报告公司投资评级 - 安踏体育 (2020 HK) 评级为“买入”，目标价 HK$109.00，较当前股价 HK$73.50 有 48% 上行空间 [2][3] - 行业评级为“中性” [1] 报告核心观点 - 短期运营仍存波动，但多品牌、多品类、多渠道战略赋予增长确定性 [7][8] - 维持盈利预测与买入评级，预计 2026-2028 年营收和归母净利润持续增长 [9] 短期运营情况 - 6 月市场表现开始走弱，7 月同样承压，大众和高端品牌销售均受明显影响 [7] - 8 月后高端品牌快速恢复，达成率符合预期，但大众品牌恢复相对缓慢，流水增速依然承压 [7] - 预计三季度安踏品牌流水增速介于±2%区间，FILA 品牌流水同比增长 3%-5%，其他品牌流水增长约 20% [7][11] - 公司保持经营策略灵活性，必要时采取更积极销售策略刺激流水、提升份额，保持库存健康 [7] 多品牌、多品类、多渠道战略 - 国内户外渗透率约 30%，距离欧美约 60% 仍有差距，安踏旗下品牌将结合趋势推新 [8] - 跑步品类趋于成熟，但迭代慢跑与缓震类产品仍有增长潜力，篮球短期难以反转 [8] - 安踏灯塔店策略有效，将继续在下沉市场推进；冠军店作为品牌向上载体已跑通，有望继续扩张 [8] - 超级安踏店型定位一站式运动购物场景，但不会大规模全国铺设 [8] - 狼爪聚焦重装徒步、三合一产品，依托德国工艺与面料专利，中国区已筛选商场入驻，欧洲自 4Q26 起测试新门店形象，未来欧洲直营占比提升，但保留 40%+ 经销渠道 [8] - 海外业务核心目标是跑通模式，建立供应链与商品、合规等基础，预计 2026 年海外营收 18-20 亿元，5 年目标百亿规模 [8] 盈利预测与估值 - 预计 2026-2028 年营收分别同比增长 9.4%/ 8.2%/ 7.5% 至 877.6/ 949.5/ 1,020.6 亿元 [9] - 预计归母净利润分别同比增长 21.3%/ 2.1%/ 8.0% 至 164.8/ 168.2/ 181.7 亿元 [9] - 维持 109.00 港元目标价，对应 16 倍 2027 年 P/E [9] - 2026-2028 年每股收益预测分别为 5.89/ 6.01/ 6.50 元人民币 [4][10] - 2026-2028 年市盈率预测分别为 11.0/ 10.8/ 10.0 倍 [10]

行业需求与业绩分化 - 高盛覆盖的体育用品品牌及分销商上半年业绩好于市场忧虑情境，行业需求分化，利润率受压 [1] - 安踏体育核心净利润胜预期且全年指引维持 [1] - 李宁净利润好过市场预期 [1] - 特步国际净利润略胜预期，惟下调全年销售指引 [1] 下半年需求与渠道趋势 - 中国运动服饰下半年需求将维持增长，但波动较大，高端及专业品牌表现领先 [2] - 线上销售持续跑赢，线下客流由传统街铺转向商场及outlet，推动品牌加强线上营运并优化线下店铺组合 [2] 折扣与成本压力 - 折扣压力料持续，Nike清理渠道或于短期内加深行业折扣，尤其在双十一期间，因其第三季至今销售趋势疲软 [2] - 原材料成本通胀在采购锁定及供应链缓解措施下，对2026财年影响有限，2027财年成本压力仍值得关注但应可控 [2] - 经营开支方面，李宁因持续投资中国奥委会合作及与Stephen Curry合作，广告及推广开支料维持高企，安踏及特步则相对自律 [2] 海外扩张与增长预期 - 海外扩张虽获领先国内品牌重点提及，惟短期贡献料有限 [2] - 中国运动服饰消费在2026至28年间录中单位数增长 [3] 公司偏好与催化剂 - 高盛继续偏好安踏，因其多品牌策略、差异化品类定位及稳健执行，予“买入”评级 [3] - 李宁短期内或迎来催化剂，包括Stephen Curry中国行（9月9日至14日）及亚运会（9月19日至10月4日），或助带动品牌势头 [3] - 在体育用品/服饰价值链中，高盛继续偏好体育品牌多于OEM及分销商 [3]

宏观经济与市场展望 - 内地8月PPI同比止跌回升，超出市场预期，原油、有色价格上涨是核心驱动因素，预计9月PPI同比增速有进一步回升可能性，与6月共同构成年内“PPI同比双顶格局”[6] - 8月CPI同比小幅回升，符合市场预期，油价、金价、通信工具价格上涨是核心驱动因素[6] - 预计10年期国债收益率短期在1.7%以下小幅震荡的走势仍会延续，主要因做多赔率不足及央行流动性政策信号保持均衡[6] 全球股市表现 - 美股连续第三个交易日下跌，道琼斯指数跌0.77%报52,380.7点，标普500指数跌0.48%报7,636.4点，纳斯达克指数跌0.64%报26,253.3点[8][10] - 欧股遭遇7月以来最大单日跌幅，泛欧STOXX 600指数跌1.41%报640.4点，德国DAX指数跌1.66%报25,576.45点[8][10] - A股走势分化，上证指数涨0.28%报3,951.51点，深证成指涨0.15%报13,723.32点，创业板指跌0.14%报3,354.97点[16] - 港股窄幅下跌，恒生指数跌0.17%报25,274.96点，恒生科技指数跌0.76%报4,420.79点[12] - 亚太股市整体偏弱，韩国KOSPI指数上涨1.40%表现最佳，印度Nifty指数下跌0.86%表现最差[21][23] 外汇与商品市场 - 中东局势升级推动国际油价大幅上涨，纽约期油上涨3.25%报每桶96.05美元，伦敦布伦特期油上涨3.36%报每桶101.21美元，均创近数月新高[4][28] - 黄金价格反弹，纽约期金上涨0.49%报每盎司4,426.7美元，但美国国债收益率上升限制金价涨幅[4][28] - 美元指数微升0.03%报98.817，市场等待美国关键通胀数据公布[28] 固定收益市场 - 美国国债承压，10年期美债收益率上涨5.2个基点至4.84%，30年期收益率上涨4.3个基点至5.29%[30][31] - 美财政部国债回购规模60亿美元低于市场预期，触发债市抛售[5][31] - 亚洲信用债整体稳定，离岸人民币债表现突出，受社保基金有望通过香港渠道投资离岸债券的消息持续发酵带动[5][31] 重点个股与板块 - 苹果折叠屏iPhone Duo正式推出，512GB版本售价2,199美元，若首年实现2,000万部销量，有望带动每股收益提升约5%[9] - 九龙仓置业以3.1亿新加坡元（约19.1亿港元）出售新加坡ScottsSquare，较账面价值溢价约10%，预计提升每股派息约1%[14] - 铜板块方面，上半年全球主要铜矿企业产量下滑近5%，若递增式关税落地，有望助推年内铜价站上16,000美元/吨[14]