行业投资评级与核心观点 - 报告覆盖的中国必选消费品行业整体投资评级为“优于大市”，绝大多数被提及的个股获得“Outperform”评级 [1] - 报告核心观点为：2026年2月，中国必选消费品价格呈现结构性改善，具体表现为高端白酒批发价格环比回升，同时液态奶与调味品等大众消费品的终端折扣力度有所减小 [1] 白酒行业价格动态 - **高端白酒（1500元以上）批价环比普遍上涨**：贵州茅台飞天整箱、散瓶及精品茅台本月批价分别环比上涨100元、70元和50元 [3][10][13] - **次高端及以下（1500元以下）白酒批价表现分化，跌多涨少**：例如，茅台1935批价环比下降5元，而国窖1573、古井贡酒古20等部分产品价格环比上涨10-20元 [4][10][13] - **从更长周期看，多数产品价格同比仍为负增长**：以贵州茅台为例，飞天整箱和散瓶批价较去年同期分别下降530元和560元 [3][10] 大众消费品折扣变化 - **液态奶与调味品折扣力度环比减小，显示价格韧性**：液态奶代表产品折扣率平均值/中位值由12月末的62.8%/63.4%降至本周的61.4%/61.7%；调味品折扣率平均值/中位值由87.1%/88.2%降至85.0%/84.9% [5][19][22] - **方便食品折扣力度环比略有加大**：其折扣率平均值由12月末的94.8%微降至本周的94.6%，中位值保持95.9%不变 [6][20][22] - **啤酒、软饮料与婴幼儿配方奶粉折扣表现平稳**：三大品类折扣率平均值与中位值较12月末变化幅度均小于1.5个百分点 [7][21][22] 重点覆盖公司及评级 - 报告明确给出“Outperform”评级的公司包括：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、洋河股份、古井贡酒、海天味业、伊利股份、华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒、东鹏饮料、安琪酵母、安井食品、中国飞鹤、双汇发展、海底捞等 [1] - 百威亚太是列表中唯一获得“Neutral”评级的公司 [1]

**涉及的公司与行业** * 公司：山西汾酒 [1] * 行业：白酒行业 [1] **核心观点与论据** * 公司中长期成长性领跑大酒，收入目标600~700亿元确定性高 [1] * 论据一（香型份额）：清香型白酒具有利口化、轻负担、年轻化优势，在年轻消费群体中接受度高 [1] * 论据二（香型份额）：参考河南、天津等地的消费结构，清香型在全国白酒主销省区仍有超过200亿元的份额提升空间 [2] * 论据三（全国化）：环山西省区经过多年深耕，已全面进入15~30亿元以上规模，长期份额有望对标苏皖地产酒达到15%~30%以上 [2] * 论据四（全国化）：长江以南部分省区处于终端扩张后的蓄力阶段，但公司在全国范围内具备调节空间，部分省区如豫、陕、蒙、沪、皖等在2026年增速反馈仍保持乐观 [2] * 论据五（产品组合）：青花20产品预计在“十五五”期间有望实现高双位数至翻倍增长，收入规模从110亿元向200亿元以上迈进 [2] * 论据六（产品组合）：复兴版产品规模稳定在30亿元左右，后续有望对标高度国窖、青花郎 [3] * 论据七（产品组合）：老白汾产品2025年收入超过50亿元，预计存在高双位数至翻倍增长空间 [3] * 公司是2026年周期修复的基本面首推品种，作为强alpha品种，一旦市场负面预期解除，有望较快打开市值空间 [3] **其他重要内容** * 2026年春节动销反馈：环山西省区动销同比持平，长江以南省区动销同比尚有缺口 [2] * 公司2026年春节动销同比处于行业领先水平 [3] * 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为123亿元、124亿元、137亿元，同比增长0%、1%、10% [3] * 估值：对应2025-2027年市盈率分别为17倍、17倍、16倍，估值性价比已居行业前列 [3]