报告行业投资评级 - 看好，维持 [4] 报告的核心观点 - 需求深度分层背景下看好在功能、情绪和文化三重方向极致满足消费者需求的品牌型企业，以及国产品牌附加值空间打开、定位升级的行业趋势 [68] - 推荐植根中国文化背书、高端化心智逐步深入人心的毛戈平、老铺黄金，美妆领域推荐上美股份、润本股份，黄金珠宝领域推荐菜百股份，看好潮宏基等强设计感黄金珠宝企业持续强化产品附加值的空间 [68][69] 根据相关目录分别进行总结 崛起动因：需求细化，格局裂变 - 需求端：消费需求深度分层，功能、情感和文化构成需求的三种底层属性，分别体现为功能消费的质价比、情绪消费的高传播、文化消费的强溢价，催生出一批新兴消费品牌 [10][11] - 供给端：渠道变革、电商带来新品牌机遇，部分消费品类电商渠道在流通格局中的份额不断走高；“大行业、小公司”格局相对分散或者走向分散的行业，细分品牌崛起相对容易，静态来看CR10集中度在30%或30%以内的品类包括美妆、保健品等，动态来看2024年较2015年CR10集中度出现下降、存新品牌崛起机遇的品类有家庭清洁、纸品、保健品等 [15][19][22] 模式共性：植根文化，精选客群 - 价格：毛戈平和老铺均定位于入门级高端的价格带，重新定义“高端守门员”的价格带位置，辐射客群“上下兼容性”较强，客群相对较广 [29] - 渠道：毛戈平和老铺在各自品类均布局相对精简的网点，以强直营模式深度服务细分目标人群；毛戈平线下专柜大部分以直营门店为主，配以更细致和高频的服务，老铺黄金门店数量布局精简但单店销售额优于同行 [33][36] - 用户：毛戈平截至2024年线上用户数量1117万，线下用户数量480万，针对精准客层实现产品深耕；老铺黄金截至2024年忠诚会员累计数量仅为35万，用户端破圈的同时，单客消费金额亦在精准定位中获得上升 [41] - 品牌：毛戈平和老铺黄金的高端化定位是中国文化从文化自信到文化进一步拥有定价权的体现，毛戈平植根于中式美学和光影美学，老铺黄金倚靠中国古法手工制金工艺，产品以中国传统文化符号为载体 [49][50] 核心优势：差异破局，体系筑基 - 破局：毛戈平和老铺品牌创立之初均是以产品差异化实现破局，老铺黄金从黄金摆件、吊坠等品类切入黄金市场，毛戈平以粉膏、高光等专业彩妆产品为切入点，后续拓展日常类目实现用户端进一步破圈 [58][61] - 筑基：老铺和毛戈平针对精准人群定位，通过品牌文化背书的持续深化、线下会员服务体系的搭建、持续打造特色产品的系统化能力，最终体现为高端品牌形象的深入人心，是其更加长久期的核心竞争力 [64] 投资建议：K型趋势，极致演绎 - 看好在功能、情绪和文化三重方向极致满足消费者需求的品牌型企业，以及国产品牌附加值空间打开、定位升级的行业趋势 [68] - 推荐植根中国文化背书、高端化心智逐步深入人心的毛戈平、老铺黄金，美妆领域推荐上美股份、润本股份，黄金珠宝领域推荐菜百股份，看好潮宏基等强设计感黄金珠宝企业持续强化产品附加值的空间 [68][69]

港股消费板块回暖 - 2024年下半年以来港股新市场出现回暖迹象 泡泡玛特、蜜雪冰城及老铺黄金被誉为"消费三枝花" [1][5] - 老铺黄金2024年6月28日港交所主板挂牌 上市首日最高涨幅超80% [4][5] - 公司股价从2024年6月底69.4港元/股最高涨至1015港元/股 涨幅达1362.54% [5] 估值水平与同业对比 - 截至2025年6月26日收盘价868.5港元/股 市盈率94.3倍 远超周大福(22.3倍)、周大生(15.3倍)等同行 [1][6][7] - 公司市值达1369亿元 显著高于周大福(1206亿元)、老凤祥(258亿元)等传统珠宝企业 [7] - 2025年6月28日迎来0.69亿股限售解禁 占总股本40% 涉及创始人徐高明等12位股东 [7][8] 业务模式与财务表现 - 中国首家推广古法黄金概念的品牌 采用"一口价"定价模式 克单价达1694元(7.39克吊坠售价12520元) [2][12] - 2024年营收85.06亿元(+167.5%) 毛利35.01亿元(+162.9%) 净利润14.73亿元(+253.9%) [10] - 2021-2024年毛利率稳定在41%-42% 显著高于传统黄金品牌 [12] 经营风险与挑战 - 存货余额40.9亿元同比激增222.4% 其中制成品占25.5亿元 存在滞销风险 [16] - 2024年经营活动现金流净额-12.28亿元 与库存增长形成背离 [14] - 古法工艺非独家优势 深圳水贝代工厂可仿制同类产品且价格低30%-50% [12] 上市历程 - 2021年A股IPO两度折戟 主要因关联交易、异常高毛利率及委外加工问题 [4] - 2023年6月撤回A股申请 2024年5月转战港交所并成功上市 [4]

公司海外扩张战略 - 公司在新加坡滨海湾金沙中心开设首家海外门店，面积约110平方米，标志着全球化扩张的关键一步[2][4] - 海外门店延续国内高端品牌战略，选址毗邻LV、爱马仕等奢侈品牌，强化国际化定位[2][14] - 新加坡门店开业首日即出现排队盛况，消费者平均需等待一小时，且多数顾客完成购买[4][6][8][12] - 产品定价与国内一致（仅汇率波动），货量充足并配合开业满减活动提升转化率[12][8] - 后续海外分店已在筹划中，选址标准严苛，需符合城市定位、商场调性等要素[14] 市场与行业表现 - 新加坡珠宝市场预计2025-2029年年均增长4.51%，东南亚设计师黄金需求随消费升级持续增长[14] - 公司2024年营收同比增167.5%至85.06亿元，归母净利润大增256.2%至14.80亿元[18] - 国内单店坪效超越卡地亚等国际品牌，成为头部商圈收入第一的珠宝品牌[18] - 国际奢侈品行业关注公司表现，历峰集团CEO称其"推动市场渴望度"，摩根士丹利认为其颠覆了欧洲奢侈品牌的竞争格局认知[18] 品牌与产品竞争力 - 公司创立于2009年，首创"古法黄金"概念，涵盖金饰、文房雅玩器具等差异化产品线[15] - 产品研发实现全球行业独特性，形成"无竞争"市场地位[15] - 截至2024年4月，公司已完成国内所有高端商场（如SKP、万象城）的独家布局[14] 消费者反馈与运营细节 - 新加坡门店配置高颜值迎宾员，提供水和巧克力等增值服务优化排队体验[8] - 小红书用户反馈产品"货量足""折扣划算"，决策链路短且复购意愿强[6][8][12] - 目标客群定位精准，依托新加坡华人文化共通性及金沙中心高端客流辐射东南亚市场[14]

公司动态 - 老铺黄金新加坡新店将于6月21日正式开业，这是公司在海外市场的首个店铺，标志着全球化扩张的关键一步 [1] - 新店位于新加坡高端商业体滨海湾金沙，毗邻路易威登、爱马仕、香奈儿等国际奢侈品牌，延续了国内高端商场渠道的定位 [1] - 公司创立于2009年，是国内率先推广"古法黄金"概念的品牌，产品包括古法金饰和金器如文房雅玩器具和摆件 [1] - 2024年公司在中国内地的单个商场收入、坪效跃居所有知名珠宝品牌第一，并在头部商圈超越国际一线奢侈品牌 [1] - 截至今年4月，公司已签约国内全部高端商场，是唯一实现这一布局的中国品牌 [1] 市场表现 - 公司在中国市场的表现引起国际奢侈品行业关注，摩根史丹利研报指出其改变了欧洲奢侈品牌不受本土竞争者威胁的认知 [2] - 新加坡辐射东南亚地区，华人群体众多，对黄金产品和传统文化与国内有共通性，市场分析认为中国高端黄金文化可能以新加坡为起点开启全球消费趋势 [2] 行业趋势 - 东南亚地区对设计师黄金珠宝的需求随消费水平提升和个性化趋势持续增长 [2] - 东南亚珠宝市场预计将以3.35%的年复合增长率持续扩展至2033年 [2] - 新加坡珠宝市场增长势头强劲，预计2025年至2029年年均增长率将达到4.51% [2]