文章核心观点 - 安踏体育2025年第三季度零售表现分化，安踏品牌和FILA品牌同比均为低单位数增长，而其他品牌则实现45%-50%的强劲同比增长 [1] - 公司短期面临毛利率和营业利润率压力，但中期增长路径清晰，通过门店调整、出海战略及品牌矩阵丰富来驱动，分析师维持"买入"评级并给出2025-2027年净利润预测 [1] - 公司延续回购计划，对股价形成短期支撑 [1] 2025年第三季度零售表现 - 安踏品牌零售额同比实现低单位数增长，表现与大众运动市场趋势一致 [1] - FILA品牌零售额同比实现低单位数增长，表现相对偏弱 [1] - 其他品牌零售额同比增长45%-50% [1] 各品牌运营状况 - 安踏品牌终端折扣有所走弱，但库销比保持健康，渠道调改是未来增长核心驱动 [1] - FILA品牌线下折扣保持稳定，但库销比有所提升，库存水位偏高，计划通过双十一增加折扣以清理库存 [1] - FILA品牌在双十一电商销售排名靠前 [1] 财务表现与预测 - 短期来看，预计折扣加大将导致品牌毛利率和营业利润率延续承压 [1] - 预计2025年至2027年公司归母净利润分别为131亿元、146亿元、161亿元 [1] - 对应2025年至2027年市盈率分别为17倍、15倍、14倍 [1] 公司发展战略 - 中期安踏品牌增长依赖门店调改和出海逻辑贡献增量 [1] - FILA品牌重塑的动能仍有待进一步释放 [1] - 此前收购狼爪等品牌，后续有望通过收购进一步丰富品牌矩阵 [1]

安踏品牌运营情况 - 安踏品牌第三季度流水实现小单位数增长，较第二季度略有提速 [1] - 安踏品牌线上流水增长高单位数，线下折扣保持7.1折同比持平，线上折扣为5折略有加深 [1] - 安踏品牌库销比因双十一备货增加至略超5倍，电商组织架构调整后正进行货盘调整并丰富抖音等社交媒体内容 [1] - 安踏品牌线下新店型运营出色，包括冠军、SV、Palace店型，超级安踏店型继续积极打磨中 [1] FILA品牌运营情况 - FILA品牌第三季度流水实现小单位数增长，环比略有降速，与9月气温偏高导致秋装动销时点偏后有关 [1] - FILA品牌线下折扣为7.4折，线上折扣为5.8折，环比稳定但同比略有加深 [1] - FILA品牌库销比因双十一备货增加至6倍，预计年底可回到5-6倍水平 [1] - FILA品牌在第三季度举办战略发布会，官宣布云朝克特为品牌代言人，并与北京体育大学、北京服装学院合作打造企学研闭环生态链，同时作为中国网球公开赛独家运动鞋服赞助商活跃 [1] 其他品牌运营表现 - 户外品牌矩阵中，迪桑特品牌第三季度流水增长30%，KOLON品牌流水增长70%，两者折扣均保持9折，流水模型高度健康 [2] - 女子运动品牌Maia Active第三季度流水增长45%，品牌影响力及渠道布局持续提升 [2] - 狼爪全球业务已于6月并表，品牌复兴战略正在积极制定中 [2] 总体评价与展望 - 公司多品牌矩阵活力显著，期待安踏品牌线上及线下改革成果逐步体现，以及FILA和户外品牌矩阵良好势头的保持 [1] - 狼爪与Maia品牌业务的开展将为集团增长提供动力 [1][2]

财务表现 - 上半年收入实现14.3%增长 安踏品牌 FILA品牌和其他品牌营收同比分别增长5.4% 8.6%和61.1% [1] - 整体经营利润率同比上升0.6个百分点 主要得益于精细化运营 高利润率品牌占比提升及政府补助增加 [1] 品牌发展策略 - 安踏品牌坚持大众定位与品牌向上策略 通过新业态创新和海外市场布局推动稳健成长 [2] - FILA品牌在新管理团队带领下重新梳理品牌策略 强化高尔夫与网球领域品牌心智并提升组织效率 [2] - 迪桑特与可隆品牌采用产品打磨+节制开店+高单店策略 在高端户外圈层建立良好口碑 [2] 增长前景 - 安踏与FILA两大核心品牌在300亿体量基础上 未来有望保持中单或略高增长 [2] - 其他品牌预计未来三年保持30%以上复合增速 成为重要增长动力 [2] - 公司作为多品牌国际化运动服饰龙头 持续通过全球化投资并购拓展业务 [2] 盈利预测与估值 - 调整2025-2027年每股收益预测至4.80元 5.54元和6.21元 [3] - 给予2025年26倍PE估值 对应目标价135.86港币（汇率1人民币=1.09港币） [3]

财务表现 - 上半年收入同比增长14.3%至385.4亿元人民币 [1] - 经营利润率同比提升0.6个百分点至26.3% [1] - 剔除一次性收益后归母净利润同比增长14.5%至70.3亿元人民币 [1] 品牌业务 - 安踏品牌实现稳健增长 [1] - FILA品牌销售出现回暖 [1] - 其他品牌继续保持高增长态势 [1] 成本管理 - 受益于有效的成本管控措施 [1] 机构预期 - 2025-2027年收入预测小幅上调2%至4% [1] - 净利润预测上调5%至8% [1] - 目标价上调至117.9港元 [1] - 维持"买入"评级 [1]