长驱动力，递延收入高增预示Q4利润将持续释放，并看好该游戏的长线运营能力、出海潜力以及公司的新产品管线 [1][3][10] 财务业绩表现 - 巨人网络25Q3实现营收17.06亿元，同比增长115.6% [1][3] - 25Q3实现归母净利润6.40亿元，同比增长81.2% [1][3] - 25Q3实现扣非净利润6.78亿元，同比增长73.9% [1][3] - 25Q3公司毛利率同环比提升至90.5% [10] - 公司预计2025年/2026年归母净利润分别为22.9亿元/38.7亿元，对应市盈率（PE）分别为30.0倍/17.8倍 [10] 主要游戏产品表现 - 《超自然行动组》流水表现亮眼，是25Q3收入高增长的主要贡献者，且在9-10月传统淡季仍延续增势 [1][10] - 由于《超自然行动组》生命周期可能长于预期，其递延周期或有所延长，导致公司合同负债从6月30日的8.9亿元大幅增加至9月30日的13.3亿元，去年同期为4.9亿元 [10] - 《超自然行动组》后续有望推出中国港澳台地区及海外版本，出海潜力被看好 [10] 费用与成本分析 - 25Q3销售费用为6.3亿元，高于25Q2的3.2亿元和24Q3的2.8亿元，销售费用率为36.6% [10] - 销售费用增加部分源于《超自然行动组》的投放，且该游戏iOS端的分成也可能计入销售费用 [10] - 25Q3研发费用显著增长，但研发费用率同环比均有所下降 [10] - 25Q3所得税费用同比及环比均增加约0.7亿元，对业绩产生部分影响 [10] 新产品与AI布局 - 公司新产品管线持续推进：策略卡牌《名将杀》已于10月16日开启删档计费测试；SLG《五千年》烽启测试已于10月17日开启；《口袋斗蛐蛐》S1 Beta赛季于10月31日开启 [10] - 公司积极布局AI，探索原生AI游戏方向，并将AI技术融入现有游戏，例如《太空杀》推出“AI推理小剧场”等玩法，《原始征途》接入DeepSeek-R1，其核心AINPC策略指导准确率超99% [10] 财务预测数据 - 报告预测公司2025年营业总收入为5195百万元，2026年为7883百万元，2027年为8519百万元 [16] - 预测2025年每股收益（EPS）为1.18元，2026年为2.00元，2027年为2.26元 [16] - 预测2025年净资产收益率（ROE）为15.7%，2026年为21.7%，2027年为20.5% [16]