报告行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[3] 报告核心观点 - 核心观点：建议重视跨年配置机会，关注游戏、影视等内容产品更新和定档预期交易机会[3] - 核心观点：建议持续把握AI+应用逐步落地，关注B端、C端用户真实反馈及商业模式延展[9][43] - 核心观点：目前传媒行业景气度仍在持续提升，调整中建议继续沿新渠道+新内容方向布局[9][43] 板块表现与投资机会总结 游戏方向 - 投资机会：寒假和春节时点渐近，大DAU产品如《三角洲行动》《超自然行动组》等有望迎来DAU和流水新高[3] - 投资机会：基于新产品周期陆续开启，部分公司存在投资机会，建议关注头部公司在AI+陪伴+游戏化范式探索上的示范效应[5] - 市场数据：2025年小游戏市场规模预计达610亿元，同比增长22%[24] - 市场数据：本周中国iOS手游畅销榜上，《王者荣耀》连续五天位居榜首，《无尽冬日》连续四天稳居第二[30][31] - 市场数据：截至2025年12月27日，微信平台畅销小游戏榜首为《三国：冰河时代》[32][33] 影视方向 - 投资机会：电影《飞驰人生3》定档2026年春节，建议关注相关出品/发行方及院线公司[4] - 投资机会：电视剧行业受新政指导，长视频平台和剧集制作方有望迎来新发展阶段[4] - 市场数据：本周电影票房中，《阿凡达3》以21701.75万元周票房领跑，占57.1%票房占比[37][38] - 市场数据：本周剧集市场，《老舅》以2.71亿播放量和17.22%市占率位居第一[39][40] - 市场数据：本周综艺市场，《现在就出发 第三季》以22.20%正片播放市占率稳居榜首[41][42] - 行业动态：动画《中国奇谭2》自2026年1月1日起在B站独家上线[22] AI应用与互联网方向 - 投资机会：建议关注AI底层技术迭新下，在教育、电商、营销、游戏、短剧等方向有收入结构的应用[5] - 投资机会：AI端侧（智能硬件与多模态大模型结合）产业进度加速，建议重视玩具、教育、家居等产业升级机会[5] - 行业动态：字节跳动推出通用Agent模型Seed1.8，具备强大多模态能力[6] - 投资机会：建议重视AI Agent技术能力侧的推进及入口竞争，关注互联网头部公司AI技术研发与应用落地进度[6] - 行业动态：京东正在内测独立APP“京东AI购”，内置自研言犀大模型[23] 新业态及其他方向 - 投资机会：团播推动行业模式升级，建议关注直接布局团播业务、受益平台及相关服务公司[7] - 投资机会：卡牌潮玩方向，芒果推出自有潮玩IP“Cluebie（咕噜比）”，开辟“内容IP+实体消费”新赛道[8] - 投资机会：国有出版公司在新业态探索及强化分红，并积极推动产业并购整合[8] - 公司动态：实丰文化子公司实丰智能获4470万元增资，用于发展“AI+IP玩具”战略[9][25] - 公司动态：博纳影业股东计划减持公司股份，合计不超过总股本的1.9982%[26][27][28] - 公司动态：广博股份越南生产基地资产交易完成，总价折合约1971.2万美元[29] 市场行情回顾 - A股市场：2025年12月22日至26日，上证综指上涨1.88%，深证成指上涨3.53%，创业板指上涨3.9%，传媒(申万)指数下跌0.18%，在申万行业中排名第26[8][12] - 细分板块：申万传媒细分行业中，电视广播/广告营销/数字媒体三大子板块涨跌幅居前，游戏/出版/影视院线三大子板块涨跌幅靠后[15] - A股个股：周涨幅前五为百纳千成(+20.08%)、返利科技(+14.34%)、惠程科技(+13.68%)、大晟文化(+11.87%)、祥源文旅(+9.63%)；跌幅前五为博纳影业(-20.06%)、天威视讯(-11.34%)、广博股份(-8.43%)、吉比特(-6.97%)、北京文化(-5.75%)[15][19] - 港股个股：周涨幅前五为青瓷游戏(+21.57%)、游莱互动(+7.41%)、赤子城科技(+2.87%)、博雅互动(+2.27%)、第七大道(+1.96%)；跌幅前五为百奥家庭互动(-9.64%)、BOSS直聘-W(-8.22%)、家乡互动(-6.76%)、知乎-W(-4.01%)、云游控股(-3.41%)[21][22]

文章核心观点 报告围绕“AI与IP相融共生”的核心逻辑，明确了2026年传媒行业的两大投资主线：AI技术应用落地与IP价值深化[1] 行业整体景气度高企，盈利与估值有望共振，AI成为核心增长引擎，IP业务通过出海、品类扩张和资本化开启成长新篇章[1][2][3] 行业整体表现与行情复盘 - 2025年传媒行业累计上涨24%，市盈率（TTM）下降26%，盈利是上涨的核心驱动力[1][22] - 2025年前三季度行业营收同比增长6%，归母净利润同比增长38%，第三季度单季度净利润增速高达61%，盈利能力显著提升[1][26] - 2025年行情经历两轮驱动：年初由AI大模型突破提振预期，随后由AI应用落地及游戏等子板块业绩释放驱动[22] 细分板块业绩表现 - **游戏行业**：2025年前三季度营收同比增长24%，归母净利润同比增长89%，第三季度单季度净利润同比增速达112%[1][28] - **影视行业**：2025年前三季度归母净利润同比增长110%，第三季度单季度同比增速高达182%，主要受《哪吒2》等高口碑IP内容驱动[1][31] - **营销行业**：2025年前三季度营收同比增长6%，归母净利润同比增长3%，第三季度单季度净利润同比增长14%，呈现修复态势[1][39] - **出版行业**：2025年前三季度营收同比下降7%，但归母净利润同比增长15%，受益于所得税优惠政策恢复及高股息特征[1][44] AI技术迭代与应用落地 - **技术基础**：海内外大厂（如OpenAI、谷歌、DeepSeek、阿里巴巴、字节跳动）加速大模型迭代，在多模态、推理效率、成本控制上持续突破，API调用成本快速下降[2][47] - **AI+游戏**：版号发放宽松，2025年1-11月国产游戏版号数达1532个，同比增长29%[51] AI重构开发流程，例如光子工作室角色动画制作周期缩短40%，部分项目技能验证时间从2周压缩至3天[67] AI创新交互体验，如智能NPC和动态剧情生成[73][77] - **AI+影视**：“广电21条”政策放宽长剧内容限制，优化审查机制[119] 短剧供需两旺并积极出海，AI视频工具提升影视生产力，漫剧市场快速扩张[2][10] - **AI+营销**：AI算法优化提升广告转化效率，驱动程序化广告平台业绩增长[2][10] - **AI+电商**：AI赋能电商全流程，实现降本提效，例如Shopify增长提速[10][11] - **AI+教育**：AI助力个性化教育，产品商业化加速，例如多邻国2025年上半年营收及业绩快速增长[11] IP业务多维升级 - **出海驱动增长**：网文、游戏、潮玩等品类海外市场份额快速提升，成为IP公司核心增长极，例如泡泡玛特海外营收高速增长[3] - **品类扩张**：IP从线上内容延伸至线下衍生品、主题乐园等，实现全场景覆盖[3] - **资本化加速**：卡游、52TOYS等公司相继递表或上市，上市公司也积极布局IP子业务[3][11] - **龙头公司领跑**：阅文集团、奥飞娱乐等凭借丰富的IP储备与全产业链运营优势领跑行业[3] 重点公司分析摘要 - **游戏厂商**：巨人网络（《超自然行动组》驱动Q3业绩高增）、恺英网络（传奇盒子与新游共驱成长）、吉比特（《杖剑传说》表现亮眼）、心动公司（新游与TapTap平台协同）、哔哩哔哩（广告亮眼，新游蓄势）、神州泰岳（核心游戏企稳，新游周期开启）、腾讯控股（海外游戏高增，AI应用深化）、网易（递延收入高增，出海与AI赋能）[10][81][87][91][94][100][105][107][112] - **影视与营销**：芒果超媒、上海电影、汇量科技、引力传媒等有望受益于行业趋势[2][10] - **IP与电商**：阅文集团、奥飞娱乐、值得买等被列为重点推荐标的[3][10][11]

2025年中国游戏市场整体表现 - 2025年国内游戏市场实际销售收入达3507.89亿元，同比增长7.68%，用户规模达6.83亿，同比增长1.35%，两者均为历史新高点 [3] - 市场增长呈现前低后高态势，上半年同比下滑，下半年特别是第四季度同比大增拉高了全年增长 [1] - 行业整体战略延续了跨端发行与小游戏增长之路 [1] 跨端发行与多端互通成为核心增长动力 - 产品多端互通（PC/主机-移动-小游戏）直接带动了玩家数量的新增长 [4] - 国内主机游戏市场实销收入83.62亿元，同比大幅增长86.33% [4] - 国内客户端游戏市场实销收入781.6亿元，同比大幅增长14.97%，主要得益于端游头部长青产品收入稳中有增，以及多款热门移动游戏新品在PC端同步发行 [5] 射击类（FPS）游戏成为市场增长关键引擎 - 射击类游戏为2025年市场贡献了超百亿元增量，成为年度增长的关键动力 [7] - 在收入排名前100的移动游戏中，射击品类产品数量占比7%，但收入占比高达18.29%，接近角色扮演类的19.45% [7] - 腾讯高级副总裁马晓轶指出，射击游戏在中国市场约占20%份额，而全球占比约35%，认为中国射击市场有翻倍增长空间 [5] - 以“搜打撤”模式为核心玩法的产品日均活跃用户已突破3000万 [7] - 腾讯表示2025年期间其几乎所有FPS游戏在用户和收入方面均实现增长 [5] 大DAU产品的长期趋势与跨赛道竞争 - 大DAU产品出现明显的增长滞后性，随着产品长线发展，其“跨赛道鲸吞效应”成为长期态势 [5] - 大DAU产品的飞轮效应明显，跨端带来新增量后，跨赛道争夺用户成为存量竞争下的必然过程 [10] - 每一款新游戏不仅要与同期新品竞争，还要与市场上进化为长青游戏的最佳产品竞争 [5] 情绪内容与女性向游戏崛起 - 以内容和玩法转向情绪设计成为趋势，并引申出女性向用户讨论热潮 [11] - 2024年中国女性向游戏市场规模已达80亿元，同比增长124.1%，增速远超行业平均水平 [13] - 《超自然行动组》9月淡季稳态流水约5亿元，女性向用户占比高达60%-70%，其中45%为首次接触恐怖品类的轻度玩家 [13] - 近六成用户追求温馨感受，超四成需要低压力体验，游戏功能正从满足玩法需求转向承担情感支持与精神补偿的角色 [13] - 即使在射击类等高压力品类中，娱乐型玩家占比达48.6%，显著高于竞技型玩家的21.6% [13] UGC生态构建成为行业重点 - UGC已成为大DAU产品必须构建的生态，约70%用户可能为UGC皮肤付费 [17] - 全球代表性UGC平台在2020至2024年间营收年复合增长率达40.3% [17] - Roblox过去一年通过开发者兑换计划向创作者支付的金额突破10亿美元，排名前1000位的创作者平均收入约为110万美元，同比增长40% [17] - 《和平精英》的“绿洲启元”2025年激励金累计将超一亿元，相较2024年提升50%，并开启玩法内购，分成比例最高可达30% [17] 小游戏市场持续高速增长与商业模式演变 - 2025年国内小程序游戏市场收入535.35亿元，同比大幅增长34.39% [18] - 其中内购产生的市场实销收入364.64亿元，占比68.11%；广告变现收入170.71亿元，占比31.89% [18] - 从广告投放数量看，IAA游戏占在投游戏数量的81.9% [20] - 从广告投放金额看，IAP游戏及混合变现游戏以不足20%的在投游戏数量，占据了超80%的广告投放金额 [20] - 消除类小程序游戏在IAA游戏中用户渗透率达56.9%，且76.4%的消除类用户能接受游戏内广告 [20] - 小游戏通过低门槛优势，成为用户沉淀与玩法验证的高效试验场，头部小游戏中类App玩法占比已达77% [21] - 2024-2025年，微信小游戏PC端广告投放量（消耗）提升3-4倍，广告库存增长接近100%，7日ROI提升50% [21] 其他品类与市场动态 - 二次元移动游戏市场在2024年实际销售收入293.48亿元，同比下降7.44%，主要受市场竞争加剧及玩家消费意愿减弱影响 [10] - SLG赛道受到《三国谋定天下》的“降肝减负”冲击以及《无尽冬日》从小游戏到手游的搅局，激发《三国志战略版》和《率土之滨》重新竞争 [1] - 2025年新品端整体冒头较少，虽有《超自然行动组》和《我的花园世界》等黑马，但难以稳定保持TOP 10水准 [1]

行业整体观点 - 传媒行业正处于AI应用加速发展和文娱产业周期向上的关键节点 2025年指数表现较好 2026年在产品和政策共振下有望延续强势 [1] - AI应用高速发展与文娱产业周期向上形成黄金时期 [2] 市场表现与业绩 - 2025年1月13日至9月25日 传媒指数区间最大跌幅为6.42% 最大涨幅为42.24% 从最低点到最高点的涨幅超过50% [2] - 游戏指数表现最为亮眼 最大涨幅达98.45% 影视院线指数受益2025年春节档催化 最大涨幅接近50% [2] - 2025年前三季度传媒行业合计归母净利润同比增长接近40% 其中游戏板块合计归母净利润同比增长接近90% 为全行业增长主要驱动力 [2] AI应用发展 - 2025年8月《国务院关于深入实施“人工智能+”行动的意见》颁布 AI已上升至国家战略层面 [1][3] - “人工智能+”有望延续“互联网+”热潮 造就新生态、新场景、新商业 [1][3] 文娱产业动态 - 以“哪吒”、“黑神话：悟空”等为代表的本土IP在全球范围内掀起热潮 [1][3] - 游戏、影视等娱乐内容形式展现出极强生命力 《超自然行动组》、《无尽冬日》、《哪吒之魔童闹海》、《疯狂动物城2》等众多爆款在2025年发光发亮 [3] - 国家广播电视总局在8月出台新政 着力促进文娱产业创新 为内容注入新生活力 [3] 未来展望与关注点 - 2025年多款新游上线后展现高流量与高流水 增厚相关公司业绩 类似趋势有望在2026年延续 [4] - 《王者荣耀世界》、《异环》、《名将杀》等新游蓄势待发 游戏市场在新一年仍值得期待 [4] - 影视行业经历数年“寒冬”后 随着“古装剧比例”、“一剧两星”、“40集上限”、“禁止中插广告”等既有调控政策逐渐取消或调整 文娱产业有望相继迎来政策及业绩层面反转 [4] 重点推荐板块 - 基于AI应用发展进程及文化娱乐板块周期向上 重点推荐游戏、影视、AI应用、IP等板块 [5]

行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市” [4] 报告核心观点 - 2025年中国游戏市场收入与用户规模均创历史新高，主要得益于移动游戏品质提升、头部长青游戏创新运营、小程序游戏强劲增长以及产品多端互通 [2] - 游戏供给端新品持续释放，长青产品稳定发力，市场潜力充足，建议关注具备产品储备、研发能力及题材多样化布局能力的头部厂商 [7] 细分市场表现 - **移动游戏市场**：2025年实际销售收入2570.76亿元，同比增长7.92%，占总体市场规模72.39%，主导地位稳固，由《王者荣耀》《和平精英》等长青爆款及《无畏契约手游》等“端游转手游”新品共同驱动 [3] - **客户端游戏市场**：2025年实际销售收入781.6亿元，同比大幅增长14.97%，增长主要由《梦幻西游》等长青产品及《三角洲行动》等双端互通产品拉动 [3] - **小程序游戏市场**：2025年市场收入535.35亿元，同比大幅增长34.39%，其中内购收入364.64亿元占比68.11%，广告变现收入170.71亿元占比31.89%，“APP游戏小游戏化”成为新趋势 [4] - **自研游戏出海市场**：2025年自研游戏海外市场实际销售收入204.55亿美元，同比增长10.23%，已连续六年超千亿元人民币，其中自研移动游戏海外收入184.78亿美元，同比增长13.16% [4][7] 整体市场数据 - 2025年国内游戏市场实际销售收入3507.89亿元，同比增长7.68% [2] - 2025年国内游戏用户规模达6.83亿，同比增长1.35% [2]

文章核心观点 - 2025年游戏行业呈现供需两旺的高景气态势，预计2026年行业景气度与利润率将持续上行 [1] - 供给端版号发放数量增长、审批周期缩短、政策环境回暖，为后续产品流水提供支撑 [1][3][7] - 需求端游戏在用户时长和付费维度上展现出强劲韧性，单用户收入显著增长 [9][11][14] - 行业营销模式向内容/社区/直播倾斜，传统买量份额下降；发行渠道变革，传统联运渠道话语权弱化 [23][25][30] - AI技术已广泛应用于游戏研发与运营全流程，赋能效率提升 [1][32] - 上市公司盈利能力显著提升，立项更聚焦精品，研发投入加大，融合创新品类将成为未来重点 [18][20][21] 行业景气度与市场表现 - 2025年上半年中国游戏市场大盘在千亿规模基础上实现近20%增长 [1] - 2025年上半年中国自主研发网络游戏市场规模同比增长30%至1201亿元 [1] - 2025年上半年单用户游戏收入达248元，同比增长13%，创2021年以来同期新高 [14] - 2025年前三季度申万游戏指数成分股收入增速逐季提升（22%、22%、29%），归母净利润增速显著（49%、104%、112%） [18] - 部分公司利润增长亮眼，如ST华通前三季度利润增速均超100%，巨人网络、吉比特利润增速逐季增长 [18] 供给端：版号与政策 - 2025年1-10月累计发放国产+进口版号1441款，同比增长24%，其中国产版号1354款，同比增长26% [3] - 国产版号单月发放峰值出现在2025年8月，达166款，创2022年4月版号重启以来新高 [3] - 版号审批周期大幅缩短，2025年最快可在3个月内获批，审批节奏稳定可预期 [3][6] - 政策环境持续回暖，国家层面出台多项措施支持游戏发展、文化出海及网络出版科技创新，地方层面（广东、浙江、上海）也推出产业扶持政策 [7][8] 需求端：用户时长与付费 - 游戏品类丰富，可满足从碎片化到深度的全时段娱乐需求：微信小游戏单局1-3分钟；《三角洲行动》单局12-24分钟；《金铲铲之战》单局35-40分钟；PC/主机游戏用户日均在线3-5小时 [9][10] - 预计2025年上半年用户分配给游戏的时长占比较2024年提升较多，驱动市场规模增长 [11] - 长青游戏通过高频更新表现超预期，如《和平精英》新模式“地铁逃生”在五一期间日活达3700万，渗透率近50% [11] - 游戏价格带覆盖广，日ARPU从小于1元（消除、休闲类）到4元以上（RPG、SLG类），付费上限高，如《三国杀》稀缺武将价格可达1万元以上 [14] 产品供给与品类趋势 - 2025年爆款新游（如《三角洲行动》《超自然行动组》《杖剑传说》）的版号多在2024年及之前获得，2025年发放的版号将为2026年及后续供给提供支撑 [17] - 游戏公司立项更聚焦优势赛道和精品项目，成功率提高，例如巨人网络《超自然行动组》为2024年一季度新立项产品 [20] - 2026年重点关注融合创新品类轮动，包括二次元、RPG、女性向等，如腾讯《异人之下》、网易《无限大》、哔哩哔哩《三国百将牌》 [21] - 2025年三季度头部公司研发费用同环比显著增长，ST华通、巨人网络、吉比特研发费用分别达7.6亿元、3.4亿元、2.8亿元，环比增加2.6亿元、1.3亿元、1.0亿元 [20] 营销模式变革 - 游戏宣发形式多样化，传统买量份额下降，内容/社区/直播营销占比提升 [23] - 2025年上半年手游买量投放计划数同比增长22%，与市场规模增速（17%）差距缩小，不同于2023-2024年买量规模翻倍增长的情况 [25] - 游戏社区平台业绩超预期，TapTap上半年收入10.1亿元创新高，同比增长38%；虎牙直播二季度收入11.5亿元，淡季实现环比正增长 [23] - 部分公司通过调整营销策略大幅降低销售费用率，驱动利润增长，如三七互娱三季度销售费用率降至45%，同比下降12个百分点；贪玩2025年上半年销售费用8.4亿元，同比下降63%，驱动净利润扭亏为盈至6.5亿元 [28] 发行渠道变革 - 法律案例（如《堡垒之夜》与苹果争端）推动开发者绕开传统渠道高额抽成，2025年4月美国法院裁定苹果不得对应用外购买收费 [30] - 近年来多款头部及中型产品未上线安卓联运渠道，如《原神》《崩坏：星穹铁道》及2025年的《超自然行动组》《杖剑传说》，依靠官网、TapTap等零分成或低分成渠道取得亮眼流水 [31] - 绕开传统发行渠道（抽成率30%-50%）有望显著提升游戏公司利润规模，预计巨人网络、吉比特等公司三季度利润将环比显著增长 [31] AI技术应用 - AI已广泛应用于游戏研发与运营全流程，主要分为AI多模态生成和本地化部署AI模型工具平台两大类 [32] - 在美术生产环节提效显著，ST华通在批量生产环节提效60%-80%；三七互娱使用AI辅助生成的2D美术资产占比超80%，3D资产占比超30%，广告素材视频占比超70% [32] - 多家公司搭建自研AI平台，如完美世界的大模型智能体平台、三七互娱的“小七”智能体平台、神州泰岳和吉比特的定制化图像生成工具 [32]

报告行业投资评级 - 强于大市（维持）[4] 报告核心观点 - 传媒互联网行业基本面向好，游戏行业景气度持续，是传媒板块增长的主要驱动力 [1][7] - 看好受政策边际向好驱动的影视公司以及有丰富储备的游戏公司 [2] - 游戏行业受益于2025年新产品周期，高景气有望延续，利润增长具备较强延续性 [2][7][39] - 影视板块在政策驱动和AI技术发展下，有望触底回升 [2][76] 传媒互联网总览 股价表现 - 截至2025年12月2日，申万传媒行业指数年初至今涨幅28.47%，在31个申万一级行业中排名第7位，跑赢上证指数14.08个百分点，跑赢沪深300指数14.58个百分点 [7][15] - 游戏（申万）是主要贡献，年初至今累计上涨59.84%，其中世纪华通（+251.56%）、巨人网络（+222.67%）、吉比特（+108.29%）表现亮眼 [7][16] - 其他子板块表现：电视广播（申万）累计上涨20.9%，影视院线（申万）累计上涨19.04%，广告营销（申万）累计上涨16.36%，数字媒体（申万）累计上涨3.38%，出版（申万）累计下跌0.40% [16] 2025年前三季度表现 - 传媒（申万）行业实现营业收入3,875.61亿元，同比增长5.58%；实现归母净利润320.97亿元，同比增长37.07%；归母净利润率8.28%，同比提升1.9个百分点 [20] - 游戏和影视院线业绩反转显著：游戏营收848.14亿元（+24.40%），归母净利润138.29亿元（+88.61%）；影视院线营收283.01亿元（+9.31%），归母净利润18.62亿元（+108.52%） [23][25] - 出版行业受所得税免征政策影响，归母净利润108.78亿元，同比增长15.48% [23][25] 2025年第三季度表现 - 传媒（申万）行业实现营业收入1,326.51亿元，同比增长8.98%；实现归母净利润103.16亿元，同比增长57.23%；归母净利润率7.78%，同比提升2.39个百分点 [7][26] - 游戏行业稳定性强：第三季度营收303.62亿元（+28.61%），归母净利润57.77亿元（+111.65%），归母净利润率19.03%，同比提升7.47个百分点 [29][31][37] - 电视广播和影视院线在第三季度均实现扭亏为盈 [29][31] 细分行业解析 游戏 - 行业保持高景气：2025年前三季度营收848.14亿元（+24.40%），归母净利润138.29亿元（+88.61%），净利润率16.31% [33] - 第三季度盈利环比提升：营收303.62亿元（+28.61%），归母净利润57.77亿元（+111.65%），利润“剪刀差”显现 [37] - 规模效应显现：前三季度毛利率68.66%（+1.58pct），销售/管理/研发费用率分别为33.21%（-0.24pct）、7.53%（-1.68pct）、10.15%（-1.55pct） [33] - 产品周期利润延续性强：受益于品类多元化（如SLG《无尽冬日》、《Kingshot》）、利润“剪刀差”及2024年下半年低基数 [39] - 重点公司产品表现：世纪华通《Kingshot》为2025年10月中国出海手游Top2；吉比特《杖剑传说》首月流水4亿元；三七互娱《斗罗大陆：猎魂世界》首月流水预估1亿元以上 [40] 电视广播 - 2025年前三季度营收328.90亿元（+5.30%），归母净利润-1.67亿元，同比减亏21.46% [25][44] - 第三季度营收120.43亿元（+17.94%），归母净利润0.46亿元，同比及环比均扭亏为盈 [29][31][46] 影视院线 - 2025年1-10月国内电影票房445.61亿元（含服务费），同比增长16.45%，主要受《哪吒之魔童闹海》（总票房超154亿元）驱动 [48][50] - 2025年前三季度营收283.01亿元（+9.31%），归母净利润18.62亿元（+108.52%） [50] - 第三季度营收86.12亿元（-2.19%），但归母净利润0.86亿元，同比扭亏 [53] - 年底进口片有望催化市场，如《疯狂动物城2》（猫眼想看人数约150万人）、《阿凡达：火与烬》等 [55][56] - 电视剧方面，2025年8月广电总局发布政策鼓励增加优质内容供给，有望促进行业转型 [56] 广告营销 - 2025年第三季度中国互联网广告市场规模1,875.1亿元，同比增长6.4% [57] - 用户时长高速增长：截至2025年9月，全网月人均使用时长178.2小时，同比增长8.2% [57] - 2025年前三季度营收1,292.33亿元（+5.97%），归母净利润46.10亿元（+2.74%） [25][61] - 第三季度营收453.27亿元（+8.77%），归母净利润16.26亿元（+14.43%），盈利能力略微改善 [64] 数字媒体 - 2025年前三季度营收184.13亿元（-0.26%），归母净利润10.84亿元（-27.57%），主要因头部公司芒果超媒内容电商业务承压 [66] - 第三季度营收64.72亿元（+7.61%），但归母净利润3.16亿元（-28.02%），盈利短期承压 [68] 出版 - 2025年前三季度营收939.11亿元（-7.37%），但归母净利润108.78亿元（+15.48%），主要受转制企业所得税免征政策推动 [25][69] - 图书零售市场承压：2025年1-9月码洋同比下降1.24%，实洋同比下降2.60% [73] - 第三季度营收298.36亿元（-5.00%），归母净利润24.65亿元（+12.66%） [73] 投资建议 - 游戏：建议关注产品储备丰富、自研能力强、产品生命周期长的公司，如三七互娱、巨人网络、吉比特、恺英网络、完美世界、神州泰岳 [2][76] - 影视：建议关注直接受益于政策驱动和AI技术的公司，如中国电影、芒果超媒、欢瑞世纪、华策影视 [2][76]

行业与公司 * **行业**：游戏行业[1] * **公司**：A股公司包括巨人网络、恺英网络、世纪华通、吉比特、三七互娱[1][4]；港股公司包括腾讯、网易、心动公司、哔哩哔哩[1][4]；其他提及公司包括米哈游、贪玩游戏、百奥家庭互动、完美世界、神州泰岳[1][4][9] 核心观点与论据 * **行业投资策略与估值**：游戏板块估值已触及下限，自2025年9月25日高点后指数下跌接近20%，部分个股回撤超过30%[3]，整体估值调整至15倍至17倍之间，部分公司低至12倍或13倍[3]，15倍被认为是估值下限[1][3]，2026年行业预计保持高景气度和业绩增长确定性，具备投资性价比[1][3] * **A股推荐组合**：推荐“3+2”组合，其中巨人网络、恺英网络、世纪华通为基本面稳健、胜率确定性高的公司[1][4]，吉比特和三七互娱为位置较低、近期改善明显、有一定赔率的公司[1][4] * **港股推荐组合**：推荐腾讯、网易、心动公司及哔哩哔哩[1][4]，中小市值公司中建议关注贪玩游戏和百奥家庭互动[1][4] * **市场竞争格局**：2026年市场竞争相较2025年有所增加，但不会回到2023年过度头部化压制中小公司的状态[11]，各大公司聚焦自身优势赛道，如腾讯专注FPS，A股公司在SLG领域发力[11]，2026年第一季度竞争相对缓和，重点游戏多集中在暑期前后上线[11] 公司具体产品线与前景 * **腾讯**：2026年预计多点开花，有多款中型体量新产品上线，包括《一人之下》、《洛克王国世界》、《莉莉小人国》、《彩虹六号》、《CF红》、《王者荣耀世界》和《怪物猎人旅人》，品类分散[1][7] * **网易**：产品周期前高后低，重点产品《遗忘之海》（海洋冒险题材3A多端互通游戏）和《无限大》预计在下半年上线[1][7][24]，通过国际IP改编（如《漫威争锋》）和国风MMO出海（如《燕云十六声》手游版）预计带来20-30亿元额外流水增量[2][24]，内部治理调整提升团队灵敏性，利好《逆水寒》、《蛋仔派对》等长青游戏发展[24] * **米哈游**：2025年为产品轮空年，预计2026年将推出《新布谷地》和《崩坏》等新产品[1][7] * **巨人网络**：2025年12月19日上线《名将杀》，预估首年流水8至10亿元，贡献2至3亿元利润[1][10][12]，核心产品《超自然行动组》春节版本若表现优异，全年流水有望上修至70至80亿元，对应集团净利润可能超过50亿元，市值有望达到1000亿或1200亿[1][10][12]，公司已进入港澳台市场并通过冷启动打法站稳[12] * **恺英网络**：未来两年核心逻辑依赖“传奇盒子”平台业务驱动，预计到2026年底DAU达65-70万，每日广告单价提升15%到20%，全年广告收入约20亿，加上品牌专区收入总计约24亿，高毛利率下净利润贡献16到17亿[10][13]，AI情感陪伴游戏《EVE》将于2026年1月上线，具备估值提振作用[1][10][13] * **世纪华通**：短期内无明确新产品，但点点互动研发进度高效，有1-2款SLG游戏可能在2026年发行[8]，储备产品包括SLG品类和休闲赛道（如《Tasty Travel》）[10] * **吉比特**：核心产品《仗剑传说》2025年11月流水据第三方数据下降10%至20%，但买量稳定，实际流水可能好于数据显示[19]，代理SLG游戏《九牧之野》定档2025年12月18日，全年流水预期10亿至15亿元[8][19][20] * **三七互娱**：储备超过10款新品，2026年第一季度将有代号《MLK》（中型体量Q版MMO）和《斗罗大陆0》在港澳台市场上线[9][15]，SLG重点产品（如代号《XS》和《YCS》）预计从第二季度开始逐步测试推广[9][16]，公司为第一批成功出海SLG+X的公司，有推爆款的成功概率[17]，2025年盈利预测33亿元，2026年预测35亿元，当前估值约12倍[18] * **哔哩哔哩**：广告业务是利润率最高且贡献最大的业务，广告加载率约6%至7%，中期目标10%[21]，预计2026年广告业务将跑赢整个互联网广告增速，四季度利润率应达10%，2026年至少可达12%至13%[21]，游戏业务预计2026年可能实现低双位数增长[1][21]，新品《三国百将牌》若顺利上线，预计全年流水可达10亿至15亿元[1][21]，综合调整后净利润预计36亿，若超预期有望上修至40亿[21] * **心动公司**：股价压力源于游戏业务预期下调和港股疲弱，但已跌出机会[22]，程序化广告业务推进迅速，2025年利润接近1亿元，2026年可能达1.5-2亿元，可弥补部分游戏业务压力[22]，旗下TapTap平台在2026年确定性高，预计收入有较高确定性达到30亿元以上[23] * **其他公司产品**：百奥家庭互动的《夜幕之下》预计2026年年中前后上线[9][10]，完美世界《幻塔》第三次测试预计2026年第一季度，正式发行在第二季度[9]，神州泰岳的《Stella Century》和《Next Agers》有望在2026年下半年正式推广[9]，心动公司新产品《RO2》将在2025年底首次测试，正式上线可能在2026年底，《心动小镇》海外版预计2026年1月发布[9] 其他重要内容 * **行业趋势与布局时点**：建议在游戏股中筛选确定性较高的标的[25]，2026年第一季度逻辑顺畅（春节数据良好、业绩基数低）[25]，第二季度开始因头部公司提前宣发暑期档产品，高频数据和业绩好的公司可能持续向上，表现不佳的会被筛选掉[25]，到2026年中期或下半年可能出现重新选股机会[25]

游戏行业版号审批 - 2025年11月国家新闻出版署共批准178款国产网络游戏版号，单批次数量创近年新高 [1] - 同期有6款进口网络游戏获得版号 [1] - 获批游戏包括B站《闪耀吧！噜咪》、完美世界《梦幻新诛仙：轻享》、西山居《星砂岛》等重点产品 [1] - 巨人网络《超自然行动组》和吉比特《杖剑传说》等新品市场表现出色，有望提升相关上市公司盈利能力 [1] AI应用生态发展 - 阿里巴巴千问App公测一周下载量突破1000万次 [2] - 千问模型在包含ChatGPT、Gemini、Grok等顶级模型的真实投资大赛中获得冠军 [2] - 公司计划将地图、外卖、订票等各类生活场景接入千问，构建覆盖多场景的智能任务执行中枢 [2] - AI模型能力升级为应用发展注入动能，推动商业化加速 [2] 行业前景与投资机会 - 游戏行业景气度有望持续，AI等新技术变化有望提升行业估值水平 [1] - 建议关注有重点产品上线或储备以及优质出海游戏内容公司 [1] - AI模型从底层技术突破到场景落地边界持续拓展，形成多维度正向赋能 [2] - 推荐关注AI应用相关标的 [2]

2025年第三季度中国游戏产业整体表现 - 2025年第三季度中国国内游戏市场实际销售收入为880.26亿元，环比增长6.96%，同比下降4.08%，环比增长终结了自2024年第四季度以来的连续下滑趋势 [1] - 中国自主研发游戏海外市场实际销售收入为49.94亿美元，环比增长6.34%，同比下降3.39% [1] - 客户端游戏市场表现强劲，实际销售收入为202.9亿元，环比增长16.05%，同比增长19.88% [1] - 移动游戏市场实际销售收入为643.89亿元，环比增长4.39%，同比下降1.93% [1] - 网页游戏市场实际销售收入为10.75亿元，环比下降1.41% [1] A股游戏公司整体业绩 - 2025年前三季度，23家A股游戏公司合计实现营业收入772.45亿元，较上年同期增长23.30% [2] - 23家A股游戏公司合计实现归母净利润141.67亿元，较上年增长73.95% [2] - 13家游戏公司营收实现正增长，占比56.52% [3] - 17家游戏公司实现盈利，占比73.91%，3家公司实现扭亏为盈，2家公司亏损同比收窄 [3] 头部公司业绩亮点 - 世纪华通前三季度营收达272.23亿元，同比增长75.31%，已超去年全年水平，净利润43.57亿元，同比增长141.65% [2][3] - 世纪华通第三季度营收100.16亿元，同比增长60.19%，净利润17.01亿元，同比增长163.78% [3] - 三七互娱前三季度营收为124.61亿元，净利润23.45亿元，同比增长23.57% [2][5] - 三七互娱第三季度营收为39.75亿元，净利润9.44亿元，同比增长49.24% [5] - 完美世界前三季度营收54.17亿元，同比增长33.00%，净利润6.66亿元，同比增长271.17% [2] - 吉比特前三季度营收44.86亿元，同比增长59.17%，净利润12.14亿元，同比增长84.66% [2][6] - 吉比特第三季度营收达19.68亿元，同比增长129.19%，净利润5.69亿元，同比增长307.7% [6] - 巨人网络前三季度营收33.68亿元，同比增长51.84%，净利润14.17亿元，同比增长32.31% [2][7] - 巨人网络第三季度营收17.06亿元，同比增长115.63%，净利润6.40亿元，同比增长81.19% [7] 公司增长驱动因素与战略调整 - 世纪华通业绩增长得益于子公司点点互动助推，其游戏《Kingshot》和《Whiteout Survival》包揽2025年9月中国出海手游收入榜冠亚军 [4] - 《Kingshot》单月收入环比再涨5%，突破1亿美元，自2月上线以来全球累计收入已超4亿美元 [5] - 三七互娱业绩增长得益于对现有产品长线运营的精细化深耕及新游戏《时光大爆炸》《英雄没有闪》等的优异表现 [5] - 吉比特增长由新品驱动，《杖剑传说》营收已突破16亿元，《道友来挖宝》营收超3亿元，《问剑长生》营收超7亿元 [6] - 巨人网络增长主要动力来自爆款新游戏《超自然行动组》，该游戏7月同时在线玩家超100万，暑期活动带动流水环比增长45% [7] - 冰川网络大幅削减投放力度，前三季度销售费用为9.11亿元，较上年同期下降52.31%，销售费用率为48.58%，同比下降47.81个百分点，实现扭亏为盈 [8] - 冰川网络前三季度净利润5.02亿元，上年同期为-4.67亿元，同比大幅增长207.49% [8]