核心事件：控股家族集中减持 - 公司创始人毛戈平携多名亲属及一位创业伙伴计划在未来6个月内通过大宗交易方式合计减持最多1720万股H股，占总股本约3.51% [3][36] - 按公告日收盘价82港元计算，此次减持套现金额或高达15亿港元 [1][34] - 减持公告发布后，公司股价当日不跌反涨，收盘报87.95港元，上涨7.26% [29][62] 公司治理与股权结构 - 公司董事会6名成员中，有5人为毛戈平及其亲属，家族化治理特征非常明显 [3][4][5][36][37][38] - 减持前，毛戈平及其亲属5人直接持股比例为66.93%，加上其实际控制的员工持股平台，家族合计控制公司股权比例达68.8%，超过三分之二 [6][39] - 若此次3.51%的减持计划全部完成，家族控制权比例将降至65.2%，低于三分之二的关键线 [7][40] 近期经营与财务表现 - 2025年上半年，公司实现营业收入25.88亿元，同比增长31.28%；归母净利润6.7亿元，同比增长36.11% [11][44] - 尽管业绩增长亮眼，但营收、净利润的同比增速以及毛利率均呈现下降态势 [11][44] - 2025年上半年，公司彩妆产品平均售价从2024年同期的163.8元下降至157元，反映出促销压力增大 [11][44] - 公司维持高毛利率，产品定价较高，例如一瓶30克鱼子酱面膜售价约350元，一瓶50克养肤焕颜黑霜售价500元以上 [22][55] 行业竞争环境 - 中国化妆品市场总交易额在2023-2024年连续两年突破1万亿元，但2024年行业增速已降至2.8% [16][49] - 美妆行业进入稳定增长平台期，预计2024-2030年年均增速回落至3.8%左右 [16][49] - 行业竞争加剧，从“增量竞争”转向“存量博弈” [18][51] - 2025年前三季度，国内彩妆销售额增长6.3%，但平均售价下降7.2% [18][51] - 同业公司增长承压，例如珀莱雅2025年上半年营收增速降至7.21%，贝泰妮同比减少15.43%，华熙生物同比下降19.57% [18][51] 研发投入与经营策略 - 公司研发投入极低，2025年上半年研发支出仅为1525.7万元，同比微增0.06%，占总营收比例仅0.59%，在国货头部品牌中垫底 [19][52] - 公司“重营销、轻研发”特征突出，2024年其销售费用与研发投入比高达59.5倍，在统计的国货品牌中最高 [19][52] - 2025年上半年，销售及分销开支达11.69亿元，同比增长24.8%，占总收入的45.2% [20][53] - 公司上市募资净额25.23亿港元中，仅9%（约2.27亿港元）用于加强产品设计和开发能力，而60%用于销售网络扩张、品牌建设及海外扩张 [21][54] 品牌模式与市场反馈 - 公司的核心优势在于创始人毛戈平的个人IP与品牌专业属性的深度融合，本质是“彩妆大师”IP与独特线下体验的融合 [18][23][51][56] - 这种深度绑定个人IP的模式，既是优势也存在风险，个人形象波动可能直接影响品牌 [23][56] - 在黑猫投诉平台上，关于公司产品的投诉超过700条，涉及退款纠纷、产品过敏等问题 [11][44] - 社交平台上对部分产品（如粉膏）存在“拍不平”、“显毛孔”等负面评价，口碑呈现两极分化 [23][56] 股价表现与市场解读 - 公司于2024年12月在港交所上市，2025年6月股价曾最高触及130港元，总市值突破624亿港元 [27][60] - 此后股价震荡下跌，截至减持公告日（1月6日）收盘，股价报82港元，总市值401.95亿港元，较高点缩水约223亿港元 [27][60] - 市场对减持公告反应积极，股价大涨，有猜测认为大宗交易减持可能意在引入外部投资者，或改善公司治理结构 [30][31][63][64] - 同日，演员刘晓庆在微博宣布将与毛戈平再次合作，引发市场对品牌关注度提升的联想 [31][64]

核心观点 - 公司财务与运营数据表现优异，但股价自高位大幅回调，市场表现与基本面出现背离 [2][3][7][8] - 公司的增长引擎和商业模式核心是“线上拉新，线下转化”，线上渠道作为获客入口，线下渠道作为高价值销售和会员运营的承载，该模式在当前环境下依然有效且解释了其强劲的同店增长 [9][10][11][13] - 公司面临中长期挑战，包括线上增长可能放缓对整体模式的冲击，以及护肤品类向基础护肤场景拓展存在不确定性 [23][24] 财务表现 - 营收高速增长：2023年、2024年、2025年上半年营收分别为28.86亿元、38.85亿元、25.88亿元，同比增速分别为+58%、+35%、+31% [3] - 净利润增长强劲：2023年、2024年、2025年上半年净利润分别为6.62亿元、8.81亿元、6.70亿元，同比增速分别为+88%、+33%、+36% [3] - 净利率维持高位：2023年、2024年、2025年上半年净利率分别为23%、22.7%、26%，显著高于行业可比公司 [3] 渠道运营与商业模式 - 渠道结构变化：2024年线下/线上渠道营收占比为52.2%/47.8%，2025年上半年变为48.6%/51.4%，线上渠道占比已超过线下且增速更快（线上同比+38.9%，线下同比+26.6%） [9] - 商业模式核心：线上渠道（如抖音、天猫）主要功能是“获客”，通过投放小规格体验装降低年轻客群（25-30岁）尝试门槛，不追求盈利最大化 [10][11] - 线下渠道价值：作为销售最终承载，通过专业服务、免费化妆、积分体系等提高客单价与复购率，实现用户沉淀和品牌建设，且营销费用远低于同行 [11][14] - 同店增长强劲：2024年上半年和2025年上半年可比同店收入平均增长率分别为18.1%和18%，在商场客流疲软背景下表现突出 [7][13] 会员与复购 - 会员复购率：线下渠道复购率显著高于线上，2025年上半年线下/线上复购率分别为30.3%和24.1% [20] - 用户转化与沉淀：2025年拉新会员中有20-30%被沉淀至线下会员池，部分线上种草用户被引流至线下消费 [20] - 用户结构错位：线上投放主要触达更年轻人群，是对35岁以上核心会员群体的增量拓展，避免了渠道内耗，投放ROI优于行业 [19] 产品结构 - 彩妆与护肤双引擎：2024年彩妆/护肤营收占比为59.3%/36.8%，2025年上半年为55%/42% [21] - 核心大单品：彩妆板块粉膏年营收超4亿元，护肤板块鱼子酱面膜年营收超8亿元；2025年上半年鱼子酱面霜营收超6亿元 [21] - 护肤品类定位：护肤产品最初定位围绕化妆场景，主打修复和缓解彩妆负担，与彩妆及创始人IP强关联，但这也限制了其向日常基础护肤场景的外延 [21] 潜在挑战 - 线上增长可能放缓：预计至2026年线上GMV将达25亿元以上，在抖音彩妆品类渗透率已较高，后续投放ROI可能下降，拉新效率边际走弱，若线上导流能力同步减弱，公司可能面临线上线下同时放缓的压力 [24] - 品类拓展存在不确定性：当前畅销产品多与专业化妆服务高度相关，而与化妆关联度较低的基础护肤品（水、乳、精华等）销售表现一般，未来若要保持高增长，需在基础护肤领域突破，其研发、供应链及渠道能力有待验证 [24]

业绩表现 - 2025H1预计净利润6 65-6 75亿元 同比+35%-37% 略超预期 [1] - 2025H1收入25 7-26 0亿元 同比+30 4%-31 9% 净利率提升0 93-1 01pct至25 88%-25 96% 创历史新高 [2] 增长驱动因素 - 线上渠道高增 618期间天猫增长超70% 抖音GMV同比+50% [2] - 线下持续拓展高端百货 入驻北京SKP 杭州湖滨银泰旗舰店开业 [2] - 明星单品策略见效 粉膏 鱼子气垫 鱼子面膜等持续引领增长 [3] 品类拓展 - 推出闻道东方香水系列 含13款香型 主打东方审美差异化定位 [3] - 依托创始人IP属性+产品力+线下服务模式 提升高端美妆市场份额 [3] 盈利预测与估值 - 上调2025-2027年EPS预测至2 43(+0 07) 3 12(+0 16) 3 94(+0 23)元 [1] - 给予2026年目标PE40x 折算后维持目标价136 86港币 [1]

投资评级 - 报告对毛戈平(1318)的评级为"增持"，目标价136.86港元（按1港元=0.92元人民币折算）[2][9] 核心观点 - 2025H1业绩略超预期：预计净利润6.65-6.75亿元（同比+35%-37%），净利率提升0.93-1.01pct至25.88%-25.96%创历史新高[3][9] - 增长驱动：线上渠道618期间天猫增长超70%，抖音GMV同比+50%；线下持续拓展高端百货网点（北京SKP、杭州湖滨银泰等）[9] - 品类拓展：5月推出"闻道东方"香水系列（13款香型），通过差异化定位延伸产品矩阵[9] 财务表现 历史及预测数据 - 营收增速：2024A同比+34.6%，2025E-2027E预计分别+33.3%/27.3%/26.3%[6] - 净利润：2024A为8.81亿元，2025E-2027E预计11.89/15.29/19.29亿元（CAGR 30%）[6][11] - 盈利能力：毛利率稳定在84%以上，2025E销售净利率22.96%（同比+0.29pct）[10] 估值指标 - 当前PE 37.62x（2025E），高于可比公司平均27.90x，反映高端定位稀缺性[6][11] - 目标估值：基于2026年40x PE，对应EPS 3.12元人民币[9] 战略亮点 - 品牌势能：创始人IP+产品力（粉膏、鱼子系列等明星单品）+高端服务模式形成差异化壁垒[9] - 渠道协同：线上高增长（占比提升）与线下高端网点扩张形成互补[9] - 品类延伸：从彩妆/护肤向香水拓展，强化"东方美学"定位[9]

报告行业投资评级 - 看好，维持 [4] 报告的核心观点 - 需求深度分层背景下看好在功能、情绪和文化三重方向极致满足消费者需求的品牌型企业，以及国产品牌附加值空间打开、定位升级的行业趋势 [68] - 推荐植根中国文化背书、高端化心智逐步深入人心的毛戈平、老铺黄金，美妆领域推荐上美股份、润本股份，黄金珠宝领域推荐菜百股份，看好潮宏基等强设计感黄金珠宝企业持续强化产品附加值的空间 [68][69] 根据相关目录分别进行总结 崛起动因：需求细化，格局裂变 - 需求端：消费需求深度分层，功能、情感和文化构成需求的三种底层属性，分别体现为功能消费的质价比、情绪消费的高传播、文化消费的强溢价，催生出一批新兴消费品牌 [10][11] - 供给端：渠道变革、电商带来新品牌机遇，部分消费品类电商渠道在流通格局中的份额不断走高；“大行业、小公司”格局相对分散或者走向分散的行业，细分品牌崛起相对容易，静态来看CR10集中度在30%或30%以内的品类包括美妆、保健品等，动态来看2024年较2015年CR10集中度出现下降、存新品牌崛起机遇的品类有家庭清洁、纸品、保健品等 [15][19][22] 模式共性：植根文化，精选客群 - 价格：毛戈平和老铺均定位于入门级高端的价格带，重新定义“高端守门员”的价格带位置，辐射客群“上下兼容性”较强，客群相对较广 [29] - 渠道：毛戈平和老铺在各自品类均布局相对精简的网点，以强直营模式深度服务细分目标人群；毛戈平线下专柜大部分以直营门店为主，配以更细致和高频的服务，老铺黄金门店数量布局精简但单店销售额优于同行 [33][36] - 用户：毛戈平截至2024年线上用户数量1117万，线下用户数量480万，针对精准客层实现产品深耕；老铺黄金截至2024年忠诚会员累计数量仅为35万，用户端破圈的同时，单客消费金额亦在精准定位中获得上升 [41] - 品牌：毛戈平和老铺黄金的高端化定位是中国文化从文化自信到文化进一步拥有定价权的体现，毛戈平植根于中式美学和光影美学，老铺黄金倚靠中国古法手工制金工艺，产品以中国传统文化符号为载体 [49][50] 核心优势：差异破局，体系筑基 - 破局：毛戈平和老铺品牌创立之初均是以产品差异化实现破局，老铺黄金从黄金摆件、吊坠等品类切入黄金市场，毛戈平以粉膏、高光等专业彩妆产品为切入点，后续拓展日常类目实现用户端进一步破圈 [58][61] - 筑基：老铺和毛戈平针对精准人群定位，通过品牌文化背书的持续深化、线下会员服务体系的搭建、持续打造特色产品的系统化能力，最终体现为高端品牌形象的深入人心，是其更加长久期的核心竞争力 [64] 投资建议：K型趋势，极致演绎 - 看好在功能、情绪和文化三重方向极致满足消费者需求的品牌型企业，以及国产品牌附加值空间打开、定位升级的行业趋势 [68] - 推荐植根中国文化背书、高端化心智逐步深入人心的毛戈平、老铺黄金，美妆领域推荐上美股份、润本股份，黄金珠宝领域推荐菜百股份，看好潮宏基等强设计感黄金珠宝企业持续强化产品附加值的空间 [68][69]

报告行业投资评级 - 可选消费、农林牧渔行业投资评级均为增持（维持） [6] 报告的核心观点 - 5月社零总额4.1万亿元，同增6.4%，增速环比4月增加1.3pct，主因国补提振、假期消费活跃及618购物节提前等驱动，消费处于温和修复过程，品类表现分化，出行类、品质生活类消费亮眼，内需复苏趋势有望延续，建议把握结构性布局机会，关注新兴品类 [1] - 伴随提振消费政策落地，看好2025年大消费板块基本面向好与龙头估值重估行情，推荐国货崛起、情绪消费、银发经济、AI + 消费四条投资主线 [5] 根据相关目录分别进行总结 消费增长因素 - 分业态看，5月餐饮收入及商品零售额分别同增5.9%/6.5%，增速环比+0.7pct/+1.4pct，五一假期出行热度高，出游人次及总花费分别同增6.4%/8.0%，五一假期重点零售及餐饮企业销售额同增6.3%，助力消费回暖 [2] - 分渠道看，今年618促销季5月13日启动较去年提早一周，1 - 5月网上零售额6万亿元，同比+8.5%；1 - 5月超市、便利店和百货店零售额同比分别增长5.7%/8.5%/1.3%，较1 - 4月分别+0.5pct/-0.6pct/-0.1pct，超市表现较优，百货类客流待修复 [2] 品类消费表现 - 5月必选消费中粮油食品、烟酒涨幅领先，分别同增14.6%/11.2% [3] - 可选品类表现分化，家电、家具、通讯器材、文化办公用品分别同增53.0%/25.6%/33.0%/30.5%；体育娱乐用品同增28.3%；金银珠宝品类同增21.8%；化妆品、服鞋针纺分别同增4.4%/4.0% [3] CPI情况 - 5月CPI同比 - 0.1%，环比转负至 - 0.2%，受能源价格下降影响，剔除食品及能源的核心CPI同增0.6%，涨幅环比扩大0.1pct，金饰品、文娱耐用消费品价格分别上涨40.1%/1.8%，服务价格上涨0.5% [4] 投资建议 - 国货崛起下的新消费投资机遇，推荐毛戈平、安踏体育等 [5] - 高成长性的情绪消费赛道，推荐泡泡玛特、布鲁可等 [5] - 蓬勃发展的银发经济，推荐稳健医疗、乖宝宠物等 [5] - AI + 消费，推荐孩子王、绿联科技等 [5] 重点推荐公司情况 - 报告对毛戈平、安踏体育等多家公司给出目标价及投资评级，如毛戈平目标价127.89HKD，投资评级买入 [9] - 对各重点推荐公司给出最新观点，如毛戈平2024年营收和净利润增长，25年线上数据亮眼，线下拓展高端商场，推出新品有望奠定成长动能 [40]

报告公司投资评级 - 敏实集团：买入评级 [4] - 拓普集团：增持评级 [8] - 毛戈平：增持评级 [12] - 盛业：买入评级 [16] - 美团：买入评级 [20] - 九兴控股：减持评级 [25] - 中国移動：中性评级 [25] - 中国联通：中性评级 [25] - 上海家化：中性评级 [25] - 万丰奥威：增持评级 [25] 报告的核心观点 - 敏实集团2024年营收和归母净利润同比增长，毛利率提升，公司优化运营效能、开拓新赛道，现金流好转，调整盈利预测和目标价，维持买入评级 [2][3][4] - 拓普集团2024年营收和归母净利润同比增长，虽毛利率下滑但净利率逆势提升，2025Q1受新业务和客户销量影响业绩波动，推进产能布局和机器人业务，预计持续增长，给予增持评级 [6][7][8] - 毛戈平产品秉承光影美和东方美学，推出新品丰富矩阵，创始人提升品牌知名度，预计收入和盈利增长，首次覆盖给予增持评级 [11][12] - 盛业是“AI+产业供应链”数智科技公司，2024年业务有变化，2025年推动平台化转型，预计营收和净利润增长，给予买入评级 [14][15][16] - 美团是综合性本地生活服务平台，2024Q4营收和盈利能力增长，预计未来营收和归母净利润增长，首次给予买入评级 [16][17][20] - 九兴控股2024年度业绩超预期，2025Q1收入微降，维持稳健资本管理和派息，建议减持 [22][23][25] - 上海家化发布首发报告，给予中性评级 [10][25] - 中国移動和中国联通发布研报，均给予中性评级 [22][25] - 万丰奥威发布更新报告，给予增持评级 [2][25] 各公司具体情况总结 敏实集团 - 2024年实现总收入231.5亿元，同比+12.8%，归母净利润23.2亿元，同比+21.9%，毛利率约28.9%，同比+1.5个百分点 [2] - 优化全球工厂运营效能，提升北美及欧洲区业务现地化生产率，开拓新赛道，完成小批量送样并与头部企业合作 [3] - 现金流好转，恢复派息并回购股份，调整2025/2026/2027年每股盈利预测，调整目标价至27.8港元 [4] 拓普集团 - 2024年实现营业收入266.00亿元，同比+35.02%，归母净利润30.01亿元，同比+39.52%，2025Q1营收和归母净利润有波动 [6] - 2025年推进产能布局，布局机器人业务，启动产业基地项目，预计机器人业务打造新增长曲线 [7] - 预计25/26/27年每股收益为1.97/2.46/3.15，给予目标价59.1元，对应25/26/27财年预期市盈率30/24/19倍，增持评级 [8] 毛戈平 - 产品秉承光影美和东方美学，推出第五代“气韵东方”系列和联名产品，加强东方美妆品牌心智 [11] - 预计2025 - 2027年收入分别为51.53亿、66.88亿和84.62亿元，每股盈利EPS为2.4/3.12/4.04元，给予2025年50倍PE，目标价127.63港幣，增持评级 [12] 盛业 - 是“AI+产业供应链”数智科技公司，与核心企业和资金合作方合作，帮助中小微企业 [14] - 2024年主营业务收入及收益约919百万元，同比下降4.6%，净利润约391百万元，同比增长36.9% [15] - 2025年推动平台化转型，预计25 - 27年营收和净利润增长，给予28倍2025年预测PE，目标价17.50港元，买入评级 [16] 美团 - 是中国最大的综合性本地生活服务平台，以“零售+科技”战略提供服务，构建同城即时配送网络 [16] - 2024Q4实现总营收885亿元，同比增长20.1%，经营利润和经调整净利润增长 [17] - 预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长，根据SOTP估值法测算目标市值和目标价，首次给予买入评级 [20] 九兴控股 - 2024年度收入同比上升3.5%至15.45亿美元，出货量增加8.2%，毛利、经营利润和纯利均增长，维持稳健资本管理和派息 [22] - 2025Q1收入轻微下降2.2%，出货量上升，平均售价下降，建议减持 [23][25] 上海家化 - 发布首发报告，给予中性评级 [10][25] 中国移動 - 发布研报，给予中性评级 [22][25] 中国联通 - 发布研报，给予中性评级 [22][25] 万丰奥威 - 发布更新报告，给予增持评级 [2][25]

报告行业投资评级 - 可选消费：增持（维持）[6] - 农林牧渔：增持（维持）[6] 报告的核心观点 - 4月社零总额3.7万亿元，同增5.1%，增速环比3月下降0.8pct，内需呈现较高韧性，看好消费板块结构性机会[1] - 线上化持续渗透，线下渠道中超市调改及即时零售改造继续显效，百货商圈客流温和修复[2] - 政策拉动持续显效，品质生活、保值类消费增长亮眼，可选品类均实现正增长[3] - 4月CPI同降0.1%，环增0.1%，食品及服务CPI显现较强韧性，看好扩大内需组合拳助力消费向好[4] - 伴随提振消费政策陆续落地，看好2025年大消费板块基本面逐步向好与龙头价值重估行情[5] 各公司情况总结 国货崛起下的新消费投资机遇 - 毛戈平：2024年营收38.85亿元/yoy34.6%，净利润8.81亿元/yoy33%，经调整净利9.24亿元/yoy39.2%；25年线上数据亮眼，线下进军高端商场；预计25 - 27年归母净利润分别达11.75/15.33/19.17亿元，目标价127.89HKD，维持买入评级[42][43] - 安踏体育：1Q25安踏与FILA品牌零售金额同比高单位数正增长，其他品牌同比增长65 - 70%；维持2025/26/27E净利润预测，目标价117.98港元，维持买入评级[43][44] - 海澜之家：2024年营收209.6亿元（yoy - 2.7%），归母净利润21.6亿元（yoy - 26.9%）；1Q25营收61.9亿元（yoy + 0.2%），归母净利润9.4亿元（yoy + 5.5%）；维持2025/26/27年净利润预测，目标价10.15元，维持买入评级[44] - 申洲国际：24年营业收入286.6亿元（yoy + 14.8%），归母净利润62.4亿元（yoy + 36.9%）；调整2025/2026年净利润，引入2027年预测值，目标价85.5港元，维持买入评级[46] - 李宁：2025年一季度李宁销售点（不包括李宁YOUNG）整体零售流水同比低单位数增长；维持2025/26/27E净利润预测，目标价19.9港元，维持买入评级[46] - 百胜中国：1Q25收入29.81亿美元/yoy + 1%，经营利润3.99亿美元/yoy + 7%，归母净利润2.92亿美元/yoy + 2%；略微调整25 - 27年收入，目标价452.25港币/58.30美元，维持买入评级[46] - 小菜园：2024年收入52.1亿/yoy + 14.5%，归母净利5.81亿/yoy + 7.4%；略下调25 - 27年新开店假设，下调2025 - 2026E EPS，引入2027E EPS，目标价12.61港币，维持买入评级[46] 高成长性的情绪消费赛道 - 爱美客：24全年营收30.26亿元/yoy5.45%，归母净利19.58亿元/yoy5.33%；拟购买韩国Regen公司85%股权；调低25 - 26年归母净利润，引入27年利润预测，目标价237.9元，维持买入评级[46] - 亚朵：3Q24收入18.99亿元/yoy + 46.7%，归母净利3.84亿/yoy + 47.3%；零售业务放量带动收入高增，维持买入评级[47] - 特海国际：4Q24营收2.09亿美元/yoy + 10.4%，2024全年营收7.78亿美元/yoy + 13.4%；上调25 - 26年EPS，引入27年EPS，目标价21.88港币，维持买入评级[47] - 老铺黄金：2024年收入85.06亿元，同比 + 167.5%，净利润14.73亿元，同比 + 253.9%；上调25 - 26年归母净利润，引入27年归母净利润，目标价840港币，维持买入评级[47] 蓬勃发展的银发经济 - 稳健医疗：2024年营收89.8亿元/同比 + 9.7%，归母净利7.0亿元/同比 + 19.8%；1Q25营收26.1亿元/同比 + 36.5%，归母净利润2.5亿元/同比 + 36.3%；上调25 - 26年收入预测，新增27年盈利预测，目标价60.06元，维持买入评级[47] - 乖宝宠物：24A收入52.5亿元，同比增长21%，归母净利润6.25亿元，同比 + 46%；2025Q1营收14.8亿元，同比增长34.8%，归母净利润2.04亿元，同比增长37.7%；下调25年盈利预测，维持26年盈利预测，新增2027年盈利预测，目标价130元，维持买入评级[47] - 珀莱雅：2024年营收107.78亿元（yoy + 21.04%），归母净利15.52亿元（yoy + 30.00%）；25Q1营收23.59亿（yoy + 8.13%），归母净利润3.9亿（yoy + 28.87%）；调低25 - 26年预测，引入27年预测，目标价122.30元，维持买入评级[48] - 欧派家居：24全年营收189.2亿元/yoy - 16.9%，归母净利26.0亿元/yoy - 14.4%；下调25 - 26年收入预测，新增27年盈利预测，目标价88.92元，维持增持评级[48] - 顾家家居：24年营收184.8亿元/同比 - 3.8%，归母净利14.2亿元/同比 - 29.4%；1Q25营收49.1亿元/同比 + 12.9%，归母净利5.2亿元/同比 + 23.5%；略下调25 - 26年内贸业务收入预测，新增27年盈利预测，目标价31.92元，维持买入评级[48] AI + 消费 - 绿联科技：1Q25营收18.24亿元，同比 + 42.0%，归母净利润1.50亿元，同比 + 47.2%；维持25 - 27年归母净利预测，目标价64.80元，维持买入评级[48] - 萤石网络：24年营收54.42亿元(yoy + 12.41%），归母净利润5.04亿元(yoy - 10.52%)；2025年Q1营收13.80亿元（yoy + 11.59%），归母净利1.38亿元（yoy + 10.42%）；下调25 - 26年归母净利润，预计27年归母净利润，目标价42.61元，维持买入评级[48] - 石头科技：25Q1营收34.28亿元/同比 + 86.2%，归母净利润2.67亿元/同比 - 32.9%；维持25 - 27年归母净利润预期，目标价253.46元，维持买入评级[49] - 孩子王：2024年营业收入93.4亿元，同比 + 6.7%，归母净利润1.81亿元，同比 + 72.4%；上调25 - 26年归母净利，引入27年归母净利润，目标价19元，维持买入评级[49]

公司概况 - 公司由中国美妆界顶级化妆师毛戈平先生创立，旗下拥有两大美妆品牌MAOGEPING（MGP）和至爱终生，以及化妆艺术培训业务 [3] - MGP品牌是中国市场前15大高端美妆品牌中唯一的国货品牌，2023年按零售额计算排名第12，市场份额为1 8% [3] - 2024年公司营业收入38 85亿元，同比增长34 6%，净利润8 81亿元，同比增长32 8% [3] - 2021~2024年营业收入和净利润的年复合增速分别为35 0%和38 6% [3] 行业分析 - 中国化妆品行业处于提质成长期，2023年护肤和彩妆子行业市场规模分别为4630亿元和1168亿元 [4] - 2018~2023年护肤和彩妆子行业年复合增速分别为8 4%和4 7%，预计2023~2028年复合增速分别为8 7%和8 4% [4] - 高端化妆品市场国际品牌占优，但国产品牌崛起趋势明显，行业从重营销转向重品牌发展 [4] - 彩妆品类中国内外品牌定位丰富多样，国产高端品牌在价格上与国际品牌相近 [4] 核心竞争力 - 创始人毛戈平先生作为顶级化妆师自带IP属性，品牌影响力和产品专业度获得消费者认可 [5] - 围绕东方美学打造差异化产品，在面部彩妆品类中成功推出粉膏、气垫、粉饼等大单品 [5] - 产品与服务结合，通过化妆服务和体验强化品牌心智，与国际大牌实现差异化竞争 [5] - 相较国际大牌更具东方美学风格，相较国内外化妆师品牌拥有更全的SKU布局 [5]