财务表现 - 公司2025年中期主营业务收入32.2亿元 同比增长11.25% 其中环保业务收入24.54亿元 同比上升14.58% 占比76.31% [1] - 归母净利润5.89亿元 同比增长20.15% 经营活动现金流量净额9.77亿元 同比大幅增长53.91% [1] - 预计2025-2027年归母净利润分别为14.6亿元(+27.86%) 16.3亿元(+11.88%) 18.2亿元(+11.61%) 对应动态PE为6倍 6倍 5倍 [3] 环保业务运营 - 垃圾发电业务入厂垃圾量605.57万吨 同比增长5.63% 产能利用率达113.91% 发电量178798万千瓦时 同比增长7.7% [1] - 综合厂用电率降至12.95%历史新低 通过技术降本及融资利率压降至3%左右 [1] - 供热市场加速开发 完成4个项目改造 供热量71.85万吨 累计完成18个项目 收购维尔利敦化项目并推进15个垃圾发电厂与20个本地环卫项目协同 [1] 环境卫生新业态 - 上半年中标5个项目 续签新郑市等重点项目 通过收购傲蓝得公司新增年化合同额5.1亿元 拓展至山东江苏市场 [2] - 无人环卫设备投放比例扩大 省内落地5个项目覆盖200万平方米 车辆有效利用率提升近30% 规范化作业覆盖80%以上城市道路 [2] - 再生资源回收体系"嘚嗒回收"布局22个县市64家门店 郑州许昌分拣中心运营 形成三级网络雏形 [2] 新兴业务拓展 - 供排水一体化业务规模达184.89万吨 接收信阳市64万吨资产 长垣息县项目落地 [2] - 海外战略聚焦中亚中东中东欧 匈牙利项目即将开工 [2] - 高速公路运营里程255.36公里 上半年通行费收入6.49亿元 同比微增0.34% 日均车流量同比下降4.7% [3]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价19.46元人民币（前值18.85元）[5][7] 核心财务表现 - 2025年H1营收32.16亿元（同比+11.25%），归母净利5.89亿元（同比+20.15%），扣非净利5.55亿元（同比+14.82%）[2] - Q2营收16.80亿元（同比+9.53%，环比+9.37%），归母净利3.16亿元（同比+18.26%，环比+15.80%）[2] - 经营现金流净额9.77亿元（同比+53.91%）[3] 业务分项数据 固废业务 - 收入18.69亿元（同比+16.13%），入场垃圾量605.57万吨（同比+5.63%），上网电量15.25亿千瓦时（同比+8.84%）[3][4] - 供热量71.85万吨（同比+7.61%），累计完成18个项目供热改造[4] - 无人环卫设备覆盖200万平方米作业面积，车辆利用率提升30%，道路场景覆盖率达80%以上[4] 高速公路业务 - 收入6.53亿元（同比+1.75%），通行费收入同比+0.34%，日均车流量40,698辆（同比-4.70%）[3] 环保方案集成服务 - 收入3.53亿元（同比+1.99%）[3] 战略动作 - 收购敦化中能100%股权（垃圾发电业务，交易对价3.23亿元，Q1净资产0.98亿元）[4] - 收购傲蓝得85%股权及1.2亿元债权（环卫业务，交易对价4.77亿元，2024年净利0.73亿元）[4] - 拟出售工程子公司沃克曼100%股权以优化资源配置[4] 盈利预测 - 2025-2027年归母净利预测：12.14/12.89/13.46亿元，对应EPS 1.89/2.01/2.10元[5] - 2025年环保/高速公路业务EPS分别为1.06/0.83元，目标价基于9.2倍（环保）和11.7倍（高速）PE[5]

公司股东质押情况 - 截至8月8日股东质押比例达总股本29.9%位列两市第119位 [1] - 股东共质押7.96亿股均为无限售股质押总市值25.62亿元 [1] 主营业务与行业地位 - 主营业务为供应链管理服务及环保新能源业务核心产品为垃圾发电 [1] - 子公司大同富乔在北方固废处置行业具备高知名度获住建部"中国人居环境范例奖"等30余项荣誉 [1] 管理层与市场表现 - 董事长为赵力宾总经理为黄筱赟 [1] - 近一年股价累计上涨110.46% [2]

公司基本面 - 7月25日收盘价2.97元，单日下跌1.66%，总市值79.04亿元，滚动市盈率高达368.26倍[1] - 2025年一季报显示营业收入5466.39万元，同比下滑12.13%，净利润亏损76.82万元，同比扩大112.24%，销售毛利率29.66%[1] - 主营业务为供应链管理服务和环保新能源，核心产品是垃圾发电，旗下大同富乔在固废领域获得30余项国家级及省级荣誉[1] - 机构持仓方面，3家基金合计持有357.06万股，持股市值0.10亿元[1] 行业对比 - 环保行业平均市盈率56.27倍，中值33.84倍，公司PE(TTM)368.26倍远超行业水平，排名第115位[1][2] - 公司市净率15.79倍显著高于行业平均4.51倍和中值1.95倍[2] - 总市值79.04亿元高于行业平均值58.77亿元和中值37.64亿元[2] - 同业可比公司PE(TTM)普遍低于17倍，如城发环境7.71倍、创业环保11.84倍、伟明环保12.26倍[2]

公司财务表现 - 7月16日收盘价2 88元 下跌4 32% 总市值76 64亿元 滚动市盈率PE达357 11倍 [1] - 2025年一季报营业收入5466 39万元 同比下滑12 13% 净利润亏损768247 93元 同比下滑112 24% 销售毛利率29 66% [1] - 股东户数65433户 较上次减少21962户 户均持股市值35 28万元 户均持股数量2 76万股 [1] 行业对比 - 环保行业平均市盈率53 49倍 行业中值31 93倍 公司PE排名第115位 [1] - 公司PE(TTM)357 11倍 显著高于行业平均53 49倍和行业中值31 93倍 市净率15 31倍也远高于行业平均4 96倍 [1][2] - 同业可比公司PE(TTM)较低 如城发环境7 54倍 创业环保11 49倍 伟明环保11 91倍 [2] 主营业务与荣誉 - 主营业务为供应链管理服务和环保新能源 核心产品是垃圾发电 [1] - 子公司大同富乔在固废领域具有较高知名度 获住建部"中国人居环境范例奖"等30余项荣誉 [1]

报告行业投资评级 - 环保行业投资评级为增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 垃圾焚烧板块资本开支下降使分红增加，供热和IDC等业务提质增效，推动ROE和估值提升；水务运营板块业绩稳健且分红高，水价改革重塑成长与估值 [5][7] 根据相关目录分别进行总结 最新观点 - 生态环境部发布通知，强调规范生态环境行政检查，提升执法质效，包括统筹日常检查、规范专项检查程序和分级分类监管等措施 [5][9] - 垃圾焚烧板块资本开支下降，自由现金流改善，分红提升，降本增效使ROE提高，垃圾焚烧+IDC是新趋势 [5][11] - 水务运营板块2024年业绩稳健增长，经营性现金流上行，资本开支下行，广州提价、深圳跟进有望带动水价改革，重塑成长与估值 [5][15] - 2025年度环保行业策略强调化债、成长、重组共振，环保市场化新生，包括环保受益化债、优质成长和重组三条主线 [7][18] - 2025M1 - 5环卫新能源销量同增73%，渗透率同比提升6.26pct至14.95% [7][25] - 生物柴油均价持平，废油脂市场价格偏稳，单吨盈利环比下降 [7][33] - 锂电回收金属价和折扣系数总体上升，盈利略有改善 [7][38] 环卫装备 - 2025M1 - 5环卫车销量31237辆，同比+0.38%，新能源环卫车销售4671辆，同比+72.62%，渗透率14.95%，同比+6.26pct [25] - 2025M5环卫车合计销量6695辆，同比+2.48%，环比-7.48%，新能源环卫车销量1101辆，同比+72.30%，环比+1.57%，渗透率16.45%，同比+6.67pct，环比+1.46pct [25] - 2025M1 - 5盈峰环境环卫车和新能源市占率均第一，福龙马环卫车市占率第六、新能源市占率第三，宇通重工环卫车市占率第七、新能源市占率第二 [29] 生物柴油 - 2025/7/4 - 2025/7/10地沟油均价6200元/吨，环比-0.3%，全国生物柴油均价8250元/吨，环比持平 [33] - 国内UCOME与地沟油当期价差2025元/吨，环比+0.8%，考虑库存周期价差2037元/吨，环比-3.6%，单吨盈利190元/吨，环比-31.0% [33] 锂电回收 - 2025/7/7 - 2025/7/11项目平均单位碳酸锂毛利-3.25万元/吨，较前一周+0.17万元/吨，平均单位废料毛利-0.52万元/吨，较前一周+0.027万元/吨 [38] - 截至2025/7/11，碳酸锂价格6.38万元/吨，周环比2.4%，金属钴24.6万元/吨，周环比-3.1%，金属镍12.26万元/吨，周环比-1.1% [39] 行情表现 板块表现 - 2025/7/7 - 2025/7/11环保及公用事业指数上涨2.69%，好于大盘，上证综指涨1.08%，深证成指涨1.16%，创业板指涨1.55%，沪深300指数涨0.7% [45] 股票表现 - 2025/7/7 - 2025/7/11涨幅前十标的为惠城环保、德林海等，跌幅前十标的为雪迪龙、天源环保等 [47][49] 行业新闻 - 水生态环境司印发《美丽河湖保护与建设行动方案（2025 - 2027年）》，为水生态环境保护提供行动指南 [53] - 财政部下达2025年环境治理相关资金预算，包括水污染、大气污染、土污染防治等资金 [53] - 生态环境部发布4项国家生态环境标准，规范环境空气颗粒物来源解析工作 [54] - 国家发展改革委表示“十四五”期间中国增绿最多、治污成效显著，“十五五”将推动经济社会绿色转型 [55] - 安徽环保督察组公布六项涉大气污染防治等问题的典型案例 [57] - 宁夏回族自治区生态环境厅发布方案，提升城市大气环境质量，强化重点领域治理 [58] 公司公告 - 上海洗霸计划竞拍有研稀土硫化锂业务资产，布局新能源领域 [61] - 卓锦股份实际控制人向骨干员工转让合伙企业份额 [61] - 久吾高科、碧兴物联、玉禾田等公司相关人员计划减持股份 [61] - 侨银股份控股股东质押股份，永清环保控股股东进行股份质押和解除质押操作 [62] - 钱江生化股东股份被轮候冻结，中国天楹、法尔胜为子公司提供担保 [62] - 水发燃气、山西焦煤公布权益分派方案 [62] - 旺能环境子公司签署餐厨废弃物处理工程技改增容项目协议 [63] 大事提醒 - 7月14 - 18日丛麟科技、*ST太和等公司有股东大会召开、股权登记日、除权除息日等事项 [64] 往期研究 公司深度 - 涉及佛燃能源、海螺创业等多家公司的深度研究报告 [65][66] 行业专题 - 涵盖垃圾焚烧、环卫装备、环保行业年度策略等多个行业专题研究报告 [69][70]

公司财务表现 - 7月9日收盘价2.91元，单日下跌3.32%，滚动市盈率PE达360.83倍，总市值77.44亿元 [1] - 2025年一季报营业收入5466.39万元，同比下滑12.13%，净利润亏损768247.93元，同比下滑112.24%，销售毛利率29.66% [1] 行业估值对比 - 环保行业平均市盈率53.23倍，行业中值31.20倍，公司PE排名第115位 [1] - 公司PE(TTM)360.83倍显著高于行业龙头：城发环境7.50倍、瀚蓝环境11.35倍、伟明环保12.12倍 [2] 股东结构变化 - 截至2025年3月31日股东户数65433户，较上次减少21962户，户均持股市值35.28万元，持股数量2.76万股 [1] 主营业务与行业地位 - 主营业务为供应链管理服务和环保新能源，核心产品是垃圾发电 [1] - 子公司大同富乔获"中国人居环境范例奖"等30余项荣誉，在北方固废处置领域具有高知名度 [1] 同业公司市值对比 - 行业总市值中位数34.46亿元，公司77.44亿元市值高于中值但低于头部企业：伟明环保328.13亿元、瀚蓝环境193.32亿元 [2]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：垃圾焚烧发电行业 - **公司**：绿色动力、中科环保、绿动环保、瀚蓝环境、光大集团、海螺环保、军信、永兴 纪要提到的核心观点和论据 行业成长性 - **效率提升**：通过提升供热和发电效率，实现收入增长和成本降低，如一吨垃圾产两吨蒸汽，一吨蒸汽对应 200 度电，卖蒸汽比卖电利润更高，净利弹性达 100%以上[2] - **自由现金流增厚**：行业基于现金流改善和资本开支下降带来自由现金流增厚，保障分红能力，成熟运营期基本分红潜力可达 100%以上，有稀缺红利成长性[2] 行业发展驱动因素 - **资本开支下降与内生增长**：行业进入成熟期资本开支大幅下降，单项目通过效率提升实现盈利增长，ROE 提升[3] - **资源价值提升**：垃圾作为含能源资源，提高每吨垃圾发电量和转换发电供热比，可实现高效能源利用和价值转换[3] - **绿色能源转化**：未来不仅增发和供热改造，还可为 IDC 直接供能，挖掘绿色能源和能量价值[3] - **商业模式创新**：天然气供热成本高，垃圾发电折价一半仍可盈利，结合垃圾处置费和特许经营权，能源成本低，垃圾处置费占收入 25%以上[6] - **现金流改善**：ToB 端供热收入即时回收现金，业绩增长同时经营性现金流大幅改善，上市公司平均回款率约 50%，净现比 1.7，国补回款率上升，未来现金流增益显著[6] 案例分析（绿色动力） - **业绩增长**：2025 年一季度无新增产能，业绩增长 33%，总收入 8.3 亿元，同比增 2300 万元；上网电量同比增 3%达 10.3 亿度；供热量同比增 97%达 22.5 万吨[6] - **成本下降**：一季度营业成本同比降 2800 万元，归因于精细化管理及大修费用减少；财务费用同比降 2400 万元，总体三费及税金相对稳定[6] - **收益提升**：通过污泥掺烧业务进一步提升收益[6] 财务费用情况 - **费用变化**：2024 年财务费用较 2023 年下降约 3000 万元，预计 2025 年降至接近 4 亿元[1][8] - **融资成本**：公司综合融资成本较低，约为 3%左右[1][8] 供热和发电效率提升措施 - **提质增效**：项目进入成熟运营期注重提质增效，新项目拓展供热业务，供热收益多且现金流好[9] 垃圾焚烧经济效益 - **蒸汽与电力对比**：一吨垃圾产两吨蒸汽可获 300 元收入，400 度电上网有补贴时电费收入 230 元，无补贴时 160 元，卖蒸汽比卖电净利润多 70 - 140 元，净利弹性达 100%以上[10][11] 行业内公司供热发展情况 - **中科环保**：2024 年发电供热比达 35%，居行业首位，仍有提升空间[12] - **绿动环保**：2024 年同比增长 30%达 56 万吨，2025 年一季度翻倍，全年预计超 100 万吨[12] - **瀚蓝环境**：依托自身产能年供热量 150 万吨，并购后预计全年达 200 万吨以上[12] - **光大集团**：去年对外供热 600 万吨，今年目标新增 100 万吨[12] - **海螺环保**：去年实现 38 万吨，今年预期达 100 万吨[12] 发电效率提升影响 - **经营效率提高**：2015 年至今，公司平均每吨垃圾发电量从 341 度提高到 390 度，还原供热用量后接近 400 度；每吨垃圾上网用量从 274 度提高到 333 度，得益于技术改进和降低场自用电率[13] - **板块经营回升**：下沉市场影响逐渐消化，板块经营效率处于回升态势[13] 行业未来发展前景 - **竞争力和盈利能力提升**：运营期精细化管理和技术改进，推动行业发电竞争力和盈利能力提升[14] - **成长弹性和盈利增厚**：拓展供热业务增加收益、改善现金流，行业若达中科环保 35%发电竞争力水平，盈利弹性超 70%，将带来 20%以上盈利增厚[14] 垃圾焚烧行业端上网水平 - **整体水平**：行业整体端上网水平介于 290 至 350 度之间[15] - **突出公司**：2024 年军信达到 460 度，永兴达到 444 度，公司过去十年吨上网水平复合年均增长约 2%，未来有望继续提升[15] 吨上网提升影响 - **收益增长**：吨上网每提升 10 度，单吨垃圾运营收入增加 4 元，政府支付比例减少 0.7 个百分点[16] - **结构优化**：发电供热比从 0 提高到 30，单吨垃圾运营收入从 276 元增加到 299 元，政府支付比例从 51%降至 45%，优化收益结构，降低对政府支付依赖[16][17] 行业总体逻辑及发展潜力 - **自由现金流与分红**：基于现金流改善和资本开支下降，自由现金流增厚，保障分红能力，成熟运营期基本分红潜力达 100%以上[18] - **红利成长性**：核心来源于供热及吨上网持续提升和成本节约，IDC 模式是潜在增收增利合作点，推荐关注绿色动力、瀚蓝环境和海螺创业等公司[18] 其他重要但是可能被忽略的内容 无

报告行业投资评级 - 环保行业投资评级为增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 环保行业2025年度化债、成长、重组共振，市场化新生，各细分板块呈现不同发展态势和投资机会 [5] 根据相关目录分别进行总结 最新研究 - 海螺创业资金与效率双强，现金流回正大增，资产价值待重估，预计25 - 27年归母净利润21.82/23.04/24.38亿元，对应7.1/6.7/6.3倍PE，首次覆盖给予“买入”评级 [5][10] 垃圾焚烧 - 资本开支下降使自由现金流改善、分红提升，24年多公司分红增加，稳态下板块分红潜力达97% - 120%，预计26年标的分红潜力达50% - 150% + [5][12][13] - 企业通过降本、供热、IDC合作等提质增效提ROE，如绿色动力25Q1归母净利润同增33%，加权ROE同增0.51pct至2.27% [5][13] - 垃圾焚烧 + IDC是新趋势，2000吨/日匹配20MW数据中心，不同模式下盈利增量弹性和综合ROE有提升，部分企业合作潜力大 [5][14] 水务运营 - 2024年剔除一次性收益后业绩稳健增长，经营性现金流上行、资本开支下行，部分公司维持高分红 [5][15] - 广州提价落实、深圳跟进，有望带动水价改革，价格改革重塑成长与估值，带来2 - 3倍估值提升空间 [5][16][17] 2025年度策略 - 主线1环保受益化债，优质运营资产重估，成长企业释放潜力，关注应收类/资产占比大的板块 [18][20] - 主线2优质成长，把握再生资源、政策着力点和新质生产力相关机会 [21][22] - 主线3重组推动“化债 - 价值成长”闭环，关注相关企业 [23] 环卫装备 - 2025M1 - 4环卫车销量24542辆，同比 - 0.2%，新能源环卫车3570辆，同比 + 73%，渗透率同增6.14pct至14.55% [5][24] - 盈峰环境、宇通重工、福龙马新能源市占率分别为34%/15%/8% [5] 生物柴油 - 2025/6/6 - 2025/6/12生柴均价7700元/吨持平，地沟油均价6213元/吨微涨，单吨盈利 - 139元/吨，利润倒挂 [5][37] 锂电回收 - 金属价格涨跌互现、折扣系数下滑，盈利略有改善，本周平均单位废料毛利 - 0.63万，较前一周 + 0.020万 [5][39] 行情表现 - 板块表现：2025/6/9 - 2025/6/13环保及公用事业指数上涨0.07%，弱于大盘 [45] - 股票表现：涨幅前十标的有路德环境、华宏科技等，跌幅前十标的有中兰环保、通源环境等 [46][49] 行业新闻 - 中办、国办允许港交所上市的大湾区企业按政策在深交所上市 [53] - 国办转发住建部意见加强城市建筑垃圾治理，2027年地级及以上城市资源化利用率达50%以上 [54] - 生态环境部编制水泥工业大气污染物排放标准修改单征求意见 [55] - 广东到2035年全域建成“无废城市” [56][57] - 湖北印发EOD项目管理规程试行 [58] 公司公告 - 多家公司进行利润分配、股权质押、股东增减持、担保、收购、发行股份和债券等操作 [60][62][63] 大事提醒 - 6月16 - 17日津膜科技、中晟高科等公司有股东大会召开、股权登记等事项 [66] 往期研究 - 公司深度：涉及佛燃能源、海螺创业等多家公司研究 [67][68][69] - 行业专题：涵盖垃圾焚烧、环卫装备、环保行业年度策略等多方面研究 [71][72][73]

李家沟锂矿项目进展 - 李家沟锂矿项目基础建设工作已进入收尾阶段，工艺流程持续优化参数以提高锂回收率 [1][5] - 项目自2024年11月进入联动试生产，连续产出合格精矿产品，整体运行良好 [3][5] - 采矿工程于2024年10月取得安全生产许可证，尾矿库工程已完成竣工验收 [5] - 项目建成后年产锂精矿约18万吨，产能规模将位居行业前列 [4] - 李家沟锂矿已探明矿石资源储量3881万吨，平均品位1.3%，氧化锂资源储量50.22万吨 [4] 公司财务与经营表现 - 2024年公司实现营业总收入30.55亿元（同比下降7.79%），归母净利润7.27亿元（同比下降8.85%） [4] - 子公司四川能投鼎盛锂业2023年亏损5421万元，受锂价低迷影响 [6] - 公司2024年向全体股东现金分红2.95亿元，控股股东计划2024年8月至2025年2月增持约3亿元股份 [8] 战略布局与行业应对 - 公司强调通过成本控制和产能释放穿越锂价周期，并探索新型储能技术、固态电池技术及退役电池回收业务 [7] - 积极与固态电池产业链企业合作，关注硫化物、氧化物及聚合物技术路线 [7] - 控股股东已获得李家沟北锂矿探矿权，目前处于勘探阶段 [7] 新能源业务规划 - 加快推动巴中通江、凉山美姑、阿坝马尔康等风电、光伏项目建设，提升新能源发电装机规模 [7][8] - 2025年主营业务结构预计维持风光发电、垃圾发电和锂电业务收入为主 [8]